“盈利”，這個在當下汽車行業(yè)已越來越被看到的詞，似乎隨著“蔚小理”三家2025財報的陸續(xù)出爐，正重新回到聚光燈下。

不僅小鵬交出首個單季盈利，蔚來也摸到了季度轉(zhuǎn)正的門檻，哪怕是利潤明顯承壓的理想，也依然保住了盈利底色……

尤其當小米的汽車業(yè)務(wù)也實現(xiàn)首次年度扭虧為盈之后，相信“新勢力終于集體熬出頭了”這樣的判斷，接下來會越來越常見。

然而，當我們仔細拆解“蔚小理”這三家財報背后會發(fā)現(xiàn)，雖然表面上看，大家都在向盈利靠攏；可骨子里，走的卻未必是同一條路。

與此同時，在汽車行業(yè)利潤率繼續(xù)承壓幾乎是共識的當下，車企都在走向一個必須重新回答“到底靠什么賺錢”的新階段。

（1）都在談盈利，背后卻是三條路徑？

先看最后一個發(fā)財報的小鵬。財報顯示，小鵬2025年全年交付42.94萬輛、營收767.2億元，Q4首次單季凈利潤轉(zhuǎn)正至3.8億元。

值得注意的一個數(shù)據(jù)是，小鵬除了全年整車收入683.8億元之外，“服務(wù)及其他”收入還有83.4億元，而且這塊毛利率高達68.2%。

小鵬在財報中明確寫到，這部分主要來自向“制造商”提供技術(shù)研發(fā)服務(wù)、配件及附件銷售和碳積分交易。

雖然沒有直接點名，但從小鵬此前已公開披露與大眾集團在平臺/軟件和E/E架構(gòu)上的技術(shù)合作，并在2025年繼續(xù)擴大合作，基本這里“制造商”大概指的就是大眾。

然后再疊加全年17.6億元“其他收益”主要來自政府補貼，小鵬這次的盈利改善，本質(zhì)上是依靠“整車毛利修復(fù)+技術(shù)服務(wù)變現(xiàn)+補貼/積分收益”的組合拳，而不是單純靠賣車賺出來的。

再看蔚來。它2025年全年營收874.9億元、交付32.60萬輛，全年凈虧損仍有149.4億元；但Q4已經(jīng)出現(xiàn)經(jīng)營利潤8.07億元、凈利潤2.83億元，車輛毛利率也抬到18.1%。

跟小鵬不一樣的是，蔚來終于摸到盈利門檻靠的是組織的降本增效與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善。

蔚來Q4數(shù)據(jù)顯示，這個季度NIO主品牌交付6.74萬輛，樂道為3.83萬輛，而螢火蟲則是1.91萬輛；而同期Q4研發(fā)費用同比大降44.3%。

換句話說，蔚來的盈利路徑更像“先止血，再爬坡”。不過據(jù)蔚來自己在財報里闡述的，“截至2025年末，流動負債（785.8億元）高于流動資產(chǎn)（766.3億元）”，那意味著接下來蔚來能否持續(xù)盈利，還得打上一個問號。

最后，作為三家里率先實現(xiàn)盈利的理想，2025年車輛銷售收入仍高達1066.8億元，遠高于其他非車收入，說明它本質(zhì)上還是一家主要靠賣車賺錢的車企。

但2025年理想恰恰證明了：在今天的中國車市，單靠“把車賣好”這條路，也沒有以前那么好走了。

理想不僅全年營收同比下滑22.3%；車輛毛利率從19.8%降到17.9%；經(jīng)營利潤率也從4.9%掉到-0.5%；同時經(jīng)營現(xiàn)金流從2024年的凈流入159億元轉(zhuǎn)成2025年的凈流出86億元，自由現(xiàn)金流也從正82億元轉(zhuǎn)為負128億元。

有分析指出，這背后正意味著以理想為代表的“靠爆款+效率+較高整車毛利”的時代紅利，也正在變薄。

為此，總體來看，雖然蔚小理三份財報表面上都在講“盈利”，但其實對應(yīng)的是三種完全不同的生存策略。而關(guān)鍵是，目前它們誰都還沒有徹底跑通終局答案，但都已經(jīng)把自己的底牌攤在了桌面上。

（2）蔚小理的下一輪，是進攻還是防守？

事實上，盡管小鵬和蔚來都已如愿地在2025年年末實現(xiàn)了“盈利”，但縱觀其全年業(yè)績表現(xiàn)，利潤方面仍然是“脆弱”的。

因此，從它們的研發(fā)費用、現(xiàn)金流等關(guān)鍵數(shù)據(jù)中，我們或能提前窺見“蔚小理”在新一輪技術(shù)競賽中到底有多少“賭注”，同時又是否將走往不同方向。

2025年，蔚來研發(fā)費用106.05億元，同比下降18.7%；小鵬94.90億元，同比大增47.0%；理想113億元，同比增長2.2%。但如果放到收入里看，三家研發(fā)強度其實很接近：蔚來約12.1%，小鵬約12.4%，理想約10.1%。

而小鵬財報把研發(fā)增加寫得很直白，主要是因為新車型和新技術(shù)開發(fā)、產(chǎn)品組合擴張；理想則明確說，研發(fā)增加主要與AI及其他項目有關(guān)；蔚來相反，研發(fā)下降主要來自組織優(yōu)化后的人員成本下降，以及新產(chǎn)品、新技術(shù)開發(fā)階段變化帶來的設(shè)計開發(fā)費用下降。

由此可見，這三個動作，對應(yīng)的是三種完全不同的公司狀態(tài)。

小鵬更多還是在“攻”，而理想則不是沒有進攻意圖，而是這份進攻，已經(jīng)建立在更強的防守需求之上。

至于蔚來，如果把它放到整個行業(yè)競爭進一步加速、智能化投入越來越重的大背景下看，其當下的策略顯然更偏“保守”。當然，力爭不掉隊是蔚來眼下的重任，也可以理解。

而如果說研發(fā)投入反映的是一家車企對未來的態(tài)度，那么現(xiàn)金流反映的，就是它到底還有多少底氣去談未來。

2025年，理想現(xiàn)金儲備1012億元，約是其全年研發(fā)投入的9倍；小鵬現(xiàn)金476.6億元，約是全年研發(fā)的5倍；蔚來現(xiàn)金459億元，約是全年研發(fā)的4.3倍。

這意味著理想仍然是三家中最有底氣繼續(xù)押長期技術(shù)的，而相比之下，小鵬雖然現(xiàn)金儲備不如理想深厚，但也可以看到在利潤修復(fù)的同時，小鵬并沒有明顯放慢研發(fā)節(jié)奏，反而繼續(xù)加大投入。

至于蔚來，459億元的現(xiàn)金儲備看起來并不算少，但如果結(jié)合其流動負債高于流動資產(chǎn)、全年仍深度虧損的現(xiàn)實來看，這份“底氣”顯然沒有表面上那么寬裕。

為此，對蔚來來說，接下來最關(guān)鍵的不是再打出一個漂亮的季度數(shù)字，而是證明這套盈利邏輯能夠在不犧牲長期研發(fā)能力、不繼續(xù)大幅壓縮費用的前提下穩(wěn)定延續(xù)。

從這個角度看，“蔚小理”三家接下來的分野，或許也正是當下中國新能源汽車競爭最殘酷的一面。

（3）功夫拍案

今天的中國車市，盡管盈利的門檻一再被拉高，但從“蔚小理”三家的2025財報來看，真正難的，顯然已經(jīng)不只是“賺沒賺錢”這么簡單。

因為當價格戰(zhàn)還沒徹底散場、整車利潤率持續(xù)承壓、智能化和全球化投入?yún)s越來越重時，賬面上的一次轉(zhuǎn)正，早已不足以說明一家車企已經(jīng)真正跑通。

比盈利本身更重要的，是這份盈利到底從哪里來，是否經(jīng)得起波動，又能不能持續(xù)。

說到底，“蔚小理”三家不是在回答同一道題，而是在用完全不同的方式，尋找各自穿越下一輪淘汰賽的方法。