我們做企業(yè)，應(yīng)該做一個(gè)長(zhǎng)期主義者，還是機(jī)會(huì)主義者呢？這個(gè)看似容易回答的問(wèn)題，在現(xiàn)實(shí)世界中其實(shí)有兩種答案。如果不是放在足夠長(zhǎng)的時(shí)間周期里考察檢驗(yàn)，我們甚至無(wú)法分清哪一種取向更優(yōu)。

說(shuō)起德業(yè)股份，你第一時(shí)間會(huì)想到哪些詞？是逆變器領(lǐng)域“南非之王”稱(chēng)號(hào)，是“四年四倍”的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)，還是“豪擲21億”擴(kuò)產(chǎn)工商業(yè)儲(chǔ)能的舉措？

基于以上標(biāo)簽，趕碳號(hào)更愿意匯總成一個(gè)詞：機(jī)會(huì)主義者，或者說(shuō)好聽(tīng)點(diǎn)，德業(yè)是一位孤勇者。

所謂“孤”，是指德業(yè)股份的戰(zhàn)略眼光獨(dú)特，無(wú)論是成長(zhǎng)經(jīng)歷中的多次轉(zhuǎn)型還是在南非、巴基斯坦、烏克蘭等新型市場(chǎng)的布局，都是魄力非凡。所謂“勇”，是指德業(yè)股份的團(tuán)隊(duì)精神，狼性，在沖突不斷的復(fù)雜市場(chǎng)上，能夠把營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)鋪下去，把賬款收上來(lái)，堪稱(chēng)血性十足。

這讓筆者想起《投名狀》里的龐青云，“把沒(méi)有希望打贏的仗打贏，我們才有機(jī)會(huì)，但僅僅是個(gè)機(jī)會(huì)。你說(shuō)很難？但不難根本輪不到你。”

這份“孤勇”在財(cái)務(wù)表現(xiàn)上同樣亮眼。三季報(bào)顯示，德業(yè)股份26.51%的凈利率不僅將錦艾羅能源、浪科技、固德威、等同行遠(yuǎn)遠(yuǎn)甩在身后，甚至于讓“老大哥”陽(yáng)光電源都要高看一眼。

“月盈則虧、水滿(mǎn)則溢”。德業(yè)股份的三季報(bào)其實(shí)也顯現(xiàn)出一些端倪，比如單季度營(yíng)收同比，Q1增速36.24%，Q2增速3.65%，Q3增速只有1.32%了。也就是說(shuō)德業(yè)的營(yíng)收到三季度已幾近停止增長(zhǎng)了，以前一直保持高速增長(zhǎng)的勢(shì)頭沒(méi)了。公司的營(yíng)收依然保持增長(zhǎng)，但近兩個(gè)季度的凈資產(chǎn)是下降的，且短期借款、應(yīng)付賬款大增。

日前，德業(yè)股份宣布啟動(dòng)赴港上市計(jì)劃。但市場(chǎng)真正想要了解的是像南非這樣新興市場(chǎng)能否復(fù)制和可持續(xù)？在大宗原材料上漲以及人民幣走強(qiáng)的背景下，“貼牌”產(chǎn)品的高毛利影響幾何？以及在儲(chǔ)能領(lǐng)域，德業(yè)股份還有多少成長(zhǎng)空間？ 這位機(jī)會(huì)主義者的成功，還能持持多久呢？

01德業(yè)股份，正在苦苦找尋下一個(gè)“南非”

2016年，德業(yè)股份邁入光伏領(lǐng)域。以光伏逆變器為切口開(kāi)疆拓土，但在市場(chǎng)選擇上，德業(yè)采取“錯(cuò)位競(jìng)爭(zhēng)”策略，避開(kāi)競(jìng)爭(zhēng)激烈的歐美市場(chǎng)，主攻電網(wǎng)薄弱、缺電嚴(yán)重的新興市場(chǎng)。

2019年，德業(yè)股份進(jìn)入南非市場(chǎng)，這一步棋正好契合了當(dāng)?shù)匾螂娋W(wǎng)老化、頻繁限電而產(chǎn)生的戶(hù)用光儲(chǔ)剛性需求，并與當(dāng)?shù)刂放疲ㄈ鏢unSynk）建立深度貼牌合作，快速切入市場(chǎng)。

憑借精準(zhǔn)的策略和高效的執(zhí)行，德業(yè)股份在南非市場(chǎng)份額迅速提升。至2023年，其市占率已超過(guò)50%，成為名副其實(shí)的“南非之王”。同年年報(bào)顯示，南非市場(chǎng)為德業(yè)股份貢獻(xiàn)了高達(dá)13.1億元的銷(xiāo)售收入，占其海外總銷(xiāo)售收入約三分之一，且毛利率達(dá)52.68%，顯著高于許多其他市場(chǎng)。

德業(yè)因此一戰(zhàn)成名，在港股說(shuō)明書(shū)中，德業(yè)表示“2019年，我們針對(duì)南非市場(chǎng)推出戶(hù)用低壓儲(chǔ)能逆變器，緩解南非市場(chǎng)的供電危機(jī)，隨后亦在其他國(guó)際市場(chǎng)成功復(fù)制這一商業(yè)模式?！?/p>

從中可以總結(jié)出，德業(yè)是以“緩解供電危機(jī)”為直接商業(yè)切入點(diǎn)，所以產(chǎn)品并不是高端并網(wǎng)型，而是低壓儲(chǔ)能逆變器。同時(shí)德業(yè)認(rèn)為南非是商業(yè)模式樣板市場(chǎng)，而非單點(diǎn)市場(chǎng)。

在這種邏輯之下，去年的巴基斯坦以及近期的烏克蘭都成為了德業(yè)“大顯身手”的新興市場(chǎng)。但市場(chǎng)總是“只聽(tīng)新人笑，哪聞舊人哭”，德業(yè)在南非后續(xù)的發(fā)展故事，似乎沒(méi)人關(guān)心。

資料顯示，2024年南非限電程度顯著緩解，削弱了家庭安裝光儲(chǔ)系統(tǒng)的緊迫性。同時(shí)，華為、蜂巢能源等數(shù)十家中國(guó)企業(yè)涌入，市場(chǎng)迅速?gòu)摹八{(lán)海”變?yōu)椤把！?。而后入局者為搶占市?chǎng)采取“地板價(jià)”策略，壓縮了所有廠商的利潤(rùn)空間?；诖?，南非市場(chǎng)的高毛利“一去不返”，2024年的年報(bào)中，德業(yè)股份也未單獨(dú)公布南非市場(chǎng)的具體數(shù)據(jù)。

值得關(guān)注的是，在本次港股說(shuō)明書(shū)中，對(duì)于巴基斯坦以及烏克蘭這樣“爆單”的市場(chǎng)也未詳細(xì)展開(kāi)。此外，這類(lèi)新興市場(chǎng)也存在“隱患”，風(fēng)險(xiǎn)提示中德業(yè)也說(shuō)明“2022年，我們?cè)騼擅挥跀⒗麃?其受美國(guó)全面濟(jì)制裁)的客戶(hù)銷(xiāo)售并交付逆變器……涉及違反美國(guó)主要制裁法律”。今年1月，德業(yè)股份也宣布了“反洗錢(qián)制度”，要求公司各境外子公司在境外開(kāi)展業(yè)務(wù)時(shí)，應(yīng)當(dāng)遵循駐在國(guó)家(地區(qū))的反洗錢(qián)及制裁和出口管制法律規(guī)定。

有行業(yè)人士指出，在港股招股書(shū)中，刻意避免對(duì)高地緣政治風(fēng)險(xiǎn)國(guó)家的單獨(dú)點(diǎn)名是非常典型的一種做法，因?yàn)檫@些市場(chǎng)的商業(yè)邏輯并非長(zhǎng)期可復(fù)制，且業(yè)務(wù)連續(xù)性與可預(yù)測(cè)性不足，不利于投資者對(duì)可持續(xù)增長(zhǎng)做模型。

在德業(yè)的港股招股說(shuō)明書(shū)中，對(duì)新興市場(chǎng)的戰(zhàn)略表述是高度克制、模型化的，只有南非被明確作為成功樣板，巴基斯坦只簡(jiǎn)單歸納為“高增速市場(chǎng)”沒(méi)有單獨(dú)展開(kāi)，而烏克蘭更是只字未提。那么德業(yè)眼中的新興市場(chǎng)，到底是需求驅(qū)動(dòng)型機(jī)會(huì)，還是長(zhǎng)期結(jié)構(gòu)性市場(chǎng)呢？

02低研發(fā)，是否能夠一直支撐高毛利？

憑借獨(dú)特的市場(chǎng)選擇，德業(yè)在行業(yè)深陷內(nèi)卷之際仍維持可觀盈利。2023年至2025年前三季度，公司毛利率始終保持在38%以上，領(lǐng)先多數(shù)同行。然而環(huán)境在變，不斷尋求新興市場(chǎng)的模式難言可持續(xù)，德業(yè)亟需新故事。

一方面，歐洲戶(hù)儲(chǔ)市場(chǎng)增速放緩，補(bǔ)貼退坡、滲透率見(jiàn)頂，價(jià)格戰(zhàn)愈演愈烈。另一方面，非洲、中東等新興市場(chǎng)對(duì)成本高度敏感，對(duì)企業(yè)供應(yīng)鏈與成本控制提出更高要求。

此前，德業(yè)股份對(duì)于這兩類(lèi)市場(chǎng)采取了差異化的策略，在歐洲采用主要采用自有品牌“進(jìn)行開(kāi)拓，并輔以深度本地化服務(wù)來(lái)建立品牌影響力。而在南非、北美等市場(chǎng)渠道壁壘高，通過(guò)貼牌借助本地經(jīng)銷(xiāo)商的方式切入。

在未來(lái)，這兩種市場(chǎng)都會(huì)給德業(yè)股份的“高毛利”帶來(lái)不小的壓力，一是像歐洲這樣成熟的市場(chǎng)，需要長(zhǎng)期運(yùn)營(yíng)才能獲得高溢價(jià)，更類(lèi)似于“陣地戰(zhàn)”，這對(duì)于習(xí)慣于開(kāi)拓市場(chǎng)的德業(yè)股份來(lái)說(shuō)，是一種全新的考驗(yàn)。

以澳洲市場(chǎng)為例，其政策紅利早在2025年7月便已開(kāi)啟，使多家先行布局的逆變器品牌獲利頗豐。相比之下，德業(yè)的行動(dòng)顯得有些遲緩。公司近期才宣布，將于2026年加大投入，搶抓明年5月新政前的窗口期。目前，其出貨量正緩慢爬坡，月排產(chǎn)規(guī)模僅達(dá)小幾千臺(tái)。

在北美和南非，貼牌戰(zhàn)略無(wú)疑是德業(yè)快速打開(kāi)市場(chǎng)的利器。這種模式為其有效節(jié)省了品牌與渠道成本，毛利率高達(dá)55%。但這種策略也像一把雙刃劍，帶來(lái)增長(zhǎng)的同時(shí)，也讓德業(yè)股份自身的品牌影響力難以積累，客戶(hù)忠誠(chéng)度和粘性相對(duì)較低。在這類(lèi)市場(chǎng)中，德業(yè)以“極致性?xún)r(jià)比”贏得合作伙伴的青睞，但在大宗原材料上漲以及人民幣不斷強(qiáng)勢(shì)的背景下，德業(yè)股份“貼牌”的高毛利也將難以為繼。

數(shù)據(jù)顯示，受制于行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)、原材料成本波動(dòng)等因素2025年第三季度，公司凈利潤(rùn)同比下降17.84%。其中公司確認(rèn)了約0.6億元的匯兌損失，這直接拖累了當(dāng)期的凈利率表現(xiàn)。

更值得關(guān)注的是研發(fā)投入的不足，2023年德業(yè)股份的研發(fā)占比為5.8%，2024降至4.9%，2025年前三季度為4.2%。橫向來(lái)看，2025年前三季度，固德威在研發(fā)投入上總共投了4.6億，而德業(yè)股份只投了3.7億，營(yíng)收差德業(yè)30多億的錦浪也投了3.4億，陽(yáng)光電源更是以31.4億的數(shù)據(jù)一騎絕塵。

這與德業(yè)的“發(fā)家史”密不可分，眾所周知，德業(yè)股份以家電配件生產(chǎn)為起點(diǎn)，這個(gè)環(huán)節(jié)利潤(rùn)低，依靠?jī)?yōu)化生產(chǎn)來(lái)節(jié)省成本，而德業(yè)股份通過(guò)“國(guó)產(chǎn)化配件”脫穎而出。在逆變器領(lǐng)域德業(yè)股份同樣通過(guò)國(guó)產(chǎn)化IGBT（部分低端市場(chǎng)）和優(yōu)化工藝來(lái)彌補(bǔ)自身的差距。在年報(bào)中，德業(yè)曾提及“公司2024年逆變器車(chē)間進(jìn)行了380多項(xiàng)工藝的改進(jìn)，有效提升了生產(chǎn)效率和產(chǎn)品質(zhì)量?！?/p>

這也決定了德業(yè)以生產(chǎn)工藝優(yōu)化大于技術(shù)創(chuàng)新的“思維慣性”，長(zhǎng)期以來(lái)，德業(yè)更多側(cè)重市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)張與中低端產(chǎn)品覆蓋，對(duì)比華為、陽(yáng)光電源在高端研發(fā)領(lǐng)域投入更長(zhǎng)線(xiàn)、投入更深度的策略尚存在差異。

當(dāng)然，德業(yè)也為自己的“失誤”買(mǎi)過(guò)單。2023年，德業(yè)股份曾因?qū)Φ聡?guó)并網(wǎng)認(rèn)證標(biāo)準(zhǔn)理解偏差，導(dǎo)致其微型逆變器因缺少繼電器而被大規(guī)模退貨。網(wǎng)傳德業(yè)因此沖銷(xiāo)收入1.2億元，對(duì)凈利潤(rùn)影響達(dá)1.24億元，對(duì)品牌形象也造成了一定影響。

眼下，德業(yè)股份更多的是在爭(zhēng)奪陽(yáng)光電源和華為剩下的市場(chǎng)份額，但身旁的固德威和錦浪早已虎視眈眈，身后的首航、艾羅、昱能都在亞非拉市場(chǎng)躍躍欲試，而更“神話(huà)”的思格新能源已在2025年經(jīng)取代了德業(yè)，成為了新的“南非之王”。

對(duì)于德業(yè)來(lái)說(shuō)，如果不能及時(shí)彌補(bǔ)自身在研發(fā)上的短板，已經(jīng)取得的市場(chǎng)份額不僅會(huì)付諸東流，辛辛苦苦搭建的營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)也會(huì)“給他人做了嫁衣”。

在儲(chǔ)能戰(zhàn)略上，德業(yè)股份也想復(fù)制在逆變器領(lǐng)域的成功經(jīng)驗(yàn)，通過(guò)“新興市場(chǎng)+極致性?xún)r(jià)比”路徑來(lái)獲得一席之地，但儲(chǔ)能領(lǐng)域除了和逆變器領(lǐng)域一樣競(jìng)爭(zhēng)激烈外，還存在著幾位牢牢控制著上游供應(yīng)鏈的巨頭。

在招股書(shū)中，德業(yè)股份表示已經(jīng)是全球戶(hù)用儲(chǔ)能系統(tǒng)提供商TOP5，市場(chǎng)份額為5.6%，而前四分別為華為（17.3%）比亞迪（16.1%）特斯拉（10.8%）陽(yáng)光電源（10.2%），直觀來(lái)看，德業(yè)和他們存在不小的差距，且前四把控的市場(chǎng)更青睞技術(shù)品質(zhì)而不是極致性?xún)r(jià)比。

值得一提的是，近期鋰電巨頭寧德時(shí)代與華為傳聞不斷，如果“寧王”躬身入局，將給整個(gè)光儲(chǔ)行業(yè)帶來(lái)巨大的變化，而在這種背景下，只靠工藝優(yōu)化來(lái)壓縮成本的儲(chǔ)能企業(yè)又能堅(jiān)持多久？

一如《投名狀》的終局：“我這一生如履薄冰，你說(shuō)我能走到對(duì)岸嗎？”