五年前，科興生物（Sinovac）還是中國疫苗領(lǐng)域的標(biāo)桿企業(yè)之一，其研發(fā)的新冠疫苗在2020 - 2021年風(fēng)靡全球，公司估值一度飆升至千億元，頭頂“疫苗之王”的光環(huán)。

然而時過境遷，2025年，納斯達(dá)克正式向科興生物發(fā)出退市警示并啟動退市程序。令人唏噓的是，壓垮這家巨頭的并非經(jīng)營虧損，也不是違法生產(chǎn)，而是長期且混亂的公司治理——股東控制權(quán)紛爭不斷，導(dǎo)致企業(yè)始終無法披露完整合規(guī)的財報。這場持續(xù)近十年的股權(quán)內(nèi)戰(zhàn)，最終將曾經(jīng)的行業(yè)翹楚拖到了退市邊緣。

一場橫跨9年的股東控制權(quán)持久戰(zhàn)

科興生物的股權(quán)紛爭并非始于上市后，而是源于兩名創(chuàng)始人的理念分歧。2001年，技術(shù)專家尹衛(wèi)東與北大教授潘愛華共同創(chuàng)立北京科興，初始股權(quán)結(jié)構(gòu)中尹衛(wèi)東以技術(shù)入股持股約24%，潘愛華以資金出資占股76%。2003年公司核心資產(chǎn)赴美上市，2009年11月科興生物正式在納斯達(dá)克掛牌交易。隨著疫苗研發(fā)對資金需求的擴(kuò)大，公司引入多家投資方，股權(quán)經(jīng)過多輪轉(zhuǎn)讓與稀釋后，潘愛華持股降至26.9%，尹衛(wèi)東個人持股被稀釋至約8%，但他通過復(fù)雜的離岸架構(gòu)綁定資本盟友，最終掌控實際經(jīng)營權(quán)。2016年，因私有化回國上市計劃產(chǎn)生分歧，尹衛(wèi)東與潘愛華各自拉攏資本站隊，股權(quán)之爭全面爆發(fā)，最終演變成一場橫跨九年的“股東內(nèi)戰(zhàn)”。這場戰(zhàn)爭的核心圍繞“科興盈利后，誰擁有資金支配權(quán)與經(jīng)營決策權(quán)”展開，主要形成了三大對立陣營，2018年陣營固化后三方持股比例已呈現(xiàn)“均勢對峙”狀態(tài)：

歷次關(guān)鍵訴訟：步步升級的“法律奪權(quán)戰(zhàn)”

這場股權(quán)之爭絕非簡單的商業(yè)分歧，而是從董事會博弈升級為包含肢體沖突、資產(chǎn)爭奪的全面對抗，同時伴隨一場橫跨多法域的“法律攻防戰(zhàn)”。從安提瓜法院到東加勒比上訴法院，再到英國樞密院，訴訟戰(zhàn)場不斷升級，每一次判決都未能平息紛爭，反而讓矛盾愈發(fā)激化，最終導(dǎo)致公司陷入治理僵局。沖突最激烈時，雙方不僅在法庭對峙，更在生產(chǎn)廠區(qū)上演“搶公章、占廠房、剪電線”等極端行為，嚴(yán)重影響疫苗生產(chǎn)秩序。

① 2016 - 2018年：毒丸計劃引發(fā)首次交鋒，管理層守住陣地

為抵御投資方的惡意收購企圖，科興生物在2016年推出了類似“毒丸條款”的股權(quán)保護(hù)協(xié)議（Rights Agreement），這一協(xié)議也是尹衛(wèi)東鞏固控制權(quán)的核心工具之一。該條款約定，若特定投資方（明確指向潘愛華及1Globe）的持股比例觸及15%的預(yù)設(shè)閾值，尹衛(wèi)東陣營及其他中立股東可按每股0.01美元的極低價格定向增發(fā)新股，以此大幅稀釋收購方的股權(quán)與投票權(quán)，從而阻斷其控股計劃。值得注意的是，科興生物并未采用科技公司常見的AB股雙層投票權(quán)設(shè)計，尹衛(wèi)東的控制權(quán)并非源于股權(quán)本身的投票權(quán)溢價，而是通過“離岸架構(gòu)+資本聯(lián)盟+防御條款”的組合實現(xiàn)。

尹衛(wèi)東的控制權(quán)鞏固架構(gòu)：離岸持股與治理權(quán)綁定

尹衛(wèi)東雖個人直接持股僅8%，但通過三層架構(gòu)實現(xiàn)對經(jīng)營的絕對掌控：第一層是離岸股權(quán)持股平臺，他通過注冊于英屬維爾京群島（BVI）的兩家特殊目的公司（分別名為“East Star”和“Bright Future”）持有科興生物4%的間接股權(quán)，這些BVI公司的股權(quán)代持協(xié)議與投票權(quán)委托條款均由尹衛(wèi)東獨家掌控，避免股權(quán)分散；第二層是核心資本聯(lián)盟，他與賽富基金等投資方簽訂“一致行動人協(xié)議”，約定在董事會選舉、重大經(jīng)營決策等事項上統(tǒng)一投票方向，這些資本方的9名董事會席位中，尹衛(wèi)東可直接推薦4席；第三層是經(jīng)營管理權(quán)鎖定，作為公司核心技術(shù)負(fù)責(zé)人，尹衛(wèi)東掌控北京科興的研發(fā)團(tuán)隊、生產(chǎn)許可證及銷售渠道，通過“關(guān)鍵崗位人事任免權(quán)”將經(jīng)營層與自身深度綁定，即便潘愛華陣營獲得賬面股權(quán)優(yōu)勢，也難以實際介入生產(chǎn)經(jīng)營。

這一舉措引發(fā)投資派強(qiáng)烈不滿，2018年，潘愛華聯(lián)合1Globe在科興生物注冊地安提瓜提起訴訟，核心訴求直指“投票權(quán)實質(zhì)不平等”——認(rèn)為權(quán)利協(xié)議非法剝奪了其按持股比例享有的投票權(quán)，違反安提瓜《公司法》“同股同權(quán)”的基本原則。從各方投票權(quán)實質(zhì)行使情況來看，科興生物遵循“同股同權(quán)”基礎(chǔ)規(guī)則，但通過協(xié)議設(shè)計形成差異化權(quán)利：尹衛(wèi)東陣營通過一致行動人協(xié)議掌控35%的集中投票權(quán)，且可通過“毒丸計劃”稀釋對手投票權(quán)；潘愛華陣營雖合計持股45.9%，但未名醫(yī)藥與中信并購基金存在利益分歧，實際可統(tǒng)一行使的投票權(quán)僅30%左右；1Globe的21.3%投票權(quán)則成為“搖擺票”，其立場轉(zhuǎn)換直接決定決策結(jié)果，這也是其后期能主導(dǎo)訴訟走向的核心原因。

判決結(jié)果與沖突升級：安提瓜法院經(jīng)審理后作出部分支持判決。一方面認(rèn)定科興推出的權(quán)利協(xié)議中針對惡意收購的部分條款合法有效，認(rèn)可其作為企業(yè)防御惡意收購的正當(dāng)手段；另一方面，確認(rèn)2018年公司董事會選舉程序符合公司章程及當(dāng)?shù)胤?，判決選舉結(jié)果有效。此次判決讓尹衛(wèi)東陣營成功守住了董事會的控制權(quán)，但激化了潘愛華陣營的不滿。2018年下半年，潘愛華一方支持者進(jìn)入北京科興廠區(qū)，與尹衛(wèi)東陣營人員發(fā)生肢體沖突，隨后占據(jù)部分生產(chǎn)廠房并剪斷部分生產(chǎn)線電線，導(dǎo)致一批疫苗生產(chǎn)中斷，直接經(jīng)濟(jì)損失超千萬元，雙方矛盾從“文斗”徹底轉(zhuǎn)向“武斗”。

② 2021 - 2023年：投資方不服上訴，戰(zhàn)局陷入僵持

首次訴訟失利后，投資派并未放棄，隨即向東加勒比上訴法院提起上訴。其上訴理由聚焦于一審判決對“股東投票權(quán)限制”的認(rèn)定存在偏差，認(rèn)為科興管理層利用權(quán)利協(xié)議過度限制股東參與公司治理，請求法院撤銷一審中關(guān)于董事會選舉有效的部分判決，并重新界定股東的合法權(quán)利范圍。

判決結(jié)果與沖突升級：2021年，東加勒比上訴法院經(jīng)過細(xì)致審理，最終作出維持原判的決定。法院認(rèn)為一審判決事實認(rèn)定清晰、法律適用準(zhǔn)確，科興管理層的相關(guān)操作并未超出合法邊界。上訴失敗后，潘愛華聯(lián)合1Globe采取更激進(jìn)的奪權(quán)手段——2022年，其通過控制的未名醫(yī)藥發(fā)布公告，宣稱“已接管科興生物財務(wù)權(quán)”，隨即派人前往科興總部搶奪公章與財務(wù)賬冊，與尹衛(wèi)東陣營安保人員發(fā)生激烈對峙，最終在警方介入下才平息事態(tài)。此次沖突讓雙方徹底失去和解空間，股權(quán)之爭進(jìn)入白熱化階段，雙方都將全部精力投入到后續(xù)的法律博弈與資產(chǎn)爭奪中。

③ 2024 - 2025年：最高審終局介入，董事會合法性遭致命動搖

由于安提瓜屬于英聯(lián)邦成員國，其司法體系受英聯(lián)邦法律框架約束，投資派在東加勒比上訴法院失利后，將案件最終上訴至英聯(lián)邦司法體系的最高審級——英國樞密院（Privy Council）。這一舉措將這場股權(quán)糾紛推向了國際司法層面，也讓科興生物的治理問題徹底暴露在全球資本市場視野中。

判決結(jié)果：2025年1月，英國樞密院作出具有決定性意義的最終判決。判決內(nèi)容包含三大核心要點：其一，科興生物近年來召開的多項股東會議程序存在瑕疵，需要全面重新審查；其二，此前推出的權(quán)利協(xié)議在無明確惡意收購證據(jù)時稀釋1Globe投票權(quán)，構(gòu)成“權(quán)利濫用”，需廢止相關(guān)條款；其三，投資方持有的股份所對應(yīng)的投票權(quán)存在界定不清的問題，明確否定“通過一致行動人協(xié)議變相剝奪小股東投票權(quán)”的合法性，要求公司按“純粹同股同權(quán)”原則重新梳理。該判決直接動搖了尹衛(wèi)東通過協(xié)議構(gòu)建的控制權(quán)基礎(chǔ)，也讓各方投票權(quán)回歸“按持股比例行使”的原始狀態(tài)，但此時三方持股仍處于35%、30%、21.3%的接近狀態(tài)，反而加劇了決策僵局。

④ 2025年7 - 11月：禁令反復(fù)拉鋸，公司陷入“僵死”狀態(tài)

英國樞密院的判決引發(fā)了一系列連鎖反應(yīng)，2025年7月起，科興生物陷入了禁令與上訴交織的惡性循環(huán)。法院先是下發(fā)臨時禁令，禁止1Globe等投資派的部分股份行使投票權(quán)；緊接著，上訴法院又以“可能影響公司基本運作”為由，暫緩執(zhí)行該臨時禁令。

禁令的反復(fù)無常直接導(dǎo)致公司股東大會無法合法召開——參會股東的投票權(quán)合法性未定，任何表決結(jié)果都可能被認(rèn)定為無效。由此，公司的分紅方案審批、定期財報披露、新董事任命等關(guān)鍵事項全部陷入停滯，科興生物徹底進(jìn)入“有業(yè)務(wù)卻無法正常運營”的奇特狀態(tài)。

治理失效：投票權(quán)失靈與多重致命困局

核心癥結(jié)：投票權(quán)為何無法有效發(fā)揮作用？

科興生物投票權(quán)機(jī)制的徹底失靈，是股權(quán)紛爭升級為治理災(zāi)難的核心，根源在于四大矛盾的疊加：其一，股權(quán)分散與陣營對立——沒有任何一方持股超50%，尹衛(wèi)東陣營、潘愛華陣營及1Globe三方持股比例接近，形成“三足鼎立”的僵局，任何重大決策都無法形成多數(shù)共識；其二，投票權(quán)界定的法律模糊——“毒丸計劃”雖被安提瓜法院部分認(rèn)可，但英國樞密院質(zhì)疑其“在無惡意收購時濫用”，導(dǎo)致投資方投票權(quán)時而被限制、時而被恢復(fù)，合法性長期存疑；其三，委托投票權(quán)糾紛——部分中小股東委托投票權(quán)被雙方爭奪，甚至出現(xiàn)“同一股東被雙方主張委托權(quán)”的荒誕局面，進(jìn)一步稀釋有效投票權(quán)重；其四，跨法域裁判沖突——安提瓜法院側(cè)重保護(hù)管理層決策權(quán)，英國樞密院強(qiáng)調(diào)股東投票權(quán)平等，雙方均以對自己有利的判決為依據(jù)拒絕認(rèn)可對方投票效力，最終導(dǎo)致“投票即無效”的惡性循環(huán)。

科興生物并非陷入業(yè)務(wù)困境，其疫苗產(chǎn)品仍具備市場競爭力，但長期的股權(quán)紛爭導(dǎo)致公司治理全面失效，讓企業(yè)在多重困局中難以掙脫。

科興生物并非陷入業(yè)務(wù)困境，其疫苗產(chǎn)品仍具備市場競爭力，但長期的股權(quán)紛爭導(dǎo)致公司治理全面失效，核心癥結(jié)就在于“持股均勢下的投票權(quán)博弈”——三方持股比例接近且無一方能掌控絕對多數(shù)投票權(quán)，疊加“同股同權(quán)”下的協(xié)議漏洞，最終形成決策癱瘓。尹衛(wèi)東的控制權(quán)架構(gòu)雖在短期內(nèi)有效，但缺乏合法穩(wěn)定性，這也是其治理體系最終崩塌的關(guān)鍵。

1）董事會合法性懸而未決，治理陷入“凍結(jié)”

現(xiàn)任董事會的合法性完全依賴后續(xù)法院的最終裁定，在判決結(jié)果落地前，董事會既無法正常行使決策權(quán)，也不能開展人事任免等核心工作。公司的決策中樞徹底失靈，形成了“無人能合法掌舵”的治理真空。

2）財報披露中斷，觸發(fā)退市機(jī)制

納斯達(dá)克對上市公司有著嚴(yán)格的信息披露要求，合規(guī)財報必須經(jīng)合法有效的董事會批準(zhǔn)后才能發(fā)布。而科興生物因董事會合法性存疑，長期無法提交符合要求的財報，多次收到納斯達(dá)克的監(jiān)管預(yù)警。隨著合規(guī)期限屆滿，退市程序的啟動已成必然。

3）分紅機(jī)制卡死，股東矛盾惡性循環(huán)

新冠疫情期間，科興生物積累了可觀的利潤，部分股東迫切希望獲得分紅回報。但由于股權(quán)歸屬、投票權(quán)界定等核心問題尚未解決，分紅方案根本無法通過合法程序?qū)徟?。投資人的利益訴求得不到滿足，進(jìn)一步加大了訴訟力度，而持續(xù)的訴訟又讓分紅問題愈發(fā)拖延，形成了難以打破的死循環(huán)。

4）重大經(jīng)營決策停滯，錯失行業(yè)發(fā)展機(jī)遇

疫苗行業(yè)是典型的技術(shù)密集型行業(yè)，需要持續(xù)投入巨額資金用于研發(fā)創(chuàng)新和生產(chǎn)線升級。但科興生物當(dāng)前的處境極為尷尬：若擅自投入資金開展研發(fā)，可能因決策主體不合法而被認(rèn)定為違規(guī)；若放棄研發(fā)投入，又會導(dǎo)致產(chǎn)品競爭力下滑，錯失市場機(jī)會。這種兩難境地，讓企業(yè)的長期發(fā)展前景徹底黯淡。

關(guān)鍵事件時間線

1.2001年：尹衛(wèi)東與潘愛華共同創(chuàng)立北京科興，初始持股比例24%:76%

2.2009年11月：科興生物在納斯達(dá)克全球市場掛牌交易

3.2016年：因私有化計劃分歧爆發(fā)股權(quán)之爭，尹衛(wèi)東推出“毒丸條款”性質(zhì)的權(quán)利協(xié)議

4.2018年：安提瓜法院判決支持董事會選舉有效；北京科興廠區(qū)爆發(fā)肢體沖突與廠房爭奪事件

5.2021年：東加勒比上訴法院維持原判；潘愛華陣營搶奪公章與財務(wù)賬冊引發(fā)警方介入

6.2019年：納斯達(dá)克以“治理失效”為由將科興生物股票停牌，股價定格在6.47美元

7.2024年：股東沖突全面升級，訴訟雙方的原告、被告角色頻繁交替，糾紛陷入白熱化

8.2025年1月：英國樞密院作出關(guān)鍵判決，否定部分股東會議程序合法性，動搖董事會地位

9.2025年7 - 11月：法院臨時禁令與暫緩執(zhí)行令交替出臺，公司治理陷入完全僵死狀態(tài)

10.2025年11月：納斯達(dá)克正式啟動科興生物退市程序，“疫苗之王”的上市之路走到盡頭

退市根源：內(nèi)部治理潰敗與多重外部因素的疊加

科興生物的面臨退市絕非單一因素導(dǎo)致，而是以內(nèi)部治理失效為核心，疊加跨法域司法沖突、監(jiān)管規(guī)則差異及資本短視等多重因素的必然結(jié)果：

1. 內(nèi)部治理：從“股權(quán)架構(gòu)缺陷”到“信任徹底崩塌”

內(nèi)部治理失敗是科興隕落的根本原因。首先，初始股權(quán)設(shè)計埋下隱患——創(chuàng)始人“技術(shù)+資金”的合作模式缺乏明確的控制權(quán)約定，尹衛(wèi)東掌握經(jīng)營實權(quán)卻持股較低，潘愛華持股較高卻脫離日常管理，為后續(xù)紛爭埋下種子；其次，董事會運作失效——陣營對立導(dǎo)致董事會淪為“戰(zhàn)場”，無法形成有效決策，甚至出現(xiàn)“雙董事會”各自宣稱合法的混亂局面；最后，股東信任徹底破裂——從商業(yè)分歧升級為搶公章、占廠房的肢體沖突，雙方放棄協(xié)商轉(zhuǎn)向“魚死網(wǎng)破”的對抗，徹底阻斷了治理修復(fù)的可能。

2. 外部催化：跨法域沖突與監(jiān)管規(guī)則的雙重擠壓

外部因素放大了內(nèi)部治理的缺陷。一方面，跨法域司法裁判矛盾——作為注冊地的安提瓜法院側(cè)重保護(hù)企業(yè)經(jīng)營穩(wěn)定，傾向支持管理層；英聯(lián)邦最高司法機(jī)構(gòu)英國樞密院則堅守股東平等原則，支持投資方訴求，兩套裁判邏輯的沖突讓投票權(quán)合法性、董事會有效性長期懸而未決；另一方面，中美監(jiān)管規(guī)則差異——科興核心業(yè)務(wù)在國內(nèi)，上市地在納斯達(dá)克，股權(quán)架構(gòu)為離岸模式，納斯達(dá)克要求的合規(guī)財報需經(jīng)合法董事會批準(zhǔn)，而國內(nèi)廠區(qū)的經(jīng)營控制權(quán)爭奪導(dǎo)致財務(wù)數(shù)據(jù)無法統(tǒng)一，最終觸發(fā)退市條款。

3. 資本推波助瀾：短視逐利加劇沖突升級

部分投資方的短視行為成為沖突的“催化劑”。以1Globe為代表的資本方，初期站隊尹衛(wèi)東，后因私有化利益分歧轉(zhuǎn)向潘愛華陣營，通過二級市場增持成為第一大股東后，將核心訴求聚焦于短期分紅而非企業(yè)長期發(fā)展。這種“墻頭草”式的資本運作，不僅未起到平衡治理的作用，反而通過持續(xù)訴訟、激化矛盾等方式爭奪話語權(quán)，進(jìn)一步拖垮了公司治理體系。

特律師說：死于治理的行業(yè)巨頭，一場沒有贏家的戰(zhàn)爭

科興生物的隕落，并非源于產(chǎn)品質(zhì)量缺陷，也不是因為市場競爭失利，而是敗在了股東之間的信任崩塌與長期的治理內(nèi)耗。這場橫跨近十年的股權(quán)戰(zhàn)爭，最終沒有任何一方成為贏家。

管理層雖然在多次訴訟中暫時守住了控制權(quán)，卻親手葬送了公司的發(fā)展前景；投資派雖然爭取到了司法層面的程序公正，卻未能獲得預(yù)期的投資回報，反而讓手中的股權(quán)不斷貶值；納斯達(dá)克對長期無法合規(guī)披露信息的科興失去了耐心，果斷啟動退市程序；而市場也早已對這家深陷內(nèi)耗的企業(yè)失去信心，昔日的千億估值化為泡影。

科興生物的發(fā)展歷程印證了一個核心道理：企業(yè)的健康發(fā)展，不僅需要優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品和廣闊的市場，更需要穩(wěn)定的治理結(jié)構(gòu)和股東間的良性協(xié)作。當(dāng)一家企業(yè)被拖入無休止的法律紛爭，流失的不僅是短暫的控制權(quán)，更是決定企業(yè)未來的時間、機(jī)遇與信任