出品｜虎嗅商業(yè)消費組

作者｜周月明

編輯｜苗正卿

題圖｜AI生成

上市之后的拼多多，第一次交出了一份“增收不增利”的年報。

3月25日，拼多多發(fā)布2025年全年財報：營收4318億元，同比增長10%；凈利潤994億元，同比下降12%。這是拼多多上市以來凈利潤首次出現(xiàn)年度同比下滑。

對于這一結(jié)果，拼多多管理層在財報電話會上坦言：公司正在主動加大投入，從數(shù)據(jù)來看，拼多多2025全年成本為1888億元，同比增長23%，增幅顯著高于收入。

據(jù)拼多多管理層稱，成本的上升除國內(nèi)業(yè)務持續(xù)加碼商家生態(tài)扶持和消費者補貼之外，全球業(yè)務的重點也仍然是“投入”。海外平臺Temu短期內(nèi)仍將處于“以規(guī)模換效率”的階段，對利潤形成持續(xù)壓力。

2025年，Temu遭遇了出海以來最復雜的外部環(huán)境。

2025年5月2日，美國正式取消800美元以下小包裹免稅政策（T86），這一變化來得比Temu預期的更早。關稅最高一度飆至245%，直接讓原本賴以運轉(zhuǎn)的空運直郵模式失去經(jīng)濟性——以一款售價9.9美元的手機殼為例，關稅成本幾乎翻倍，疊加空運成本后直接陷入虧損。

外部環(huán)境的復雜，幾乎逼著這家平臺在一年內(nèi)加速完成了一次業(yè)務底層的重構。

在物流層面，Temu將美國業(yè)務的空運比例迅速降低，全面切換為船運前置備貨；在清關層面，從T86轉(zhuǎn)向T01/T11一般貿(mào)易，實際承擔關稅成本約3至5個百分點。

與此同時，平臺也加速提升本土備貨的占比，從空運直郵到船運備貨，從平臺包攬到商家分擔，Temu徹底切換了履約底層的邏輯。

一邊承壓，一邊站穩(wěn)，是拼多多2025年在海外的真實寫照。

被關稅打斷的增長節(jié)奏

與許多跨境平臺一樣，2025年的Temu，也遭遇了意想不到的沖擊。

2025年4月之前，Temu靠T86清關模式（800美元以下小包免稅）完成了快速擴張——低門檻的跨境直郵，疊加極致的商品補貼，把價格打到亞馬遜的八折以下。這套打法在2023、2024年連續(xù)兩年跑通，幫助Temu從零做到了全球GMV數(shù)百億美元的規(guī)模。

但2025年5月2日，高速增長的腳步被一道政策指令中斷。美國政府取消800美元以下包裹免稅優(yōu)惠，T86清關模式宣告終結(jié)。

沖擊是立竿見影的。

此前大部分Temu的美國商品都通過空運直郵，關稅豁免使得整套模式成本可控；免稅取消后，高昂的關稅疊加空運成本，低價商品一度無利可圖。2025年二季度，Temu甚至一度取消了美國市場的全托管模式，三季度才逐漸恢復。

這種沖擊也直接體現(xiàn)在財務數(shù)字上。

“Temu2025年GMV約為900億-950億美元左右，相較2024年的480億美元增長明顯。但Temu2025年初定的GMV目標本是沖擊千億，二季度美國業(yè)績被關稅拖累，是未達目標的重要原因?！庇袠I(yè)內(nèi)人士向虎嗅透露。

關稅危機迫使Temu加速轉(zhuǎn)型。

首先，物流環(huán)節(jié)變化巨大：

“T86政策取消后，Temu走空運的美國業(yè)務占比迅速降低，其余全部轉(zhuǎn)向船運。走空運的只剩平板電腦、商用無人機等高貨值產(chǎn)品?！坝袠I(yè)內(nèi)人士透露。

此外，模式結(jié)構也明顯調(diào)整。

Temu的商業(yè)模式本質(zhì)上分兩層：全托管（平臺采購、定價、物流一手包辦，商家只負責供貨）和半托管+本土對本土（商家自主定價、自行履約，平臺收取傭金和廣告費）。

其調(diào)整的核心就是降低“中國發(fā)貨、全球到達”的占比，提升“本土備貨、本地配送”的比重。

雖然關稅政策出現(xiàn)之前Temu已經(jīng)有意識的調(diào)整模式占比，但關稅之后，調(diào)整明顯加速。

“2025年底至2026年初，Temu在歐洲和北美本土發(fā)貨的占比一度接近90%?！庇袠I(yè)內(nèi)人士透露道?！叭绻?025全年的話，半托管和Y2 的占比在40%左右。”

（Temu的Y2模式指的是保留全托管，但干線清關由商家自行履約，商家可通過自有渠道處理關稅。這套模式率先在美國運行后，2025年11月也向歐洲延伸，作為應對歐盟2026年150歐元免稅政策取消的過渡方案。）

據(jù)悉，2026年Temu甚至計劃在歐美市場實現(xiàn)80%以上的訂單由本地倉發(fā)貨，其余地區(qū)達到50%。

但想達成這一目標，挑戰(zhàn)仍然很大。

據(jù)消息人士向虎嗅透露，Temu的美國市場半托管占比雖然已超70%，但2025年半托管招商目標只完成三分之一。

而歐洲目前80%以上訂單還是通過空運完成，20%為半托管模式的本土備貨，2025年的半托管招商目標也只完成了二分之一。

中東和亞洲市場幾乎90%是全托管模式，想快速提升半托管占比也有較大挑戰(zhàn)。

歐洲成最大押注地

關稅沖擊導致模式重構之外，Temu的全球戰(zhàn)略地圖也隨之發(fā)生了明顯的移位。

Temu的區(qū)域布局重點

歐洲變成Temu 2025年增長最快的市場，也是2026年最重要的押注。

據(jù)悉，2025年歐洲GMV增速高達90%，為Temu貢獻了約40%的全球GMV。

歐洲GMV出現(xiàn)明顯增長的最主要原因，是給消費降級的歐洲人提供了一個低價渠道。

歐洲低價剛需賽道仍是藍海。 “亞馬遜在歐洲的定價并不比傳統(tǒng)線下渠道便宜，甚至部分商品更貴；Temu的策略是不僅比亞馬遜便宜，還要比線下渠道便宜?！睒I(yè)內(nèi)人士告訴虎嗅。

不過，歐洲市場也存在一個懸置的挑戰(zhàn)：2026年7月，歐盟將取消150歐元以下商品免稅政策，并每單加收2歐手續(xù)費。

這也意味著，Temu必須加速本土備貨和船運模式的布局。

目前歐洲約80%以上訂單仍然走空運，約20%為半托管本地備貨。若150歐元免稅政策取消，這將是一筆很高的成本。

據(jù)悉，Temu目前已做出一些預案。

比如Y2模式2025年11月已在歐洲啟動，鼓勵高利潤3C、時尚配飾商家轉(zhuǎn)向半托管作為緩沖。此外，其還主動下架低利潤SKU，2025年11月、12月連續(xù)兩次合規(guī)整改，清除0.99歐元級別的尾部商品，提升整體客單價。

相較歐洲市場的高增長，Temu在美國的增速則趨于平緩。

美國總?cè)丝?.4億，Temu注冊用戶約1億，增速已較慢。Temu在美國的目標也逐漸轉(zhuǎn)向盈利。

“若用戶規(guī)模和GMV增長的太激進，或許會威脅到亞馬遜利益，甚至可能觸發(fā)其二選一的反制措施，或引發(fā)本土政策保護?！睒I(yè)內(nèi)人士分析。

在經(jīng)歷一波關稅沖擊后，保持低調(diào)或許是正確的選擇。

除歐洲和北美這兩大關鍵市場之外，Temu在日韓、拉美、東南亞也均有布局，但也各有挑戰(zhàn)。

其中，日韓是相對最穩(wěn)定的收益區(qū)。

據(jù)悉，Temu在這兩個國家的月均GMV已在10億美元左右，抵得上東南亞整個區(qū)域的2/3。大量中國物流商進入這兩個市場，壓低了尾程成本，給Temu提升了盈利空間。

而在拉美，局面就復雜得多。

美客多的用戶粘性非常強，Temu的競爭壓力較大，且拉美的基建落后貨損率比較高，用戶的僅退款比例也相對較高。

不過，鑒于拉美市場人口眾多，Temu仍非常重視這一市場，其第14個自建倉就落地巴西的里約熱內(nèi)盧，還在墨西哥設立了中轉(zhuǎn)貿(mào)易點。2026年Temu希望繼續(xù)提升拉美的GMV占比。

Temu在東南亞也同樣挑戰(zhàn)頗多。

東南亞的主要競爭者仍然是Shopee、lazada、TikTok，就像拉美的美客多一樣，較難展開正面競爭。而且印尼這一最大的東南亞市場，此前對中國跨境電商還有頗多限制政策。越南2025年三四月也因工信局手續(xù)問題一度暫停。

2026年競爭重心也會從價格轉(zhuǎn)向基建：倉儲配置和物流運力，重點解決兩個成本：倉儲內(nèi)部的處理成本，以及退換貨的逆向物流成本。Temu若想深度布局東南亞，也要在這個環(huán)節(jié)加大投入。

盈利或提上日程

雖然在財報發(fā)布后的電話會議上，拼多多管理層稱未來全球業(yè)務的重點仍然是“投入”，海外平臺Temu短期內(nèi)仍將處于“以規(guī)模換效率”的階段，對利潤形成持續(xù)壓力。

但多位業(yè)內(nèi)人士對虎嗅分析，2026年Temu可能會開始考慮盈虧平衡，甚至盈利。

Temu成立于2022年9月，2025年是其第三年虧損了。按照國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)公司的普遍規(guī)律，運營4-5年后可能會將盈利提上日程。

而業(yè)內(nèi)人士如此判斷的主要原因，還在于Temu2025年做出的一些戰(zhàn)略調(diào)整。

Temu的收入和成本調(diào)整策略

一直以來，Temu與亞馬遜、TikTok等電商平臺不同，不對商家收取類目傭金（其他電商平臺每筆交易都要按類目扣5%-15%的傭金），投流也由平臺自己負擔。

但2025年，Temu正式向商家開放了站內(nèi)投流，這在某種程度上也是傭金的一種。

“站內(nèi)廣告費可能賺取GMV的5%以上，對問題商家的各類罰款為GMV的2%-3%左右?！睒I(yè)內(nèi)人士透露，“此外，平臺讓商家降價也在某種程度上提高了毛利空間?！?/p>

另外值得注意的是，就在2026年3月25日，拼多多宣布未來三年投入1000億實行“新拼姆”策略，這會提高定價、提升收入和利潤空間的重要途徑。

所謂“新拼姆”策略，就是拼多多新組建自營品牌業(yè)務部門，本質(zhì)上是把“拼多多+Temu”的供應鏈能力打包，自己做品牌、做產(chǎn)品、再面向國內(nèi)和全球銷售。

從過去給工廠導流、幫大家把貨賣出去的平臺角色，轉(zhuǎn)變?yōu)橛H自下場當甲方。且這種模式也可用更高門檻、更大訂單把優(yōu)質(zhì)工廠撈出來，推著它們從代工廠升級為面向全球消費者的“隱形品牌商”。

增收環(huán)節(jié)增多之外，Temu2026年的成本結(jié)構也有一些調(diào)整空間。

首先，Temu若按目標大幅提升本土備貨和發(fā)貨比例，會降低不少成本。據(jù)業(yè)內(nèi)人士反饋，因為無需平臺負擔物流成本，部分開通半托管和本對本的區(qū)域已經(jīng)實現(xiàn)盈虧平衡或微利。

此外，關稅帶來的沖擊也已基本過去，這也利于成本的控制。

目前，美國市場的關稅為幾類：基本關稅、301關稅，以及特朗普新推出的122附加稅（按類目收取10-25%不等）。

對于大宗貿(mào)易來說，許多類目不在122附加稅中，若僅算基本關稅和301關稅的話，稅率反而從30%降至20%，算是一種利好。

目前Temu在美國空運比例已很低，基本走海運大宗貿(mào)易模式，這反而進一步降低了物流成本。

據(jù)業(yè)內(nèi)人士分析，歐洲可能是2026年率先實現(xiàn)全年整體盈利的市場，其在2025年個別月份就已實現(xiàn)盈利。北美市場在2025年，2026年恢復后或許會實現(xiàn)盈虧平衡。

挺過最難的一年之后，Temu似乎在逐漸恢復。

早在2025年的股東大會上，拼多多就曾表示“下一個三年，我們將有機會再造一個拼多多?！?/p>

據(jù)消息人士透露，Temu2026年的GMV目標為1300億美元，同比增速50%左右。未來3-5年全球GMV要達到2500億美元，約為亞馬遜當前規(guī)模的三分之一。

但目標能否兌現(xiàn)，仍取決于幾個仍未落定的變量。

關稅環(huán)境依然不穩(wěn)定。

美國市場的政策窗口隨時可能再變，歐洲150歐元免稅取消的沖擊尚未真正到來，拉美的巴西、墨西哥也在跟進提高關稅門檻——Temu正在同時應對多個市場的政策壓力，而每一次政策變動，都意味著一次新的成本重估。

合規(guī)也是一把懸在頭頂?shù)膭Α?/p>

Temu的供應商多為小品牌商和工廠，應對跨國訴訟的能力天然弱于大平臺；歐盟針對中國電商的反補貼調(diào)查仍在推進；美國市場若規(guī)模過大，隨時可能觸發(fā)更強烈的本土保護反應。

能否盈利同樣充滿不確定。

歐洲本土備貨比例還不到兩成，2026年1300億GMV的目標高度依賴歐洲市場的持續(xù)高增速——而歐洲市場本身正在迎來最大的政策變量。

三年前，沒有人能確定Temu這個模式是否走得通。三年后，它至少證明了一件事：靠極致低價和規(guī)模燒出全球百億美元GMV，是可行的。但從“能燒出規(guī)?！钡健澳軣隼麧櫋?，是一道更難的關卡。

再造一個拼多多，拼多多自己用了八年。Temu才走到第四年。

我是虎嗅商業(yè)消費組編輯周月明，關注出海、消費、IPO等多個領域，行業(yè)人士交流請加微信：muzhouzhizhi，請注明身份，新聞線索亦可郵件至 zhouyueming@huxiu.com。

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