差不多兩個(gè)月之前，我寫過(guò)這樣一篇文章：《泡泡瑪特是門玄學(xué)》，試圖分析這家潮玩公司的股價(jià)何以大起大落。就在剛剛，泡泡瑪特的“玄學(xué)”體質(zhì)再次顯現(xiàn)。

泡泡瑪特交出了一份堪稱炸裂的成績(jī)單，全年?duì)I收371.2億元，同比暴增184.7%；凈利潤(rùn)130.1億元，同比增長(zhǎng)293.3%。毛利率更是創(chuàng)下歷史新高，達(dá)到72.1%。

但盡管業(yè)績(jī)狂飆，財(cái)報(bào)公布之后，港股泡泡瑪特股票大幅跳水，最終收跌超22%。資本市場(chǎng)的擔(dān)憂仍集中在泡泡瑪特對(duì)IP單一依賴上，泡泡瑪特單一IP的營(yíng)收占比逼近四成。財(cái)報(bào)顯示，LABUBU所在的THE MONSTERS系列單一IP貢獻(xiàn)了集團(tuán)總收入的38.1%。

但就像我在上篇文章中提到的那樣，泡泡瑪特的股價(jià)波動(dòng)壓根就不取決于單一IP依賴，或者IP生命周期長(zhǎng)短。資本市場(chǎng)對(duì)情緒生意的估值始終在“信與疑”間搖擺，只要全球潮玩賽道尚無(wú)對(duì)手能撼動(dòng)其地位，市場(chǎng)便會(huì)一次次擁抱這家無(wú)法用理性框架衡量的公司。

相比股價(jià)，倒是之前另外一個(gè)動(dòng)作更值得關(guān)注相：泡泡瑪特要為L(zhǎng)ABUBU拍大電影了，還請(qǐng)來(lái)《帕丁頓熊》導(dǎo)演保羅·金操刀。

去年，王寧親眼見(jiàn)證了《哪吒2》如何用一個(gè)故事點(diǎn)燃159億的全球票房，并帶動(dòng)一整條授權(quán)與聯(lián)名產(chǎn)業(yè)鏈，泡泡瑪特也成了這場(chǎng)狂歡的受益者，聯(lián)名的手辦盲盒上架兩天便全網(wǎng)脫銷，二手市場(chǎng)價(jià)格翻倍，預(yù)售更是排到了數(shù)月之后。

聯(lián)名只是“借勢(shì)”，若能讓自己旗下的LABUBU擁有同樣的故事厚度，那就不只是分一杯羹，更是直接打開(kāi)了印鈔機(jī)的開(kāi)關(guān)。無(wú)論是讓IP的商業(yè)價(jià)值更大，還是生命周期更長(zhǎng)，泡泡瑪特都有理由邁出這一步。

這也是全球玩具巨頭們?cè)诎l(fā)展到一定階段后，實(shí)現(xiàn)價(jià)值躍遷的必經(jīng)之路。

《變形金剛》系列大電影讓孩之寶從一家玩具的公司進(jìn)化為全球頂級(jí)的內(nèi)容巨頭；《樂(lè)高大電影》讓樂(lè)高積木從兒童青少年滲透至成年和女性消費(fèi)群體；《芭比》電影大獲成功，直接開(kāi)啟了美泰全面影視化的新階段。

但這條路同樣荊棘密布。Hello Kitty的失敗案例猶在眼前，美泰花了近二十年才等來(lái)《芭比》的爆發(fā)，樂(lè)高也曾因過(guò)度擴(kuò)張影視項(xiàng)目陷入財(cái)務(wù)困境。

但無(wú)論如何，從“輕”到“重”的跨越之下，泡泡瑪特正走上一個(gè)全新的階段，王寧也在用給IP補(bǔ)上故事的方式，回應(yīng)那個(gè)被追問(wèn)了無(wú)數(shù)遍的問(wèn)題：三年后，年輕人還會(huì)喜歡LABUBU嗎？答案，或許就在接下來(lái)這部LABUBU大電影里。

A

從誕生之日開(kāi)始，泡泡瑪特的IP“空心化”就一直被市場(chǎng)質(zhì)疑，最常被拿來(lái)對(duì)標(biāo)的就是迪士尼。與泡泡瑪特的視覺(jué)IP不同，迪士尼走的是典型的敘事IP路線，通過(guò)一部又一部的電影，將IP轉(zhuǎn)化為零售業(yè)的印鈔機(jī)，且經(jīng)久不衰。

不過(guò)即便是輕內(nèi)容，從早期憑借盲盒形式到如今手握LABUBU這一頂流IP，泡泡瑪特的賺錢能力一直都不差。財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，毛利率從2024年的66.8%提升至72.1%，調(diào)整后凈利率更高達(dá)35.2%，較去年的26.1%大幅提升9個(gè)百分點(diǎn)。

只是相較于迪士尼穩(wěn)健的股價(jià)表現(xiàn)，泡泡瑪特的股價(jià)也一直像坐過(guò)山車，漲跌幾乎成了一門玄學(xué)：信則漲，疑則跌。

王寧或許早已習(xí)慣了股價(jià)在暴漲和暴跌之間反復(fù)拉扯，但如果有一個(gè)方法能讓股價(jià)擺脫這種大起大落，想必他也愿意一試。

穩(wěn)定股價(jià)或許是王寧拍電影的原因之一，但卻未必是他最在意的那一個(gè)。更長(zhǎng)的生命周期和更大的商業(yè)價(jià)值，或許才是王寧最在意的。

去年《哪吒2》的爆火，也讓王寧曾親身感受到了內(nèi)容IP的巨大商業(yè)價(jià)值。聯(lián)名款《天生羈絆》系列盲盒發(fā)售2天全網(wǎng)售罄，上線8天銷售額破1000萬(wàn)元，天貓銷量超10萬(wàn)件。這款盲盒也成為了泡泡瑪特2025年一季度最暢銷的單品。

過(guò)去，泡泡瑪特也沒(méi)少和迪士尼IP、哈利波特等強(qiáng)敘事IP聯(lián)名，也獲得了遠(yuǎn)超平均水平的溢價(jià)與熱度，但卻沒(méi)有達(dá)到哪吒這種全民級(jí)爆發(fā)的程度。

有意思的是，LABUBU的“小惡魔”反叛氣質(zhì)和哪吒如出一轍， 都承載著年輕人內(nèi)心的某種“反叛”與“不服”。倘若能通過(guò)電影將其故事化，泡泡瑪特就不只是分一杯羹，LABUBU的商業(yè)想象空間將從百億級(jí)躍升至千億級(jí)。

另一方面，把LABUBU打造成經(jīng)久不衰的IP，也能緩解泡泡瑪特青黃不接的問(wèn)題。
泡泡瑪特的上新速度正逐年飆升。從之前的每年不到10個(gè)，到2024 年推出29個(gè)新 IP，2025年更是激增至57 個(gè)。孵化周期也從半年壓縮至1-3 個(gè)月，甚至出現(xiàn)一周一IP的密集節(jié)奏。

從財(cái)報(bào)上看，雖然新銳IP“星星人”從2024年貢獻(xiàn)1.2億元收入，到2025年已飆升至20.6億元，成為成長(zhǎng)速度最快的IP之一，但在LABUBU面前，它仍顯得體量過(guò)小，尚不足以承擔(dān)“第二增長(zhǎng)曲線”的重任。

潮玩品牌“以數(shù)量換爆款”的路子，已經(jīng)越來(lái)越難走了。

縱觀全球很多玩具巨頭，都不是靠“多生孩子”解決危機(jī)，而是靠講好IP故事，打了一場(chǎng)場(chǎng)漂亮的價(jià)值躍遷戰(zhàn)。

B

回頭看，拍電影似乎是玩具巨頭們長(zhǎng)大成人的“必修課”?！栋疟取贰稑?lè)高大電影》《變形金剛》……玩具IP影視化不僅可行，甚至是這些玩具公司從平庸通往偉大的窄門。

之所以選擇以玩具公司而非迪士尼作為參照系，一方面是因?yàn)閮烧咄瑢僖詮?qiáng)視覺(jué)化形象為核心的IP類型，另一方面，盡管泡泡瑪特將自身定位為 IP運(yùn)營(yíng)公司，但從營(yíng)收結(jié)構(gòu)來(lái)看，其收入仍高度依賴玩具銷售，本質(zhì)上仍是一家以玩具業(yè)務(wù)為根基的公司，商業(yè)模式更具可比性。

就拿芭比來(lái)說(shuō)，這個(gè)比Hello Kitty資歷更老的娃娃，曾靠250種職業(yè)身份成為女孩的夢(mèng)想載體。但90年代末，面對(duì)互聯(lián)網(wǎng)沖擊與競(jìng)品圍剿，這位“銷量女王”也難逃增長(zhǎng)疲態(tài)。

轉(zhuǎn)機(jī)出現(xiàn)在2018年。新任CEO Kreiz上任，這人背景不簡(jiǎn)單，曾是YouTube最大MCN公司Maker Studios的老板，深諳漫威、孩之寶那套IP玩法，為美泰定下了“讓玩具從貨架走向銀幕”的戰(zhàn)略。

2023年《芭比》電影大獲成功，不僅讓一個(gè)60歲的老IP重新煥發(fā)生機(jī)，更帶來(lái)了真金白銀的回報(bào)。根據(jù)Stifel分析師估計(jì)，《芭比》電影將為美泰公司帶來(lái)1億美元的收入，其中包括7500萬(wàn)美元玩具銷售額、1300萬(wàn)美元產(chǎn)品授權(quán)費(fèi)和1100萬(wàn)美元電影收入。

這部電影的成功，也直接推動(dòng)美泰加速布局自身的電影宇宙。

同樣的劇本，也在樂(lè)高和孩之寶身上上演過(guò)。2014年《樂(lè)高大電影》全球拿下4.69億美元票房，直接推著樂(lè)高半年銷售額漲了11%，那一年樂(lè)高首次超越美泰，坐上了全球玩具商的頭把交椅。而孩之寶借著《變形金剛》系列電影，更是收割了超過(guò)50億美元的全球票房。

電影之外，劇集、游戲、樂(lè)園……這些巨頭們通過(guò)內(nèi)容把生意做厚，從玩具制造商蛻變成IP生態(tài)運(yùn)營(yíng)商，公司股價(jià)和估值也跟著水漲船高。

顯然，當(dāng)一家玩具公司完成了渠道鋪設(shè)、用戶積累和產(chǎn)品矩陣的初步構(gòu)建后，內(nèi)容便成了打通全年齡段認(rèn)知、抵御生命周期風(fēng)險(xiǎn)和實(shí)現(xiàn)IP價(jià)值躍遷的那把鑰匙。

這正是泡泡瑪特如今站在的十字路口。如今的泡泡瑪特，起點(diǎn)比當(dāng)年的美泰和樂(lè)高都要高。

過(guò)去一年，泡泡瑪特的海外成績(jī)單同樣亮眼。2025年，海外收入合計(jì)達(dá)162.7億元，同比增長(zhǎng)291.9%，占總收入比例從2024年的31.8%大幅提升至43.8%。其中美洲市場(chǎng)收入同比猛增748.4%，歐洲及其他地區(qū)增長(zhǎng)506.3%。

渠道和產(chǎn)品出海已經(jīng)成功了，現(xiàn)在缺的，就是那個(gè)能讓全球觀眾都記住的“靈魂”。

泡泡瑪特也試過(guò)“輕內(nèi)容”，比如《MOLLY 的怪獸大學(xué)》動(dòng)畫短片，還有《LABUBU 之歌》。但說(shuō)實(shí)話，聲量還是不夠大，碎片化的內(nèi)容撐不起宏大的世界觀。

如今，泡泡瑪特選擇牽手索尼影業(yè)，而非自主獨(dú)立開(kāi)發(fā)影視內(nèi)容，核心目標(biāo)正是借助索尼的全球影視資源，快速突破國(guó)產(chǎn)潮玩IP“出海易、破圈難”的困境，加速LABUBU的全球化主流破圈。

一旦電影成了，后續(xù)的游戲、樂(lè)園、授權(quán)聯(lián)動(dòng)就是順?biāo)浦鄣氖隆＿@條路，美泰走過(guò)，樂(lè)高走過(guò)，孩之寶也走過(guò)。現(xiàn)在，輪到泡泡瑪特了。

C

當(dāng)然，收益有多高，風(fēng)險(xiǎn)就有多大。尤其是對(duì)于這種原本靠“無(wú)故事”出圈的視覺(jué)IP，跨界做內(nèi)容，翻車的概率遠(yuǎn)比成功的要高。

早在上世紀(jì)80年代，Hello Kitty就栽過(guò)跟頭。

那時(shí)候三麗鷗想進(jìn)軍北美，拉著米高梅搞了個(gè)TV動(dòng)畫《Hello Kitty's Furry Tale Theater》。為了迎合美式口味，制作方強(qiáng)行給Kitty加上了嘴巴，讓她說(shuō)話，還塞進(jìn)了美式幽默。

這下徹底惹惱了粉絲。大家買Kitty就是喜歡她“無(wú)嘴、無(wú)情緒”，可以隨意投射自己的心情，你非要把她變成一個(gè)具體的角色，那還是我的Kitty嗎？結(jié)果收視率慘淡，原定18集只播了13集就被腰斬，投入全打了水漂。

后來(lái)三麗鷗又不死心搞了幾部動(dòng)畫電影，還斥巨資在東京建了主題樂(lè)園，結(jié)果都是虧損連連，成了長(zhǎng)期的財(cái)務(wù)包袱。

直到2020年，二代社長(zhǎng)辻朋邦上臺(tái)，徹底放棄了給Kitty強(qiáng)加故事的念頭，轉(zhuǎn)而搞多IP矩陣，才算緩過(guò)勁來(lái)。即便如此，Kitty也難免遭遇“中年危機(jī)”，在2020年的內(nèi)部評(píng)選中，這位常年霸榜的“甜心教主”只排到了第五。

而硬幣的另一面是，即便成功者，來(lái)時(shí)路也無(wú)比艱難。從2000年就開(kāi)始探索影視化之路的美泰，花了近二十年才等來(lái)《芭比》的爆發(fā)，樂(lè)高也曾因過(guò)度擴(kuò)張影視項(xiàng)目而一度陷入財(cái)務(wù)困境。

現(xiàn)在泡泡瑪特和索尼的合作細(xì)節(jié)還沒(méi)公開(kāi)，但按好萊塢的慣例，大概率是泡泡瑪特出IP授權(quán)，索尼主投，然后大家分錢、一起賣周邊。

如果是這種模式，泡泡瑪特在財(cái)務(wù)上倒是沒(méi)什么風(fēng)險(xiǎn)。

但即便拋開(kāi)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不談，影視化最大的風(fēng)險(xiǎn)也擔(dān)在了LABUBU這一IP上。

LABUBU 的出圈，從來(lái)不是靠單一固化人設(shè)，而是王寧口中那個(gè)被“掏空”的情緒容器，開(kāi)心時(shí)它是玩伴，難過(guò)時(shí)它是慰藉。一千個(gè)玩家眼里，有一千個(gè)LABUBU。

核心粉絲們?cè)缇土?xí)慣了這種自由的陪伴感?？呻娪安灰粯?，電影必須給人物定性格、定成長(zhǎng)線、定世界觀。一旦大銀幕上的LABUBU形象和粉絲心里的預(yù)期不符，那種微妙的連接感可能瞬間斷裂，甚至引發(fā)集體脫粉的反噬。

對(duì)于這樣一個(gè)貢獻(xiàn)了集團(tuán)近四成收入的超級(jí)IP，這種人設(shè)崩塌的風(fēng)險(xiǎn)是巨大的。

當(dāng)然，如果賭贏了，口碑票房雙豐收，泡泡瑪特的天花板將被徹底打開(kāi)?？梢坏┹斄?，受傷的不只是一部電影，可能會(huì)動(dòng)搖市場(chǎng)對(duì)整個(gè)泡泡瑪特IP運(yùn)營(yíng)體系的信心。

相比迪士尼那龐大的IP矩陣，泡泡瑪特的家底還顯得有些單薄，把寶押在單一頭部IP上，壓力可想而知。

但至少，王寧已經(jīng)坐上了牌桌。他正在用給泡泡瑪特補(bǔ)上“故事”的方式，回應(yīng)那個(gè)被追問(wèn)了無(wú)數(shù)次的問(wèn)題：三年后，年輕人還會(huì)喜歡 LABUBU 嗎？