近日，獨(dú)立研究機(jī)構(gòu)Citrini Research發(fā)布了一份報(bào)告，闡釋人工智能對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的潛在風(fēng)險(xiǎn)，美股因此引發(fā)廣泛討論，甚至出現(xiàn)恐慌性拋售。配送、支付、軟件類股票周一大幅下挫，黑石、KKR等被報(bào)告點(diǎn)名的全球PE巨頭也未能幸免。

不僅如此，就在幾天前，美國(guó)資產(chǎn)管理公司藍(lán)鸮資本（Blue Owl）宣布不得不出售資產(chǎn)，以滿足投資者集中贖回某只基金的需求，引發(fā)市場(chǎng)緊張。這一事件也導(dǎo)致包括阿波羅、KKR和黑石在內(nèi)的多家PE巨頭股價(jià)應(yīng)聲下跌。

2月19日至23日，黑石三個(gè)交易日股價(jià)累計(jì)下跌超15%，KKR累計(jì)跌幅也超11%，跌幅遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期。

站在一級(jí)市場(chǎng)投資機(jī)構(gòu)的角度，到底發(fā)生了什么？

假想報(bào)告的警示：AI觸發(fā)私募信貸連鎖“崩塌”

Citrini Research這份題為《2028全球智能危機(jī)》的報(bào)告并非當(dāng)下市場(chǎng)分析，而是以2028年6月為視角的“金融史思想實(shí)驗(yàn)”。

報(bào)告在核心論點(diǎn)中指出，AI的通縮力量若失控，將成為針對(duì)“中介”和“白領(lǐng)工資”的經(jīng)濟(jì)瘟疫，而私募信貸市場(chǎng)崩塌，會(huì)是金融系統(tǒng)危機(jī)的核心導(dǎo)火索。這份報(bào)告雖為假想推演，也成為此次美股波動(dòng)的重要情緒推手。

在報(bào)告所描繪的危機(jī)傳導(dǎo)路徑中，AI技術(shù)迭代將直接讓SaaS行業(yè)護(hù)城河消失。2025年到2027年，AI從輔助開發(fā)升級(jí)為可內(nèi)部復(fù)制SaaS功能，最終引發(fā)行業(yè)差異化崩潰、價(jià)格觸底，依賴“經(jīng)常性收入（ARR）”的SaaS企業(yè)商業(yè)模式徹底失效。

報(bào)告還假設(shè)，2027年全球知名CRM服務(wù)商Zendesk的50億美元私募信貸違約，將成為史上最大規(guī)模的同類事件。直接原因在于AI客服替代人工后，企業(yè)不再續(xù)訂相關(guān)軟件，而這一事件會(huì)引發(fā)連鎖反應(yīng)：SaaS定價(jià)崩潰導(dǎo)致LBO模型破產(chǎn)，進(jìn)而造成私募信貸違約、資產(chǎn)估值暴跌的惡性循環(huán)。

該警示精準(zhǔn)命中部分PE機(jī)構(gòu)的私募信貸業(yè)務(wù)，它們是這個(gè)市場(chǎng)的重要參與者，且大量布局科技、SaaS領(lǐng)域的杠桿投資。

報(bào)告還指出，金融傳染會(huì)從私募信貸向保險(xiǎn)、資管行業(yè)擴(kuò)散。資產(chǎn)管理公司、壽險(xiǎn)公司、再保險(xiǎn)公司構(gòu)成的信貸鏈條，會(huì)因監(jiān)管下調(diào)資本評(píng)級(jí)引發(fā)資產(chǎn)拋售、流動(dòng)性枯竭。

對(duì)于這份報(bào)告的影響，有美元VC人士對(duì)《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者分析，其開頭就標(biāo)注了“以下是一個(gè)場(chǎng)景，而不是預(yù)測(cè)”，其本質(zhì)是對(duì)未來可能性的模型推演，并且屬于一家之言，應(yīng)理性看待?！暗豢煞裾J(rèn)，美國(guó)市場(chǎng)已切實(shí)感受到AI對(duì)軟件和SaaS行業(yè)的顛覆性沖擊，這也是報(bào)告能引發(fā)市場(chǎng)共鳴的核心原因。”

盛景嘉成創(chuàng)始合伙人劉昊飛也表示，由于這個(gè)報(bào)告本身是個(gè)推演，所以存在對(duì)很多實(shí)際情況考慮不周的地方。尤其對(duì)軟件、SaaS的推演比較片面，沒有把所有因素都考慮進(jìn)去。從股票市場(chǎng)反應(yīng)來看，這只是大資金適度減倉(cāng)進(jìn)行的應(yīng)對(duì)性操作，以減少或避免可能的風(fēng)險(xiǎn)。

“去年年初，DeepSeek橫空出世，英偉達(dá)一天股價(jià)跌了17%，6000億市值蒸發(fā)，很像最近的這種大跌，都是為應(yīng)對(duì)一時(shí)的不確定性。但是當(dāng)大家看到大模型越來越好用的時(shí)候，對(duì)算力的需求不是減少而是增加，英偉達(dá)股價(jià)隨后不僅又回到了之前的高點(diǎn)，還創(chuàng)了新高。所以它實(shí)際上只是一時(shí)的恐慌反應(yīng)產(chǎn)生的影響，不會(huì)對(duì)AI發(fā)展的大勢(shì)產(chǎn)生影響。”

藍(lán)鸮資本流動(dòng)性危機(jī)：PE巨頭大跌的現(xiàn)實(shí)導(dǎo)火索

如果說Citrini Research的報(bào)告是市場(chǎng)恐慌的催化劑，那么藍(lán)鸮資本的流動(dòng)性危機(jī)則是PE巨頭股價(jià)大跌的現(xiàn)實(shí)導(dǎo)火索。

2月中旬，另類資產(chǎn)管理公司藍(lán)鸮資本宣布暫停旗下OBDC II基金的贖回，并出售部分資產(chǎn)以滿足急于退出其基金的投資者需求，引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)于私募信貸市場(chǎng)潛藏風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂。

所謂私募信貸，簡(jiǎn)單來說就是企業(yè)不通過銀行、證券市場(chǎng)公開融資，而是直接向私人信貸基金、另類資管機(jī)構(gòu)等主體申請(qǐng)定制化的貸款融資，是實(shí)體經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)重要的融資補(bǔ)充形式。

消息傳出后迅速引發(fā)連鎖反應(yīng)，拖累資管板塊集體下跌。2月19日，黑石、阿波羅全球管理等機(jī)構(gòu)股價(jià)應(yīng)聲下跌超5%，KKR、Ares等同行也紛紛走弱。

盡管阿波羅合伙人David Sambur此后公開指出私募行業(yè)對(duì)軟件投資的風(fēng)險(xiǎn)管理失效，強(qiáng)調(diào)公司對(duì)軟件領(lǐng)域敞口不足2%，但股價(jià)仍受行業(yè)情緒拖累。據(jù)Wind數(shù)據(jù)，2月19日至23日這三個(gè)交易日，阿波羅全球管理股價(jià)累計(jì)下跌9.04%，KKR跌幅超過11%，黑石股價(jià)更是累計(jì)下跌15.17%。

值得一提的是，私募信貸業(yè)務(wù)帶來的影響或許只是這些機(jī)構(gòu)股價(jià)下跌的原因之一。以黑石為例，該機(jī)構(gòu)去年股價(jià)下跌7.84%，今年以來更是大跌超過20%，不僅受到資產(chǎn)管理板塊整體下跌的拖累，更與美聯(lián)儲(chǔ)政策、公司基本面地緣政治風(fēng)險(xiǎn)、業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)放緩等因素都緊密相關(guān)。

當(dāng)然，藍(lán)鸮資本流動(dòng)性危機(jī)的影響還遠(yuǎn)不止短期股價(jià)下跌。瑞銀2026年私人信貸展望報(bào)告指出，當(dāng)前私人信貸市場(chǎng)正從周期性風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)向結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)，AI驅(qū)動(dòng)的顛覆成為主要威脅，預(yù)計(jì)行業(yè)違約率將上升約200個(gè)基點(diǎn)，其中科技和商業(yè)服務(wù)行業(yè)是風(fēng)險(xiǎn)敞口最大的領(lǐng)域。

而科技和商業(yè)服務(wù)領(lǐng)域，正是不少PE巨頭私募信貸投資的重點(diǎn)板塊。上述報(bào)告還顯示，私人信貸投資組合中25%～35%的資產(chǎn)面臨較高的AI顛覆風(fēng)險(xiǎn)，業(yè)務(wù)發(fā)展公司（BDC）投資組合中科技和商業(yè)服務(wù)占比分別達(dá)24%和30%。

管理逾170億美元資產(chǎn)的信貸投資機(jī)構(gòu)Arini創(chuàng)始人也在近期指出，私募信貸市場(chǎng)近年來迅速擴(kuò)張，規(guī)模已達(dá)1.8萬(wàn)億美元，足以引發(fā)監(jiān)管層重視。

他警告稱，即便AI尚未實(shí)質(zhì)性沖擊軟件行業(yè)，單是市場(chǎng)恐慌就足以推高融資成本，觸發(fā)大規(guī)模違約。當(dāng)前軟件企業(yè)普遍高杠桿運(yùn)營(yíng)，融資高度依賴私募信貸。

有市場(chǎng)人士指出，近期黑石、KKR等PE巨頭的股價(jià)大跌，并非單一由一份假想報(bào)告引發(fā)。本質(zhì)上是報(bào)告所戳中的AI結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)，與私人信貸市場(chǎng)現(xiàn)實(shí)的流動(dòng)性壓力、行業(yè)基本面擔(dān)憂形成共振的結(jié)果。

當(dāng)前，美股市場(chǎng)已開始重新審視AI對(duì)金融和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期影響，同時(shí)對(duì)私人信貸行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)、流動(dòng)性管理提出更高要求。巨頭們的后續(xù)業(yè)務(wù)調(diào)整，或?qū)⒊蔀槭袌?chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。

值得注意的是，城堡證券（Citadel Securities）在一份研究報(bào)告中表示，人工智能的快速擴(kuò)張不太可能引發(fā)大規(guī)模的崗位流失，以此反駁了一份本周廣為流傳、并導(dǎo)致市場(chǎng)波動(dòng)加劇的報(bào)告。2月24日，城堡證券宏觀策略師Frank Flight在報(bào)告中寫道，歷史經(jīng)驗(yàn)表明，“一波又一波的技術(shù)變革并未帶來失控式的指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)，也沒有讓勞動(dòng)力變得多余”。

記者|李蕾

編輯|陳柯名 彭水萍 杜恒峰

校對(duì)|程鵬

封面圖來源：視覺中國(guó)（圖文無(wú)關(guān)）

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