文：權(quán)衡財經(jīng)iqhcj研究員 李力

編：許輝

南京海納醫(yī)藥科技股份有限公司（簡稱：海納醫(yī)藥）曾擬申報創(chuàng)業(yè)板，保薦機構(gòu)為國金證券，擬公開發(fā)行股票不超過3,174.06萬股，不低于發(fā)行后總股本的25%，擬投入募集資金8.5億元，用于海納醫(yī)藥CXO研發(fā)總部項目和補充流動資金項目（2.5億元）；而后因其撤回上市申請而被終止。次年4月，上市公司成都**藥物開發(fā)股份有限公司發(fā)布公告稱擬收購海納醫(yī)藥，兩個月后該收購計劃終止。而后2025年7月，海納醫(yī)藥遞表港交所。

股權(quán)較分散，數(shù)次IPO未果

公司前身南京海納藥品科技有限公司（有限公司曾用名）系2001年4月由鄒巧根、宋喆共同出資設(shè)立的有限責(zé)任公司。公司注冊資本為50.00萬元，其中鄒巧根認(rèn)繳出資45.00萬元，宋喆認(rèn)繳出資5.00萬元，出資方式均為貨幣。2016年1月19日，有限公司整體變更設(shè)立為股份有限公司。

截至招股說明書簽署日，鄒巧根直接持有公司34.31%的股權(quán)，為公司第一大股東。同時，作為眾行遠(yuǎn)、盤谷林、恒志云的執(zhí)行事務(wù)合伙人，還實際控制了各股東持有的公司合計5.75%的股權(quán)。鄒巧根合計控制公司40.06%的股權(quán)，為公司的實際控制人。

本次發(fā)行完成后，實際控制人控制公司的股權(quán)比例將下降，實際控制人鄒巧根持股比例相對較低，如果公司其他股東或者二級市場投資者通過增持股份謀求影響甚至控制公司，將對公司控制權(quán)和生產(chǎn)經(jīng)營的穩(wěn)定性產(chǎn)生影響。

海納醫(yī)藥2020-2022年及2023年上半年累計轉(zhuǎn)讓制劑項目中外購原料藥占比超七成。官網(wǎng)曾披露2018年改良型新藥報產(chǎn)，截至港股招股書披露的最后可行日2025年11月2日，其改良型新藥或未獲批。原料藥生產(chǎn)成為制藥產(chǎn)業(yè)鏈的核心環(huán)節(jié)，在前次申報中，截至2023年9月海納醫(yī)藥制劑項目數(shù)量少于原料藥項目遭到問詢。

CRO業(yè)務(wù)占比走高，毛利率異于同行均值

海納醫(yī)藥是一家聚焦改良型創(chuàng)新藥和高端仿制藥的一體化全流程醫(yī)藥研發(fā)企業(yè)。上一次的報表顯示，2020年-2022年，公司營業(yè)收入分別為5,681.83萬元、1.676億元、2.709億元，歸屬于母公司股東的凈利潤分別為-2,871.30萬元、1,156.82萬元、6,801.77萬元。公司業(yè)務(wù)正處于快速成長期，但總體業(yè)務(wù)規(guī)模仍相對偏小，抵御市場風(fēng)險的能力有限。經(jīng)營過程中，行業(yè)政策、市場競爭格局、客戶需求以及公司競爭優(yōu)勢的變化均會對公司業(yè)績產(chǎn)生影響。

新的招股書顯示，2022-2024年及2025年1-6月，海納醫(yī)藥的營業(yè)收入分別為2.65億元、4.1億元、4.25億元、1.78億元。同期，海納醫(yī)藥母公司擁有人應(yīng)占/期內(nèi)利潤及全面收入總額分別為5,976.7萬元、7,301.5萬元、5,329.5萬元、2,208.4萬元。2023-2024年及2025年上半年，海納醫(yī)藥的營業(yè)收入增速分別為54.74%、3.65%、-16.97%；同期，海納醫(yī)藥母公司的擁有人應(yīng)占/期內(nèi)利潤及全面收入總額增速分別為22.17%、-27.01%、-25.82%。

公司主要業(yè)務(wù)可分為醫(yī)藥研發(fā)服務(wù)、自持品種銷售兩大類。醫(yī)藥研發(fā)服務(wù)根據(jù)公司研發(fā)項目立項來源的不同，分為自主研發(fā)成果轉(zhuǎn)化、受托研發(fā)服務(wù)。根據(jù)藥監(jiān)局披露的注冊備案信息，截至查詢?nèi)?026年1月28日，海納醫(yī)藥的“注射用右蘭索拉唑”項目或尚未獲批。進一步而言，截至港股招股書披露的最后實際可行日2025年11月2日，海納醫(yī)藥上述8項在研改良型新藥或未獲批。

2025年11月2日招股書顯示，2022-2024年及2025年1-6月，CRO業(yè)務(wù)收入分別占海納醫(yī)藥當(dāng)期營業(yè)收入的63.4%、67.3%、85.9%、74.3%?？梢?，報告期內(nèi)，海納醫(yī)藥的超六成收入來源于CRO業(yè)務(wù)。

受技術(shù)水平、實驗室條件、原材料供應(yīng)、監(jiān)管政策變化等多種因素的綜合影響，藥品研發(fā)存在失敗的可能。雖然公司與客戶簽訂的合同中約定了藥品研發(fā)失敗的責(zé)任劃分及款項結(jié)算條款，但公司仍存在因自身原因未能履約導(dǎo)致合同終止并向客戶退款的風(fēng)險。

從2016年12月8日，南京中院公布的（2016）蘇01民終6663號文件可大概看出海納醫(yī)藥的業(yè)務(wù)狀態(tài)，2011年8月，國丹制藥公司與被告海納醫(yī)藥公司簽訂《技術(shù)轉(zhuǎn)讓合同書》一份，約定：技術(shù)目標(biāo)為海納醫(yī)藥在2012年6月前獲得賽洛多辛原料藥及片劑的藥物臨床試驗批件，并協(xié)助取得新藥證書與生產(chǎn)批文，公司保證該品種能夠獲取國家食品藥品監(jiān)督管理局批準(zhǔn)兩個至三個制劑批文。2011年9月5日，國丹制藥公司支付第一期轉(zhuǎn)讓費1440000元。2015年6月19日，國家食品藥品監(jiān)督管理總局出具審批意見通知件，本品不符合藥品注冊的有關(guān)要求，不批準(zhǔn)本品的注冊申請。

報告期內(nèi)，公司綜合毛利率分別為33.48%、56.09%和62.16%，總體呈增長趨勢。相比可比公司均值來說，海納醫(yī)藥的毛利率兩年翻倍，與可比同行穩(wěn)定的毛利率趨勢相差甚大，權(quán)衡財經(jīng)iqhcj認(rèn)為，有必要詳細(xì)給予對應(yīng)的解答。

2025年11月2日招股書，海納醫(yī)藥稱，藥物技術(shù)轉(zhuǎn)讓的市場規(guī)模方面，2023年前后，政府連續(xù)出臺三項政策，強化MAH問責(zé)制和委托制造管理。盡管監(jiān)管審查的加強導(dǎo)致2024年市場出現(xiàn)收縮，但隨著市場監(jiān)管機制的完善，預(yù)計行業(yè)將迎來持續(xù)健康的反彈。然而，海納醫(yī)藥的同行表示，近年來，同行的業(yè)績因MAH等政策原因出現(xiàn)下滑。

據(jù)2025年11月2日招股書，2022-2024年及2025年1-6月，海納醫(yī)藥在各期內(nèi)取得的CRO新項目數(shù)目分別為117個、132個、88個、41個。經(jīng)測算，2023-2024年，海納醫(yī)藥取得CRO新項目數(shù)目的增幅分別為12.82%、-33.33%。并且前述提及，2023-2024年，海納醫(yī)藥的營業(yè)收入增速分別為54.74%、3.65%，母公司擁有人應(yīng)占/期內(nèi)利潤及全面收入總額增速分別為22.17%、-27.01%。對于2025年上半年的收入下滑，海納醫(yī)藥表示，其主要由于CRO服務(wù)所得收入減少，而CRO服務(wù)所得收入減少乃主要由于處于后期階段的項目比例較高，而該階段后續(xù)里程碑對收入的貢獻相對較低，以及獲得的新項目數(shù)量減少。

市場人員薪酬為研發(fā)類6倍之多

2020-2022年海納醫(yī)藥研發(fā)投入分別達到3,406.45萬元、3,943.63萬元、4,039.19萬元，報告期累計研發(fā)投入金額總計1.139億元。2015年藥品審評審批新政后，公司累計自主或協(xié)助客戶獲批藥品39項，其中制劑35項、原料藥4項。

招股書顯示，報告期員工人數(shù)分別為300人、373人和495人，截至2022年12月31日，研發(fā)人員為308人，占比62.22%。報告期研發(fā)人員的職工薪酬分別為1,178.27萬元、1,472.99萬元和1,723.99萬元占比為34.59%、37.35%和42.68%。2022年研發(fā)人員平均薪酬為5.594萬元。

2016年6月30日安斯泰來制藥株式會社、麥迪韋遜有限責(zé)任公司以公司侵害其（專利號200680025545.1）的發(fā)明專利“二芳基乙內(nèi)酰脲化合物”提起訴訟，后專利復(fù)審委員會宣告其專利無效，2018年11月7日法院判決公司勝訴。

創(chuàng)業(yè)板申報報告期內(nèi)，公司銷售費用分別為銷售費用394.36萬元、1,445.66萬元和2,187.30萬元，占比分別為為6.94%、8.63%和8.07%。從數(shù)額上看低于海納醫(yī)藥的研發(fā)費用，不過考慮到公司市場人員僅22人，占員工人數(shù)的4.44%，不抵研發(fā)人員的15分之一，扣掉員工薪酬費用191.34萬元、519.99萬元和801.12萬元，2022年市場人員平均薪酬36.414萬元，為研發(fā)人員薪酬的6.5倍之多。

銷售費用中還有市場推廣費和業(yè)務(wù)招待費合計超過了近半，2022年其市場推廣費即為931.42萬元。公司銷售費用率高于可比公司平均水平，歸因于自持藥品銷售業(yè)務(wù)的銷售費用率通常高于醫(yī)藥研發(fā)業(yè)務(wù)。

報創(chuàng)業(yè)板申報告期內(nèi)公司主要采購物料包括原輔料及包材、對照品、參比制劑、試劑、色譜柱及其他耗材，主要供應(yīng)商為南京晚晴化玻儀器有限公司、杭州華東醫(yī)藥集團浙江華義制藥有限公司、蘇州弘森藥業(yè)股份有限公司、蘇州麥冬生物科技有限公司、蘇州天馬醫(yī)藥集團天吉生物制藥有限公司等。報告期內(nèi)公司主要的服務(wù)采購包括醫(yī)院臨床試驗研究、臨床數(shù)據(jù)統(tǒng)計、藥效毒理研究等，由皖南醫(yī)學(xué)院弋磯山醫(yī)院、遼寧中醫(yī)藥大學(xué)附屬醫(yī)院、中國醫(yī)學(xué)科學(xué)院皮膚病醫(yī)院等機構(gòu)提供。

曾有過參保人數(shù)不一，2021年兩次受罰

截至創(chuàng)業(yè)板申報招股說明書簽署日，海納醫(yī)藥擁有4家全資子公司，1家全資孫公司，無參股子公司及分公司。2022年末子公司海納制藥凈利潤為-2,226.27萬元；一諾醫(yī)藥凈利潤為280.89萬元；南京泛海凈利潤為135.07萬元；合肥泛海凈利潤為-18.04萬元；海闊醫(yī)藥凈利潤為-2.35萬元。已注銷的南京匯脈凈利潤為-192.21萬元。

創(chuàng)業(yè)板申報招股書顯示，公司社保已繳人數(shù)為246人、300人和447人，已繳人數(shù)指各年12月在本單位實際繳納的人數(shù)。

權(quán)衡財經(jīng)iqhcj查閱公開工商資料顯示，創(chuàng)業(yè)板申報報告期海納醫(yī)藥及其子公司繳納人數(shù)分別為256人、326人和431人，與招股書披露的有所不一。

2021年6月29日,海納制藥正在進行雨水系統(tǒng)改造，施工方誤把雨水外排閥門打開，將雨水收集池內(nèi)的少量收集水外排至市政管網(wǎng)。公司于2021年10月28日收到南京市江北新區(qū)管理委員會生態(tài)環(huán)境和水務(wù)局（寧新區(qū)管環(huán)罰[2021]117號）行政處罰決定書，被處以“責(zé)令限期改正”、“處罰款人民幣伍萬元整”。

南京市生態(tài)環(huán)境綜合行政執(zhí)法局在2021年4月的雙隨機抽查任務(wù)中，發(fā)現(xiàn)存在問題的排污單位共62家。南京海納制藥有限公司因存在廢氣活性炭吸附進口采樣口（直徑約十厘米圓孔）敞開未加蓋，管道內(nèi)正壓廢氣有外溢情況。被責(zé)令整改。

注冊制下，IPO企業(yè)更應(yīng)該注重信披質(zhì)量，其經(jīng)營指標(biāo)能否滿足上市要求，后續(xù)的可持續(xù)經(jīng)營狀況，行文有限，權(quán)衡財經(jīng)iqhcj無法一一指明，本文行文均來自信源，也僅為權(quán)衡財經(jīng)iqhcj提醒利益相關(guān)方投資者更應(yīng)關(guān)注的企業(yè)風(fēng)險所在，不作全面的參照。