撰文| 郝 鑫

編輯| 吳先之

上市52天后，MiniMax交出了IPO后的首份成績單。

整體來看，2025年MiniMax收入7903.8萬美元，較去年同比增長158.9%。剔除掉股份支付、金融負債公允價值變動和上市開支這些項目后，經調整凈虧損2.51億美元，較去年同期虧損擴大了2.7%。

如果用一個主題詞來描述MiniMax的2025年，那可能是“效率”。財報里的幾個關鍵數據，反映了去年MiniMax提效的任務主線。

銷售及分銷開支4036.9萬美元，較去年同期減少40.3%，印證了MiniMax曾提到的“放棄C端DAU流量指標”。研發(fā)費用2.53億美元，較去年同期增長33.8%，遠低于收入增長幅度，說明是研發(fā)具有回報比，有效研發(fā)的每分錢都花在了刀刃上。

毛利的增幅也超越了收入增長，較去年同比增長437.2%。毛利率相比去年，實現(xiàn)翻倍提升。

而這一切都要歸功于，由模型性能提升和Token用量指數級增長，由此帶來了一系列的連鎖反應。

昨晚，首次出席電話業(yè)績會的閆俊杰，全中文交談，言語偶有磕絆，略帶著一些緊張。面對MiniMax未來走向何方，卻十分篤定，“從大模型公司，向AI時代的平臺型公司邁進”。

閆俊杰提出了一個計算公式：AI時代平臺公司的價值≈智能密度× Token吞吐量。

這個公式本質上定義了一種全新的價值結算體系，既顛覆了互聯(lián)網時代的公司價值評估邏輯，也在為其瞄定價值坐標。

MiniMax三部曲

一路走來，MiniMax經歷了三部曲，分別是AI原生應用、大模型廠商再到未來的AI平臺。

在起步階段，MiniMax以主打情感陪伴的AI應用產品Talkie/星野，打入到了市場中。

AI應用在初期，為MiniMax獲取了流量關注和品牌知名度。彼時，大家對這家公司的初印象便是，區(qū)別于ChatGP的新形式應用，且在C端迅速積累起可觀用戶規(guī)模的國內玩家。

從招股書來看，正是C端的AI應用撐起了MiniMax的估值。2024年MiniMax總收入3052萬美元，To C產品收入占了71.5%。該階段的Talkie/星野是營收主力，收入為1946萬美元，營收占比高達63.7%。

來到2025年前三季度，AI應用產品占總收入比重仍高達71.1%，海螺AI成為了增長的第二曲線，收入增長至1746萬美元，占總營收的32.6%。

在MiniMax上市前，營收的爆發(fā)式增長大部分要歸功于C端的AI應用。但一個不可忽視的事實是，To C賠本賺吆喝，而To B才是實打實的“現(xiàn)金?！薄?/p>

從2023年到2025年前九個月，AI原生產品的毛利率從-380.2%的嚴重虧損，一路攀升到4.7%。C端產品不再純粹燒錢拉新，開始具備自我造血能力。這對于依賴C端流量起家的MiniMax來說，是跑通商業(yè)模型的第一步。

相較而言，To B側業(yè)務收入的表現(xiàn)一直很穩(wěn)健，毛利率維持在70%到75%左右，成為了公司的利潤穩(wěn)壓器。

結合2025全年財報來看，決定MiniMax從大模型廠商走向AI平臺公司的轉折點，發(fā)生在2025年Q4。

在Q4的加持下，AI原生產品收入營收占比從去年的71.4%降至67.2%。同時，開放平臺及其他基于AI的企業(yè)服務收入，營收占比也從去年的28.6%增長至32.8%。

To B收入占比的提升，說明MiniMax不再只追求C端產品的用戶活躍度，而是通過向企業(yè)客戶輸出模型能力、解決方案來獲取穩(wěn)定現(xiàn)金流，這是一種更務實的商業(yè)化路徑。

至此，從大模型廠商到AI平臺型公司的路徑顯示，MiniMax初步結束了燒錢換增長的階段。

大模型廠商的核心盈利模式是通過API或基礎模型賺錢，或靠C端應用吸引流量。而AI平臺公司既擁有自營的原生產品，又擁有高毛利的B端服務平臺。

Q4的數據證明了，MiniMax試圖在探索一條“高低搭配”的生存法則：低毛利的AI原生應用產品，負責搶占市場、積累用戶數據和迭代模型能力；高毛利業(yè)務的B端服務，負責賺錢養(yǎng)活公司、覆蓋高昂的研發(fā)和算力成本。

平臺，有什么不同？

閆俊杰在過往的發(fā)言中一直在強調一個詞——獨特。對應到MiniMax的發(fā)展過程，是不斷地做取舍。

MiniMax有三個明顯的堅持方向。第一堅持全模態(tài)的研發(fā)，包括語言、視頻、語音、音樂等主要模態(tài)。

閆俊杰在財報會上表示，第一個階段是通過技術積累，把每個模態(tài)都做出來，都能單獨跑通。第二步是目前所正在經歷的階段，在跑通的基礎上，把模態(tài)盡可能地整合在一起，形成新的突破。新的成果將會體現(xiàn)在今年下半年推出的M3模型系列和海螺3系列。

第二是堅持全球化，從第一款產品Talkie即是如此。一開始便出海的決定，不僅讓MiniMax躲過了直面自大廠的挑戰(zhàn)，也讓其模型和產品在海外積累起了知名度，在開源的助推之下，拉動Token消費和商業(yè)化變現(xiàn)。2025年財報顯示，MiniMax營收中超過70%收入，來自國際市場。

第三個堅持是追求性價比，最突出體現(xiàn)就是大模型在效果、價格和速度上的平衡。這一點在大模型訓練中也有凸顯，MiniMax傾向于簡單的架構和算法，去解決極致的問題。閆俊杰也提到，去年主要尋求訓練的效率，今年將會轉向追求更高的研發(fā)效率和模型迭代效率。

選擇是取舍的一種形態(tài)，而另一種表現(xiàn)形式則是拒絕。例如，不做移動端的通用型個人助手，不在投流營銷上過多消耗。

MiniMax要轉型為AI平臺公司的口號，實際在重新定義AI時代的價值范式。

互聯(lián)網平臺的核心邏輯是連接和匹配。其價值在于降低信息不對稱，提高交易效率。

這里面有幾個核心的決定因素，網絡效應、規(guī)模效應和數據壁壘。落實到具體指標，看什么？用戶的MAU/DAU、每個用戶的收入和平臺的貨幣化率，本質上是關于流量的生意。

當AI時代的最小單位變?yōu)門oken后，AI的內生邏輯成為了智能的生成與分發(fā)。

閆俊杰認為，AI時代平臺公司的價值≈智能密度×Token吞吐量

智能密度是平臺能力的上限，決定了能解決多復雜的問題。開發(fā)者生態(tài)是平臺能力的廣度，基于平臺開發(fā)Agent和應用，將智能注入各行各業(yè)，是抬高Token吞吐量的核心力量。

互聯(lián)網通過流量，來實現(xiàn)規(guī)模效應，攤薄成本。AI時代則體現(xiàn)為“數據-模型-體驗”，用戶越多，產生的數據反饋越多，模型迭代更快、智能密度更高，以此來吸引更多開發(fā)者和客戶，從而實現(xiàn)更大的Token吞吐量。

這意味著，流量的計算方式將不再是核心。AI公司的財報里，日均Token調用量、算力消耗量成為了更有潛力的指標。

當在財報電話會上，不再只談流量，而是能清晰地闡述智能提升，如何帶來API調用量的增長，以及Token成本下降如何引起更廣泛的商業(yè)化落地時，也許才到了證明AI平臺公司的時刻。

Token的杠桿效應

MiniMax和大模型創(chuàng)業(yè)公司的紅利，來自智能速度提升帶來的時間窗口，Token則是加之于身的最大杠桿。

OpenClaw的熱度，從春節(jié)延續(xù)至今。

大廠方面，阿里云通義實驗室推出了個人智能體工作臺CoPaw，主打“本地+云端”統(tǒng)一體驗和多頻道對話。而百度智能云推出OpenClaw一鍵部署服務。春節(jié)前夕，百度App也正式支持一鍵調用OpenClaw，用戶在百度智能云完成部署后，通過搜索框或消息中心即可調用。

創(chuàng)企一側，月之暗面和MiniMax分別推出了桌面端Claw產品。這些產品功能大同小異，一方面降低了部署的門檻，另一方面支持打通最常使用的辦公軟件。

MiniMax和月之暗面，在這波“龍蝦潮”中初嘗紅利，直接拉動付費用戶群體增長。

MiniMax電話業(yè)績會透露，M2系列文本模型在2026年2月的平均單日Token消耗量，已增長至2025年12月的6倍多，其中來自編程套餐的Token消耗量增長超過10倍。這體現(xiàn)在2026年一季度報表中，將非?？捎^。

閆俊杰認為OpenClaw，“是一個長期趨勢的開端，而非一次性的短期紅利”。不過，行業(yè)的增長并非簡單的線性外推，而是呈現(xiàn)出階梯式的形態(tài)。

在這種階梯式增長的格局下，要想能抓住每次行業(yè)演進中的機會，核心在于對智能迭代本質的理解，基于此提前布局研發(fā)資源，并且清晰定義每一代模型。

閆俊杰預判了三個富有增長性的場景，被其稱之為“超級PMF”。

AI編程將迎來L4至L5級別的智能，AI將從“工具”走向“同事級”協(xié)作；各職業(yè)的workspace辦公場景，是一個覆蓋范圍更廣，市場空間更大的場景，會比編程更加復雜；AI創(chuàng)作工具將能夠生成“直出可交付”的中長內容，甚至出現(xiàn)流式、實時輸出的新形態(tài)。

按照上面的預判，有兩個事情非常清晰，Token量級可能出現(xiàn)1-2個數量級的增長；春節(jié)期間的大考僅是暫告一段落，今年還會上演繼續(xù)上演模型卡位之戰(zhàn)。

全模態(tài)的融合值得期待，意味著模型對世界的理解，將從盲人摸象走向通感認知。每一次交互的智能含金量，相較之前都會有明顯提升。

當模型能夠同時處理視頻、音樂等高信息密度模態(tài)時，單位時間內的數據吞吐量將指數級增長。畢竟，一個視頻Token量要遠超普通文本。屆時，開發(fā)者和創(chuàng)作者基于全模態(tài)能力構建應用，能夠進一步拉高日均Token調用量。

MiniMax率先握緊了定義AI的“麥克風”。

接下來，難題留給了智譜、月之暗面、階躍星辰們。

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