我們目前的房地產(chǎn)泡沫問題，其實(shí)發(fā)展的初期在于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)問題，一篇文章讓大家搞懂我國(guó)樓市發(fā)展的邏輯。

大家都知道住宅用地比工業(yè)用地要貴很多，但其實(shí)20年前并沒有那么明顯，那時(shí)候住宅用地單價(jià)也就比工業(yè)用地貴兩三倍。

以深圳 為例， 從2008年到2024年，深圳住宅用地價(jià)格大幅度上漲，翻了17倍，其中2013年到2016年間上漲明顯。但是這期間，工業(yè)用地價(jià)格上漲幅度就要小很多，其中2015年到2024年甚至還下降了65%。

這件事情的結(jié)果就是，從2013年開始，深圳的住宅用地價(jià)格與工業(yè)用地價(jià)格差距迅速拉大，二者差距從4.8倍擴(kuò)大到2024年的52倍。

那為什么住宅用地和工業(yè)用地的價(jià)格走勢(shì)區(qū)別那么大呢？

答案就在于土地分配。

深圳堅(jiān)持工業(yè) 優(yōu)先， 在土地分配上優(yōu)先保障工業(yè)用地。深圳的土地規(guī)劃劃定了兩條線：一條是生態(tài)控制線50%，另一條是工業(yè)用地紅線30%，這兩條線就占據(jù)了深圳80%以上的土地。至于剩下20%不到的土地，還要在扣除學(xué)校、醫(yī)院等公共基礎(chǔ)設(shè)施用地之后，再考慮分配給住宅，所以深圳住宅土地的供應(yīng)一直非常稀缺。2013-2018這五年深圳提供的住宅用地之和大致相當(dāng)于一個(gè)大型小區(qū)的面積，不如上海一年的規(guī)模。這就直接推動(dòng)了2014年到2020年深圳商品房?jī)r(jià)格快速上漲。

土地分配就能看出深圳zf對(duì)各方的態(tài)度，供地在哪里，愛就在哪里。深圳這種供地模式，明顯就是對(duì)工業(yè)和外貿(mào)的扶持，深圳工業(yè)增加值占其GDP比重達(dá)到33%，遠(yuǎn)超北上廣同級(jí)別城市。深圳2024年規(guī)上工業(yè)總產(chǎn)值突破5萬億元、進(jìn)出口總額4.50萬億元，是中國(guó)工業(yè)第一城、外貿(mào)第一城。

深圳的想法很簡(jiǎn)單，工業(yè)是稅收之源，只要工業(yè)好，就有源源不斷的稅收，也能吸引人過來投資和工作生活。但是住宅是一錘子買賣，賣完住宅用地之后，就沒有持續(xù)的稅收了，顯然沒有工業(yè)劃算。

但是萬物皆有代價(jià)，深圳把更多土地給工業(yè)發(fā)展經(jīng)濟(jì)，但是分配過少的土地給住宅，代價(jià)就是土地結(jié)構(gòu)的失衡，帶來的經(jīng)濟(jì)和社會(huì)問題，最后反噬了經(jīng)濟(jì)。

如果我們看深圳的數(shù)據(jù)就能發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)在工業(yè)供地是過剩的，一方面價(jià)格在不斷下跌，另一方面空置率還居高不小（工業(yè)廠房空置率12~18%，寫字樓空置率29%）。但是住宅供地又是不足的，全市商品房總量只有236萬套，大約1000萬人居住在城中村和工廠宿舍，房屋自有率僅23%。

深圳的問題不是隔離，現(xiàn)在其他城市的的寫字樓的空置率都非常高，一線二線都是如此。下圖是根據(jù)高力國(guó)際、戴德梁行，仲量聯(lián)行、第一太平戴維斯這些專業(yè)房地產(chǎn)統(tǒng)計(jì)機(jī)構(gòu)的數(shù)據(jù)，各個(gè)城市甲級(jí)寫字樓的空置率都在上升，一線城市的空置率在20-30%，二線城市更是高達(dá)30-40%之間。

這就是我們之前土地財(cái)政的思路：作為土地唯一供給方，地方zf通過大規(guī)模提供工業(yè)用地、壓低工業(yè)用地價(jià)格，以此吸引投資、招商引資，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。同時(shí)控制住宅用地的供應(yīng)，以大幅度提高住宅用地價(jià)格，實(shí)現(xiàn)住宅用 地出讓金收入最大化。

從政府財(cái)政收支的角度來看，如果僅僅考慮工業(yè)土地出讓金收入，對(duì)地方政府來說，這是一樁賠本買賣。地方政府所獲得的工業(yè)土地出讓金收入不足以覆蓋其在“五通一平”（通給水、通電、通路、通訊、通排水及平整土地）方面的基礎(chǔ)設(shè)施投入。如果加上企業(yè)所得稅、增值稅收入，這也不足以激勵(lì)地方政府以極低價(jià)格出讓工業(yè)用地。因?yàn)檫@兩項(xiàng)稅收收入，上繳中央財(cái)政的比例為60%和50%。

不過經(jīng)濟(jì)發(fā)展好之后，不僅有助于GDP增長(zhǎng)（考核主要指標(biāo)之一），而且也能更好地去賣住宅用地，地方zf就可以用高額的住宅用地出讓金收入補(bǔ)貼工業(yè)用地低價(jià)出讓帶來的虧空。

所以過去土地財(cái)政發(fā)展的本質(zhì)是，用昂貴的商品房補(bǔ)貼廉價(jià)的工業(yè)用地，買房人補(bǔ)貼制造商、出口商和地方政府財(cái)政收入。天下沒有免費(fèi)的午餐，所謂廉價(jià)商品的背后，是有人持續(xù)在為此買單。

但是現(xiàn)在的問題就是，過去的發(fā)展邏輯失效了。

之前壓低工業(yè)用地價(jià)格，幫助制造業(yè)企業(yè)獲取成本優(yōu)勢(shì)，再用低廉的商品價(jià)格攻占外地市場(chǎng)（往內(nèi)看就是別的城市市場(chǎng)，往外看就是別的國(guó)家市場(chǎng)），由此推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。但是現(xiàn)在，商品供給過剩，大量無效內(nèi)卷下導(dǎo)致企業(yè)主沒有利潤(rùn)，工廠降薪裁員。并且由于貿(mào)易戰(zhàn)的存在，外部對(duì)我們廉價(jià)商品也是意見很大。舉個(gè)例子，在美國(guó)關(guān)稅之后，我們出口企業(yè)把商品更多出口歐洲，導(dǎo)致現(xiàn)在歐洲市場(chǎng)被我們貢獻(xiàn)之后，他們本土的企業(yè)開始降薪裁員，所以對(duì)我們敵意越來越大。

之前推高住宅用地價(jià)格之后，可以反哺工業(yè)市場(chǎng)。但是在2021年房地產(chǎn)泡沫破裂之后，地方zf的賣地收入相比于巔峰期下滑了一半不止。之前賣地收入能占地方zf的44%左右，現(xiàn)在只有25%左右。簡(jiǎn)單來說，住宅用地價(jià)格已經(jīng)推高到了一定的極限，現(xiàn)在居民不認(rèn)賬了。

更大的問題在于，房地產(chǎn)過度透支城市家庭部門的收入，以及房地產(chǎn)泡沫崩潰造成的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和宏觀拖累，導(dǎo)致內(nèi)需不足、消費(fèi)低迷。再加上現(xiàn)在人口也出現(xiàn)了問題，結(jié)婚率和出生率不斷降低，疊加我們馬上要步入的老齡化，長(zhǎng)期來看人口結(jié)構(gòu)壓力很大。

過度看重工業(yè)輕視住宅，看重供給輕視需求，一直是我們的問題，也是我們消費(fèi)不振、內(nèi)循環(huán)進(jìn)展緩慢的原因。

房地產(chǎn)和金融，一直綁定得很深。除了土地分配層面的問題，另一個(gè)問題就在于金融市場(chǎng)的推波助瀾。

過去我們經(jīng)濟(jì)發(fā)展如此迅速，貿(mào)易順差不斷擴(kuò)大，但為什么我們的通脹增速并沒有GDP增速那么快，我們的商品還是那么廉價(jià)愛，我們的股市一直不漲？

問題的答案在于資本分配 。

我們的 信貸與財(cái)政更多向投資領(lǐng)域、供給端配置，更少向消費(fèi)領(lǐng)域、需求端傾斜，所以形成了近些年的強(qiáng)投資、強(qiáng)出口、弱消費(fèi)、弱通脹、高負(fù)債、結(jié)構(gòu)性社會(huì)福利的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)。

我們國(guó)家以間接融資為主，銀行就是我們金融系統(tǒng)的命脈，所以zf對(duì)于信貸的把控力很強(qiáng)。我們的信貸投放到固定資產(chǎn)投資領(lǐng)域，尤其是制造業(yè)、基礎(chǔ)設(shè)施、房地產(chǎn)——三者合計(jì)占固定資產(chǎn)投資總額的70%。

具體來說，銀行將大規(guī)模的廉價(jià)資本分配到工業(yè)部門的供給端，尤其是中間領(lǐng)域的大型制造業(yè)企業(yè)、上游領(lǐng)域的央國(guó)企資源型企業(yè)、下游負(fù)責(zé)產(chǎn)業(yè)園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的地方政府的城投企業(yè)。這種資本分配方式壓低了大型制造企業(yè)的融資成本和原材料成本。

其實(shí)，不少大型制造企業(yè)都是一家“影子銀行”，他們一邊拖欠供應(yīng)商貨款制造資本緊缺，另一邊從銀行獲得大規(guī)模的廉價(jià)貸款，然后轉(zhuǎn)貸給供應(yīng)商，以賺取利差。

金融系統(tǒng)的配合，也加重了我們重生產(chǎn)，輕消費(fèi)的經(jīng)濟(jì)模式?，F(xiàn)在我們的居民收入占GDP比重比較低，包括我們的消費(fèi)數(shù)據(jù)一直萎靡，這些種種現(xiàn)象其實(shí)都是經(jīng)歷了很多年的積累形成的。我們現(xiàn)在要談改變分配體系，肯定也需要進(jìn)行一個(gè)漫長(zhǎng)的過程。

與投資領(lǐng)域相比，消費(fèi)領(lǐng)域的信貸投放是非常有限的。而在有限的消費(fèi)信貸領(lǐng)域中，大頭也用來刺激購房需求，同時(shí)嚴(yán)控住房以外的消費(fèi)貸款。但是就像之前說的，住房消費(fèi)不完全是消費(fèi)，而是用來補(bǔ)貼工業(yè)生產(chǎn)的一種“隱形投資”。也就是說，消費(fèi)信貸也并不是真的想讓你消費(fèi)，本質(zhì)還是以“房?jī)r(jià)會(huì)上漲”為誘餌，誘導(dǎo)大家把錢投向房地產(chǎn)，補(bǔ)貼實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

這件事情最著名的例子，就是棚改。2014年，當(dāng)時(shí)也是房地產(chǎn)比較困難的時(shí)候，房?jī)r(jià)不斷下跌，庫存周期越來越長(zhǎng)。當(dāng)時(shí)為了去庫存，央行設(shè)立一項(xiàng)結(jié)構(gòu)性貨幣工具，叫抵押補(bǔ)充貸款。這筆資金大部分流入全國(guó)城市棚戶居民改造（杠桿由地方政府來承擔(dān)），作為拆遷補(bǔ)貼款補(bǔ)償給棚戶改造居民。這相當(dāng)于直接通過貨幣投放、信貸擴(kuò)張的方式創(chuàng)造了巨大的商品房購買力。這筆資金又產(chǎn)生明顯的杠桿效應(yīng)，刺激了非棚戶區(qū)居民大規(guī)模貸款買房。這一直接后果就是2014年開始全國(guó)各大城市房?jī)r(jià)大漲、家庭部門杠桿率迅速上升。

事后我們來看，棚改也就是一場(chǎng)“漲價(jià)去庫存”運(yùn)動(dòng)。并且通過進(jìn)一步推高居民杠桿，把未來的收入透支到現(xiàn)在使用，暫時(shí)性緩解了當(dāng)時(shí)的經(jīng)濟(jì)問題。

總而言之，土地財(cái)政的問題，在于分配的失衡。通過土地分配和金融信貸分配，過度支持生產(chǎn)端，忽 視了需求端。 過去，過度配置在公共部門、投資、供給上，過少配置在家庭部門、消費(fèi)、需求上；過度投資于物，過少投資于人。

所以現(xiàn)在解決問題的關(guān)鍵是扭轉(zhuǎn)資本錯(cuò)配，調(diào)整收入分配，直接提高普通家庭收入。既然供需過剩，那么就應(yīng)該把更多資源投放給需求，更少的資源投放給供給。