原“中國私募股權(quán)投資”

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• 來源：PE星球
• （ID：PE-China）
• 文：韋亞軍

攝影：Bob

別只看數(shù)字，要看哪些方面與自身切實相關(guān)。

近日，在十四屆全國人大四次會議經(jīng)濟主題記者會上，國家發(fā)展和改革委員會主任鄭柵潔宣布了一項重磅政策：今年將會同財政部、人民銀行等部門設(shè)立國家級并購基金，預(yù)計引導(dǎo)撬動各類資金規(guī)模超過1萬億元。

這一決策標志著中國創(chuàng)投行業(yè)退出機制從"IPO依賴癥"向"并購主導(dǎo)型"的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，也是對2015-2016年"雙創(chuàng)"浪潮遺留的萬億級存量資產(chǎn)的一次系統(tǒng)性紓解。

- 壹 -

精準狙擊一級市場"堰塞湖"

頂層設(shè)計的三重維度

國家級并購基金的設(shè)立并非孤立政策，而是與2024年7月成立的國家創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金（注冊資本1000億元）形成"雙創(chuàng)"——前者專注"投早投小投硬科技"，后者主攻"存量退出與產(chǎn)業(yè)整合"。

兩者共同構(gòu)成覆蓋創(chuàng)投全生命周期的國家級資本矩陣。

圖1 制圖：PE星球

目標直指行業(yè)痛點

鄭柵潔明確指出，該基金旨在"進一步暢通創(chuàng)業(yè)投資退出渠道，提高創(chuàng)業(yè)資本周轉(zhuǎn)效率"。這一表述精準擊中當前一級市場的核心病灶：

1、退出堰塞湖：2015-2016年"雙創(chuàng)"高峰期設(shè)立的基金普遍進入7-10年清算期，存量項目超10萬個，估值超萬億，但IPO通道收窄導(dǎo)致退出積壓；

2、路徑單一化：過去過度依賴IPO退出，2023-2024年A股IPO數(shù)量較2021年下降超60%，并購?fù)顺稣急炔蛔?0%（美國市場并購?fù)顺稣急瘸?0%）；

3、資金周轉(zhuǎn)率低：創(chuàng)投基金平均退出周期從5年延長至8-10年，IRR（內(nèi)部收益率）中位數(shù)下降至不足15%。

跨部委協(xié)同機制

基金由國家發(fā)改委、財政部、人民銀行三部委聯(lián)合設(shè)立，這一架構(gòu)設(shè)計意味深長：

發(fā)改委：負責產(chǎn)業(yè)導(dǎo)向與項目篩選，確保并購符合國家戰(zhàn)略（如半導(dǎo)體、AI、新能源）;

財政部：提供資本金注入與稅收優(yōu)惠，可能參照國家大基金三期模式（注冊資本3440億元，由財政部、六大國有商業(yè)銀行等出資）;

人民銀行：通過再貸款、定向降準等工具提供流動性支持，降低并購融資成本.

投資方向與賽道聚焦

結(jié)合政策表述與地方實踐，基金可能將重點布局的行業(yè)與方向：

1、半導(dǎo)體與集成電路：延續(xù)國家大基金三期（注冊資本3440億元）的投資邏輯，通過并購整合解決"卡脖子"環(huán)節(jié)；案例包括大基金三期通過華芯鼎新、國投集新已投資拓荊鍵科（4.5億元）、安捷利美維（4.75億元）、長飛石英等。

2、人工智能與智算中心：北京已設(shè)立300億元"京國創(chuàng)智算并購基金"，國家級基金或?qū)⒏M

3、生物醫(yī)藥：上海國資并購基金矩陣重點布局，涉及創(chuàng)新藥、醫(yī)療器械整合

4、新能源與高端裝備：寧德時代、比亞迪等產(chǎn)業(yè)鏈并購需求旺盛

5、傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)升級：鋼鐵、化工、紡織等行業(yè)的橫向整合與智能化改造

- 貳 -

從"上海矩陣"到"北京智算"

國家級并購基金的設(shè)立，也算是對地方成功經(jīng)驗的制度化升級。2024-2025年，地方政府已發(fā)起多支百億級并購基金，形成可供復(fù)制的"政策-資本-產(chǎn)業(yè)"閉環(huán)。

上海模式：500億元，國資并購基金矩陣

2025年3月，上海市國資委發(fā)布國資并購基金矩陣，總規(guī)模500億元以上：

發(fā)起主體：市屬國有龍頭企業(yè)（上汽集團、上海電氣等）、金融機構(gòu)（浦發(fā)銀行、國泰君安等）、平臺公司（上海國投、臨港集團等）；

賽道覆蓋：國資國企改革、集成電路、生物醫(yī)藥、高端裝備、民用航空、商業(yè)航天、文旅消費；

運作特點：與上海國際集團、上海國盛集團等國資投資平臺協(xié)同，形成"母基金+直投+并購貸款"的綜合服務(wù)。

北京模式：300億元，智算并購基金

2025年10月，北京市發(fā)布《關(guān)于助力并購重組促進上市公司高質(zhì)量發(fā)展的意見》，僅1個多月后，300億元"北京京國創(chuàng)智算并購基金"注冊成立：

定位：專注人工智能算力基礎(chǔ)設(shè)施并購；

背景：北京擁有全國70%以上的AI算力需求，但算力分散于各企業(yè)，需通過并購整合形成規(guī)模效應(yīng)；

創(chuàng)新點：與北交所聯(lián)動，探索"并購+掛牌"的退出路徑

廣州模式：并購重組十條

2025年4月，廣州市委金融辦發(fā)布"并購重組十條"：

量化目標：到2027年推動60單并購重組案例，打造10家競爭力強的上市公司；

政策工具：設(shè)立并購風險補償資金池、對并購貸款貼息、優(yōu)化跨境并購?fù)鈪R管理；

深圳模式：逾40億，并購基金聯(lián)盟

2025年1月，深證并購基金聯(lián)盟成立，規(guī)模逾40億元的并購基金同步落地：

參與主體：深創(chuàng)投、中信證券、平安資本等本土機構(gòu)；

特色：聚焦硬科技領(lǐng)域的"蛇吞象"式并購，即上市公司收購未上市的"專精特新"企業(yè)。

這些地方實踐為國家級基金提供了關(guān)鍵驗證：

產(chǎn)業(yè)導(dǎo)向：并購需服務(wù)于補鏈強鏈，而非單純財務(wù)套利

國資主導(dǎo)：地方國資平臺作為樞紐，連接政府意志與市場運作

容錯機制：對戰(zhàn)略性并購給予風險補償和考核豁免

- 叁 -

退出生態(tài)的歷史性轉(zhuǎn)向

對創(chuàng)投行業(yè)的直接影響

國家級并購基金的設(shè)立，將從根本上改變一級市場的退出邏輯：

圖2 制圖：PE星球

對上市公司的戰(zhàn)略機遇

對于A股和港股上市公司，國家級并購基金意味著：

資金杠桿：可獲得基金出資作為并購交易的"優(yōu)先級資金"，降低自有現(xiàn)金壓力；

標的篩選：基金已建立項目庫（如國家大基金三期投資的半導(dǎo)體企業(yè)），減少搜尋成本；

估值錨定：基金入股可作為第三方定價參考，緩解并購定價分歧；

政策背書：涉及戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)的并購可獲反壟斷審查綠色通道。

對產(chǎn)業(yè)整合的深層推動

基金將重點推動三類并購：

1、橫向整合：如半導(dǎo)體設(shè)備領(lǐng)域的"北方華創(chuàng)模式"——北方華創(chuàng)通過收購芯源微（涂膠顯影設(shè)備），補全流程解決方案能力；

2、縱向并購：如新能源產(chǎn)業(yè)鏈的"寧德時代模式"——通過并購鎖定鋰礦、正極材料、回收渠道；

3、跨界轉(zhuǎn)型：如傳統(tǒng)制造企業(yè)的"綠通科技模式"——綠通科技斥資5.3億元收購江蘇大摩，切入半導(dǎo)體前道量檢測設(shè)備領(lǐng)域。

- 肆 -

國際比較與歷史鏡鑒

與美國并購基金的差異

圖3 制圖：PE星球

歷史參照：國家大基金三期的并購實踐

國家大基金三期（2024年成立，注冊資本3440億元）已展現(xiàn)出"并購導(dǎo)向"的投資風格：

天遂芯愿案例：大基金三期通過華芯鼎新出資3億元，聯(lián)合芯原股份（出資3.8億元）設(shè)立并購主體，以9.5億元收購逐點半導(dǎo)體（3LCD投影儀主控芯片龍頭，市占率超80%）；

投資邏輯：不追求控股，但通過聯(lián)合產(chǎn)業(yè)龍頭（芯原股份）設(shè)立SPV（特殊目的公司），實現(xiàn)技術(shù)補強（芯原股份IP業(yè)務(wù)+逐點半導(dǎo)體顯示芯片）；

估值控制：9.5億元收購價對應(yīng)逐點半導(dǎo)體的市占率和技術(shù)壁壘，未出現(xiàn)高溢價。

這一模式可能被國家級并購基金復(fù)制：國資出資作為"催化劑"，聯(lián)合產(chǎn)業(yè)方成立并購平臺，收購細分領(lǐng)域龍頭，最終整合至上市公司或形成獨立IPO主體。

- 伍 -

重構(gòu)GP/LP核心競爭力

從"募資競賽"到"整合能力"

10000億級國家級并購基金的設(shè)立，是中國創(chuàng)投行業(yè)從"規(guī)模擴張"向"質(zhì)量提升"轉(zhuǎn)型的標志性事件。

它宣告了"全民PE"時代的終結(jié)——過去依靠關(guān)系募資、靠運氣賭IPO的粗放模式難以為繼；同時開啟了"產(chǎn)業(yè)投行"時代的新篇章——投資人需要具備產(chǎn)業(yè)洞察、整合運營、跨境協(xié)調(diào)的復(fù)合能力。

對于GP（普通合伙人），這意味著核心競爭力的重構(gòu)：從"找項目"轉(zhuǎn)向"造項目"，從"財務(wù)投資"轉(zhuǎn)向"產(chǎn)業(yè)運營"，從"單點退出"轉(zhuǎn)向"生態(tài)布局"。

對于LP（有限合伙人），這提供了參與國家戰(zhàn)略、獲取穩(wěn)定回報的新通道，尤其是保險資金、養(yǎng)老金等長期資本的入市路徑更加清晰。

對于實體經(jīng)濟，這是解決"散小弱"困境、打造世界級企業(yè)的歷史性機遇。當半導(dǎo)體設(shè)備、生物醫(yī)藥、新能源材料等領(lǐng)域的分散產(chǎn)能通過并購整合為巨頭，中國才能真正在全球產(chǎn)業(yè)鏈中掌握話語權(quán)。

正如鄭柵潔所言，這只基金的核心使命是"提高創(chuàng)業(yè)資本周轉(zhuǎn)效率"。

周轉(zhuǎn)效率的提升，不僅關(guān)乎投資回報，更關(guān)乎創(chuàng)新速度——只有讓資本快速從成熟項目中退出、重新注入新賽道，才能形成"科技-產(chǎn)業(yè)-金融"的良性循環(huán)。

在這個意義上，萬億級并購基金不僅是一只金融工具，更是新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展的基礎(chǔ)設(shè)施。