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“這是價值事務(wù)所的第2027篇原創(chuàng)文章”

近期五糧液交出來一份讓人“大跌眼鏡”的三季報，營收為81.7億，同比-52.7%，歸母凈利潤為20.2億，同比-65.6%。

雖然今年白酒的日子不好過是明牌，但五糧液的業(yè)績爛成這個樣子還是出乎很多人的意料，畢竟中報雖然增速放緩，好歹還是增長的，Q3怎么就慘成這個樣子了？

來，所長告訴大家，五糧液Q3加速下滑其實恰恰是在向市場宣告，至少自己的至暗時刻算是結(jié)束了！不出意外，明年起業(yè)績就會開始好轉(zhuǎn)！

所長知道不少人看到這里心中已經(jīng)在冷笑了，呵呵。但所長要告訴你們的是，現(xiàn)實就是現(xiàn)實，過去不代表未來，現(xiàn)在亦不代表未來，現(xiàn)在的加速下滑并不代表未來依然加速下滑，反而恰恰相反，意味著春天要來了。

今年以來，整個白酒市場的價格都出現(xiàn)了大規(guī)模下跌，連一貫堅挺的茅臺都出現(xiàn)了明顯的降幅，直到最近，飛天茅臺的批價跌到了每瓶1500多元，普五（八代）更是跌到了800出頭。這個時候所長講白酒的春天要來了算是逆大勢。

但所長要告訴你們的就是，在資本市場，如果你一直被大勢所左右，那就只能虧錢，這個市場7虧2平1賺，1賺的里面一大半還跑不贏通貨膨脹。

前幾天但斌發(fā)了一組數(shù)據(jù)，截止到今年11月份最后一個交易日，上證指數(shù)整體上漲了16%，但散戶虧損比例卻高達70%+，其中50萬以下賬戶盈利比例更是僅約4.72%，嘖嘖，看吧，牛市都這樣，更何況正常市場了。

所以，別跟著市場絕大多數(shù)人走，跟著大多數(shù)人走，虧損就是板上釘釘?shù)?。美國有本很著名的書叫?00倍超級強勢股》，里面有一個章節(jié)就是專門講通過新聞頭條揣測大眾情緒，然后逆向操作。

好了，言歸正傳回到五糧液。

其實稍微動動腦子就能明白，哪怕五糧液終端批價在下滑，但也沒有道理。H1還好好的，Q3就忽然賣不動了，還跳水如此嚴重，一般而言，面向終端的大消費企業(yè)的下坡路都是緩慢、悄無聲息的，像這種突然之間的業(yè)績大跳水一般都是公司自己在進行一些調(diào)整。

事實也確實如此。

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去電商平臺看看買家的曬圖，普五的出廠日期其實基本都是最近兩年，明顯優(yōu)于國窖1573，國窖1573這幾年的批價其實相當(dāng)穩(wěn)，從今年Q2開始就超過五糧液，可見五糧液是在進行主動調(diào)整。

就五糧液這段時間的批價情況，經(jīng)銷商幾乎必然是虧損的，結(jié)合此前五糧液的毛利一直都在75%的樣子，今年Q3忽然就掉了10多個點到62.26%，很明顯，公司是在給予渠道補貼政策，呵護經(jīng)銷商利潤空間，從而激勵經(jīng)銷商走出負向反饋?？刂瓢l(fā)貨、給予經(jīng)銷商補貼幾乎是歷輪白酒熊市谷底頭部廠商普遍會采用的手段，根據(jù)歷史經(jīng)驗，只要這個手段一上，用不了多久春天就會到來。

四川可以說是五糧液的大本營，根據(jù)近期四川經(jīng)銷商的反饋，當(dāng)前的庫存其實已經(jīng)偏低了，甚至都不足5%，四川都如此，其余地方的庫存情況可想而知。

結(jié)合五糧液Q3的財務(wù)表現(xiàn)、經(jīng)銷商的庫存狀態(tài)和各大電商買家秀的展示，所長預(yù)計近期市場的實際動銷表現(xiàn)應(yīng)當(dāng)是要大大好于五糧液報表收入表現(xiàn)的。

另外，我們再來看一組數(shù)據(jù)，這幾年由于大環(huán)境比較拉垮，絕大多數(shù)企業(yè)都一改常態(tài)往中低端走，就連貴州茅臺的高端產(chǎn)品占收入比都是下滑的，而五糧液的高端酒占比變化趨勢恰好相反，2022年到2024年其高端酒占比逐年上升，2025H1的上行斜率甚至還有小幅增加。

這說明什么問題呢？

說明五糧液很有可能成為未來白酒行業(yè)最大的一匹黑馬！

為什么這么講？

其實在此前的文章中所長有講，五糧液手中的牌其實比茅臺好，此前被茅臺超越主要是因為戰(zhàn)略失誤，他當(dāng)年想走“普羅大眾”路線，想的是如何把價格帶鋪得更多更廣，如何搞更多的子品牌，如何讓自家產(chǎn)品可以像伊利一樣覆蓋到全國每一個角落，走進千家萬戶，當(dāng)然，不止五糧液這么干，汾酒之類曾經(jīng)的老大哥也在這么干。

全行業(yè)當(dāng)時只有茅臺不這么干，只有茅臺一直在走稀缺路線，一直在不遺余力的拔品牌，之后的事實證明了茅臺是對的。

其實這個道理所長在分析招商銀行的時候中就有講過，截至2024年，招行的零售客戶數(shù)超過2億，一共給招行貢獻了14萬億左右的資產(chǎn)規(guī)模，其中VIP金葵花客戶一共523.6萬戶，貢獻了超12萬億的資產(chǎn)規(guī)模。換句話說就是，數(shù)量占比2.5%的高凈值金葵花客戶貢獻了整個招行超85%的資產(chǎn)規(guī)模。

你往稀缺走，就能通過2.5%客群賺到85%以上的錢；你往普羅大眾走，97.5%客群就只能賺到不到15%的錢。

你說哪個錢更好賺，賺得更多？

雖然這幾年經(jīng)濟有所疲軟，高端白酒的消費場景有所減少，但下降是一時的，長期來看，經(jīng)濟增長、消費升級還是大趨勢。

所以，五糧液的高端酒占比逆行業(yè)提升其實是一個非常好的苗頭，所長在此前的文章中也講過，五糧液一把好牌的本質(zhì)其實并沒有變化，那59口600年以上窯齡的老窯池就是其最大底牌，只要有這些老窯池在，哪怕五糧液一時半會路子走錯了，但他也都有繞回來的希望，無非就是走了些彎路罷了。

一方面，甭管技術(shù)多么先進，上年齡的老窯池都造不出來，甚至不要說大幾百年的老窯池了，現(xiàn)如今國內(nèi)白酒企業(yè)中有連續(xù)30年以上老窖池的占比還不足1%。

另一方面，老窯池本身還有一個“時間朋友”的屬性在，因為隨著時間的推移會越來越老，換句話說就是，五糧液即便啥都不干，本就是抗通貨膨脹的，是稀缺的。

總的來說，當(dāng)下的五糧液就是一個下有保底、上不封頂、攻守兼?zhèn)?、賠率超高的企業(yè)。所謂保底，自然是指其目前的估值和股息率。根據(jù)公司公告，中期擬派發(fā)現(xiàn)金紅利100.1億元（含稅），以市場一致預(yù)期凈利潤測算，對應(yīng)分紅率高達39%。更值得關(guān)注的是，根據(jù)此前股東回報規(guī)劃，2024-2026年現(xiàn)金分紅總額不低于200億元，若以此推算，2025年分紅率將達78%，對應(yīng)股息率可達4.5%。在大環(huán)境疲軟、銀行利率不足兩個點的情況下，這樣的分紅力度可謂極具吸引力。

至于上不封頂，就不用所長多講了吧？長期看，經(jīng)濟增長就是大勢所趨，消費升級就是大勢所趨，以五糧液為代表的高端白酒就是稀缺，隨著中國國力增強，中國的茅臺、五糧液遲早也會變成世界的茅臺、五糧液，屆時，他們只會更加稀缺、更加供不應(yīng)求，那業(yè)績自然就是上不封頂。

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