安踏發(fā)現(xiàn)了這個(gè)世界的BUG。

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作者 | 張婭 賈陽

一筆傳了近十年的交易，終于官宣了。

1月27日，安踏集團(tuán)宣布與皮諾（Pinault）家族的投資公司Groupe Artémis達(dá)成協(xié)議，收購彪馬（PUMA）所屬公司PUMA SE 29.06%的股權(quán)，將成為這個(gè)老牌德國運(yùn)動(dòng)品牌的單一最大股東。

本次交易現(xiàn)金對(duì)價(jià)為15億歐元（約合人民幣123億元），收購資金將全部來源于安踏集團(tuán)的內(nèi)部自有現(xiàn)金儲(chǔ)備。交易預(yù)計(jì)有望于2026年底前完成，但仍需要得到相關(guān)監(jiān)管部門批準(zhǔn)及滿足慣例交割條件。

消息發(fā)布后，安踏股價(jià)連續(xù)上漲兩日。而在1月20日發(fā)布2025年Q4及全年最新運(yùn)營表現(xiàn)后，安踏股價(jià)已連續(xù)下跌4個(gè)交易日。

彪馬則受到溢價(jià)并購消息的提振，股價(jià)單日一度上漲20%。截至今天，總體漲幅約10%。

無論是對(duì)于安踏還是全球運(yùn)動(dòng)用品行業(yè)來說，這個(gè)收購的重要性，都要超過去年完成交易的狼爪（Jack Wolfskin）或是傳聞中的銳步。

而在社交平臺(tái)上，很多人關(guān)注的點(diǎn)是：彪馬會(huì)不會(huì)馬上要漲價(jià)了？

說漲價(jià)的人，估計(jì)是對(duì)比了安踏收購始祖鳥后的漲價(jià)策略。目前安踏能夠多深入地參與彪馬的運(yùn)營仍是未知數(shù)，當(dāng)然更不會(huì)透露可能的運(yùn)營思路。

不過，安踏如果能夠介入經(jīng)營，是否會(huì)調(diào)整，可能如何調(diào)整彪馬的定位以及相應(yīng)的價(jià)格帶，確實(shí)是一個(gè)復(fù)雜而重要的議題。

安踏需要彪馬嗎？

安踏發(fā)現(xiàn)了這個(gè)世界的BUG——許多歷史悠久、有產(chǎn)品有粉絲的運(yùn)動(dòng)品牌，紛紛陷入經(jīng)營困境。

去年底發(fā)布的Q3財(cái)報(bào)顯示，彪馬就正處于困境中。財(cái)報(bào)顯示，經(jīng)匯率調(diào)整后，彪馬銷售額下降10.4%，至19.557億歐元，凈虧損6230萬歐元。

由于預(yù)期銷售額將大幅下滑，彪馬還同時(shí)宣布了900個(gè)白領(lǐng)崗位的裁員計(jì)劃，此前已在全球裁員500人。

另一方面，彪馬在運(yùn)動(dòng)和時(shí)尚兩個(gè)領(lǐng)域都有自己的成績(jī)和粉絲，這兩年更是抓住了薄底鞋回潮的機(jī)會(huì)。

彪馬在去年Q3財(cái)報(bào)發(fā)布時(shí)透露，2025年前7個(gè)月，彪馬薄底鞋家族（包括Speedcat、H-street、Bella UT、Ballet等）在中國市場(chǎng)的銷量已超過2024年全年銷量的5倍，呈現(xiàn)爆發(fā)式增長。

雖然外界認(rèn)知中，彪馬還是運(yùn)動(dòng)品牌，但某種意義上，彪馬早進(jìn)入了時(shí)尚圈。

2007年，彪馬被擁有古馳、圣羅蘭、巴黎世家等奢侈品牌的開云集團(tuán)收購。2018年，開云聚焦奢侈品牌后，將旗下運(yùn)動(dòng)品牌彪馬轉(zhuǎn)讓給法國豪門皮諾家族。

彪馬的重心更偏向運(yùn)動(dòng)休閑，將運(yùn)動(dòng)與時(shí)尚、音樂、潮流文化深度綁定。別的運(yùn)動(dòng)品牌綁定頂級(jí)運(yùn)動(dòng)員，彪馬選擇牽手明星。去年8月，彪馬推出了其全球品牌代言人兼創(chuàng)意合作伙伴ROSé的首個(gè)聯(lián)名系列。

實(shí)際上，最早擔(dān)任這一角色的明星是蕾哈娜，她在2014年成為女性創(chuàng)意總監(jiān)和代言人，Creeper運(yùn)動(dòng)鞋就出自她的手筆。

不過，近幾年全球運(yùn)動(dòng)市場(chǎng)馬太效應(yīng)明顯，阿迪達(dá)斯觸底反彈，再加上昂跑、HOKA等新貴增速搶眼，彪馬已經(jīng)逐漸遠(yuǎn)離頭部。

以運(yùn)動(dòng)鞋為例，2024年全球運(yùn)動(dòng)鞋市場(chǎng)耐克、阿迪達(dá)斯合計(jì)占 45%，彪馬市占率已跌破5%。

于是皮諾家族決心將這個(gè)包袱甩出去，去年8月就有了中國品牌接手的傳聞，早在2018年就傳出有意收購彪馬的安踏也在緋聞名單中。消息傳出后，彪馬的股價(jià)上漲12%，市值達(dá)到32億歐元。

本次交易公告前，彪馬收盤價(jià)為21.63歐元（這也是消息透露后暴漲一輪的結(jié)果），市值又漲到了32億歐元。而每股35歐元的收購價(jià)，相對(duì)于市價(jià)有62%的顯著溢價(jià)。

消息公布后有外媒內(nèi)涵：這個(gè)溢價(jià)甚至連控制權(quán)都沒有拿到。值得一提的是，按照德國證券并購法，持股達(dá)到30%通常會(huì)觸發(fā)強(qiáng)制全面要約收購的規(guī)定。

在本次公告發(fā)布前一周，有消息稱雙方談判因價(jià)格陷入停滯，當(dāng)時(shí)皮諾家族期待彪馬收購股價(jià)應(yīng)該不低于40歐元，最終35歐元的價(jià)格也算做了讓步。

不過，如果長線來看，2024年底彪馬還有約66億歐元的市值，本次收購價(jià)也算是一種抄底。

至于安踏為什么選擇彪馬，一個(gè)關(guān)鍵是雙方的優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)。安踏集團(tuán)董事局主席丁世忠去年提到，未來并購優(yōu)先考慮符合公司發(fā)展戰(zhàn)略的兩類品牌，一是具有強(qiáng)品牌價(jià)值和基因的品牌，通過戰(zhàn)略重塑實(shí)現(xiàn)價(jià)值躍升；二是，投資高潛力的新興品牌，在早期建立合作，探索共同成長。

彪馬在全球市場(chǎng)的品牌知名度和零售渠道，都是安踏目前欠缺的。

與此同時(shí)，安踏在大眾市場(chǎng)也急需破局。安踏集團(tuán)大眾運(yùn)動(dòng)主力品牌是主品牌和FILA，去年Q4財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，安踏主品牌罕見下滑，F(xiàn)ILA也只有個(gè)位數(shù)增長。

6年前收購亞瑪芬后，安踏從中挑出始祖鳥這個(gè)小眾品牌重塑定位，獲得長線增長。如今，安踏的體量已經(jīng)從當(dāng)年的年銷量300億出頭，增長到700多億（2024年數(shù)據(jù)）。

可以說，相比其他傳聞中的收購對(duì)象，彪馬的體量更適合如今的安踏。彪馬2024年全球營收88億歐元，更適合如今要在全球市場(chǎng)下一盤大棋的安踏。

彪馬下一步，漲價(jià)？

以2009年收購FILA為開端，到2025年上半年的狼爪收購案，安踏本身已構(gòu)建起覆蓋大眾到高端，涵蓋休閑時(shí)尚、專業(yè)運(yùn)動(dòng)與戶外運(yùn)動(dòng)三大領(lǐng)域的完整品牌生態(tài)鏈。

圖源：安踏財(cái)報(bào)

通過2019年?duì)款^收購亞瑪芬，安踏又將始祖鳥、薩洛蒙、威爾勝等專業(yè)運(yùn)動(dòng)及戶外品牌納入麾下，讓觸角延伸到高端市場(chǎng)。

圖源：亞瑪芬上市招股書

也是在這個(gè)過程中，安踏積累下了操盤國際品牌的經(jīng)驗(yàn)以及至今為止“做一個(gè)成一個(gè)”的成績(jī)。

尤其是安踏對(duì)于始祖鳥的重塑——通過“門店+饑餓營銷+核心IP”的打法，成功營造出“運(yùn)奢”的概念，其產(chǎn)品價(jià)格現(xiàn)在也幾乎成了行業(yè)天花板的代表。

始祖鳥最近一次官宣漲價(jià)是2024年2月，全線產(chǎn)品上調(diào)20-30%。當(dāng)然還有限量新品等因素的隱性調(diào)價(jià)，但對(duì)于用戶來說，就是一個(gè)字，漲。

基于始祖鳥的成功，類似的打法近兩年在安踏其他品牌中不斷被復(fù)制，不論是同屬亞瑪芬的薩洛蒙還是迪桑特、科隆。

現(xiàn)在，輪到彪馬了嗎？

如果從之前的路徑推測(cè)，安踏應(yīng)該會(huì)通過“多年市場(chǎng)驗(yàn)證的‘品牌+零售’的獨(dú)特商業(yè)模式”參與彪馬的具體運(yùn)營，尤其是先在大中華區(qū)盤活品牌。

相比始祖鳥，彪馬的品牌調(diào)性更確定，知名度更高，在安踏的品牌矩陣中，位置也更接近舞臺(tái)中心。

但與始祖鳥需要從小眾專業(yè)破圈不同，彪馬作為全球第三大運(yùn)動(dòng)品牌，擁有廣泛的大眾消費(fèi)基礎(chǔ)，其核心困境是供應(yīng)鏈效率低下與渠道成本過高，而非品牌定位過低。

去年前三季度，彪馬毛利率僅為46.1%，低于安踏主品牌54.9%的毛利率水平，更不及迪桑特所屬高端板塊73.9%的毛利率。

也就是說，彪馬一開始的盤活路徑可能將更貼近FILA的本土化重塑模式，而非始祖鳥的高端化模式。

彪馬目前的核心問題與當(dāng)年的FILA高度相似：一是中國市場(chǎng)表現(xiàn)疲軟；二是渠道結(jié)構(gòu)失衡，過度依賴批發(fā)渠道銷售折扣商品，稀釋了品牌形象；三是庫存積壓嚴(yán)重，被迫頻繁打折損害品牌溢價(jià)。

通過“明晰品牌形象+直營化改造+供應(yīng)鏈優(yōu)化”，F(xiàn)ILA 在2014年實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，之后很長一段時(shí)間都是安踏的“利潤奶?！?。這種方式同樣適用于彪馬。

安踏對(duì)狼爪的改造或許也是一個(gè)參考。安踏將其定位在“大眾至中端戶外市場(chǎng)”。在把原亞瑪芬大中華區(qū)總裁姚劍派去掌舵、關(guān)閉小紅書旗艦店之后，安踏正在對(duì)狼爪的門店進(jìn)行一輪升級(jí)和擴(kuò)張。

在通過門店入駐萬象城等煥新形象的同時(shí)，以天貓旗艦店為例，狼爪主力價(jià)格目前仍在1000-3000元左右，與迪桑特、可隆等有明顯的價(jià)格區(qū)隔。

不過，相對(duì)收購狼爪是為了讓安踏的戶外運(yùn)動(dòng)品牌矩陣從高端延伸至更廣泛的消費(fèi)群體，彪馬的品牌沉積和爆款基因顯然有利于安踏在時(shí)尚潮流賽道的上探。

FILA失速之后，市場(chǎng)也一直期待安踏找到下一個(gè)“利潤奶?！?。在現(xiàn)有消費(fèi)環(huán)境下，如果實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)與利潤的平衡，將是安踏更下一步的挑戰(zhàn)。

不過，目前來看，安踏在彪馬的經(jīng)營中，能拿到多大的話語權(quán)還未可知。

從安踏方面的表態(tài)來看，其“充分尊重”彪馬作為一家德國上市公司所擁有的管理文化和獨(dú)立治理體系，并計(jì)劃在彪馬的“監(jiān)事會(huì)”中尋求適當(dāng)?shù)拇硐弧?/p>

雖然德國法律框架下，監(jiān)事會(huì)比國內(nèi)權(quán)責(zé)更重，但監(jiān)事會(huì)依舊不是涉及日常經(jīng)營的董事會(huì)（彪馬稱“管理委員會(huì)”）。安踏還表示，“集團(tuán)未來將審慎評(píng)估雙方是否有進(jìn)一步深化合作關(guān)系的可能性?！?/p>

一些不得不說的問題

不能否認(rèn)安踏并購打法的卓越成就。安踏的營收從2009年收購FILA時(shí)不到50億元，膨脹超15倍到了2024年的708.3億元，凈利潤同樣從不足9億增長到了156億元。

這是一種以資本換時(shí)間的彎道超車方式。

而在不少業(yè)內(nèi)人士看來，掌舵安踏的丁世忠最高明的地方在于，并購之后不是將品牌劃入大家長管控之下，而是讓業(yè)界最好的職業(yè)經(jīng)理人去做獨(dú)立運(yùn)營。

FILA的成功讓安踏奠定了兩項(xiàng)能力和兩個(gè)方法——高端品牌運(yùn)作能力和零售運(yùn)營能力，未來并購標(biāo)的選擇方法和新品牌運(yùn)作方法。將安踏成熟的供應(yīng)鏈和品牌運(yùn)營能力積淀，注入并購來的優(yōu)質(zhì)品牌，成果往往是1+1大于2。

過去十余年間，安踏的多品牌運(yùn)營策略，可以說是中國運(yùn)動(dòng)賽道最具前瞻性和系統(tǒng)性戰(zhàn)略的布局。

而從近一年的并購步伐和丁世忠的表態(tài)，可以看出，安踏要做“世界的安踏”，這一并購打法，還要繼續(xù)推進(jìn)。

但現(xiàn)在問題也慢慢浮出水面。

一是小眾品牌擴(kuò)張過程中，品牌價(jià)值的動(dòng)蕩。

始祖鳥不久前的“煙花事件”就是這個(gè)問題的集中體現(xiàn)。實(shí)際上，相對(duì)于以始祖鳥為代表的亞瑪芬旗下品牌在中國市場(chǎng)表現(xiàn)出來的高端、時(shí)尚形象，其海外運(yùn)營主要還是圍繞硬核、專業(yè)展開。

這種雙面性如何協(xié)同乃至彌補(bǔ)縫隙，是安踏旗下其他小眾品牌增長過程中共同的挑戰(zhàn)。

二是并購品牌越來越多，定位、價(jià)格帶、受眾重合的問題。

比如幾個(gè)月前并購的狼爪，就是一個(gè)平價(jià)版的始祖鳥、可隆，同一使用場(chǎng)景，不同的用戶畫像。正如上文提到的，狼爪目前的定價(jià)帶有一定區(qū)分，落在安踏和可隆之間。但某種程度上，屬于夠一夠就會(huì)直接撞上的競(jìng)品。如今安踏的風(fēng)暴甲能賣到1299元，冠軍系列沖鋒衣定價(jià)更是上探到4000+了。

彪馬的潮流時(shí)尚線與FILA略有重疊。

當(dāng)一個(gè)賽道里，被放進(jìn)來越來越多的差異化不夠大的兄弟對(duì)手，互相切蛋糕的問題就會(huì)出現(xiàn)。

第三，則是安踏多年來的夙愿，“全球化”，如何在新的國際環(huán)境下展開敘事。

在并購亞瑪芬時(shí)，丁世忠曾表示：“以當(dāng)今中國公司的品牌運(yùn)營能力，在30年內(nèi)做出一個(gè)始祖鳥或威爾勝，可能性幾乎為零。而通過收購，并以中國市場(chǎng)為潛在增長空間，則可能完成一次脫胎換骨?！?/p>

以往買入FILA、亞瑪芬，還有最新的狼爪、MUSINSA，其戰(zhàn)場(chǎng)都在中國，幾乎都是幫品牌開采國內(nèi)市場(chǎng)，業(yè)績(jī)?cè)隽恳捕荚诖笾腥A區(qū)。

出海很難，尤其在海外市場(chǎng)，消費(fèi)者選擇體育品牌，尤其注重專業(yè)性能、歷史積淀和文化認(rèn)同。海外的本地化和供應(yīng)鏈管理也是全新的課題。這是安踏以往方法論覆蓋不到的地方。

而彪馬，作為運(yùn)動(dòng)品牌的“千年老三”，雖然近年來經(jīng)營情況不佳，但其品牌認(rèn)知、渠道能力、全球運(yùn)營能力，仍是一筆非常寶貴的資產(chǎn)。且相較于安踏以往并購的小眾賽道品牌，彪馬是第一個(gè)跟耐克和阿迪達(dá)斯比肩的國際綜合運(yùn)動(dòng)品牌。

并購彪馬，或許能幫安踏獲得真正走出去國際化的能力。

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