全國(guó)政協(xié)十四屆四次會(huì)議于3月4日在北京開幕。本次會(huì)議上，全國(guó)政協(xié)委員、中泰證券股份有限公司總經(jīng)理馮藝東帶來了他對(duì)資本市場(chǎng)若干問題的思考，其中對(duì)進(jìn)一步完善上市公司并購(gòu)重組提出了他的看法。

近年來，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化升級(jí)，上市公司并購(gòu)重組在資源整合、產(chǎn)業(yè)升級(jí)和培育新質(zhì)生產(chǎn)力中的作用愈發(fā)凸顯。證券監(jiān)管部門陸續(xù)出臺(tái)多項(xiàng)政策，持續(xù)釋放改革紅利，并購(gòu)重組市場(chǎng)整體活躍度顯著提升。

根據(jù)Wind統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2025年，A股上市公司共開展并購(gòu)重組4801次，并購(gòu)金額約2.97萬億元，較2024年分別同比增長(zhǎng)5.45%和16.68%。

然而，在市場(chǎng)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大的同時(shí)，實(shí)操層面的問題逐漸暴露。馮藝東指出，當(dāng)前上市公司并購(gòu)重組仍存在審核周期偏長(zhǎng)、部分重組質(zhì)效偏低、支付方式較為單一、“忽悠式并購(gòu)”風(fēng)險(xiǎn)等問題。如何推動(dòng)并購(gòu)重組從“做大規(guī)?！鞭D(zhuǎn)向“做優(yōu)質(zhì)量”，成為市場(chǎng)各方關(guān)注的焦點(diǎn)。

全國(guó)政協(xié)委員、中泰證券股份有限公司總經(jīng)理馮藝東/受訪者供圖

推動(dòng)并購(gòu)重組提速增效

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：你提到上市公司并購(gòu)周期相對(duì)較長(zhǎng)，具體表現(xiàn)在哪些方面？在優(yōu)化審核機(jī)制方面，你有哪些具體建議？

馮藝東：盡管監(jiān)管層已經(jīng)推出了“簡(jiǎn)易審核”“小額快速”“綠色通道”等便利化措施，但從實(shí)際運(yùn)行看，這些政策的門檻相對(duì)較高，大多數(shù)普通并購(gòu)項(xiàng)目仍需要經(jīng)歷較長(zhǎng)的審核流程。2025年已審結(jié)的上市公司并購(gòu)重組事件中，從受理到審結(jié)的平均審核周期為171天，最長(zhǎng)為546天。這對(duì)企業(yè)尤其是處于產(chǎn)業(yè)窗口期的項(xiàng)目而言，可能會(huì)錯(cuò)失市場(chǎng)機(jī)遇。

為此，我建議優(yōu)化審核流程，提高并購(gòu)重組效率。一是進(jìn)一步擴(kuò)大“簡(jiǎn)易審核”程序的適用范圍。除優(yōu)質(zhì)大市值公司外，可考慮將政策紅利延伸至產(chǎn)業(yè)鏈上下游整合、專精特新企業(yè)并購(gòu)等符合國(guó)家戰(zhàn)略導(dǎo)向的交易類型。

二是細(xì)化“綠色通道”審核機(jī)制標(biāo)準(zhǔn)。目前“綠色通道”為導(dǎo)向性政策，建議比照“簡(jiǎn)易審核”程序制定實(shí)施細(xì)則，可按照上市公司和標(biāo)的所屬行業(yè)、所處板塊、并購(gòu)規(guī)模等出臺(tái)具體的審核流程和量化標(biāo)準(zhǔn)，提高政策實(shí)施效果。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：除了效率問題，你如何看待部分并購(gòu)重組“質(zhì)效偏低”的現(xiàn)象？哪些措施可以用來提高并購(gòu)質(zhì)量？

馮藝東：部分上市公司并購(gòu)重組后營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)不升反降。2023年已完成的1554家上市公司并購(gòu)重組中，2024年分別有713家出現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入下滑、857家出現(xiàn)凈利潤(rùn)下滑。此外，部分并購(gòu)事件中出現(xiàn)標(biāo)的公司對(duì)賭期內(nèi)或期滿后業(yè)績(jī)“變臉”以及財(cái)務(wù)造假，嚴(yán)重?fù)p害了上市公司和投資者利益。

對(duì)此，我認(rèn)為應(yīng)完善并購(gòu)交易監(jiān)管體系，提高并購(gòu)重組質(zhì)量。一是完善業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)和信息披露要求。將產(chǎn)品研發(fā)、業(yè)務(wù)整合、核心人員留存等非財(cái)務(wù)指標(biāo)納入業(yè)績(jī)承諾指標(biāo)體系。目前標(biāo)的公司僅披露年度審計(jì)報(bào)告，建議在業(yè)績(jī)承諾期限內(nèi)，增加對(duì)標(biāo)的公司重大財(cái)務(wù)信息、重大事項(xiàng)進(jìn)展、核心人員變動(dòng)等信息的披露要求。

二是建立并購(gòu)整合效果長(zhǎng)期跟蹤與評(píng)價(jià)機(jī)制。由地方金融局、證監(jiān)局聯(lián)合對(duì)本地上市公司重大并購(gòu)項(xiàng)目后一段時(shí)間的整合效果進(jìn)行跟蹤評(píng)估，提供必要的協(xié)調(diào)服務(wù)，并將并購(gòu)整合成效納入上市公司高質(zhì)量發(fā)展評(píng)價(jià)體系。

豐富支付工具與強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)防控

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：在并購(gòu)支付方式方面，當(dāng)前市場(chǎng)存在哪些結(jié)構(gòu)性問題？為什么有必要推廣多元化支付工具？

馮藝東：目前，上市公司并購(gòu)支付方式較為單一，以現(xiàn)金為主，股權(quán)和債權(quán)支付的比例偏低。2025年，4801起并購(gòu)事件中涉及現(xiàn)金支付的有3808起，而涉及股權(quán)支付的事件僅199起、占比為4.14%，涉及債券/債權(quán)支付的事件僅91起、占比為1.90%。這種結(jié)構(gòu)一方面加大了企業(yè)資金壓力，另一方面也限制了資本工具在資源配置中的功能發(fā)揮。

我認(rèn)為推廣多元化支付工具可以緩解上市公司資金壓力。為此，我建議健全債權(quán)支付支持體系，進(jìn)一步擴(kuò)大并購(gòu)貸款的試點(diǎn)范圍，在全國(guó)范圍內(nèi)推動(dòng)商業(yè)銀行發(fā)展專項(xiàng)并購(gòu)貸款產(chǎn)品；支持符合條件的企業(yè)發(fā)行并購(gòu)債券，以及以標(biāo)的資產(chǎn)未來收益為支持的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。

此外，建議大力發(fā)展并購(gòu)基金，鼓勵(lì)國(guó)家及地方層級(jí)的引導(dǎo)基金設(shè)立并購(gòu)主題子基金，引導(dǎo)社會(huì)資本投向重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)的整合升級(jí)；建立并購(gòu)標(biāo)的項(xiàng)目庫(kù)與信息平臺(tái)，動(dòng)態(tài)梳理和發(fā)布各產(chǎn)業(yè)鏈中具有并購(gòu)價(jià)值的標(biāo)的項(xiàng)目信息，提高交易效率。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：你如何看待近年來市場(chǎng)上出現(xiàn)“忽悠式并購(gòu)”等問題？你認(rèn)為如何從制度上防范這類風(fēng)險(xiǎn)？

馮藝東：近年來，個(gè)別上市公司借發(fā)展“第二增長(zhǎng)曲線”的名義，披露缺乏合理商業(yè)邏輯的重組預(yù)案，后續(xù)重組方案未能實(shí)施，引發(fā)股價(jià)大幅波動(dòng)，大股東趁機(jī)高位減持，給中小投資者造成重大損失。

我建議強(qiáng)化并購(gòu)重組風(fēng)險(xiǎn)防控，保護(hù)中小投資者利益。一是在“事前”強(qiáng)化信息披露。嚴(yán)格要求上市公司在預(yù)案中詳細(xì)披露跨界并購(gòu)的“必要性、合理性及可行性”，特別是對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)所在行業(yè)的理解、后續(xù)整合管理能力的評(píng)估以及潛在風(fēng)險(xiǎn)的應(yīng)對(duì)預(yù)案，使投資者能夠獲取信息進(jìn)行價(jià)值判斷。

二是在“事后”加強(qiáng)對(duì)“終止重組”項(xiàng)目的回溯監(jiān)管與違規(guī)懲戒。建立并嚴(yán)格執(zhí)行回溯核查機(jī)制，重點(diǎn)分析其停牌期間及前后的股價(jià)異動(dòng)、內(nèi)幕信息管理和重要股東減持情況。若發(fā)現(xiàn)存在利用重組信息炒作股價(jià)、配合減持套現(xiàn)等損害投資者利益的違規(guī)違法線索，依法從嚴(yán)從快查處。

（作者 王惠）

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王惠

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