作者| 方喬

編輯| 汪戈伐

失效四天，勝宏科技就打了個(gè)來(lái)回。

2025年8月，勝宏科技首次向港交所遞交主板上市申請(qǐng)。按港交所規(guī)定，招股書(shū)有效期六個(gè)月，今年2月20日到期作廢。不少投資者擔(dān)心IPO就此擱置，但公司2月24日便重新完成申報(bào)，聯(lián)席保薦人仍為摩根大通、中信建投國(guó)際與廣發(fā)證券。

這家2015年登陸深交所創(chuàng)業(yè)板的惠州企業(yè)，目前是全球AI及高性能計(jì)算PCB市占率第一。根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，以2025年一季度收入規(guī)模計(jì)，勝宏在AI及高性能算力PCB領(lǐng)域排名全球首位。此次若順利推進(jìn)，公司將形成“A+H”格局，境內(nèi)外融資渠道同步打通。

不過(guò)，二次遞表前后，勝宏A股股價(jià)自2025年9月高點(diǎn)355元持續(xù)震蕩，截至2026年2月25日收?qǐng)?bào)292.58元，市值約2553億元，跌幅超過(guò)17%。業(yè)績(jī)預(yù)期落差與經(jīng)營(yíng)層面的潛在隱患，正讓市場(chǎng)對(duì)這家公司的看法趨于分歧。

勝宏科技走到今天，離不開(kāi)創(chuàng)始人陳濤在關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)上的幾次判斷。陳濤1972年生于甘肅隴南，退伍后在新疆做體制內(nèi)工作。1995年出差廣東，看到珠三角制造業(yè)熱潮后，次年辭職南下，進(jìn)入惠州一家臺(tái)資PCB廠從銷(xiāo)售做起。

2003年，其創(chuàng)辦勝華電子，2006年另立門(mén)戶成立勝宏科技，為籌建資金將勝華股權(quán)全部拿去質(zhì)押。

2017年是個(gè)分水嶺，行業(yè)低迷期，陳濤反向押注十余億擴(kuò)產(chǎn)，戰(zhàn)略重心轉(zhuǎn)向新能源汽車(chē)與AI。2019年前后又單獨(dú)成立HDI事業(yè)部，提前布局高密度互連板市場(chǎng)，彼時(shí)AI服務(wù)器需求尚未集中釋放。

這幾步判斷最終寫(xiě)進(jìn)了財(cái)報(bào)，根據(jù)港股招股書(shū)，勝宏2022年至2024年?duì)I收分別為78.85億、79.31億、107.31億元，2025年前三季度營(yíng)收同比增長(zhǎng)83.4%至141.17億元，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)324.38%至32.45億元。

毛利率從2022年的18.15%升至2025年前三季度的35.85%，HDI產(chǎn)品毛利率高達(dá)45.0%。公司預(yù)計(jì)2025年全年歸母凈利潤(rùn)在41.6億至45.6億元之間，而2023年全年這一數(shù)字還不到12億元。

客戶名單同樣說(shuō)明問(wèn)題，英偉達(dá)、AMD、英特爾、微軟、亞馬遜、谷歌均在勝宏供應(yīng)商名冊(cè)上。據(jù)多家媒體報(bào)道，英偉達(dá)AI服務(wù)器所用PCB中約七成來(lái)自勝宏。

2025年5月，黃仁勛在臺(tái)北宴請(qǐng)核心供應(yīng)鏈伙伴，陳濤是在場(chǎng)極少數(shù)的大陸企業(yè)家之一。根據(jù)《2025胡潤(rùn)百富榜》，陳濤夫婦當(dāng)年財(cái)富增加約560億元，躋身惠州首富。

勝宏選擇此時(shí)赴港，有其現(xiàn)實(shí)考量。需求層面，行業(yè)曲線仍在向上。根據(jù)Prismark數(shù)據(jù)，2024年中國(guó)PCB產(chǎn)值約412億美元，占全球56%。未來(lái)五年，AI服務(wù)器相關(guān)HDI年均復(fù)合增速預(yù)計(jì)達(dá)19.1%，AI相關(guān)18層及以上PCB板年復(fù)合增速有望達(dá)20.6%。

全球主要云計(jì)算廠商資本開(kāi)支持續(xù)擴(kuò)張，預(yù)計(jì)2026年合計(jì)達(dá)6000億美元，AI服務(wù)器出貨量到2028年有望超過(guò)330萬(wàn)臺(tái)。

公司自身擴(kuò)張動(dòng)作也在加速，2025年前三季度在建工程余額達(dá)35.48億元。越南HDI工廠規(guī)劃投入18.15億元，泰國(guó)高多層板項(xiàng)目規(guī)劃投入14.02億元，2025年10月完成的定增募資凈額18.76億元主要用于上述項(xiàng)目。

按公司測(cè)算，2029年各項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后新增產(chǎn)能有望額外帶來(lái)75億至100億元年收入。港股融資正是這套擴(kuò)張計(jì)劃的重要資金來(lái)源。

然而招股書(shū)里有幾處細(xì)節(jié)值得留意，收入來(lái)源高度集中于少數(shù)大客戶是最直接的風(fēng)險(xiǎn)。AI賽道訂單向頭部廠商聚攏有其邏輯，但一旦某個(gè)核心客戶調(diào)整采購(gòu)比例或引入備用供應(yīng)商，沖擊將是即時(shí)且顯著的。

資金層面，2025年前三季度應(yīng)收賬款及應(yīng)收票據(jù)同比增長(zhǎng)74.69%，存貨同比增長(zhǎng)60.08%，雖低于83.4%的營(yíng)收增速，經(jīng)營(yíng)質(zhì)量尚屬穩(wěn)健，但疊加海外建廠的持續(xù)資本投入，財(cái)務(wù)彈性實(shí)際上在收窄。

市場(chǎng)已有所反應(yīng)，部分機(jī)構(gòu)此前預(yù)期2025年全年利潤(rùn)可達(dá)50億元以上，但公司預(yù)告上限為45.6億元，加上第三季度凈利潤(rùn)環(huán)比下滑近10%，落差讓一批持倉(cāng)資金提前離場(chǎng)，這也是股價(jià)自高點(diǎn)持續(xù)回落的直接原因。

行業(yè)邏輯沒(méi)有問(wèn)題，技術(shù)積累也是真實(shí)的。但能否消化海外新增產(chǎn)能、降低大客戶依賴、在高增長(zhǎng)期同步加大研發(fā)投入，這幾個(gè)問(wèn)題的答案，才是判斷勝宏長(zhǎng)期走向的關(guān)鍵。

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