文 | 產(chǎn)聯(lián)社CLS

市場的蹺蹺板效應(yīng)，不僅發(fā)生在股債之間，股市內(nèi)部的不同板塊之間也在此長彼消。

2026年以來，科技成長板塊的震蕩回調(diào)，和油氣、黃金、化工等資源板塊的持續(xù)走強(qiáng)，市場熱情的差別如同冰火。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至3月12日，申萬煤炭指數(shù)年內(nèi)漲幅超過27%，石油石化指數(shù)漲逾25%，有色金屬、基礎(chǔ)化工漲幅分別達(dá)17.2%和19.4%，與同期上證指數(shù)4.04%的漲幅形成顯著對比。

這種分化的走勢在美股中也能找到相同的表現(xiàn)。

更令人驚奇的是，中國石油這個(gè)“上古時(shí)代”帶著讖語的“神獸”近期市值一度重回A股第一，徹底點(diǎn)燃了投資者對重資產(chǎn)的熱情。市場新名詞——“HALO”板塊（Heavy Assets, Low Obsolescence，即重資產(chǎn)、低淘汰）橫空出世，成為資金關(guān)注的焦點(diǎn)。

這究竟是短期避險(xiǎn)的權(quán)宜之計(jì)，還是全球資產(chǎn)定價(jià)邏輯的長期重塑？公募排排網(wǎng)最新發(fā)布的問卷調(diào)查結(jié)果顯示，63.16%的公募機(jī)構(gòu)認(rèn)為當(dāng)前“HALO”板塊熱度合理，仍處于理性布局階段。那么，這一輪“HALO”行情背后的邏輯與未來走向是什么樣的呢？

“舊經(jīng)濟(jì)”的新估值

2026年2月24日，高盛發(fā)布重磅報(bào)告《HALO影響力》，指出市場正從追逐“可擴(kuò)張的輕資產(chǎn)”轉(zhuǎn)向獎(jiǎng)勵(lì)“難以復(fù)制的實(shí)體資產(chǎn)”。幾乎同時(shí)，摩根士丹利交易部門構(gòu)建了HALO資產(chǎn)籃子（MSXXHALO），涵蓋材料、公用事業(yè)、鐵路、管道、廢物處理、國防和信號七大結(jié)構(gòu)性支柱。

這一概念迅速在A股市場“出圈”，國聯(lián)基金結(jié)合摩根士丹利編制的HALO指數(shù)及高盛研報(bào)，梳理出幾大核心賽道：[1]

數(shù)據(jù)寶結(jié)合高盛、國金證券等機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)，篩選出了A股HALO題材百強(qiáng)榜。從行業(yè)分布來看，有色金屬板塊入選數(shù)量最多，涵蓋了銅、鋁、鋰、黃金等多種資源類龍頭，如紫金礦業(yè)、中國鋁業(yè)等；緊隨其后的是能源板塊，包括中國石油、中國神華等傳統(tǒng)巨頭。[2]

這些公司的“重資產(chǎn)”特征顯著，中國石油2025年三季報(bào)有形資產(chǎn)超過1.4萬億元，高居A股市場首位；中國移動(dòng)有形資產(chǎn)接近1.25萬億元位居次席。從股價(jià)表現(xiàn)來看，百強(qiáng)榜2024年以來平均股價(jià)漲幅超過100%，中位數(shù)漲幅超過80%，遠(yuǎn)強(qiáng)于各主要指數(shù)同期表現(xiàn)。

有觀點(diǎn)認(rèn)為，HALO題材本質(zhì)是強(qiáng)周期復(fù)蘇，伴隨較大的波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。然而，也有機(jī)構(gòu)強(qiáng)調(diào)，AI等新需求為傳統(tǒng)重資產(chǎn)注入了新動(dòng)能，使其呈現(xiàn)出“老樹新花”的特征，推動(dòng)HALO資產(chǎn)完成了從純“價(jià)值股”向“價(jià)值+成長”雙重屬性標(biāo)的的轉(zhuǎn)變。

緣何崛起？

近期中東地緣沖突升級成為HALO行情的直接催化劑。

2月28日，美國和以色列聯(lián)合對伊朗采取突發(fā)性軍事行動(dòng)，隨后伊朗展開大規(guī)模報(bào)復(fù)襲擊。受此影響，影響全球1/5原油運(yùn)輸?shù)幕魻柲酒澓{可能已經(jīng)處于“實(shí)質(zhì)性”封閉狀態(tài)。3月9日，WTI原油價(jià)格一度上沖至接近120美元/桶。

華西證券在3月12日的資產(chǎn)配置日報(bào)中指出，石油板塊持續(xù)受資金青睞，單日凈流入超45億元，其中原油獨(dú)攬35億元資金。[3]財(cái)信證券認(rèn)為，中東沖突升級預(yù)計(jì)僅影響A股市場短期情緒，不會(huì)改變市場方向，建議關(guān)注地緣沖突概念及“HALO交易”概念。

國信證券最新研報(bào)指出，本輪戰(zhàn)略資源品行情不僅源于短期沖擊催化，更來自供給制約和需求剛性推動(dòng)的價(jià)格中樞抬升。[4]

供給端，長期資本開支不足、資源民族主義抬頭、運(yùn)營風(fēng)險(xiǎn)上升制約戰(zhàn)略資源品供給。2024年全球主要固體礦產(chǎn)勘查投入124.8億美元，已經(jīng)連續(xù)2年下降。2026年2月，津巴布韋暫停鋰原礦及精礦出口，以強(qiáng)制推動(dòng)本土加工。供給約束下，鋁、鈷等工業(yè)金屬持續(xù)處于歷史較低水平，為價(jià)格提供了堅(jiān)實(shí)支撐。

需求端，AI與新能源等產(chǎn)業(yè)浪潮帶來增量需求。根據(jù)標(biāo)普全球預(yù)測，2025-2040年間AI數(shù)據(jù)中心及相關(guān)基礎(chǔ)設(shè)施、能源轉(zhuǎn)型將累計(jì)帶來約900萬噸新增銅需求，年均復(fù)合增速約4.0%。

華西證券觀察到，杠桿資金流入石油和電力，流出科技。融資余額整體規(guī)模自3月以來變化不大，但從申萬一級行業(yè)來看，石油石化和電力設(shè)備的融資凈買入額位居前列，而通信、電子等科技板塊杠桿資金大幅凈流出。這進(jìn)一步印證了當(dāng)前市場對漲價(jià)邏輯和算電協(xié)同的偏好，與2025年持續(xù)流入科技股的格局明顯不同。

興銀基金基金經(jīng)理李浩表示，市場對地緣不確定性和AI泡沫的擔(dān)憂在加劇，導(dǎo)致資金從高估值的輕資產(chǎn)科技股中撤離，轉(zhuǎn)向相對而言具有穩(wěn)定現(xiàn)金流和“稀缺性”的重資產(chǎn)。[5]

市場分歧下的交鋒

公募機(jī)構(gòu)如何看待當(dāng)前熱度？

公募排排網(wǎng)最新發(fā)布的問卷調(diào)查結(jié)果顯示：

- 63.16%的公募機(jī)構(gòu)認(rèn)為當(dāng)前“HALO”板塊熱度合理，仍處于理性布局階段

- 31.58%的機(jī)構(gòu)則認(rèn)為已出現(xiàn)過熱跡象，交易趨于擁擠

- 5.26%的機(jī)構(gòu)認(rèn)為熱度偏低，部分結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)仍待挖掘

針對未來6個(gè)月“HALO”板塊的走勢，調(diào)查結(jié)果顯示：

- 75%的機(jī)構(gòu)認(rèn)為行情將進(jìn)入震蕩分化階段，看好其中優(yōu)質(zhì)標(biāo)的的機(jī)會(huì)

- 12.50%的機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)行情將持續(xù)走強(qiáng)

- 預(yù)判行情將回歸平淡或面臨回調(diào)的機(jī)構(gòu)各占6.25%

近期，圍繞HALO能否成為長期主線，市場出現(xiàn)了明顯的觀點(diǎn)撕裂。

中信證券最新發(fā)布的研報(bào)《海外市場聚光燈——HALO會(huì)是持續(xù)主線嗎？》提出質(zhì)疑，核心觀點(diǎn)認(rèn)為：HALO本質(zhì)上是對低替代風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的一次性生存溢價(jià)重估，難以構(gòu)成長期主線，更多是階段性風(fēng)格輪動(dòng)的體現(xiàn)。在AI沒有明確的新方向時(shí)，HALO值得關(guān)注，但一旦AI擴(kuò)張方向明確，資金會(huì)重新?lián)肀Ц咴鲩L。

與之相對，國金證券策略團(tuán)隊(duì)則堅(jiān)持“實(shí)物即方舟”的觀點(diǎn)。其發(fā)布的《中國即HALO，實(shí)物即方舟》研報(bào)指出：相比于美股，A股營收分布集中于采礦業(yè)、制造業(yè)等不易被AI取代的行業(yè)；大多數(shù)行業(yè)中A股上市公司有形資產(chǎn)占總資產(chǎn)比重往往高于同行業(yè)的美股上市公司。中國企業(yè)在對抗AI顛覆潛在沖擊的能力相對更強(qiáng)。

國金證券進(jìn)一步提出，當(dāng)下世界面對科技挑戰(zhàn)產(chǎn)業(yè)秩序，地區(qū)沖突挑戰(zhàn)全球化秩序，在秩序繁榮期被遺忘的實(shí)物資產(chǎn)將具有系統(tǒng)重要性。

對于市場主線的觀點(diǎn)分歧，從業(yè)人士表示，中信證券說的短線輪動(dòng)，是提醒別追題材；國金證券說的實(shí)物方舟，是抓住底層邏輯。HALO是中期風(fēng)格再平衡，不是短暫輪動(dòng)，但只會(huì)走結(jié)構(gòu)性行情。重點(diǎn)看資源、能源、電力基建、高壁壘公用事業(yè)這些重資產(chǎn)，那些有供給約束、有現(xiàn)金流、有分紅的標(biāo)的，才是這一輪HALO行情的核心。

基金從業(yè)者則認(rèn)為，由于美伊沖突加速了上游周期資產(chǎn)的股價(jià)透支，HALO交易短期或有所波折。從中期維度看，HALO交易反映了市場對AI遠(yuǎn)期悲觀擔(dān)憂進(jìn)行了定價(jià)，但同時(shí)周期制造資產(chǎn)有業(yè)績支撐，因此HALO交易或?qū)⒅饾u分化，市場會(huì)聚焦短期能兌現(xiàn)業(yè)績的標(biāo)的。

如何把握結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)？

前面調(diào)查結(jié)果顯示，當(dāng)前公募機(jī)構(gòu)最看好的HALO方向是算電協(xié)同相關(guān)領(lǐng)域，如AI數(shù)據(jù)中心能源解決方案、電網(wǎng)設(shè)備等，獲得39.13%機(jī)構(gòu)的青睞；能源安全（油氣、綠電等）和資源品（銅、銀等工業(yè)金屬）方向并列第二，各自獲得26.09%機(jī)構(gòu)的支持。

紅土創(chuàng)新基金認(rèn)為，算電協(xié)同是“HALO”邏輯在A股最直接的映射，兼具“需求剛性”與“供給瓶頸”雙重屬性。需求端，AI發(fā)展帶來電力需求激增；供給端，全球電網(wǎng)設(shè)備（如大型變壓器）面臨長達(dá)數(shù)年的交付周期和供應(yīng)缺口，而我國在特高壓、智能電網(wǎng)等領(lǐng)域的技術(shù)領(lǐng)先優(yōu)勢，使A股相關(guān)板塊具備顯著優(yōu)勢。

紅土創(chuàng)新基金提出，未來6個(gè)月HALO投資將進(jìn)入震蕩分化階段，業(yè)績驗(yàn)證將成為關(guān)鍵分水嶺。具備以下特征的“真HALO”資產(chǎn)有望繼續(xù)跑贏：

中信保誠基金提出，布局HALO交易需規(guī)避“盲目跟風(fēng)”，重點(diǎn)關(guān)注三大維度：

1. 結(jié)合市場特點(diǎn)：避免簡單復(fù)制美股邏輯，應(yīng)結(jié)合A股的政策調(diào)控與內(nèi)需修復(fù)特征調(diào)整布局

2. 關(guān)注板塊波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)：HALO資產(chǎn)多為周期股，布局時(shí)需規(guī)避高位追漲

3. 關(guān)注政策與地緣風(fēng)險(xiǎn)：HALO資產(chǎn)受政策與地緣沖突影響較大，需及時(shí)跟蹤調(diào)整倉位

富國基金也提示，部分大宗商品與中間品價(jià)格已處于歷史高位，高價(jià)格往往伴隨高波動(dòng)，需關(guān)注價(jià)格景氣與業(yè)績兌現(xiàn)的錯(cuò)配。

結(jié)語

2026年的資本市場，正在告別單一賽道狂飆的時(shí)代，進(jìn)入多極并存的階段。

國信證券認(rèn)為，盡管短期在地緣局勢和關(guān)稅不確定性影響下，A股或受擾動(dòng)，但從中期維度來看，本輪始于2024年9月的牛市氛圍沒有發(fā)生變化。戰(zhàn)略資源品板塊有望持續(xù)受益于外圍環(huán)境復(fù)雜背景下的安全考量，以及國內(nèi)“反內(nèi)卷”政策落地。

公募機(jī)構(gòu)投研人士指出，一旦美聯(lián)儲(chǔ)開啟超預(yù)期的降息周期，或者AI在應(yīng)用端爆發(fā)出真實(shí)且巨大的現(xiàn)金流，那么聰明的資本便會(huì)迅速抽身，重新?lián)肀切┚邆渲笖?shù)級增長潛力的科技成長主線。

在新舊動(dòng)能交織的市場中，無論是“HALO”還是“AI”，無論是“賣鏟人”還是“淘金客”，構(gòu)建攻守兼?zhèn)涞耐顿Y組合，才能在時(shí)代浪潮中生存下來的，成為最后的贏家。

參考資料：

[2]HALO投資：AI時(shí)代下，重資產(chǎn)低淘汰資產(chǎn)的價(jià)值崛起，國聯(lián)視點(diǎn)

[2]重估中國實(shí)物資產(chǎn)，HALO題材百強(qiáng)榜出爐，證券時(shí)報(bào)網(wǎng)

[3]資產(chǎn)配置日報(bào)：尋求替代，華西證券，劉郁

[4]戰(zhàn)略資源品還有多大空間？，國信證券，吳信坤 楊錦

[5]HALO交易站上風(fēng)口 機(jī)構(gòu)掘金A股確定性機(jī)會(huì)，上海證券報(bào)