數(shù)據(jù)庫軟件巨頭甲骨文正經(jīng)歷二十多年來最嚴(yán)重的季度下跌。

第四季度甲骨文股價已重挫30%，若未來四個交易日無重大反轉(zhuǎn)，或?qū)?chuàng)下自2001年互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂以來的最大季度跌幅，彼時股價下跌近34%。

今年9月，OpenAI承諾向甲骨文支付超過3000億美元，這筆交易曾被視為對甲骨文云業(yè)務(wù)的重大背書。但本月早些時候，甲骨文公布的季度收入和自由現(xiàn)金流均低于預(yù)期，加劇了市場擔(dān)憂。

華爾街見聞提及，甲骨文2026財年第二財季業(yè)績不及預(yù)期，資本開支比預(yù)期多約150億美元。此外，甲骨文還計劃簽訂2480億美元的租賃協(xié)議以提升云計算能力。

激進(jìn)擴(kuò)張引發(fā)了信用風(fēng)險擔(dān)憂。D.A. Davidson分析師12月12日在客戶報告中寫道：

考慮到甲骨文目前勉強(qiáng)維持投資級評級，如果不調(diào)整與OpenAI的協(xié)議，我們擔(dān)心甲骨文可能無法履行這些義務(wù)。

OpenAI協(xié)議帶來的狂熱與回落

新任首席執(zhí)行官Clay Magouyrk和Mike Sicilia三個月前剛剛接任，上任時正值市場對甲骨文空前樂觀。

就在他們從Safra Catz手中接過權(quán)杖前約兩周，甲骨文公布了359%的收入儲備增長，主要來自O(shè)penAI的承諾。

9月10日有關(guān)OpenAI協(xié)議的報道發(fā)布后，甲骨文股價飆升近36%，創(chuàng)下自1986年IPO以來第三大單日漲幅，盤中觸及345.72美元的歷史高點。

對于一家未能進(jìn)入Gartner 2024年全球前五大云基礎(chǔ)設(shè)施提供商榜單的公司而言，這筆交易意義重大。

然而樂觀情緒迅速消散，因為市場發(fā)現(xiàn)甲骨文的增長野心需要大量舉債支撐。

9月，該公司通過發(fā)行180億美元債券完成科技行業(yè)有史以來規(guī)模最大的債務(wù)融資之一。Kehring在財報會議上承諾維持投資級評級，但部分投資者并不買賬，推高了甲骨文信用違約掉期的價格。

除了500億美元資本支出外，甲骨文還計劃簽訂2480億美元的租賃協(xié)議以擴(kuò)大云容量。

這種擴(kuò)張速度遠(yuǎn)超行業(yè)常規(guī)，而甲骨文在云基礎(chǔ)設(shè)施市場仍遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于亞馬遜、微軟和谷歌，甚至未能進(jìn)入Gartner 2024年按營收排名的前五大云基礎(chǔ)設(shè)施提供商榜單。

增長與盈利的艱難權(quán)衡

今年10月，Sicilia、Magouyrk和Kehring描繪了一幅高速增長藍(lán)圖。

到2030財年營收將從2025財年的570億美元躍升至2250億美元，增長主要來自以英偉達(dá)GPU為核心的AI基礎(chǔ)設(shè)施業(yè)務(wù)。

但這種"超高速增長"將以犧牲盈利能力為代價。

2021財年，甲骨文毛利率高達(dá)77%，但FactSet調(diào)查的分析師預(yù)計到2030年將降至約49%。

未來五年累計負(fù)自由現(xiàn)金流將達(dá)約340億美元，直到2029年才會轉(zhuǎn)正。分析認(rèn)為這種利潤率下滑反映了高毛利軟件業(yè)務(wù)向低毛利基礎(chǔ)設(shè)施業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型陣痛。

佛羅里達(dá)州Suncoast Equity Management董事總經(jīng)理Eric Lynch表示，作為投資者很難對甲骨文的計劃感到放心。他說：

四五年時間太長了，這不符合我們的投資紀(jì)律。

過度依賴單一客戶的風(fēng)險

Lynch還擔(dān)心甲骨文對OpenAI的嚴(yán)重依賴。

Wells Fargo分析師Michael Turrin估計，到2029年OpenAI可能占甲骨文營收的三分之一以上。但OpenAI自身正快速燒錢，已承諾總計超過1.4萬億美元的AI建設(shè)和投資。Lynch質(zhì)疑道：

OpenAI的需求會持續(xù)存在嗎？。

甲骨文面臨的另一挑戰(zhàn)是提升市場認(rèn)可度。

盡管客戶名單包括Meta、Uber和馬斯克的xAI，但數(shù)據(jù)處理巨頭Databricks和Snowflake均未在甲骨文云平臺上提供服務(wù)。

Databricks CEO Ali Ghodsi在采訪中表示：

當(dāng)客戶開始敲我的門說'你們需要在甲骨文上運行'時，我們就會這么做。也許快到那一步了，但我們還沒聽到這種聲音。

長期信仰者仍押注創(chuàng)始人

并非所有投資者都看空。

Lountzis Asset Management副總裁Zachary Lountzis表示，其團(tuán)隊自2020年以來一直持有甲骨文股票，當(dāng)時股價不到60美元。今年第一季度還增持了約3萬股。截至9月30日，該機(jī)構(gòu)持有價值2500萬美元的甲骨文股份。

Lountzis說：

我們認(rèn)為340美元確實嚇人，但我們對短期高估持寬容態(tài)度，只要業(yè)務(wù)經(jīng)濟(jì)性沒有改變。從340美元跌到180美元實際上是非常健康的修正。

他的信心很大程度上源于創(chuàng)始人Larry Ellison。據(jù)彭博數(shù)據(jù)，這位1977年創(chuàng)立甲骨文的企業(yè)家目前是全球第二富豪。Lountzis說：

過去50年里，做空Larry會讓你破產(chǎn)40次，他能看到未來。

本月初，富國銀行的Turrin給予甲骨文相當(dāng)于買入的評級和280美元目標(biāo)價。他認(rèn)為，如果甲骨文兌現(xiàn)對OpenAI的承諾，行業(yè)認(rèn)知可能會改善。