編輯 | 楊蘭

審核 | 浦電路交易員

01

行情走勢(shì)

12月12日，國(guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)滬錫主力合約領(lǐng)漲，截至下午收盤(pán)報(bào)漲4.54%，盤(pán)中最高沖抵338800元/噸，刷新年內(nèi)高點(diǎn)，收盤(pán)報(bào)333000元/噸。今年以來(lái)錫價(jià)數(shù)次快速上行，國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨價(jià)格于11月底突破30萬(wàn)元大關(guān)，LME錫現(xiàn)貨價(jià)格也于12月4日突破4萬(wàn)美元。

LME于最新公布的數(shù)據(jù)顯示，其當(dāng)日庫(kù)存大幅增加605噸（日增幅19.8%）至3,655噸，為自3月底以來(lái)的新高。其中香港倉(cāng)庫(kù)庫(kù)存變動(dòng)最大，增加了475噸。而上周五（12月5日）上期所公布的數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)周錫庫(kù)存環(huán)比增加506噸（8.0%），至6,865噸，為兩個(gè)月新高。

02

新高背后的兩大關(guān)注點(diǎn)

中糧期貨點(diǎn)評(píng)：

11月28日，剛果（金）一營(yíng)地遭到襲擊，造成22人死亡，市場(chǎng)傳言M23武裝阻斷剛果（金）Bisie錫礦的運(yùn)輸路線使得該礦生產(chǎn)中斷，然而該消息并不符實(shí)，該座礦山生產(chǎn)并未中斷，但武裝沖突的升級(jí)使得市場(chǎng)擔(dān)憂潛在供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)，錫價(jià)隨之大幅上漲。

12月5日，剛果（金）和盧旺達(dá)兩國(guó)總統(tǒng)正式簽署和平協(xié)議，以期結(jié)束長(zhǎng)達(dá)30年的沖突，錫價(jià)隨之小幅回調(diào)。然而截至目前，南基伍省多地武裝沖突仍在升級(jí)，這對(duì)本就緊缺的錫礦來(lái)說(shuō)無(wú)疑是雪上加霜。

中糧期貨點(diǎn)評(píng)：

截至目前，內(nèi)外盤(pán)錫價(jià)持倉(cāng)快速回升并處于歷史同期最高水平，滬錫持倉(cāng)量由上月7萬(wàn)手快速增倉(cāng)至超10萬(wàn)手，LME錫投資基金凈持倉(cāng)由4000手上升至超5000手，多頭持倉(cāng)占比約20%，空頭持倉(cāng)占比為2%，錫價(jià)隨之創(chuàng)下年內(nèi)新高；

今年以來(lái)，錫價(jià)與銅價(jià)的走勢(shì)相關(guān)性達(dá)到近十年來(lái)最高，其基本面與銅擁有類似的敘事，即供應(yīng)結(jié)構(gòu)性短缺的邏輯持續(xù)，需求端短期有韌性、中長(zhǎng)期存在AI消費(fèi)概念，使其成為國(guó)內(nèi)外資金更為青睞的標(biāo)的。（觀點(diǎn)來(lái)源：中糧期貨研究中心）

03

基本面的敘事

供給端：進(jìn)口回升、生產(chǎn)趨穩(wěn)，但原料制約仍存

根據(jù)海關(guān)數(shù)據(jù)，10月國(guó)內(nèi)錫礦進(jìn)口量環(huán)比顯著回升33.49%，達(dá)到1.16萬(wàn)噸（折合約5050金屬噸），相比9月增加近1500金屬噸。這主要得益于自剛果（金）等國(guó)的進(jìn)口量增加，使整體礦端緊張情況略有緩和。不過(guò)，進(jìn)口量同比仍下降22.54%，1-10月累計(jì)進(jìn)口量也同比減少26.23%，反映長(zhǎng)期供應(yīng)仍偏緊。此外，10月錫錠進(jìn)口量?jī)H為526噸，環(huán)比大幅下降58.55%，同比降幅更達(dá)82.72%，說(shuō)明海外精煉錫流入有限。

國(guó)內(nèi)生產(chǎn)方面，11月精錫產(chǎn)量與上月預(yù)期相近，整體呈現(xiàn)“高位持穩(wěn)”態(tài)勢(shì)。云南地區(qū)因大型冶煉廠檢修結(jié)束，生產(chǎn)逐步恢復(fù)，開(kāi)工率保持穩(wěn)定；而江西地區(qū)則因年底廢錫供應(yīng)顯著不足，導(dǎo)致精錫產(chǎn)量持續(xù)處于低位。整體來(lái)看，雖然生產(chǎn)活動(dòng)從檢修中恢復(fù)，但在原料供應(yīng)瓶頸和下游“恐高”情緒的雙重影響下，預(yù)計(jì)短期開(kāi)工率難以明顯提升。

需求端：半導(dǎo)體與AI支撐部分需求，傳統(tǒng)電子仍顯疲軟

需求側(cè)呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性分化。半導(dǎo)體行業(yè)維持景氣，帶動(dòng)錫焊料整體開(kāi)工率保持平穩(wěn)。11月樣本企業(yè)錫焊料產(chǎn)量環(huán)比微增0.95%，開(kāi)工率小幅上升0.69%。

分區(qū)域看，華南地區(qū)表現(xiàn)更具韌性，開(kāi)工率整體穩(wěn)定。這主要得益于其產(chǎn)業(yè)鏈更深度融入新能源汽車、AI服務(wù)器等增長(zhǎng)較快的新興領(lǐng)域，訂單相對(duì)充足，中小型企業(yè)靈活調(diào)整的能力也較強(qiáng)。相比之下，華東地區(qū)錫焊料企業(yè)壓力較大，因其客戶更多集中于傳統(tǒng)消費(fèi)電子和家電領(lǐng)域。11月以來(lái)，這些行業(yè)復(fù)蘇緩慢，“旺季不旺”特征明顯，導(dǎo)致企業(yè)接單情緒偏弱、開(kāi)工積極性下降。

總體而言，當(dāng)前錫市呈現(xiàn)“供應(yīng)邊際改善、需求結(jié)構(gòu)分化”的格局。礦端進(jìn)口回升緩解部分緊張，但原料限制仍制約產(chǎn)量大幅提升；需求端則依賴半導(dǎo)體、新能源等板塊支撐，傳統(tǒng)電子領(lǐng)域復(fù)蘇仍需時(shí)間。

05

市場(chǎng)觀點(diǎn)

中糧期貨表示：近兩年來(lái)錫的宏觀金融屬性逐漸增強(qiáng)，全年錫價(jià)呈震蕩上行走勢(shì)，運(yùn)行中樞不斷抬升，使得其價(jià)格一定程度上脫離其基本面運(yùn)行，主要因AI技術(shù)大力發(fā)展使得其長(zhǎng)期存在新增需求驅(qū)動(dòng)，成為國(guó)內(nèi)外資金的優(yōu)選標(biāo)的。短期供應(yīng)偏緊支撐錫價(jià)呈易漲難跌走勢(shì)，但在前期利多交易相對(duì)充分下，消費(fèi)持續(xù)疲弱或階段性限制其上方空間，同時(shí)在流動(dòng)性寬松的大背景下，仍需警惕海外宏觀預(yù)期反轉(zhuǎn)的風(fēng)險(xiǎn)，預(yù)計(jì)短期錫價(jià)運(yùn)行區(qū)間為滬錫[290000,360000]元/噸，倫錫[36000,45000]美元/噸。

紫金天風(fēng)期貨表示，近期滬錫市場(chǎng)呈現(xiàn)震蕩偏強(qiáng)格局，高位運(yùn)行過(guò)程中今日盤(pán)中呈現(xiàn)放量長(zhǎng)陽(yáng)，再次刷新前期高位。具體來(lái)看，近期滬錫基本面存在邊際改善的特征，供應(yīng)端緬甸佤邦地區(qū)礦業(yè)政策仍未明朗，當(dāng)?shù)劐a礦庫(kù)存持續(xù)消耗，但國(guó)內(nèi)精煉錫產(chǎn)量在加工費(fèi)走高刺激下保持穩(wěn)定。需求端電子行業(yè)出現(xiàn)回暖跡象，光伏焊帶需求保持強(qiáng)勁。庫(kù)存方面，LME庫(kù)存持續(xù)下降至近三年低位，海外現(xiàn)貨資源存在供給壓力。成本支撐方面，錫精礦加工費(fèi)維持高位，冶煉利潤(rùn)尚可。宏觀層面，美元指數(shù)高位回落及半導(dǎo)體周期復(fù)蘇預(yù)期為錫價(jià)提供支撐。

綜合而言近期在供應(yīng)擾動(dòng)主導(dǎo)下，錫價(jià)震蕩偏強(qiáng)，交易者謹(jǐn)慎追漲，可考慮逢低布局多頭。后續(xù)關(guān)注緬甸礦進(jìn)口恢復(fù)情況以及半導(dǎo)體行業(yè)補(bǔ)庫(kù)節(jié)奏。

金瑞期貨指出，剛果局勢(shì)擾動(dòng)持續(xù)升級(jí)，錫價(jià)強(qiáng)勢(shì)突破年內(nèi)新高。12月12日，滬錫主力合約盤(pán)中漲至333000元/噸，漲幅4.54%，強(qiáng)勢(shì)突破新高。核心驅(qū)動(dòng)源于剛果（金）沖突升級(jí)，加劇全球礦端供應(yīng)收緊預(yù)期，疊加美聯(lián)儲(chǔ)鴿派信號(hào)提振宏觀情緒推升價(jià)格。

基本面上看，礦端供應(yīng)緊張格局持續(xù)；消費(fèi)短期來(lái)看表現(xiàn)疲軟，高價(jià)背景下企業(yè)僅以剛需備貨為主，但AI、新能源汽車等新興需求存在向好預(yù)期，為市場(chǎng)提供長(zhǎng)期支撐。

展望后市，剛果局勢(shì)擾動(dòng)持續(xù)，礦端原料供應(yīng)緊張的核心格局未改，錫價(jià)短期易漲難跌，預(yù)計(jì)將延續(xù)高位震蕩的運(yùn)行格局。后續(xù)需重點(diǎn)關(guān)注剛果礦端局勢(shì)的實(shí)質(zhì)性進(jìn)展、緬甸與印尼等供應(yīng)增量釋放以及宏觀變化。

上海中期期貨指出，今日滬錫2601合約增倉(cāng)上行，收盤(pán)價(jià)333000元/噸，漲幅4.54%。供應(yīng)端，海外錫礦供應(yīng)穩(wěn)定性不足，剛果（金）東部、尼日利亞局勢(shì)動(dòng)蕩，緬甸佤邦錫礦復(fù)產(chǎn)節(jié)奏偏慢，我國(guó)1-10月錫礦進(jìn)口累計(jì)同比下降26%。冶煉廠受原料緊張限制，錫錠產(chǎn)量增長(zhǎng)有限。需求端，消費(fèi)電子、家電市場(chǎng)處于淡季，疊加錫價(jià)走高對(duì)消費(fèi)抑制明顯，AI和光伏對(duì)錫消費(fèi)帶動(dòng)有限，難以彌補(bǔ)傳統(tǒng)領(lǐng)域消費(fèi)下滑帶來(lái)的缺口。

綜合來(lái)看，錫市場(chǎng)需求呈現(xiàn)淡季特征，但供應(yīng)擾動(dòng)較多，加上美國(guó)首申數(shù)據(jù)疲軟，美元走弱提振金屬價(jià)格，預(yù)計(jì)錫價(jià)大概率維持偏強(qiáng)走勢(shì)。后續(xù)關(guān)注地緣局勢(shì)、緬甸復(fù)產(chǎn)節(jié)奏等因素對(duì)價(jià)格的影響。

混沌天成期貨表示，供應(yīng)端，2026年全球精錫供應(yīng)預(yù)計(jì)可達(dá)37.7萬(wàn)噸，同比+7.1%，增量主要來(lái)自佤邦禁礦放開(kāi)后帶來(lái)的恢復(fù)性增加，不可避免的是海外礦端擾動(dòng)將持續(xù)存在：

1、剛果金雖簽訂和平協(xié)議但戰(zhàn)火并未停歇，我們認(rèn)為武裝力量和礦產(chǎn)利益兩大問(wèn)題懸而未決的情況下和平協(xié)議約束力有限；

2、尼日利亞進(jìn)入安全緊急狀態(tài)，并提議暫停北部采礦六個(gè)月，我們認(rèn)為暫停采礦會(huì)催生更多就業(yè)和犯罪問(wèn)題，可行性不高。

需求端，隨著AI快速發(fā)展，帶動(dòng)算力提升和消費(fèi)電子升級(jí)換代，能源綠色轉(zhuǎn)型下光伏和新能源汽車行業(yè)維持高增，預(yù)計(jì)帶動(dòng)2026/2027年錫需求增加1.2/1.1萬(wàn)噸，2026年全球錫需求預(yù)計(jì)同比+3.1%至39.6萬(wàn)噸。

平衡推演來(lái)看，2026年全球錫供需存在缺口，關(guān)注的核心是海外礦端擾動(dòng)和需求的驗(yàn)證，滬錫指數(shù)運(yùn)行區(qū)間預(yù)計(jì)為30-40萬(wàn)元/噸。

節(jié)奏上，我們認(rèn)為2026年全球處于貨幣轉(zhuǎn)寬的降息周期背景下，漲跌節(jié)奏主要基于需求的驗(yàn)證和供應(yīng)端是否出現(xiàn)擾動(dòng)，存在較大不可預(yù)見(jiàn)性，逢低做多是全年的主基調(diào)。