文：王智遠 | ID:Z201440

我接觸過不少做企業(yè)軟件的人，這幾年聊下來有一個明顯的感受。

三年前大家聊金蝶、用友，情緒是焦慮。云轉(zhuǎn)型燒錢，看不到頭。去年開始變了。焦慮還在，但多了一層東西。

AI出來之后，到處都在說軟件要死了，SaaS要完了。有些人開始不確定自己還該不該留在這個行業(yè)。

01

然后上周，金蝶發(fā)了年報。五年來第一次賺錢。賺了多少呢？70億收入，留下了9300萬。凈利率1.3%。換個說法，每收進來100塊錢，只留下1塊3毛。

經(jīng)調(diào)整凈利潤好看一點，2.32億，也就是3.3%，這是一條剛剛沒淹死的水線。

那這1塊3毛是從哪省出來的？

收入端沒問題。

全年收入70億，同比漲了12%。訂閱收入35.56億，漲了將近21%，第一次超過總收入的一半。這個數(shù)字是實在的，說明客戶確實在為訂閱付費。

去看利潤端，故事就不太一樣了。研發(fā)費用率降了2.9個百分點。銷售費用率降了1.1個百分點。兩把刀一起砍，才擠出來這個盈利。

一家剛剛在業(yè)績會上說「AI轉(zhuǎn)型是生死之戰(zhàn)」的公司，研發(fā)投入占比在往下掉。這兩件事放在同一份年報里，是矛盾的。你要打仗，但在削減彈藥。

再看毛利率。

67.1%，同比升了2個百分點，方向是對的。把這個數(shù)字放到SaaS行業(yè)里比一下就知道問題在哪。成熟的SaaS公司毛利率通常在75%到80%。Salesforce常年在75%以上。

金蝶卡在67%，差了將近10個百分點。差在哪？

差在交付還是重的。訂閱收入已經(jīng)過半了，收入結(jié)構(gòu)確實在往輕走。大客戶端的實施仍然需要顧問駐場、需要定制開發(fā)，這些都是人力密集的活。

金蝶現(xiàn)在人均產(chǎn)值大概60萬，比用友的40萬出頭高不少。跟Salesforce的200多萬一比，差距就出來了。

一家穿著輕資產(chǎn)衣服的中資產(chǎn)公司。報表上看是SaaS，地面上跑的還是半個傳統(tǒng)軟件的交付模式。砍費用能讓公司活過來，但砍費用省出來的利潤是脆弱的。你不可能年年砍。

真正讓盈利變得可持續(xù)的，是把毛利率從67%往75%推。而推上去的前提，是把交付做輕。

上面數(shù)字看不懂也沒關系，我跟你打個比方。

一個人欠了五年的債，今年終于第一個月存下了錢。你仔細一看，因為他把外賣戒了、健身卡退了、連暖氣都停了。

存下來了嗎？存下來了。但不敢說他的日子變好了。只能說他暫時沒繼續(xù)往下掉；而且有一件事很擰巴。他一邊在省錢，一邊跟你說他準備拿錢去創(chuàng)業(yè)。

這就是金蝶現(xiàn)在的狀態(tài)，砍費用扭虧了，同時喊出AI是生死之戰(zhàn)。賬上剛剛不再流血，就要押上一個比訂閱制轉(zhuǎn)型更大的賭注。

02

要理解金蝶怎么走到今天，得先搞清楚一件事。訂閱制到底改了什么？

簡單說，金蝶過去賣軟件，簽合同收錢裝系統(tǒng)，一筆幾十萬到手，這單就結(jié)了。訂閱制按年收費?？蛻艚衲暧X得好明年續(xù)，覺得不好就走了。

收入從一筆到手變成了一年一年地收。公司得一直伺候著。銷售簽完單還得盯續(xù)費，整個考核邏輯都變了；這不是換個收費方式的事，金蝶等于把公司的操作系統(tǒng)重裝了一遍。

代價很直接，原來一年收的錢，現(xiàn)在攤到三五年收。收入曲線前期一定塌。研發(fā)和服務的投入又不能停，客戶隨時可能走；錢進來變慢，花出去沒少。

金蝶從2020年開始虧。連虧五年，累計大概14億。沒斷氣靠一件事。2025年經(jīng)營性現(xiàn)金流10.97億，歷史新高；訂閱制有個特點，客戶的錢是預付的，現(xiàn)金流比利潤先到。賬面在虧，口袋里有錢，就能撐著。

說完金蝶自己，再說一層報表上看不到的。

金蝶有五千多家渠道伙伴。二三線城市里給中小企業(yè)裝金蝶的那些人，大概率是代理商；這幫人過去簽一單拿一筆傭金，幾萬到幾十萬，現(xiàn)金當期到手。

訂閱制一來，他們的收入也變成了分期分成；前面那段水最細的時候，有人扛不住就去接別家產(chǎn)品線補收入，有人直接不干了。

總部財報上ARR在漲，續(xù)費率在走高。到了代理商這一層，體感可能完全不同。

細水長流是好聽的說法，前提是你能扛過前面水最細的那段。扛不住的代理商要么去接別家的產(chǎn)品線補收入，要么直接退出。

這個生態(tài)層面的摩擦力不會體現(xiàn)在金蝶的財報上，它直接影響一件事：金蝶在中小客戶端的地面覆蓋能力。

金蝶年報里藏著三組續(xù)費率，很有意思。

蒼穹和星瀚，面向大型企業(yè)的產(chǎn)品，凈金額續(xù)費率110%；意思是老客戶不僅續(xù)費了，還在加錢，飛輪在這一端是轉(zhuǎn)起來了。

星空，面向中型企業(yè)，97%；星辰，面向小微企業(yè)，94%，沒過100%就意味著客戶在縮減用量或者在流失。

而星辰那一端，恰恰最依賴代理商網(wǎng)絡去觸達和維護的客戶群；如果代理商的積極性在下降，94%還會繼續(xù)往下漏。

五年代價換來的轉(zhuǎn)型成果，在大客戶端驗證了，在基本盤上還沒完全站穩(wěn)；金蝶三十年的根基是中小企業(yè)；現(xiàn)在真正在貢獻增長質(zhì)量的，是大客戶。新簽了1461家專精特新、拿下多家央國企和五百強。

基本盤正在往大客戶位移。換句話說，訂閱制的上半圈跑通了。金蝶證明了自己能靠這個模式活下來。

03

不過，徐少春又把一個更大的賭注押上了桌。3.56億。這是金蝶2025年AI合同的簽約金額。

年報里的說法是，發(fā)布了小K超級入口，推出了近20款智能體，覆蓋財務、招聘這些場景。還有一個單獨的產(chǎn)品叫金鑰財報，號稱將近40萬用戶。

看上去矩陣很豐富，數(shù)字也不差。

我看完之后一直在想一個問題。這3.56億，客戶買的到底是什么東西？

你想，一家企業(yè)跟金蝶簽了一份AI合同，這筆錢的流向有兩種可能。

第一種，這家企業(yè)本來用著金蝶的云產(chǎn)品，今年續(xù)費的時候金蝶說我們加了AI功能，價格漲一點。企業(yè)覺得行，多掏了幾萬塊。這幾萬塊被歸進了AI簽約額。

第二種，這家企業(yè)專門為金蝶的AI能力單獨付了一筆錢。不是因為續(xù)費順便加的，是看到了一個新的價值，愿意為它單獨買單。

這兩種情況，表面上都會體現(xiàn)為AI簽約額增長。

數(shù)字可以一樣，含義完全不同。

第一種本質(zhì)上還是訂閱模式在驅(qū)動，AI是漲價的理由。客戶的付費意愿沒有變，只是被包裝了一層；第二種才叫AI真的創(chuàng)造了新需求。客戶的預算里多出了一個新的科目，專門留給AI的。

金蝶的年報沒有把這兩種拆開。

3.56億就是一個總數(shù)放在那，里面的構(gòu)成看不到。做過商業(yè)分析就會知道，一個公司愿意把一個數(shù)字拆開給你看，通常說明拆開了好看。

不拆開的原因一般有兩個。要么還太早，結(jié)構(gòu)還沒成型，拆不出來。要么拆得出來，拆開了不太能講。我不知道金蝶是哪種情況。只是注意到了這個數(shù)字沒有被拆。

再說金鑰財報這個產(chǎn)品。

將近40萬用戶，聽起來很熱鬧。你再往下看一行。企業(yè)客戶35家。40萬和35。

這中間的落差說明一件事。個人愿意打開試一試，這個門檻很低，可能注冊就能用，也可能免費。試完覺得有意思發(fā)個朋友圈，這叫用戶量。

企業(yè)掏錢采購是完全另一回事。要過審批流程，要IT部門評估，要跟現(xiàn)有系統(tǒng)對接，要確認數(shù)據(jù)安全。

一個產(chǎn)品從「我個人覺得挺好用的」到「公司愿意為它付費」，中間隔著好幾堵墻。

40萬個人用戶轉(zhuǎn)化出35家企業(yè)客戶，這個漏斗的轉(zhuǎn)化率非常低。低到你很難說這個產(chǎn)品已經(jīng)找到了企業(yè)端的付費邏輯。

把這些放在一起看，AI在金蝶的體系里現(xiàn)在扮演的角色就比較清楚了。

它更像一個增強層，買金蝶的云產(chǎn)品，AI是附帶能力，讓產(chǎn)品更好用，幫續(xù)費率往上拉，幫客單價往上抬；它在加固訂閱制的護城河，讓已經(jīng)在用金蝶的客戶覺得產(chǎn)品越來越值。

這個打法其實挺務實。比那些單獨拎出來賣AI工具的路子可能更扎實；不過，擰巴的地方在于，徐少春在業(yè)績會上說的不是「AI讓我們的產(chǎn)品更好了」。

他說的是「用AI再造一個金蝶」。

嗯。再造一個。這個措辭的意思是，AI要長成跟現(xiàn)在整個金蝶同等體量的東西。是另起一座樓。3.56億放在70億的盤子里，占5%。35家企業(yè)客戶。一個還沒拆清楚的收入構(gòu)成。

離「再造一個金蝶」，距離還很遠。這是一個起點，林波在業(yè)績會上給了下一個數(shù)字。2026年，AI套件收入目標超10億。從3.56億到10億。一年，接近三倍。

04

接近三倍是什么概念。金蝶2025年全年收入增速是12%。訂閱收入增速快一點，21%。AI這塊要做到接近200%的增長。

林波在業(yè)績會上給了這個數(shù)字，沒給路徑。

倒推一下就知道，中小客戶那端加不動價，前面的續(xù)費率已經(jīng)說明了問題。AI專項的企業(yè)端新簽也還沒跑出規(guī)模。

10億大概率要壓在大客戶身上。

這就來到一個很擰巴的地方了。金蝶越依賴大客戶，交付就越重；大客戶的需求是復雜的。系統(tǒng)要定制、流程要梳理、數(shù)據(jù)要遷移，顧問要駐場好幾個月，全是人力密集型的活。

前面說過，毛利率67%，離SaaS公司該有的75%差了一截。差在哪，就差在交付太重。

大客戶給了金蝶最好看的續(xù)費率。110%，老客戶年年加錢；大客戶也給了最確定的AI加價空間。預算充足，決策鏈成熟，你推一個AI模塊過去他接得住。

同時也是大客戶，把金蝶的毛利率死死按在67%；因為你要伺候他。要派人駐場，要一個項目一個項目地啃。每簽一家大客戶，收入上去了，利潤率就被拽一下。

發(fā)動機和重力是同一個東西。

這個矛盾是這條路本身就長這樣，你要增長就得靠大客戶，靠大客戶就得做重交付，做重交付就壓利潤。

除非有一天AI能把交付環(huán)節(jié)本身變輕。比如：用AI替代一部分顧問駐場的工作，用智能體跑通一部分實施流程。否則這個結(jié)就解不開。

而解這個結(jié)本身又需要研發(fā)投入；毛利率壓著盈利，盈利薄研發(fā)就跟不上。前面看到了，研發(fā)費用率已經(jīng)降了2.9個百分點。

一個自己絆自己的循環(huán)。

徐少春說生死之戰(zhàn)。我覺得他說的不是AI會不會顛覆軟件行業(yè)這種大命題。他在賭一個更具體的東西：

信創(chuàng)替代的窗口期還開著；央國企在換國產(chǎn)軟件；大客戶的AI預算剛開始釋放；金蝶的訂閱基本盤剛好能接住這波需求。

這幾個條件碰在一起，是一個窗口。

窗口不會永遠開著。信創(chuàng)替代做完一輪就飽和了。大客戶的選擇會越來越多。AI原生的創(chuàng)業(yè)公司在長大。釘釘和飛書的AI能力也在往上走，對中小客戶來說，平臺自帶的AI可能就夠用了。

訂閱制的轉(zhuǎn)型金蝶花了五年熬過來，AI這一輪，留給它的時間可能沒有五年。

金蝶剛證明自己能活下來，活下來和活得好之間，隔著一個從67%到75%的毛利率，一個從3.56億到10億的AI收入，一個正在漏水的中小客戶基本盤，和一個不知道還能開多久的窗口。