來(lái)源 · 市值榜（ID：shizhibang2021）

作者 · 相青 編輯 · 嘉辛

封面&頭圖來(lái)源 · 滬上阿姨官方小紅書(shū)

3月24日，滬上阿姨發(fā)布上市后首份財(cái)報(bào)。2025年?duì)I收創(chuàng)44.7億元，同比增長(zhǎng)35.96%；歸母凈利潤(rùn)報(bào)5億元，同比增長(zhǎng)52.41%。同時(shí)，滬上阿姨全國(guó)門店數(shù)量已達(dá)11449家，實(shí)現(xiàn)了公司兩年前提出的萬(wàn)店目標(biāo)。

然而，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的光環(huán)下，市值卻大幅縮水。

去年5月上市首日，滬上阿姨開(kāi)盤大漲68.49%，報(bào)190.6港元，市值一度突破200億港元。但目前滬上阿姨市值僅82億港元，縮水約60%。

這種業(yè)績(jī)飆升、市值腰斬的錯(cuò)位背后，隱藏著萬(wàn)店規(guī)模下的陣痛。

我們注意到，2025年，滬上阿姨關(guān)閉加盟店1383家，相比2024年增長(zhǎng)40%。同時(shí)關(guān)店數(shù)量已接近新開(kāi)門店的38%，換算來(lái)看，每開(kāi)出約3家新店，就伴隨著1家舊店退出市場(chǎng)。

對(duì)于滬上阿姨來(lái)說(shuō)，盡管公司在門店規(guī)模上持續(xù)擴(kuò)張，但單店盈利能力和加盟體系的穩(wěn)定性仍面臨不小壓力。萬(wàn)店規(guī)模只是新的起點(diǎn)，未來(lái)增長(zhǎng)可持續(xù)性仍待考驗(yàn)。

01.

萬(wàn)店規(guī)模的代價(jià)

在新茶飲的敘事里，萬(wàn)店曾被視為通往資本市場(chǎng)的入場(chǎng)券。

2023年，滬上阿姨創(chuàng)始人單衛(wèi)鈞，曾在全國(guó)合作伙伴大會(huì)上宣布：“2023年，滬上阿姨計(jì)劃新增門店3000家；年底簽約門店超過(guò)10000家?！?/p>

兩年后，這一目標(biāo)被兌現(xiàn)。

截至2025年12月31日，滬上阿姨門店網(wǎng)絡(luò)有11449間門店，較2024年12月31日的9176家門店增長(zhǎng)24.8%，其中直營(yíng)店26間，加盟店11423間。

從規(guī)模上看，滬上阿姨已經(jīng)躋身現(xiàn)制茶飲行業(yè)“萬(wàn)店俱樂(lè)部”，成為中端茶飲賽道的重要玩家。但是，萬(wàn)店規(guī)模光鮮背后，是居高不下超10%的閉店率。

財(cái)報(bào)顯示，2025年，滬上阿姨關(guān)閉加盟店1383家，相比2024年增長(zhǎng)40%。值得注意的是，2025年，加盟店數(shù)目是3654家，關(guān)店數(shù)量已接近新開(kāi)門店的38%，換算來(lái)看，每開(kāi)出約3家新店，就伴隨著1家舊店關(guān)閉。

截至2025年末，加盟店總數(shù)量為11423家，閉店率大致為12%。根據(jù)公司招股書(shū)，2024年公司關(guān)閉門店987家，較前一年增長(zhǎng)166.8%，關(guān)閉門店比例同樣超過(guò)了10%。

對(duì)比同樣深耕下沉市場(chǎng)的蜜雪冰城，2025年關(guān)閉門店2527家，但在接近6萬(wàn)家門店的體量下，關(guān)店率僅約4%。兩者之間的差距，意味著滬上阿姨的門店穩(wěn)定性明顯弱于行業(yè)頭部。

閉店率居高不下，本質(zhì)上反映的是加盟店盈利壓力。

據(jù)《時(shí)代周報(bào)》報(bào)道，在華東地區(qū)經(jīng)營(yíng)多店的加盟商陳海輝透露，其門店最初實(shí)收能達(dá)到流水的85%，如今僅剩60%。他認(rèn)為，雖然茶飲行業(yè)普遍存在流水與實(shí)收不符的情況，但其他品牌并沒(méi)有這么低。

與此同時(shí)，總部的強(qiáng)制訂貨制度進(jìn)一步加重了加盟商的資金壓力。陳海輝表示：“利潤(rùn)被擠壓暫且不說(shuō)，總部還強(qiáng)制訂貨占流水的35%?！?/p>

不少加盟商在網(wǎng)上“叫苦”。有人提到，“實(shí)收不到60%，下個(gè)月房租都沒(méi)著落了”，還有人反映，“實(shí)收12萬(wàn)，上貨就6萬(wàn)，去除人工、水電、返點(diǎn)、運(yùn)費(fèi)等，就賺2萬(wàn)”。

這意味著，在高折扣和高訂貨比例的雙重壓力下，加盟商的利潤(rùn)空間被不斷壓縮。

從商業(yè)模型來(lái)看，滬上阿姨的增長(zhǎng)，本質(zhì)上依賴于加盟驅(qū)動(dòng)+供應(yīng)鏈變現(xiàn)。與蜜雪冰城類似，滬上阿姨主要收入來(lái)源是向加盟商銷售原料，2025年該部分收入為36.16億元，占總營(yíng)收比重為81%；加盟服務(wù)2025年收入為6.9億元，占總營(yíng)收比重為15%。

品牌通過(guò)低門檻吸引加盟商快速開(kāi)店，再通過(guò)物料供應(yīng)實(shí)現(xiàn)收入。但當(dāng)門店數(shù)量迅速增加、同區(qū)域競(jìng)爭(zhēng)加劇，單店收入被稀釋，加盟商的盈利能力下降，閉店率居高不下就成為不可避免的結(jié)果。

對(duì)于滬上阿姨來(lái)說(shuō)，規(guī)模仍在擴(kuò)大，但增長(zhǎng)質(zhì)量存疑。如果單店盈利模型不能得到改善，加盟體系的穩(wěn)定性將持續(xù)承壓。

02.

差異化在哪里

滬上阿姨早期快速崛起，很大程度上依賴于差異化定位——“現(xiàn)煮五谷茶”。

2013年，剛從世界500強(qiáng)企業(yè)離職的單衛(wèi)鈞、周蓉蓉夫婦，在上海的一條老弄堂里發(fā)現(xiàn)一家小店前排起長(zhǎng)隊(duì)。店主是一位上海阿姨，用熬煮的血糯米等五谷雜糧和奶茶做出獨(dú)特飲品。

夫妻倆意識(shí)到，這是一種結(jié)合本土食材的創(chuàng)新茶飲，在當(dāng)時(shí)高度同質(zhì)化的新式茶飲市場(chǎng)，是一個(gè)潛在空白。這一產(chǎn)品也幫助滬上阿姨在上海等一線市場(chǎng)快速打開(kāi)局面。

初期，他們?cè)谏虾Ｈ嗣駨V場(chǎng)租下25平方米小店開(kāi)業(yè)，正式創(chuàng)立滬上阿姨。首創(chuàng)產(chǎn)品是創(chuàng)新性的“血糯米奶茶”，主打“奶茶+五谷”的健康組合，首月?tīng)I(yíng)業(yè)額就突破30萬(wàn)元，迅速在上海站穩(wěn)腳跟。

2015年，滬上阿姨開(kāi)始加盟擴(kuò)張；2019年，從單一的“五谷奶茶”成功切入鮮果茶市場(chǎng)，產(chǎn)品線開(kāi)始多元化，迎合了更廣泛的消費(fèi)群體需求。

然而，隨著全國(guó)鋪店和產(chǎn)品多元化，原本的差異化優(yōu)勢(shì)開(kāi)始被稀釋。鮮果茶、奶蓋茶逐漸成為行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品，滬上阿姨的“健康+五谷”標(biāo)簽在消費(fèi)者心中認(rèn)知下降。

從行業(yè)趨勢(shì)來(lái)看，中國(guó)現(xiàn)制茶飲市場(chǎng)仍在高速增長(zhǎng)。根據(jù)灼識(shí)咨詢數(shù)據(jù)，中國(guó)現(xiàn)制茶飲行業(yè)GMV在2023年至2028年間會(huì)以復(fù)合年增長(zhǎng)率19.7%高速增長(zhǎng)，至2028年有望超過(guò)5000億元。

而中價(jià)（平均售價(jià)10元至20元）現(xiàn)制茶飲的市場(chǎng)份額最高，2023年占比超過(guò)51%，增長(zhǎng)也最快。灼識(shí)咨詢預(yù)測(cè)2018年至2028年，中價(jià)現(xiàn)制茶飲GMV的復(fù)合年增長(zhǎng)率超過(guò)20%。

但對(duì)于滬上阿姨來(lái)說(shuō)，其中端定位，正面臨上下夾擊。

在高端市場(chǎng)，喜茶、奈雪等品牌通過(guò)社交屬性、原創(chuàng)口味和品牌故事牢牢鎖住消費(fèi)者心智。滬上阿姨在口味創(chuàng)新和健康概念上有優(yōu)勢(shì)，但難以像頭部品牌那樣形成品牌溢價(jià)。

在低端市場(chǎng)，蜜雪冰城長(zhǎng)期占據(jù)絕對(duì)優(yōu)勢(shì)。蜜雪冰城通過(guò)自建中央工廠和統(tǒng)一配送體系，形成了標(biāo)準(zhǔn)化原料采購(gòu)與生產(chǎn)流程，單位成本被壓到行業(yè)最低。這一模式使其可以維持10元以下的低價(jià)區(qū)間，同時(shí)保持較高毛利，從而在下沉市場(chǎng)建立幾乎不可撼動(dòng)的門店密度和市場(chǎng)份額。

未來(lái)，滬上阿姨能否通過(guò)強(qiáng)化差異化、優(yōu)化供應(yīng)鏈突破中端市場(chǎng)天花板，將直接決定其增長(zhǎng)質(zhì)量。

03.

新增長(zhǎng)路徑行得通嗎

滬上阿姨正在嘗試通過(guò)子品牌矩陣化探索新的增長(zhǎng)路徑。

2022年，滬上阿姨推出了獨(dú)立咖啡品牌“滬咖”，客單價(jià)定位在11元到15元，與瑞幸咖啡的價(jià)格區(qū)間高度重疊。這一嘗試看似順理成章，通過(guò)獨(dú)立品牌進(jìn)入咖啡賽道，可以避免茶飲產(chǎn)品分流，拓展新的消費(fèi)場(chǎng)景。

但從行業(yè)規(guī)律來(lái)看，茶飲跨界做咖啡的勝算并不高。

一方面，咖啡賽道競(jìng)爭(zhēng)已高度集中，瑞幸、星巴克以及本土連鎖品牌在門店密度、會(huì)員體系和營(yíng)銷活動(dòng)上形成明顯優(yōu)勢(shì)。9.9元的咖啡價(jià)格戰(zhàn)幾乎壓到極限，利潤(rùn)空間被壓縮，而用戶對(duì)咖啡的專業(yè)度要求較高，茶飲品牌自帶休閑、社交屬性，難以在咖啡場(chǎng)景中被完全認(rèn)可。

另一方面，供應(yīng)鏈與成本壓力是最大的制約因素。咖啡原料對(duì)儲(chǔ)存和制作標(biāo)準(zhǔn)要求高，冷萃、咖啡豆、新鮮奶制品都需要獨(dú)立的倉(cāng)儲(chǔ)和配送體系。滬上阿姨現(xiàn)有供應(yīng)鏈雖然覆蓋全國(guó)，但主要面向茶飲，復(fù)用難度大。

目前來(lái)看，除少數(shù)頭部品牌如蜜雪冰城的“幸運(yùn)咖”依靠極致規(guī)模和供應(yīng)鏈站穩(wěn)市場(chǎng)，其他大量新茶飲咖啡子品牌均發(fā)展較慢。

2024年9月，滬咖曾試圖加速擴(kuò)張，面向全國(guó)開(kāi)放單店加盟，根據(jù)行業(yè)媒體茶咖報(bào)道，去年9月，滬上阿姨已經(jīng)停止獨(dú)立咖啡品牌“滬咖”的加盟，原有咖啡業(yè)務(wù)逐步整合進(jìn)主品牌滬上阿姨中。

此外，滬上阿姨還于2024年3月推出的獨(dú)立新品牌茶瀑布，對(duì)標(biāo)蜜雪冰城，主打極致性價(jià)比和標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品，意圖在下沉市場(chǎng)搶占份額。

截至2025年10月，茶瀑布簽約門店已突破1000家。自2024年3月首家門店落地以來(lái)，僅用一年半時(shí)間便實(shí)現(xiàn)千店目標(biāo)，平均每月拓店約100家，尤其在2025年夏季（6-8月）開(kāi)店數(shù)量達(dá)450家，擴(kuò)張速度顯著。

那么，它能在從蜜雪冰城手中分一杯羹嗎？目前來(lái)看，茶瀑布面臨的挑戰(zhàn)同樣不容小覷。

一方面，低價(jià)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，蜜雪冰城在下沉市場(chǎng)擁有高密度門店和極致供應(yīng)鏈，形成了幾乎不可撼動(dòng)的規(guī)模優(yōu)勢(shì)。截至2025年，茶瀑布全國(guó)門店數(shù)量?jī)H為千家，而龐大的蜜雪帝國(guó)全國(guó)門店數(shù)量近6萬(wàn)家。

另一方面，供應(yīng)鏈仍是增長(zhǎng)的核心瓶頸。茶瀑布依賴滬上阿姨既有的倉(cāng)儲(chǔ)和冷鏈體系，但滬上阿姨的供應(yīng)鏈能力相比頭部品牌仍有差距。

整體來(lái)看，通過(guò)“滬上阿姨+滬咖+茶瀑布”的品牌矩陣，公司試圖覆蓋低端、中端到輕高端的不同價(jià)格帶，實(shí)現(xiàn)全品類布局。

這一策略短期內(nèi)有助于覆蓋更多消費(fèi)場(chǎng)景和城市，但長(zhǎng)期能否真正轉(zhuǎn)化為增長(zhǎng)，還取決于供應(yīng)鏈優(yōu)化、單店效率提升，以及新品牌能否建立獨(dú)立競(jìng)爭(zhēng)力和消費(fèi)者認(rèn)知。

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