作者 | 銳眼哥

來源 | 財經(jīng)銳眼（ID：BJCJRY）

短短兩個月時間，股價暴跌三分之一。持有阿里巴巴的投資者，跌得透心涼。

財報發(fā)布，阿里又是大跌

1月底以來股價陷入單邊大跌中的阿里巴巴，發(fā)布了2026財年第三財季，（即對應(yīng)自然年2025年第四季度）的財務(wù)報告，具體數(shù)字如下。

營收端：當(dāng)季實現(xiàn)營收2848.43億元，同比增長2%；若剔除高鑫零售和銀泰等已處置業(yè)務(wù)，同口徑收入同比增長9%。

利潤端：經(jīng)營利潤106.45億元，同比下降74%；歸屬于普通股股東的凈利潤163.22億元，下降67%；經(jīng)調(diào)整凈利潤167.1億元，同樣下降67%。

現(xiàn)金流端：經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額360.32億元，下降49%；自由現(xiàn)金流113.46億元，暴跌71%。

可以看出，阿里的財報呈現(xiàn)營收微增，凈利潤和現(xiàn)金流斷崖式下跌的特征。

造成這種財報局面的原因是“即時零售業(yè)務(wù)投入影響”，也就是外賣大戰(zhàn)讓阿里現(xiàn)金流失血加劇。

這樣的財報一出，阿里股價馬上來了個暴跌。

3月19日晚美股開盤后，阿里巴巴大幅低開，收盤大跌超過7%，一夜間蒸發(fā)了將近230億美元，約合近1600億人民幣。

3月20日，港股的阿里巴巴緊接著大跌超過6%，3月23日又下跌超過3%。

人們都說目前的港股非常難做，阿里巴巴為首的“外賣三巨頭”大打價格戰(zhàn)，造成現(xiàn)金流失血，正是港股，尤其是恒生科技指數(shù)跌跌不休的重要原因。

1月底以來，阿里巴巴從174.2港元一度跌到117.7港元，不到兩個月跌幅高達32.4%，蒸發(fā)超過1萬億港元。

越搞外賣大戰(zhàn)，阿里股價越跌？

年初至今，美團從96.65港元一度跌到65.3港元，跌幅同樣是32.4%；京東從120.4港元跌到95.9港元，跌幅超過20%。

阿里、美團、京東“外賣”三巨頭的大跌，本質(zhì)是市場對它們“燒錢換市場”盈利模式難以為繼的擔(dān)憂，以及現(xiàn)金流大幅損耗后公司抗風(fēng)險能力的深深憂慮。

在即時零售業(yè)務(wù)上，阿里是真舍得砸錢。財報當(dāng)季銷售和市場費用高達719億元，比去年同期多花了近300億元，占公司的收入比例從15.2%飆升至25.3%，這塊業(yè)務(wù)上，阿里把錢砸向了淘寶閃購的用戶紅包、商家補貼和騎手運費。

當(dāng)然砸錢也是有效果的，當(dāng)季淘寶閃購收入暴漲56%至208億元，但息稅及攤銷前利潤虧損達到211億元。

有不少投資者認(rèn)為阿里這是在“賠本賺吆喝”，即使砸錢補貼換來了營收增長，但一旦停止補貼呢？市場份額是不是就馬上流失了？這種看起來缺乏內(nèi)生增長質(zhì)量的模式，資本市場似乎已經(jīng)用腳投票。

阿里在外賣上砸錢換營收規(guī)模的思路似乎還會繼續(xù)下去。公司的管理層在業(yè)績會上重申，將維持即時零售整體GMV在2028財年過1萬億的目標(biāo)，并預(yù)計2029財年實現(xiàn)整體盈利。

如果阿里鐵了心把即時零售業(yè)務(wù)燒錢燒到盈利，那還得再燒三年，這對現(xiàn)金流無疑是巨大考驗。

而這對股價可能又會產(chǎn)生持續(xù)影響。

回顧阿里的“外賣大戰(zhàn)”，大概是從2025年4月底至5月初開始的。

4月30日，阿里宣布將淘寶旗下的“小時達”業(yè)務(wù)正式升級為“淘寶閃購”。這標(biāo)志

著阿里不再單純依賴餓了么App進行單打獨斗，而是調(diào)動淘寶這一最核心的流量入口直接參戰(zhàn)。

5月6日，“淘寶閃購”在全國范圍內(nèi)正式鋪開，阿里祭出“500億補貼”大招，試圖快速搶占市場份額。

6月23日，阿里宣布將餓了么、飛豬合并入阿里中國電商事業(yè)群。這標(biāo)志著本地生活業(yè)務(wù)由淘寶電商核心業(yè)務(wù)直接指揮。

7月5日，阿里啟動了百日閃購增長計劃，試圖在每個周六進行大規(guī)模沖單，打造類似于“雙十一”、“618”的全新的全民促銷時間點。

也正是從5月初-7月初，阿里大打即時零售價格戰(zhàn)的高峰期，其股價出現(xiàn)了明顯回調(diào)，從130港元附近跌到了100港元附近。

AI敘事在繼續(xù)，這次不靈了？

事實上，阿里不僅在即時零售上砸錢，在AI和云業(yè)務(wù)上也是花了大錢。

2025年2月，阿里宣布未來三年（即2025-2027年）將投入超3800億元用于云和AI硬件基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，包括數(shù)據(jù)中心、算力網(wǎng)絡(luò)及硬件設(shè)備等。此舉創(chuàng)下中國民營企業(yè)AI基建領(lǐng)域的投資紀(jì)錄。

這個消息讓阿里巴巴當(dāng)時股價一度大漲。

2025年8月底，據(jù)媒體報道，阿里自研的新一代AI芯片已進入測試階段。這款芯片由本土企業(yè)生產(chǎn)，且兼容英偉達架構(gòu)，主打AI推理任務(wù)。這意味著阿里在算力上有了“備胎”，甚至可能擺脫對海外供應(yīng)鏈的依賴。這一消息極大地提振了市場對阿里技術(shù)自主性的信心。

2025年9月的云棲大會上，吳泳銘再次提及3800億元的投資，并表示由于行業(yè)需求超出預(yù)期，阿里計劃在3800億元的基礎(chǔ)上追加更大投入，進一步加碼AI基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。

2025年9月中旬，馬云現(xiàn)身阿里園區(qū)，他的出現(xiàn)被市場解讀為管理層穩(wěn)定、內(nèi)部凝聚力增強的強烈信號。

以上幾個事件，又讓阿里巴巴股價從8月底的115港元附近一路單邊暴漲到10月初的186港元。

靠著“AI敘事”，阿里巴巴股價短期內(nèi)大漲了60%以上。當(dāng)時阿里市值一度重回3萬億港元大關(guān)，年內(nèi)漲幅接近100%，堪稱近幾年難得的“高光時刻”。

下圖的兩個紅色箭頭為阿里在2025年2月、9月的上漲，均是AI引發(fā)市場興奮，刺激股價大漲。

很顯然，資本市場對阿里斥巨資搞AI是正反饋的，跟對“外賣大戰(zhàn)”的態(tài)度有天壤之別。

當(dāng)時，市場意識到阿里不再只是一家電商公司，而是一家擁有全棧能力的AI科技巨頭。

阿里在云和AI基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)上的超高資本支出，讓市場看到了其全面對標(biāo)美國科技巨頭的決心，市場開始用科技股而非電商股的邏輯給阿里估值。

最近兩月，阿里又跌慘了，這并非因為“AI敘事”本身不行了，而是市場對其即時零售業(yè)務(wù)短期內(nèi)巨大的投入成本、盈利能力的急劇下滑的擔(dān)憂程度壓過了“AI敘事”。

最近，阿里在海外正式上線了首個企業(yè)級智能體Accio Work，阿里達摩院發(fā)布了最新一代旗艦CPU玄鐵C950。

可以看出，阿里在高科技上的突破依然在繼續(xù)，但問題的關(guān)鍵不再是“阿里的AI行不行”，而是“阿里能否在現(xiàn)金流被大量消耗之前，成功將AI的技術(shù)優(yōu)勢轉(zhuǎn)化為可持續(xù)的、規(guī)模化的利潤”。