最近幾家房企發(fā)布了2025年的盈利預測，很多扭虧的：

碧桂園：2025年預計能賺10億到22個億，作為對比，2024年可是虧了351億多。

融創(chuàng)：2025年雖然還是虧了123個億，但比起2024年虧的257億，虧損直接收窄了一半還多。

佳兆業(yè)：2025年盈利不少于500億元，而它2024年還虧著285億。

房企財報扭虧為盈，很多媒體開始說房地產(chǎn)拐點已到。

但如果我們深入看一下，會發(fā)現(xiàn)這些都是財報上的把戲，真正扭虧為盈的原因不是經(jīng)營變好了，而是“債務重組”。

債務重組是金融行業(yè)創(chuàng)造出來的高級詞匯，其實真實意思就是“賴賬”。名給你說欠的錢還不起了，如果你還想要的話，那就打折給你還錢。如果你不同意，那我就直接擺爛不還錢了。

比如碧桂園，在2025年底前完成了涉及約177億美元（約合人民幣1270億元）的境外債務重組，重組后新的債務融資成本降到了1%到2.5%。碧桂園的公告說得很直白，“扭虧為盈主要由于集團完成債務重組錄得的非現(xiàn)金收益”，并且明確表示，如果撇除這筆重組收益，集團在2025年度仍然是虧損的。

融創(chuàng)也一樣，2025年那329.7億元的債務重組收益，是它虧損大幅收窄的最主要原因。佳兆業(yè)那不少于500億元的驚人盈利，幾乎全部來自于境外債務重組帶來的收益。

而如果還沒來得及債務重組的房企就倒霉了，比如萬科，2025年直接虧損820億元，直接創(chuàng)造了A股歷史上的虧損紀錄。萬科自從1991年上市以來，總利潤才3202億元。結(jié)果2024年虧損495億，2025年再虧820億，兩年直接把所有盈利虧掉一半。巨型企業(yè)的倒塌，可能就在三五年之間。

言歸正傳，如果我們不看債務重組帶來的財報盈利，就看房企的經(jīng)營業(yè)務能力，情況怎么樣呢？

以融創(chuàng)為例，雖然融創(chuàng)靠債務重組讓虧損大幅縮減，但是它的業(yè)務實際上是下滑的。根據(jù)他家2025年業(yè)績報告，公司毛利潤從2024年的約28.9億元，變成了2025年的虧損約6.4億元。也就是說，2024年至少賣房是賺錢的，但是2025年賣一套直接虧一套。

所以你能說，房地產(chǎn)行業(yè)迎來了反轉(zhuǎn)嗎？

只能說，房企從生存的角度的確迎來了曙光（上面應該是要支持的，至少不能破產(chǎn)，要保交房、保就業(yè)），但從發(fā)展的角度基本沒有任何改善。

最后說一下，如果現(xiàn)在沒有到底，那到底啥時候是底呢。

我一直覺得房價最重要的錨就是租售比，之前專家都說租售比不重要，不能套用國際經(jīng)驗來中國的房子身上，那就是沒掌握問題的核心。之前中國房子租售比更高，是因為中國經(jīng)濟快速發(fā)展，帶來的房租快速上漲。如今房租已經(jīng)趨于穩(wěn)定（甚至還在下降），租售比肯定要靠近國際成熟體系。

看全球幾個重點城市，中國城市租售比就是接近其他城市的兩倍。雖然20年來一直是國外的兩倍，但是此一時彼一時，租金增速降下來之后，租售比也應該朝國際成熟都是靠攏。

另外插一句，全球所有城市的租售比相比20年前都有大幅上漲，證明現(xiàn)在買房確實是越來越難的，全球都是這樣。財富K型分化、階級固化這些情況，全球都存在。

當然，你會說中國沒有房地產(chǎn)稅，持有成本更低，那我們再看扣除所有成本后的凈租金回報率，中國的一線城市依舊是國際大都市的一半不到。

更何況，你覺得房地產(chǎn)稅一直不會出臺嗎，誰給你的自信？

最后再提供一個新穎的視角，以金融產(chǎn)品的角度來計算。

這個算法就要用到 住宅類不動產(chǎn)投資基金（REITs基金），REITs基金基金的意思就是投資者去買這個基金，然后基金去買房子再收租，最后租金就給投資人分紅。

這個基金相當于集資去買房子收租，基金的投資回報率應該差不多等于租售比才對，這是金融市場對租售比的定價，有很高的參考性。

如果一線城市房價滿足了“住宅類不動產(chǎn)投資基金（REITs基金）”所要求的收益率，那么這些基金就可以利用金融市場的海量資金，擴充資產(chǎn)規(guī)模。所謂“擴充資產(chǎn)規(guī)?！本褪琴徣胱≌?。

這些基金的購買，一方面能夠直接阻止房價下跌，另一方面能夠釋放出積極信號，帶動社會資本阻止房價下跌。

A股的住宅類REITs基金，比如：華夏北京保障房、紅土創(chuàng)新深圳安居、華夏基金華潤有巢、國泰君安城投寬庭保租房、中金廈門安居。除了中金廈門安居，其余四只基金的底層資產(chǎn)都是一線居住類資產(chǎn)。這四只基金目前收益率均值為2.5%左右。

從這類金融產(chǎn)品的投資來看，至少資本市場也認為租金回報率要達到2.5%才有投資價值。對比目前一線城市的租金回報率（1.8%~1.9%），還有明顯的差距。

可能有人會覺得我太悲觀了，現(xiàn)在房價已經(jīng)腰斬了，竟然還有大幅下跌的空間？

要回答這個問題，大家需要想明白，之前房價是怎么突飛猛進的。

房子如果純換手，到底是什么東西?老一輩200萬買的房子，600萬賣給年輕人，老一輩拿走的就是年輕人未來40年青春的當期現(xiàn)金折現(xiàn)。老一輩可以為在未來40年瀟灑了，但是年輕人就要背上這40年的債務，他要還的。如果沒有收入的增長，他要硬還40年，他就是失去了40年，老一輩替他多活40年了，就這么簡單。

問題就在于，如果收入不增長，純換，短期內(nèi)創(chuàng)造的財富效應畢竟等于另外一批人短期內(nèi)累積的債務。換句話說，老一輩之前是爽了，但是債務達到一定程度的時候會造成全面的坍塌，整個資產(chǎn)不可能持續(xù)的。

老一輩800萬買房子的時候，指望1000萬賣給下一個年輕人，結(jié)果發(fā)現(xiàn)沒有年輕人了，下一個年輕人接不動1000萬了，此時他的資產(chǎn)負債表就開始惡化了，消費開始出現(xiàn)斷崖式的回歸，這就是2019年后的結(jié)果。2019年后開始逐層斷崖往下走，向著真實的收入回歸。

千萬不要把股票、房子當成家庭財富，過去有年輕人的時候，他們才是買房者的財富，不管通過股票還是通過房子，年輕人就是所有人財富的來源。

說實話，中國的房地產(chǎn)漲了差不多20年的根本原因是啥？有一講一，憑良心講，任何的房子年輕人能買走，賣房者就拿走財富了，賣房者的房子就是他們的負債，老一輩人在吃的就東西，就是居民部門杠桿率。

有些專家說，中國現(xiàn)在居民部門杠桿率比海外低，因為他單純的對比數(shù)字。但是我可以告訴你不低了，你知道原因是什么嗎？我們的杠桿背后沒有高福利。

高福利國家負債率70%，低福利國家負債率60%，你跟我說60%比70%低，你自己實際的杠桿壓力到底是多少，你心里沒點數(shù)嗎？你的教育、醫(yī)療、養(yǎng)老，上有老下有小，你需要花多少錢你心里沒點數(shù)嗎？

從各種現(xiàn)象上去觀察，這個杠桿率到頭了，房價也很難持續(xù)下去了。