《港灣商業(yè)觀察》徐慧靜

無論是倒車時的全景影像，還是高速路上的車道保持輔助，這些智能駕駛功能背后都離不開車載攝像頭的支撐。

2026年1月26日，為全球超半數(shù)主流汽車品牌提供車載光學(xué)解決方案的寧波舜宇智行科技股份有限公司（以下簡稱，舜宇智行）正式向港交所遞交招股書，擬在香港主板上市，聯(lián)席保薦人為中金公司、中信證券。

舜宇智行于2025年11月從舜宇光學(xué)科技(02382.HK)分拆而出，憑借車載相機解決方案貢獻(xiàn)了95%以上的營收。然而，在2023年至2025年9月的報告期內(nèi)，毛利率從35.7%持續(xù)承壓至34.1%，前五大客戶占比近四成，加之海外收入占比從55.1%下滑至43.6%，為其IPO之路增添了不確定性。

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業(yè)績穩(wěn)步增長，毛利率波動下滑

據(jù)招股書及天眼查顯示，舜宇智行是全球領(lǐng)先的車載光學(xué)技術(shù)公司，致力于成為未來智慧出行的關(guān)鍵賦能者。公司專注于提供包括智能感知和智能座艙解決方案在內(nèi)的車載相機解決方案，同時也在持續(xù)豐富產(chǎn)品矩陣，拓展包括激光雷達(dá)、艙內(nèi)投顯系統(tǒng)、智能車燈解決方案等在內(nèi)的其他車載光學(xué)解決方案。

財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2023年、2024年及2025年1-9月（以下簡稱，報告期內(nèi)），公司營業(yè)收入分別為52.62億元、59.89億元和51.46億元，期內(nèi)溢利分別為11.40億元、12.72億元和9.72億元。整體呈現(xiàn)穩(wěn)健增長態(tài)勢。

從收入結(jié)構(gòu)來看，車載相機解決方案是公司的核心業(yè)務(wù)。報告期內(nèi)，該業(yè)務(wù)分別實現(xiàn)收入49.84億元、56.79億元和49.25億元，占總收入的比例分別為94.7%、94.8%和95.7%。

其中，智能感知解決方案收入分別為34.60億元、38.78億元和32.97億元；智能座艙解決方案收入分別為15.24億元、18.01億元和16.28億元。其他車載光學(xué)解決方案（主要包括激光雷達(dá)、艙內(nèi)投影顯示及智能車燈解決方案）收入分別為2.78億元、3.10億元和2.21億元。

與營收增長形成反差的是，毛利率呈現(xiàn)波動趨勢。報告期內(nèi)，公司綜合毛利率分別為35.7%、35.5%和34.1%。其中，智能感知解決方案的毛利率分別為37.7%、36.4%和35.1%；智能座艙解決方案的毛利率分別為31.1%、33.5%和33.5%。

對于毛利率的波動，財經(jīng)人士屈放表示：“從橫向?qū)Ρ葋砜?，舜宇智行毛利率雖呈下行趨勢，但降幅明顯小于行業(yè)平均水平，基本實現(xiàn)了下滑勢頭的有效遏制。這一表現(xiàn)背后，反映出前兩年整車廠對上游供應(yīng)商普遍施加的‘年降’壓力——通過年度議價機制持續(xù)壓縮零部件采購成本，導(dǎo)致整個汽車電子產(chǎn)業(yè)鏈利潤空間被系統(tǒng)性攤薄，舜宇智行亦未能幸免。值得關(guān)注的是，公司正積極培育以激光雷達(dá)、智能車燈為代表的第二增長曲線，試圖通過高附加值產(chǎn)品的放量，對沖傳統(tǒng)車載相機業(yè)務(wù)的價格下行壓力，但其營收占比仍然較低，后續(xù)波動性較大，尚需持續(xù)觀察?！?/p>

招股書披露，公司面臨來自客戶的持續(xù)定價壓力。于往績記錄期間，公司面臨降低產(chǎn)品售價以維持市場份額的壓力。許多現(xiàn)有客戶及目標(biāo)客戶對供應(yīng)商擁有強大的議價能力，原因為彼等為具有強大談判能力及嚴(yán)格產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)的大型企業(yè)，或因市場競爭激烈而面臨將成本削減轉(zhuǎn)嫁給公司的壓力。

此外，新能源汽車市場整體呈價格下降趨勢，加之政府逐步取消對終端消費者的補貼，未來可能對公司產(chǎn)品及服務(wù)的平均售價及毛利率造成重大不利影響。招股書坦言，倘公司日后無法實現(xiàn)充足的生產(chǎn)成本節(jié)降以抵銷價格下降，或未能推出售價或毛利率更高的新產(chǎn)品，則公司的毛利率及盈利能力將受到不利影響。

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客戶集中度近四成，母公司是第一大供應(yīng)商

報告期內(nèi)，公司向最大客戶作出的銷售額分別占收入的14.7%、13.5%及9.1%，而同期五大客戶分別占收入的56.5%、47.7%及38.0%。盡管呈現(xiàn)逐年下降趨勢，但客戶集中度仍維持在不低水平。

招股書指出，公司無法保證現(xiàn)有客戶會為其新車型繼續(xù)采購公司的解決方案，也無法保證其將在公司正在開展或未來的項目中與公司維持合作關(guān)系。盡管公司已與客戶訂立框架采購協(xié)議，但該等協(xié)議通常并無要求彼等購買公司任何特定數(shù)量的解決方案。現(xiàn)有客戶的任何銷售損失可能會對公司的收入造成不利影響。

從地域分布來看，公司收入主要來自中國內(nèi)地及歐洲。報告期內(nèi)，來自中國內(nèi)地的收入分別為23.60億元、31.03億元和29.03億元，占總收入的比例分別為44.9%、51.8%和56.4%；來自歐洲的收入分別為14.48億元、13.28億元和9.57億元，占比分別為27.5%、22.2%和18.6%；來自北美洲的收入分別為7.33億元、7.20億元和5.47億元，占比分別為13.9%、12.0%和10.6%。

值得關(guān)注的是，海外收入占比呈現(xiàn)下降趨勢。報告期內(nèi)，公司自海外產(chǎn)生的總收入分別為29.02億元、28.87億元和22.44億元，分別占同期總收入的55.1%、48.2%和43.6%。招股書指出，此等海外市場面臨經(jīng)濟狀況挑戰(zhàn)及政治與監(jiān)管不確定性，這可能嚴(yán)重阻礙公司的銷售。

屈放認(rèn)為：“海外收入占比下滑，主要受地緣政治緊張及貿(mào)易壁壘升級影響，短期內(nèi)對公司整體業(yè)績形成一定拖累。面對這一局面，舜宇智行正將經(jīng)營重心向國內(nèi)市場傾斜，深耕本土汽車產(chǎn)業(yè)鏈以鞏固基本盤。中長期來看，公司或采取‘跟隨整車出口’的迂回策略——先依托國內(nèi)車企的海外擴張實現(xiàn)產(chǎn)品間接出海，待國際貿(mào)易環(huán)境改善后，再重啟直接海外布局。”

此外，公司可能面臨國際貿(mào)易政策及貿(mào)易保護(hù)措施相關(guān)的風(fēng)險。近年來，國際關(guān)系的復(fù)雜性帶來了新挑戰(zhàn)及持續(xù)的不確定性。各國已宣布計劃實施及/或已實施新的或修改的關(guān)稅。招股書坦言，若公司、供應(yīng)商或其他合作伙伴受到關(guān)稅政策的負(fù)面影響，公司的業(yè)務(wù)、財務(wù)狀況及經(jīng)營業(yè)績可能會惡化。

在采購端，供應(yīng)商集中度同樣值得關(guān)注。報告期內(nèi)，公司向五大供應(yīng)商的采購額分別占總采購額的56.4%、49.0%及49.2%。其中，向最大供應(yīng)商的采購額分別占總采購成本的17.3%、14.2%及12.6%。

值得關(guān)注的是，母公司舜宇光學(xué)科技集團一直是舜宇智行的前五大供應(yīng)商之一，且于2024年度、2025年前三季度躍居為第一大供應(yīng)商。報告期內(nèi)，公司向母公司舜宇光學(xué)科技集團采購金額分別為約4.60億元、4.73億元和3.84億元，分別占總采購成本的16.9%、14.2%和12.6%。公司采購內(nèi)容主要為光學(xué)鏡頭等核心零部件?？紤]到舜宇光學(xué)在車載鏡頭領(lǐng)域的全球壟斷地位（市占率連續(xù)13年全球第一），舜宇智行短期內(nèi)難以在市場上找到同等體量與品質(zhì)的替代供應(yīng)商。

除采購?fù)?，舜宇智行還向舜宇光學(xué)科技及母公司旗下生產(chǎn)汽車精密模具的舜宇精工銷售貨品，2023年及2024年銷售金額分別為9466.4萬元和1.54億元，兩年合計銷售金額近2.5億元。招股書表示，關(guān)聯(lián)交易有助于其借助舜宇光學(xué)科技的全球布局快速響應(yīng)客戶需求、拓展海外市場，但其作為上市主體的獨立運營能力將受到市場重點關(guān)注。

在股權(quán)結(jié)構(gòu)方面，于最后實際可行日期，控股股東（包括舜宇光學(xué)科技、舜宇浙江光學(xué)、舜宇光學(xué)海外、舜享光學(xué)、舜宇光學(xué)、SummitTechnology(HK)及SummitTechnology(BVI)）合共擁有約96.5%股份權(quán)益。于上市完成后（假設(shè)超額配股權(quán)未獲行使），控股股東將繼續(xù)控制合共約一定比例股份。招股書提示，控股股東將能夠?qū)镜氖聞?wù)施加重大影響力，并能顯著影響任何股東決議案的結(jié)果，不論其他股東如何投票?？毓晒蓶|的利益未必與獨立股東的利益一致。

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研發(fā)投入略有波動，遞表前附屬公司分紅超24億

在研發(fā)投入方面，報告期內(nèi)，公司研發(fā)支出分別為4.85億元、5.46億元和4.38億元，分別約占同期收入的9.2%、9.1%和8.5%。公司認(rèn)為，技術(shù)研發(fā)能力為持續(xù)增長的核心驅(qū)動力，研發(fā)實力對開發(fā)新產(chǎn)品至關(guān)重要。持續(xù)的研發(fā)投入使公司能夠快速響應(yīng)汽車行業(yè)不斷變化的需求，保持競爭優(yōu)勢。

截至最后實際可行日期，公司擁有廣泛的全球領(lǐng)先專利組合，共計注冊823項專利，包括543項發(fā)明專利。公司已建立三大技術(shù)平臺，分別為光學(xué)核心技術(shù)創(chuàng)新平臺、光機電算集成應(yīng)用平臺及數(shù)字化制造技術(shù)平臺，共同構(gòu)成公司具備全流程覆蓋能力的全棧集成技術(shù)平臺。

截至同一時期，公司經(jīng)營著兩個位于浙江省余姚市的制造基地，主要專注于車載相機解決方案及其他車載光學(xué)解決方案的生產(chǎn)。此外，公司通過于越南富壽省及越南乂安省戰(zhàn)略性地設(shè)立兩個制造基地的方式擴大全球布局，該兩個基地專注于生產(chǎn)車載相機解決方案產(chǎn)品，主要服務(wù)海外客戶。

報告期內(nèi)，智能感知解決方案的年產(chǎn)能分別為7250萬臺、7820萬臺及6770萬臺；智能座艙解決方案的年產(chǎn)能分別為5890萬套、6910萬套及6620萬套。由于預(yù)期公司業(yè)務(wù)將持續(xù)快速增長，公司計劃進(jìn)一步擴大產(chǎn)能，包括擴建越南的制造基地。

招股書指出，產(chǎn)能擴張計劃將須投入大量資本及人力資源，該投入可能超出公司的初始估計量。公司無法保證生產(chǎn)擴張計劃能夠獲順利地、不被延誤地實施，亦無法保證該計劃在商業(yè)上取得成功。倘擴張導(dǎo)致產(chǎn)能超出業(yè)務(wù)增長，或無法滿足市場對若干產(chǎn)品類別的需求，公司可能會遇到產(chǎn)能利用率低、生產(chǎn)過剩、固定成本增加及利潤率降低的情況。

備受關(guān)注的是，公司遞表前的數(shù)十億分紅。2025年10月至12月，即遞表前三個月，舜宇智行旗下若干附屬公司進(jìn)行了集中大額分紅：2025年10月宣派股息3.37億元，2025年11月宣派股息人民幣20億元，2025年12月宣派股息1.07億元，分紅總額達(dá)24.44億元，是2025年前九個月總利潤的2.5倍。報告期內(nèi)，舜宇智行附屬公司的分紅總額高達(dá)32.85億元，占合并報表凈利潤總額的97.06%，接近100%。

大額分紅直接導(dǎo)致公司現(xiàn)金流大幅收緊。截至2025年9月底，公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物余額為29.95億元；截至2025年11月底，現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物驟降至6.69億元，兩個月內(nèi)現(xiàn)金減少77.66%，營運資金從35.33億元降至18.38億元，減少47.96%。

根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，以2024年出貨量計，舜宇智行的車載相機解決方案業(yè)務(wù)規(guī)模排名全球第一，市場份額相當(dāng)于排名其后的三家競爭對手的市場份額總和；在智能感知與智能座艙領(lǐng)域，以2024年出貨量計，公司是全球最大的智能感知和智能座艙解決方案提供商；公司的車載鏡頭連續(xù)13年全球市占率第一。

然而，公司面臨的市場競爭日趨激烈。招股書指出，公司主要在中國的車載光學(xué)解決方案市場中競爭，該市場的特點是競爭激烈及持續(xù)變化，包括快速的技術(shù)演進(jìn)、新解決方案的頻繁推出、客戶需求的持續(xù)轉(zhuǎn)變以及新行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)及慣例的定期出現(xiàn)。公司亦已擴張至歐洲、亞洲其他地區(qū)及北美洲等境外地區(qū)。

舜宇智行坦言，無法保證能在車載光學(xué)技術(shù)領(lǐng)域保持領(lǐng)先地位。影響競爭的因素包括技術(shù)創(chuàng)新、產(chǎn)品質(zhì)量及安全、產(chǎn)品定價、銷售效率、制造效率、服務(wù)質(zhì)量以及品牌等。部分競爭對手可能擁有更先進(jìn)的技術(shù)、更好的財務(wù)資源或能夠以更低的價格或更優(yōu)惠的付款條款提供產(chǎn)品。（港灣財經(jīng)出品）