用二十年時(shí)間從村辦冷庫走到港交所，紅星冷鏈曾被視為集體經(jīng)濟(jì)現(xiàn)代化的“樣板間”。然而，上市僅僅兩個(gè)多月，首份年度成績單的寒意，已透過數(shù)據(jù)撲面而來。2026年1月13日，紅星冷鏈在港交所主板掛牌，開盤價(jià)19.58港元，較發(fā)行價(jià)12.26港元高開近60%，盤中一度沖至19.7港元。鑼聲還在回蕩，股價(jià)卻已掉頭向下——收盤僅微漲0.33%，報(bào)12.3港元。

這是“過山車”的開始。兩個(gè)月后，截至4月2日，紅星冷鏈股價(jià)報(bào)6.56港元，較發(fā)行價(jià)跌去46%，較上市當(dāng)日最高點(diǎn)19.7港元，跌幅高達(dá)66%，市值僅剩6.45億港元。更扎心的是，其每股凈資產(chǎn)約9.0港元，股價(jià)已跌入“破凈”區(qū)間。

資本市場的寒意，與財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)的“冷場”互為鏡像。紅星冷鏈披露的2025年全年財(cái)報(bào)顯示，公司收入同比微增1.3%至2.37億元，毛利僅增0.3%至1.24億元，年內(nèi)利潤卻減少7.9%至0.76億元。

紅星冷鏈的上市是一家特殊企業(yè)的資本市場首秀——中國首家由農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織控股的冷鏈物流企業(yè)正式登陸國際金融舞臺。但，增收不增利——這道紅星冷鏈多年未能破解的難題，在上市后的首份年報(bào)中再度浮現(xiàn)，甚至更加刺眼。

1、增收不增利：“慢哲學(xué)”撞上盈利天花板

紅星冷鏈的“慢哲學(xué)”曾是其引以為傲的經(jīng)營底色——重資產(chǎn)、穩(wěn)增長、高分紅。這種模式在IPO路演中被反復(fù)講述：前十大客戶平均合作期長達(dá)14年，平臺客戶續(xù)約率長期超過92%，毛利率始終保持在50%以上。

然而，2025年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)揭示了一個(gè)尷尬的事實(shí)：毛利率在下降，利潤在縮水。

財(cái)報(bào)顯示，公司2025年毛利金額同比僅增0.3%至約1.238億元，毛利率卻下降0.5個(gè)百分點(diǎn)至52.3%-。如果說毛利率的微降尚可接受，那么凈利潤的顯著下滑就值得警惕了——年內(nèi)利潤同比減少7.9%，經(jīng)調(diào)整凈利潤亦減少6.7%。

導(dǎo)致利潤承壓的因素是多重的。招股書曾披露，核心業(yè)務(wù)指標(biāo)已在持續(xù)走弱：南部基地的月均冷凍倉儲費(fèi)從2022年的79.4元/噸降至2025上半年的70.7元/噸；續(xù)租率從97.9%降至90.6%；北部基地的情況更為嚴(yán)峻，客戶數(shù)量在三年半里減少了91.76%，庫容利用率從85%大幅降至45.9%。這些趨勢在2025年全年大概率未能扭轉(zhuǎn)。

與此同時(shí)，其他收入及收益的“雪上加霜”也值得關(guān)注：由于利息收入減少，該科目由2024年的0.097億元銳減34.9%至0.063億元，進(jìn)一步壓縮了利潤空間。

現(xiàn)金流狀況是這份成績單中為數(shù)不多的亮色：截至2025年末，公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物約0.938億元，較上年末的0.360億元大增160.5%。

此外，紅星冷鏈過去三年半累計(jì)分紅高達(dá)2.4億元，且存在持續(xù)的社會保險(xiǎn)及住房公積金供款缺口，合計(jì)欠繳金額達(dá)1680萬元。這一數(shù)據(jù)也讓市場對公司在股東回報(bào)與員工權(quán)益保障之間的平衡產(chǎn)生了疑問。

2、區(qū)域困局如何破解：0.7%的全國市占率

增收不增利的背后，是紅星冷鏈?zhǔn)冀K未能突破的“區(qū)域天花板”。

招股書披露，按2024年收入計(jì)算，紅星冷鏈在中國冷凍食品倉儲服務(wù)市場的全國份額僅0.7%。盡管其在中部地區(qū)和湖南省的市場份額分別達(dá)到2.6%和13.6%，在湖南省內(nèi)排名第一，但這恰恰凸顯了一個(gè)尷尬的現(xiàn)實(shí)：紅星冷鏈的業(yè)務(wù)高度集中于長沙及湖南一隅。

據(jù)灼識咨詢報(bào)告，截至2024年，中國冷凍食品倉儲服務(wù)市場規(guī)模已達(dá)256億元，預(yù)計(jì)2029年將增長至351億。行業(yè)在增長，但紅星冷鏈的營收卻幾乎原地踏步——2022年至2024年，其營收分別僅為2.37億、2.02億、2.34億元，復(fù)合增長率約為-0.64%，不僅落后于全國行業(yè)增速，甚至落后于中部地區(qū)行業(yè)增速。

基本上全國每個(gè)省都有一個(gè)自己的紅星冷鏈。我國冷鏈物流行業(yè)企業(yè)競爭層次主要可以分為三類：以順豐速運(yùn)、京東物流等為代表進(jìn)行全國布局的頭部企業(yè)，以及在地方布局較為完善的代表企業(yè)，紅星冷鏈屬于后者。這種“地方諸侯割據(jù)”的格局，正是紅星冷鏈全國市場份額僅0.7%的根本原因。

面對這樣的局面，紅星冷鏈正試圖將業(yè)務(wù)延伸至冷凍食品加工領(lǐng)域，計(jì)劃從速凍食品倉儲服務(wù)擴(kuò)展到速凍食品加工服務(wù)。然而，這并非一條輕松的突圍之路：冷凍食品加工與倉儲、租賃等核心業(yè)務(wù)存在較大的技術(shù)和運(yùn)營差異，而行業(yè)內(nèi)早已跑出了不少專業(yè)選手。

紅星冷鏈在這一領(lǐng)域的技術(shù)、人才與市場儲備是否足夠，仍是未知數(shù)。

3、股價(jià)2個(gè)月跌66%，破凈之后何去何從？

如果說財(cái)報(bào)反映的是經(jīng)營層面的“冷”，那么股價(jià)則直接映射了資本市場對這家公司未來預(yù)期的“寒”。

2026年1月13日上市首日，紅星冷鏈公開發(fā)售獲2309.25倍超額認(rèn)購，一度風(fēng)光無限。然而，從首日收盤險(xiǎn)些破發(fā)，到此后連續(xù)五個(gè)交易日下跌并跌破發(fā)行價(jià)，再到截至4月2日股價(jià)報(bào)6.56港元，較發(fā)行價(jià)跌去46%，較盤中最高價(jià)19.7港元跌去66%。紅星冷鏈的市凈率0.672，市凈率低于1，意味著股價(jià)已跌破每股凈資產(chǎn)——據(jù)東方財(cái)富數(shù)據(jù)，每股凈資產(chǎn)（計(jì)算值）約為8.76元人民幣（約9.0港元）。

僅用兩個(gè)多月，紅星冷鏈便走完了從“市場寵兒”到“破凈股”的全過程。

紅星冷鏈在招股書中列舉了IPO募集資金的多項(xiàng)用途：包括未來三年建造一座新加工廠及新冷凍倉儲倉庫，升級現(xiàn)有設(shè)備及IT基礎(chǔ)設(shè)施，以及尋求戰(zhàn)略收購及合作伙伴關(guān)系。這些規(guī)劃如果能夠順利落地，或許能為公司打開新的增長空間。

放在整個(gè)資本市場，紅星冷鏈上市之路顯得尤為特別。這家公司控股股東紅星實(shí)業(yè)集團(tuán)背后，站著2280名自然人股東，他們共同來自有著“三湘第一村”之稱的長沙城南的紅星村。紅星冷鏈成功登陸港交所上市，意味著一個(gè)曾經(jīng)的“億元村”集體資產(chǎn)登陸國際資本市場，這是一個(gè)集體經(jīng)濟(jì)的特殊樣本。

紅星冷鏈上市最突破性的意義，在于為全國數(shù)萬家農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織提供了現(xiàn)代化轉(zhuǎn)型的可復(fù)制路徑。上市后，紅星冷鏈的股權(quán)結(jié)構(gòu)顯示：控股股東紅星實(shí)業(yè)（由2280名村民通過集體企業(yè)持股）持股比例仍超過50%，保持了集體經(jīng)濟(jì)的控制力。同時(shí)，公司承諾上市后三年內(nèi)每年現(xiàn)金分紅比例不低于凈利潤的40%。

但現(xiàn)實(shí)中更深層的問題在于：紅星冷鏈的根本困境并非缺錢，而是缺增長空間和盈利能力。在一個(gè)“大市場、低集中度”的冷鏈行業(yè)里，全國份額僅0.7%的區(qū)域玩家，即便手握上市募資，在強(qiáng)敵壓境的情況下，能否真正打開“全國化”的想象空間，仍然是最大的不確定性。

結(jié)語

從2280名村民股東的集體資產(chǎn)，到港交所的掛牌公司，紅星冷鏈用二十年走完了從村辦企業(yè)到上市公司的路。然而，上市從來不是終點(diǎn)，而是一個(gè)更殘酷的“體檢站”——透明化運(yùn)作、業(yè)績增長要求、投資者預(yù)期管理，每一項(xiàng)都是集體經(jīng)濟(jì)企業(yè)在現(xiàn)代化轉(zhuǎn)型中必須翻越的山丘。

增收不增利的財(cái)報(bào)、持續(xù)下跌的股價(jià)，紅星冷鏈的“冷”，不只是溫度層面的比喻，更是一場關(guān)于增長邏輯、治理能力和資本信任的綜合大考。

對于這家從“億元村”走出來的企業(yè)而言，能否在寒冬中找到突圍的方向，恐怕才是其港股之旅真正值得關(guān)注的命題。