作者 | 封華

編輯 | 魏曉

“誰將是AI大模型第一股”的懸念，就快要揭曉了——智譜和MiniMax其中之一。

二者雖沖擊IPO的步調(diào)一致，但走出了截然不同的發(fā)展路徑。智譜以B端、G端服務(wù)為核心；MiniMax則以C端訂閱為營收支柱。

一向?qū)?biāo)OpenAI的智譜，虧損規(guī)模遠大于收入，研發(fā)費用也在大幅增加，“燒錢”的趨勢無法止步。

2022年至2025年上半年的三年半時間，智譜累計虧損超過62億元，收入?yún)s只有區(qū)區(qū)6.85億元。

巨大的反差，折射出大模型行業(yè)高研發(fā)、長周期的通病。

然而市場競爭是殘酷的。在資本、生態(tài)、工程化與商業(yè)化能力的綜合作用下，這場AI馬拉松勝利的天平，已然向字節(jié)、阿里等科技巨頭傾斜。

盈利無望、資金壓力巨大的智譜，將如何講述自己的價值？

行業(yè)第二的虛實

在自己的招股書中，有所吹噓是常規(guī)操作，但智譜吹的口氣，有些大。

智譜援引的弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)稱，以2024年收入計，智譜在中國頭部大語言模型廠商排名中排名第二，市場份額約為6.6%。同時也是前五名中唯一的獨立大模型廠商，也就是說，代號公司A、B、C、D是互聯(lián)網(wǎng)大廠。

根據(jù)附注中的信息推斷，公司A為科大訊飛（訊飛星火），公司B為阿里（通義千問），公司C為商湯（日日新），公司D為百度（文心一言），這與網(wǎng)絡(luò)公開的中標(biāo)信息大致相符。

這是否意味著，智譜大模型的收入（及其反映的實力），超過了阿里、百度？這與人們的認(rèn)知極不相符。

關(guān)鍵在于，中國大模型市場商業(yè)化落地局限于B端政企客戶，在2024年中國大語言模型53億元的市場規(guī)模中，機構(gòu)客戶貢獻47億元，占比近九成?？梢姡珻端個人客戶的付費意愿可謂捉襟見肘。

智譜的客戶群正是以B端為主。以2024年為例，其收入的85%來自主要服務(wù)企業(yè)客戶的本地化部署，15%來自云端部署。

并且，該統(tǒng)計口徑對智譜AI這類純大模型企業(yè)有利，而阿里、百度等綜合型平臺的大模型相關(guān)收入常融入云服務(wù)或解決方案中，難以單獨核算。

也就是說，智譜特意選擇了對自己最有利的細(xì)分賽道統(tǒng)計榜單，但著眼整個大模型市場后，智譜的優(yōu)勢就不太明顯了。

比如在IDC的報告中，2024年，中國大模型平臺主要廠商市場份額的排名是：百度智能云第一、阿里云第二、商湯科技第三，智譜AI位列第四。

到2025年上半年，中國MaaS（模型即服務(wù)）主要廠商市場份額排名，及AI大模型解決方案市場份額排名中，前五名均不見智譜的身影。

也就是說，無論是依靠API收費的云端部署，還是本地化部署服務(wù)，智譜的市場份額，均不在中國廠商前列?！爸袊竽Ｐ蛷S商第二”的名頭，多少顯得狹隘，有些名不副實。

智譜看重的是企業(yè)市場。2025年前9個月，智譜擁有超過12000名機構(gòu)客戶。過去三年半，智譜前五大客戶的收入分別占比分別為55.4%、61.5%、45.5%和40.0%。

然而，每一年的前五大客戶名單，竟無一絲重合，合作年限多為1年，少有4、5年時長的。其第一大客戶“客戶A”，2024年的合作金額高達5947萬元，但也僅合作了一年。

這說明，智譜企業(yè)客戶的留存度，不容樂觀，其需要不斷尋找新的客戶，才能維持營收支柱。

智譜的營收，也確實一直處于增長態(tài)勢。2022年至2024年，智譜的收入分別為5740萬元、1.25億元和3.12億元，年均復(fù)合增長率超過了130%。2025年上半年，營收進一步增至1.91億元，同比激增325.39%，商業(yè)化提速顯著。

不過，目前尚未看到智譜規(guī)?；墓拯c。

2022年至2024年，智譜經(jīng)調(diào)整凈虧損分別是9741.7萬元、6.21億元、24.66億元。2025年上半年經(jīng)調(diào)整凈虧損17.52億元。

在行業(yè)發(fā)展初期，流血上市是常態(tài)，關(guān)鍵是延續(xù)自己的競爭力，在激烈的市場中，能夠笑到最后。

燒錢的大模型，終究是大廠游戲

在市場熱議智譜、MiniMax沖刺IPO的同時，智譜恰到好處地秀了把肌肉。

12月23日凌晨，智譜發(fā)布并開源了新一代大模型GLM-4.7，專注編程場景，深耕開發(fā)者需求。權(quán)威盲測平臺Code Arena的數(shù)據(jù)顯示，GLM-4.7同時獲得了開源模型與國產(chǎn)模型的雙料冠軍，并且在綜合性能上超越了業(yè)界的標(biāo)桿之一GPT-5.2。

但這個優(yōu)勢能保持多久，還未可知。

大模型性能排行榜的榜首地位，向來是你方唱罷我登場。比如在大模型競技場LMArena里，據(jù)晚點LatePost統(tǒng)計，今年有26個語言模型進入過前五名，年初震驚全球的DeepSeek-R1，如今已然滑落到60名開外。

這背后，是當(dāng)前大模型行業(yè)的技術(shù)競速，所有玩家必須持續(xù)高額投入算力，訓(xùn)練更大、更強的模型，才能保持自身的競爭力。

這也是智譜虧損的直接原因——研發(fā)與算力投入。以2025年上半年為例，其研發(fā)開支約為16億，研發(fā)費用與營收的比例是8.4：1，明顯高于OpenAI、Anthropic等國際巨頭。

上市能為智譜開拓新的融資渠道，但其依然需要繼續(xù)燒錢，訓(xùn)練效果更好的模型。

智譜的資金實力能夠維持嗎？

截至2025年10月31日，現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物、短期投資和可動用銀行融資合計89.43億元。不過，其中有61億是銀行給予的授信額度。

若按照2025年上半年的現(xiàn)金消耗速度，若以半年13.3億元的經(jīng)營活動現(xiàn)金流出凈額計算，現(xiàn)有現(xiàn)金儲備可維持大約兩年。

相比之下，科技巨頭更顯得游刃有余。

過去四個季度，阿里在AI與云基礎(chǔ)設(shè)施上的資本開支高達1200億元，曾提出的未來三年投入3800億元的計劃，還自認(rèn)為保守了。

與這種壓倒性的投入相比，智譜的投入就顯得小巫見大巫了。

智譜必須要向投資者證明的是，它的護城河并不是暫時占據(jù)某個榜單，而是真正好用。

而從用戶反饋上看，智譜難免也掉入了“跑分沒輸過，體驗沒贏過”的怪圈。

若從業(yè)內(nèi)更注重的指標(biāo)——Tokens消耗量看，智譜也還有很大的追趕空間。

2025年上半年，中國大模型市場日均調(diào)用量超過10萬億Tokens，較2024年下半年增長約363%，呈現(xiàn)爆發(fā)式放量。

并且，行業(yè)格局呈現(xiàn)高度集中的特點，阿里通義（17.7%）、字節(jié)豆包（14.1%）和DeepSeek（10.3%）合計占比已超過四成。

截至2025年11月，智譜的日均Tokens消耗量是4.2萬億，而中國用戶量排在第一的大模型豆包，同期的日均Tokens消耗量是50億左右，兩者相差12倍。

智譜在科技巨頭夾縫中的生存，面臨資金、技術(shù)、生態(tài)等方面的全面挑戰(zhàn)。

2025年9月底，智譜傳出裁員消息。減員人數(shù)近百人，涉及 Aminer、BigModel、商業(yè)化及智譜清言等多個業(yè)務(wù)團隊。智譜對外回應(yīng)稱，目前公司涉及產(chǎn)品和研發(fā)相關(guān)部門運轉(zhuǎn)正常，組織調(diào)整涉及人員十余人。

IPO不是終點，在大模型“軍備競賽”中，智譜還有很長的路要走。