文 | 財(cái)經(jīng)界思享匯，作者 | 劉亞杰，編輯 | 管東生

很多時(shí)候，外資的操作總是讓人捉摸不透，這一點(diǎn)在星德勝（603344.SH）身上很突出。

參考年報(bào)信息，截至2025年中報(bào)，UBS-AG、高盛國際同步入場，開始持有313387股與293403股，入圍前十大無限售條件股東；三季度分別增持162.24%與12.36%，入圍前10大股東；同步增持的，還有摩根斯坦利（新進(jìn)持股342364股）與摩根大通（新進(jìn)持股314065股）。

價(jià)值底色

直觀來看，星德勝并不復(fù)雜。

自成立以來，星德勝主要從事微特電機(jī)及相關(guān)產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售。所謂“微特”是指體積小、功率低、功能特殊的電機(jī)，通常用于精密控制、特殊環(huán)境或特定功能需求的場合，尤其注重高精度、高效率、低噪音、長壽命等特性。

按照官網(wǎng)公布的信息，星德勝的產(chǎn)品主要覆蓋家用清潔電器、園林工具、個(gè)人護(hù)理、新能源汽車四大場景。董秘辦工作人員表示，截至目前其90%的產(chǎn)能主要服務(wù)于家用清潔電器客戶，其他板塊分享10%的產(chǎn)能。

自2018年開始，星德勝通過對(duì)外收購項(xiàng)目和對(duì)內(nèi)能力建設(shè)的方式，逐步實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品能力進(jìn)化。原本只能推出電機(jī)產(chǎn)品，目前具備在整合電機(jī)、驅(qū)動(dòng)板、電池包三個(gè)板塊推出自動(dòng)化解決方案的能力?！斑@種捆綁銷售模式，我們內(nèi)部稱為‘三電一體’?！惫ぷ魅藛T表示。

工作人員表示，PCBA與電池包業(yè)務(wù)收入主要計(jì)入“其他”業(yè)務(wù)收入，體量與直流有刷電機(jī)相近，規(guī)模并不算大。不過正是“三電一體”的模式，使星德勝能夠推出集成式解決方案，從而讓定制化成為其實(shí)現(xiàn)差異化競爭的重要方式。

隨著物聯(lián)網(wǎng)、人工智能技術(shù)的持續(xù)進(jìn)步，吸塵器正朝著智能交互、自主清潔的方向大步邁進(jìn)。包括科沃斯（603486.SH）、石頭科技（688169.SH）、追覓等企業(yè)推出新一代產(chǎn)品，可調(diào)節(jié)吸力、灰塵濃度、獨(dú)立實(shí)現(xiàn)自動(dòng)場景分析等功能成功落地，成為國內(nèi)消費(fèi)市場新寵。

當(dāng)新產(chǎn)品置換舊產(chǎn)品成為市場主流，新商機(jī)隨即出現(xiàn)。只是對(duì)電機(jī)廠商而言，無論哪個(gè)領(lǐng)域，體積小、能效高、壽命長的電機(jī)解決方案都是必不可少的關(guān)鍵要素。因此在本輪產(chǎn)品更替過程中，星德勝也能享受到更新?lián)Q代的紅利。

“國內(nèi)消費(fèi)者主要采購智能掃地機(jī)，直流吸塵器產(chǎn)品是主流；國外消費(fèi)者主要居住在別墅中，交流吸塵器產(chǎn)品應(yīng)用較為普及。”工作人員表示，相比之下海外市場消費(fèi)者較為傳統(tǒng)，仍在使用交流家用清潔工具，這也是星德勝的支柱板塊之一。

財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，截至2024年末星德勝內(nèi)銷實(shí)現(xiàn)18.82億元，占比約78.45%；外銷實(shí)現(xiàn)5.17億元，占比約21.55%，似乎國內(nèi)市場仍然是業(yè)務(wù)重心。不過工作人員表示，國內(nèi)多以代工客戶為主，這些客戶主要服務(wù)于海外品牌商，因此星德勝的產(chǎn)品眾多用于出口。

“按照業(yè)績報(bào)表，國內(nèi)市場約占80%，國際市場約占20%，其實(shí)實(shí)際使用的客戶分布剛好相反。”工作人員表示。

在此背景下，星德勝的估值框架逐步清晰：國際市場相對(duì)保守穩(wěn)定，成為業(yè)績“定盤星”；在小型化、節(jié)能化、智能化等趨勢的引領(lǐng)之下，國內(nèi)清潔電器品牌對(duì)電機(jī)解決方案要求水漲船高，引導(dǎo)電機(jī)供應(yīng)商推出技術(shù)含量與利潤空間“雙高”的解決方案，從而推高價(jià)值“天花板”。

為滿足客戶復(fù)雜需求，電機(jī)廠商通過增加研發(fā)投入的方式，不斷提升行業(yè)競爭力。財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，自2020年以來，星德勝的研發(fā)投入以15.05%的CAGR逐年遞增，費(fèi)用率基本維持在3%以上的水平。

近些年發(fā)展數(shù)據(jù)進(jìn)一步印證上述結(jié)論：2020-2024年期間星德勝營收CAGR達(dá)到16.5%，與研發(fā)增速基本持平；歸母凈利潤雖未達(dá)到同等水平，3.16%的表現(xiàn)至少證明整體向上增長趨勢沒有改變。

“好鐵”到“鋼”的想象

只看財(cái)報(bào)的“卷面”，星德勝的價(jià)值仍然集中在傳統(tǒng)業(yè)務(wù)上，可是二級(jí)市場的想法就多了。

“很多機(jī)構(gòu)來調(diào)研的時(shí)候，都有‘恨鐵不成鋼’的遺憾?！蹦撤N意義上，工作人員的調(diào)侃，映襯出眾多投資人的心態(tài)?？梢钥隙ǖ氖?，星德勝絕對(duì)是一塊“好鐵”；可是成了“鋼”以后，才能賣出好價(jià)，這個(gè)“鋼”是人形機(jī)器人。

工作人員表示，得益于起步早與可定制化等方面的優(yōu)勢，星德勝曾在一段時(shí)間內(nèi)保持較高的利潤空間；不過隨著市場競爭日趨激烈，尤其傳統(tǒng)業(yè)務(wù)交流串激電機(jī)業(yè)務(wù)競爭日趨白熱化，對(duì)應(yīng)利潤空間正在收窄。

回看2023與2024年公司業(yè)績，星德勝的整體毛利率已經(jīng)從19.27%下降至16.25%，情況不容樂觀。“目前AC市場競爭已經(jīng)十分激烈，DC市場的利潤空間也有下降趨勢?！惫ぷ魅藛T表示。

結(jié)合銷量計(jì)算單個(gè)電機(jī)帶來的營收情況，維持著正增長的是直流有刷電機(jī)和其他兩個(gè)業(yè)務(wù)，交流串激電機(jī)與直流無刷電機(jī)存在不同程度的下行。這樣看來，如果繼續(xù)在傳統(tǒng)優(yōu)勢項(xiàng)目挖潛，想象空間確實(shí)有限，“好鐵”的價(jià)值正在收窄。

是否有可能跳出傳統(tǒng)舒適區(qū)，在一個(gè)新空間尋找到增量？星德勝并不缺少成為“鋼”的窗口。

工作人員表示，結(jié)合客戶規(guī)劃的性能和參數(shù)標(biāo)準(zhǔn)，星德勝的微特有刷電機(jī)尺寸可以控制在12-13厘米區(qū)間，無刷電機(jī)可以控制在3-4厘米區(qū)間。只從體積來看，完全可用到機(jī)器人平臺(tái)上。即使還不能用于生產(chǎn)手指等小關(guān)節(jié)，也能用在腰、腿、軀干等大尺寸部位。

對(duì)企業(yè)而言，融入機(jī)器人供應(yīng)鏈的價(jià)值十分可觀。之前有消息稱，特斯拉曾向三花智控（002050.SZ）發(fā)出執(zhí)行器訂單，額度達(dá)到6.85億美元，利潤空間更是可觀。倘若星德勝也能得到訂單，利潤空間也能得到提升。

即使短期內(nèi)難以得到訂單，融入機(jī)器人概念仍然有實(shí)際意義。A股市場中，與機(jī)器人供應(yīng)鏈概念相關(guān)的企業(yè)，普遍存在股價(jià)上揚(yáng)的情況。即使沒有“特鏈”的光環(huán)護(hù)體，也能實(shí)現(xiàn)股價(jià)大幅增值。

這段時(shí)間，不斷有投資人詢問星德勝在機(jī)器人領(lǐng)域的布局情況，在2025年9月和11月的投資者關(guān)系記錄公告中，“如何布局機(jī)器人市場”的問題被問了兩次，可見各方熱情之高。

不過從官方對(duì)這方面進(jìn)展的介紹較為審慎。星德勝表示“產(chǎn)品暫無法應(yīng)用于人形機(jī)器人”。“持續(xù)鞏固和提升公司產(chǎn)品在現(xiàn)有應(yīng)用領(lǐng)域的市場占有率”是目前的基礎(chǔ)工作，對(duì)其他新興領(lǐng)域的技術(shù)和產(chǎn)業(yè)發(fā)展動(dòng)態(tài)保持“密切關(guān)注”。

“我們沒有落地機(jī)器人關(guān)節(jié)用電機(jī)的產(chǎn)品，也不會(huì)跟風(fēng)炒作，（炒概念）對(duì)投資者來說是不負(fù)責(zé)任的?！惫ぷ魅藛T表示，同為電機(jī)，機(jī)器人和家用清潔產(chǎn)品的需求有著較為明顯的不同。想要拓展版圖，星德勝可以選擇內(nèi)部孵化，也可以選擇外部收購，只是兩種模式都得完成從0到1的突破。

“我們還是一個(gè)傳統(tǒng)的、苦哈哈的行業(yè)。”工作人員表示。