此次與IHH的聯(lián)姻，表面看是國(guó)產(chǎn)高端醫(yī)械在國(guó)際頂級(jí)醫(yī)療市場(chǎng)的又一次插旗，但在深層邏輯中，這更像是一場(chǎng)帶著焦慮感的“深水之躍”——在國(guó)內(nèi)集采常態(tài)化與地緣政治波動(dòng)的雙重夾擊下，邁瑞正試圖通過(guò)從“賣(mài)設(shè)備”到“賣(mài)方案”的驚險(xiǎn)跳躍，去對(duì)沖已經(jīng)隱約可見(jiàn)的增長(zhǎng)天花板。

近日，深圳邁瑞生物醫(yī)療電子股份有限公司（300760.SZ，以下簡(jiǎn)稱“邁瑞醫(yī)療”）宣布與IHH醫(yī)療保健締結(jié)全面戰(zhàn)略合作伙伴關(guān)系。IHH是一家總部位于馬來(lái)西亞吉隆坡的國(guó)際綜合醫(yī)療服務(wù)提供商，成立于2010年，是全球最大的私營(yíng)醫(yī)療集團(tuán)之一。

圖片來(lái)源：邁瑞醫(yī)療官網(wǎng)

作為國(guó)內(nèi)醫(yī)療器械無(wú)可爭(zhēng)議的“一哥”，邁瑞的每一個(gè)動(dòng)作都帶有某種樣板意義。但在最近幾年里，它正在經(jīng)歷其回A上市以來(lái)漫長(zhǎng)的成長(zhǎng)期“陣痛”。

圖片來(lái)源：同花順iFind

此次與IHH的聯(lián)姻，表面看是國(guó)產(chǎn)高端醫(yī)械在國(guó)際頂級(jí)醫(yī)療市場(chǎng)的又一次插旗，但在深層邏輯中，這更像是一場(chǎng)帶著焦慮感的“深水之躍”——在國(guó)內(nèi)集采常態(tài)化與地緣政治波動(dòng)的雙重夾擊下，邁瑞正試圖通過(guò)從“賣(mài)設(shè)備”到“賣(mài)方案”的驚險(xiǎn)跳躍，去對(duì)沖已經(jīng)隱約可見(jiàn)的增長(zhǎng)天花板。

聯(lián)姻IHH，一場(chǎng)“防御性進(jìn)攻”

要理解邁瑞為何如此需要擁抱IHH，必須先審視其身后的“大本營(yíng)”。在過(guò)去近十年的時(shí)間里，邁瑞醫(yī)療始終維持著營(yíng)收與歸母凈利潤(rùn)亮眼的雙增長(zhǎng)，其市盈率一度攀升至50倍以上。然而2025年的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)打破了這種慣性。

根據(jù)邁瑞醫(yī)療披露的2025年前三季度報(bào)告，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入258.34億元，同比下降12.38%；歸母凈利潤(rùn)75.70億元，同比降幅達(dá)到28.83%。雖然第三季度營(yíng)收90.91億元，同比微增1.53%，顯現(xiàn)出反彈跡象，但增收不增利仍有待突破。

數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順iFind

過(guò)去兩年，國(guó)內(nèi)醫(yī)療行業(yè)的整頓進(jìn)入深水區(qū)，公立醫(yī)院的招投標(biāo)節(jié)奏顯著放緩，IVD（體外診斷）領(lǐng)域的集中帶量采購(gòu)逐漸成為市場(chǎng)主流。作為邁瑞營(yíng)收的壓艙石，化學(xué)發(fā)光、生化等業(yè)務(wù)在集采之下都經(jīng)歷了利潤(rùn)結(jié)構(gòu)重塑。盡管邁瑞通過(guò)規(guī)模效應(yīng)保住了市場(chǎng)份額，但毛利率的下滑已無(wú)法避免。

數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順iFind

國(guó)內(nèi)市場(chǎng)已經(jīng)進(jìn)入了存量博弈和政策性溢價(jià)壓縮的階段，對(duì)于邁瑞而言，國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)已經(jīng)從助推器變成了穩(wěn)定器。如果不能在海外高端市場(chǎng)撕開(kāi)口子，其估值邏輯將從成長(zhǎng)股轉(zhuǎn)向價(jià)值股。

在這樣的背景下，與IHH的戰(zhàn)略合作，其分量便顯得不同尋常。IHH醫(yī)療集團(tuán)作為全球規(guī)模最大的私立醫(yī)療集團(tuán)之一，旗下?lián)碛蠱ount Elizabeth（伊麗莎白醫(yī)院）、Gleneagles（鷹閣醫(yī)院）等頂級(jí)品牌，其商業(yè)版圖橫跨亞洲、歐洲與中東。對(duì)于邁瑞而言，這不僅僅是一個(gè)擁有80多家醫(yī)院、超過(guò)1.5萬(wàn)張床位的大客戶，更是一塊進(jìn)入全球頂級(jí)醫(yī)療體系的“敲門(mén)磚”。

新加坡的伊麗莎白醫(yī)院，圖片來(lái)源：IHH官網(wǎng)

長(zhǎng)期以來(lái)，國(guó)產(chǎn)器械出海多以“高性價(jià)比”單品切入中低端市場(chǎng)。但在IHH這種高端私立醫(yī)療體系內(nèi)，單純的低價(jià)并非核心訴求。邁瑞此次提出的全面戰(zhàn)略合作伙伴，核心在于其“設(shè)備+IT+AI”的數(shù)智化方案。

這意味著邁瑞試圖通過(guò)軟件系統(tǒng)將IHH的底層數(shù)據(jù)與硬件設(shè)備深度綁定，這固然提高了客戶粘性，但也意味著研發(fā)成本的持續(xù)高壓。2025年前三季度，邁瑞研發(fā)投入達(dá)26.86億元，占營(yíng)收比重高達(dá)10.40%。在高投入下，這種“全家桶式”的方案輸出能否在文化差異巨大的跨國(guó)機(jī)構(gòu)中產(chǎn)生真正的商業(yè)效率，仍有待觀察。

在全球范圍內(nèi)，公立醫(yī)療采購(gòu)受政策和財(cái)政預(yù)算影響巨大，而以IHH為代表的私立市場(chǎng)則更看重投資回報(bào)率。在國(guó)內(nèi)公立醫(yī)院采購(gòu)處于低谷時(shí)，邁瑞重注國(guó)際私立醫(yī)療巨頭，本質(zhì)上是在進(jìn)行資產(chǎn)配置的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖。

邁瑞的國(guó)際業(yè)務(wù)收入占比年年提高，2025年上半年已首度逼近50%，但隨之而來(lái)的也有全球地緣政治的不確定性。歐盟針對(duì)中國(guó)醫(yī)械的國(guó)際采購(gòu)工具調(diào)查、美國(guó)市場(chǎng)的準(zhǔn)入限制，都像懸在頭頂?shù)倪_(dá)摩克利斯之劍。與馬來(lái)西亞背景的IHH合作，某種程度上也是在尋求更為中立的國(guó)際商業(yè)空間。

數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順iFind

如何維持增長(zhǎng)

中國(guó)制造的“下半場(chǎng)”命題

邁瑞醫(yī)療與IHH的牽手，給中國(guó)整個(gè)高端制造行業(yè)留下了一個(gè)深刻的命題，當(dāng)性價(jià)比紅利耗盡，中國(guó)企業(yè)靠什么在全球高端價(jià)值鏈站穩(wěn)腳跟？

邁瑞醫(yī)療一直維持高研發(fā)投入比，但與老牌跨國(guó)巨頭“GPS”（通用、飛利浦、西門(mén)子）相比，邁瑞在基礎(chǔ)科研和顛覆性技術(shù)上的積累仍顯不足。目前邁瑞的高增長(zhǎng)多來(lái)自于對(duì)現(xiàn)有技術(shù)的工程化改良和渠道滲透，因此其研發(fā)回報(bào)率正在邊際遞減。

數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順iFin

在過(guò)去三年的快速擴(kuò)張中，邁瑞頻繁通過(guò)并購(gòu)來(lái)實(shí)現(xiàn)“補(bǔ)鏈”。從2023年收購(gòu)德國(guó)DiaSys，到2024年以66.5億元溢價(jià)收購(gòu)惠泰醫(yī)療，邁瑞試圖通過(guò)財(cái)務(wù)手段快速切入IVD和心血管領(lǐng)域。然而并購(gòu)過(guò)程中要實(shí)現(xiàn)底層技術(shù)的融合和全球渠道的協(xié)同，其難度遠(yuǎn)超想象。尤其是在心血管等高值耗材領(lǐng)域。邁瑞醫(yī)療大規(guī)模并購(gòu)帶來(lái)的商譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)與整合難度，在2025年的業(yè)績(jī)波動(dòng)中已初現(xiàn)端倪。

從某種意義上說(shuō)，邁瑞正在經(jīng)歷的，是所有國(guó)產(chǎn)替代先行者必經(jīng)的“中年危機(jī)”。于內(nèi)，面對(duì)集采的利潤(rùn)擠壓，需要有更極致的效率和更下沉的市場(chǎng)；于外，面對(duì)品牌認(rèn)知與技術(shù)護(hù)城河，需要有更具前瞻性的并購(gòu)和更具深度的生態(tài)構(gòu)建。

邁瑞與IHH的戰(zhàn)略合作，是其邁向“深水區(qū)”的重要一步。但這僅僅是開(kāi)始。在未來(lái)的全球化進(jìn)程中，邁瑞需要證明的不僅是它能制造出世界一流的監(jiān)護(hù)儀或彩超，更在于它能否在AI醫(yī)療、數(shù)字孿生等下一個(gè)維度的競(jìng)爭(zhēng)中，不再只是一個(gè)跟隨者，而是一個(gè)真正的定義者。

作者 | 肖毅

編輯 | 吳雪

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