作者| 方喬

編輯| 汪戈伐

1月15日，天合光能發(fā)布公告確認2025年度凈利潤將延續(xù)虧損，這已是連續(xù)第二年公開承認年度虧損。奇怪的是，預虧公告發(fā)布次日，天合光能股價開盤卻一度上漲超4%。這種矛盾的市場反應(yīng)，折射出投資者對這家行業(yè)老兵能否穿越周期的復雜心態(tài)。

與主業(yè)承壓形成對比的是，天合光能實控人高紀凡之女、聯(lián)席董事長高海純，與新式茶飲品牌“霸王茶姬”創(chuàng)始人張俊杰于2025年6月登記結(jié)婚并在年底舉辦婚禮。

一邊是股價波動、產(chǎn)能調(diào)整的光伏制造，一邊是資本追捧、估值飆升的新式茶飲，這場聯(lián)姻將兩個看似毫不相關(guān)的行業(yè)串聯(lián)起來。

而在天合光能之外，硅料龍頭大全能源、組件巨頭晶科能源相繼披露全年預虧，整個光伏行業(yè)正陷入深度調(diào)整。

天合光能的麻煩早有預兆，這家1997年成立的光伏企業(yè)，2021年組件出貨量達到24.8GW，在行業(yè)內(nèi)排名靠前。但也是從那時起，公司開始了大規(guī)模的產(chǎn)能擴張。

問題最早出現(xiàn)在2020年下半年，當時上游多晶硅供應(yīng)緊張，價格大幅上漲，天合光能的生產(chǎn)遭遇瓶頸。數(shù)據(jù)顯示，2021年上半年公司光伏產(chǎn)品毛利率為10.74%，比2020年末的16.04%下滑明顯。被上游“卡脖子”的經(jīng)歷，促使天合光能決定推進一體化布局。

2022年6月，天合光能公布西寧新能源產(chǎn)業(yè)園項目，計劃分兩階段建設(shè)年產(chǎn)15萬噸高純多晶硅、35GW單晶硅等產(chǎn)能。2023年4月，公司又宣布在江蘇淮安投資50億元建設(shè)10GW電池項目；一個多月后，再投資107億元在四川什邡建設(shè)25GW單晶拉棒項目。

財報顯示，天合光能的固定資產(chǎn)與在建工程合計從2020年的123.4億元，增長到2025年上半年的323.09億元，不到五年翻了近三倍。

產(chǎn)能擴張直接推高了債務(wù)規(guī)模，截至2025年三季度末，天合光能總負債達到965.1億元，資產(chǎn)負債率升至77.99%，已突破行業(yè)75%的警戒線。其中流動性負債為602.2億元，一年內(nèi)到期的非流動負債就有99.15億元。

2025年前三季度，公司財務(wù)費用達到8.99億元，經(jīng)營性現(xiàn)金流雖仍為正向流入28.55億元，但同比下降25.5%。

業(yè)績數(shù)據(jù)更能說明問題，2025年前三季度，天合光能實現(xiàn)營收499.7億元，同比下降20.87%；扣非凈利潤虧損43.15億元，同比下降303.3%。2024年公司營收802.82億元，但凈虧損34.43億元。

公司2025年前三季度光伏產(chǎn)品毛利率僅為5.09%，第三季度單季度降至4.49%。而在2023年，公司還能實現(xiàn)35.4億元的中報凈利潤，短短兩年形勢急轉(zhuǎn)直下。

實控人高紀凡的財富也隨之縮水，根據(jù)股權(quán)穿透，高紀凡持有天合光能28.19%的股份，按最新市值計算約為106億元。與2022年高位相比，其財富縮水超過430億元。2025年胡潤全球富豪榜顯示，高紀凡以155億身家位列全球第1796位，較上一年的225億元縮水約70億元。

天合光能面臨的困境，是整個光伏行業(yè)深度調(diào)整的縮影。行業(yè)數(shù)據(jù)顯示，2025年全球光伏組件產(chǎn)能約為1343GW，全年新增裝機量為475至495GW，產(chǎn)能規(guī)模約是需求的2倍。

組件價格從2022年高點的1.9元/W持續(xù)下行，2025年雖受成本支撐回升至0.75元/W左右，但相比2023年高點的1.2元/W仍下跌約37.5%。

不只是天合光能在虧損，硅料龍頭大全能源、組件巨頭晶科能源均已披露2025年全年業(yè)績預虧。

更大的壓力來自政策調(diào)整，2026年1月9日，財政部宣布自4月1日起分階段取消光伏產(chǎn)品增值稅出口退稅。2024年，隆基綠能、晶科能源兩家龍頭的稅費返還均超50億元，四大組件龍頭合計退稅174.28億元。取消退稅后，據(jù)測算每塊210R組件的出口利潤將減少46至51元。

原材料價格上漲進一步加大成本壓力，白銀價格在2025年從年初7600元/千克飆升至年末23688元/千克，漲幅超150%。銀漿在組件中的成本占比從約17%升至30%左右，已超越硅料成為第一大成本。鋁邊框成本占比也從此前的8%至12%提升至12%至15%。

進入2026年1月，光伏組件市場出現(xiàn)短期漲價。據(jù)媒體統(tǒng)計，一周內(nèi)有12家組件廠商上調(diào)報價，部分頭部廠商一周內(nèi)二次調(diào)價，合計漲幅達0.04至0.15元/W。天合光能1月13日公告分布式市場指導價上調(diào)至0.85至0.89元/W以上。

漲價主要源于出口退稅政策取消窗口臨近，海外客戶要求提前發(fā)貨導致短期供應(yīng)緊張，以及白銀、鋁等材料價格大漲抬升成本。

但這種短期漲價難以改變行業(yè)出清的趨勢，中國有色金屬工業(yè)協(xié)會硅業(yè)分會指出，當前多晶硅市場價格持穩(wěn)主要依靠供應(yīng)端收縮，需求端增長并不明朗。

天合光能要擺脫困境，關(guān)鍵在技術(shù)突圍和市場拓展。公司已布局鈣鈦礦/晶硅疊層技術(shù)，實驗室效率突破30%；儲能業(yè)務(wù)成為新的增長點，2025年出貨目標超8GWh，在手訂單超10GWh，2026年預計出貨量增長50%以上達12至15GWh。但技術(shù)轉(zhuǎn)化周期長、投入大，短期內(nèi)難以見效。

市場共識是，光伏行業(yè)將經(jīng)歷深度調(diào)整，只有具備現(xiàn)金流韌性、技術(shù)領(lǐng)先和全球化布局的頭部企業(yè)才能穿越周期。天合光能能否在這場出清中站穩(wěn)腳跟，還需要時間驗證。

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