作者丨李登軍

出品丨牛刀商業(yè)評論

服裝行業(yè)哀鴻遍野，江南布衣卻逆勢狂歡。

2026 上半財年（2025 年下半年）財報一甩：

營收 33.76 億（+7.0%），歸母凈利潤 6.75 億（+11.9%），直接把股價推上歷史新高。

（圖源：江南布衣 2025/26中期報告）

截止3 月 2 日收盤 21.94 港元 / 股，總市值 117 億港元。

背后最大贏家，是創(chuàng)始人吳健、李琳夫婦。

這對潮汕夫妻合計控股 59.72%，持股市值飆至 70 億港元，而他們的賺錢密碼，說出來簡單到扎心：靠 59 萬會員撐起超 8 成銷售額，把私域流量玩成了“提款機”。

放棄大眾市場，只賺 “審美同頻者” 的錢

2025 年，江南布衣活躍會員從 54 萬增至 59 萬，其中年消費超 5000 元的 “高凈值會員” 就有 34 萬，直接貢獻 49 億零售額，同比多賺 2.2 億。

要知道，服裝行業(yè)普遍會員貢獻率不足 50%，江南布衣能做到 8 成，全靠吳健夫婦早早就布下的 “私域大棋”。

早在 2015 年，別人還在砸錢投廣告時，江南布衣就搞微信電子會員，門店店長化身 “私域運營官”，通過小紅書、線下門店把客戶往微信里導；后來又推出 “不止盒子” 小程序，會員能先試后買、不滿意退貨，硬生生把信任度拉滿。

到 2025 年 7 月，公眾號 210 萬活躍粉絲、抖音 153.5 萬粉、小紅書 14.1 萬粉，全渠道流量在同業(yè)中遙遙領先，線上營收直接飆漲 25.1% 至 7.53 億，占比達 22.3%，反觀線下渠道僅增長 2.68%。

現在，江南布衣喊出 “2026 財年百億零售” 目標，對應營收約 60 億，而僅 2025 年下半年就完成 33.76 億，過半進度在手，中金、民銀國際都喊著 “必達”，吳健夫婦的 70 億身家，眼看著還要往上漲。

江南布衣不是流量玩得溜，而是能把服裝賣出近 70% 的毛利率。

（圖源：江南布衣 2024/25年度報告）

2025 年整體毛利率 65.6%，主品牌 JNBY 更是高達 68.6%，比行業(yè)平均水平高出 20 多個百分點，堪比奢侈品。

這背后是吳健夫婦的 “反常識操作”：主動放棄大眾市場，只服務 “審美同頻的小眾群體”。

江南布衣的設計從來不是主流風格，寬松剪裁、不對稱設計、強調面料質感，自動過濾掉價格敏感型消費者，留下的都是愿意為 “設計感” 買單的忠實粉絲。

這些人不會因為打折才買，也不會盲目跟風，復購率高得驚人，這也是江南布衣不用靠 “年底清倉” 沖業(yè)績，還能保住高毛利的核心原因。

引人注意的是 “全渠道協(xié)同”：

會員在實體店試穿的喜好，會實時同步到線上數字檔案，小程序推精準推薦，“先試后買” 又降低決策門檻，形成 “線下引流 - 私域沉淀 - 線上轉化” 的閉環(huán)。

2025 年，光是存貨共享系統(tǒng)升級就帶來 11.37 億增量零售額，相當于多開了幾十家門店，這就是私域流量的復利效應。

為了穩(wěn)住高毛利，吳健夫婦還在 “動態(tài)調倉”：

旗下品牌表現分化，就果斷關店優(yōu)化，男裝品牌速寫增長乏力，2025 年全年收入同比降 4.6%，直接關 11 家店；而女裝品牌 LESS 增長迅猛，就多開 10 家店，店效直接提升 10.7%。

截至 2025 年末，2163 家門店的店效全線上漲，新興品牌店效更是飆升 18.0%，把資源集中在賺錢的業(yè)務上，毛利自然穩(wěn)如泰山。

百億目標背后是庫存壓頂與品牌增長失衡

但牛刀翻閱財報才發(fā)現，江南布衣的 “百億狂歡” 背后，藏著兩個雷，稍有不慎就可能翻車：

第一顆雷：庫存周轉天數飆至 161 天，備貨壓力山大

2025 年末，江南布衣庫存達 9.22 億元，同比增長 29.5%，庫存周轉天數從 156 天增至 161 天，主要是 2024 年秋冬庫存和備貨增加，再加上高溫、春節(jié)提前影響售罄率，存貨消化壓力陡增。

要知道，服裝行業(yè)庫存周轉天數通常在 120 天以內，超過 150 天就有減值風險。

江南布衣現在靠著高現金流（2025 年經營現金流 11.33 億）還能扛，但如果后續(xù)終端銷售不及預期，庫存積壓會直接侵蝕利潤，高毛利也撐不住。

第二顆雷：品牌增長失衡，新興品牌增速 “斷崖式下滑”

江南布衣的營收基本靠主品牌 JNBY 撐著。

江南布衣為了 “百億目標”，今年 1 月配售 2.73% 股份，募集 2.73 億港元，50% 要砸研發(fā)、40% 用于品牌發(fā)展。

可翻看歷史數據，2024 財年研發(fā)費用僅 1.95 億元，占營收比例 3.7%，在服裝行業(yè)不算高，而且主要集中在設計層面，沒有真正的技術壁壘。

如果新興品牌接不上力，主品牌增長放緩，百億目標很可能變成 “鏡花水月”。

這次配售募資砸研發(fā)，算是吳健夫婦的 “補短板” 嘗試，但服裝行業(yè)的研發(fā)不是一朝一夕能見效的。

江南布衣要想真正站穩(wěn)百億規(guī)模，光靠私域流量不夠，還得在設計創(chuàng)新、供應鏈效率、品牌矩陣協(xié)同上多下功夫。