《投資者網(wǎng)》張靜懿

2026年2月10日，樂欣戶外國際有限公司（02720.HK）正式登陸港交所主板。這家頭頂“全球釣魚裝備市場份額23.1%”光環(huán)的企業(yè)，在經(jīng)歷2024年11月、2025年6月兩次上市申請失效后，終于叩開資本市場大門。

但光鮮的市占率背后是脆弱的財務(wù)基本面。公司2023年營收同比大幅下滑43.4%；其90%以上的收入依賴為國際品牌代工；超七成的收入集中于歐洲市場；上市前突擊分紅6500萬元——這些數(shù)字勾勒出一個行業(yè)龍頭在增長瓶頸期的焦慮。當全球釣魚熱潮退去，這家由楊寶慶家族持股94.77%的制造企業(yè)，正試圖用IPO募資撬動一場從“幕后代工”到“臺前品牌”的艱難轉(zhuǎn)身。

從2萬元縫紉機到全球第一：家族企業(yè)的制造基因與控制隱憂

1993年，楊寶慶籌集2萬元，購置20臺縫紉機，創(chuàng)辦了杭州康達皮塑制品廠，承接餐包代工訂單。此后，他于1995年12月成立杭州恒豐皮革制品有限公司，并于2002年7月創(chuàng)立浙江泰普森休閑用品有限公司，業(yè)務(wù)逐步拓展至戶外折疊桌椅、釣魚裝備等領(lǐng)域。2022年6月，樂欣戶外的經(jīng)營主體——浙江樂欣戶外用品有限公司正式成立，將泰普森集團旗下的釣魚裝備業(yè)務(wù)獨立運營，為港股上市鋪路。

招股書顯示，上市前，楊寶慶通過其全資子公司GreatCast間接持股88.06%，加之其控制的Outrider Partnership所持的6.71%股權(quán)，其本人合計控制94.77%的表決權(quán)。為籌備上市，公司進行了人事調(diào)整：楊寶慶的女兒LEI YANG出任執(zhí)行董事兼總經(jīng)理，家族治理色彩依然濃厚。

這種高度集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)，與頻繁的關(guān)聯(lián)交易交織。泰普森集團既是樂欣戶外報告期內(nèi)的前五大供應(yīng)商（2022年-2025年前8個月的采購占比最高達14.2%），又是其重要客戶（同期銷售占比最高為13.4%）。更值得關(guān)注的是定價差異：在2022年-2025年前8個月，樂欣戶外整體毛利率分別為23.2%、26.6%、26.6%和27.0%，但其銷售給泰普森集團產(chǎn)品的毛利率始終較低，分別為12.5%、18.2%、20.7%和23.8%，長期低于整體水平4-10個百分點。賬期安排亦顯特殊：對泰普森的銷售賬期僅30天（為其前五大客戶中最短），而采購賬期卻長達90天（為其前五大供應(yīng)商中最長）。這種“短收長付”的模式，引發(fā)了市場對其交易公允性與業(yè)務(wù)獨立性的質(zhì)疑。

業(yè)績過山車與代工天花板：財務(wù)數(shù)據(jù)折射的結(jié)構(gòu)性困境

樂欣戶外的財務(wù)軌跡清晰映射全球戶外消費的周期波動。2022年營收達8.18億元高點，受益于疫情期間釣魚活動“低社交”屬性走紅；2023年驟降至4.63億元，同比下滑43.4%；2024年小幅回升至5.73億元，但仍較2022年低30%。凈利潤同步波動：2022年1.14億元，2023年0.49億元，2024年0.59億元。

值得注意的是，在營收與凈利潤雙降的2023年，公司毛利率卻逆勢從23.2%升至26.6%，2024年維持26.6%，2025年前4月進一步升至27%。這一“毛利率悖論”背后，或是產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化與成本管控能力的體現(xiàn)，但難以掩蓋商業(yè)模式的脆弱性。

招股書披露，2022年-2025年前8月，OEM/ODM代工收入占比始終超90%，客戶集中度居高不下：前五大客戶貢獻約55%收入，2025年前8月最大單一客戶占比17.7%。這種與迪卡儂、Rapala VMC等國際品牌的深度綁定，雖使樂欣戶外坐擁全球釣魚裝備制造商市場份額第一的地位，卻使其缺乏面向終端消費者的品牌話語權(quán)和定價權(quán)。

市場區(qū)域分布進一步加劇了其風險。公司的收入嚴重依賴歐洲市場，而該市場增長已顯疲態(tài)。根據(jù)行業(yè)報告，歐洲釣魚用具市場在2019年至2024年間的復(fù)合年增長率僅為2.8%，增速顯著低于東亞、東南亞等地區(qū)。與此同時，北美市場收入從2022年的1.54億元大幅萎縮至2024年的約0.5億元，降幅超過67%，顯示出該市場需求的劇烈波動。

反觀全球最具潛力的中國市場，雖擁有約1.4億活躍釣魚愛好者（中國釣魚協(xié)會2024年6月數(shù)據(jù)），市場前景廣闊，但樂欣戶外在此的拓展卻顯乏力。報告期內(nèi)，公司在中國內(nèi)地拓展新客戶的速度緩慢，2025年前八個月僅新增1名客戶。這凸顯了公司雖為“中國制造”的代表，但其業(yè)務(wù)重心與國內(nèi)龐大的消費市場尚未形成有效對接，從“全球工廠”到贏得本土消費者的品牌認同之間，仍有漫長的道路要走。

45%募資押注品牌轉(zhuǎn)型：IPO能否破解增長天花板？

面對代工模式的天花板，樂欣戶外早在2017年便收購英國品牌Solar，啟動OBM（自有品牌）戰(zhàn)略。但八年過去，OBM收入占比始終徘徊在4%-8%區(qū)間：2022年4.1%、2023年8.5%、2024年7.2%，2025年前8月更回落至6.6%。盡管Solar品牌2024年銷售額較2018年增長三倍，但絕對規(guī)模仍小，難以支撐業(yè)績多元化。

本次IPO是樂欣戶外轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵一步。根據(jù)招股書，公司全球發(fā)售2820.5萬股，發(fā)行價12.25港元/股，募集資金總額約為3.46億港元。資金用途清晰指向從制造向品牌的轉(zhuǎn)型：約45%用于品牌開發(fā)與推廣，25%投入產(chǎn)品設(shè)計與研發(fā)并籌建全球創(chuàng)新中心，20%升級生產(chǎn)設(shè)施，10%補充營運資金。將近半數(shù)募資額押注于品牌建設(shè)，凸顯了公司突破代工依賴的決心。

然而轉(zhuǎn)型挑戰(zhàn)重重。其一，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)存在天然局限。樂欣戶外主營釣魚椅、帳篷等“釣魚裝備”，而據(jù)行業(yè)研究，2023年全球釣魚用具行業(yè)（包含釣具和釣魚裝備）的市場規(guī)模約為1378億元，其中釣魚裝備細分市場的規(guī)模僅為68億元，兩者市場空間差異顯著。其二，研發(fā)投入與創(chuàng)新產(chǎn)出不匹配。公司擁有超過9000個SKU的產(chǎn)品線，但截至最后實際可行日期，僅在中國持有86項專利（包括63項實用新型、6項發(fā)明及17項外觀設(shè)計），在中國以外的國家或地區(qū)持有41項專利，與龐大的產(chǎn)品數(shù)量對比懸殊。其三，上市前分紅引發(fā)質(zhì)疑：2024年7月，樂欣戶外向母公司分派6500萬元現(xiàn)金股息，相當于“透支”當期盈利及往期留存收益，被市場解讀為控股股東在上市前的變現(xiàn)行為。

更深層的矛盾在于，樂欣戶外試圖用資本市場的錢解決制造業(yè)的長期命題——品牌建設(shè)需數(shù)年沉淀，而資本市場要求短期業(yè)績兌現(xiàn)。當歐洲市場增長見頂、北美持續(xù)萎縮、國內(nèi)市場拓展緩慢，僅靠45%的募資投入能否孵化出具有全球影響力的自主品牌，仍是未知數(shù)。

IPO不是終點，而是新考驗的起點：當資本市場的聚光燈打在這位“釣魚裝備之王”身上，市場將不再只看公司為迪卡儂生產(chǎn)了多少把釣魚椅，更要看公司能否讓Solar這樣的自有品牌，真正走進全球釣魚愛好者的裝備清單。這或許才是樂欣戶外需要回答的終極命題。（思維財經(jīng)出品）■

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