【導讀】聯(lián)博全球權(quán)益投資負責人Nelson Yu解析地緣沖突下的投資之道

中國基金報記者 吳娟娟

中東沖突襲來，疊加AI革命，全球資本市場正面臨前所未有的復雜性。增長稀缺、資本稀缺與確定性稀缺三重挑戰(zhàn)相互交織。日前，美國資產(chǎn)管理巨頭聯(lián)博集團全球權(quán)益負責人Nelson Yu在上海接受專訪，闡述其對當前市場環(huán)境的研判，分享市場劇烈波動中普通投資者的應對之道。

Nelson Yu為聯(lián)博集團（Alliance Bernstein）全球權(quán)益投資負責人，集團運營委員會成員。他于1997年加入聯(lián)博，從信息技術(shù)開發(fā)人員起步，后轉(zhuǎn)型為新興市場研究分析師，2001年起深耕全球股票投資領域，2004年起領導股票部門。二十余年間，Nelson親歷多次金融危機與市場周期，兼具新興市場、貨幣組合與風險管理的豐富經(jīng)驗。

聯(lián)博集團是全球知名資產(chǎn)管理機構(gòu)，總部位于美國，其最新管理規(guī)模約為6萬億元人民幣。

三重稀缺性影響全球市場

中國基金報：你提出“2026年多重稀缺性交織”，能否梳理背后的邏輯？

Nelson Yu：我分三步來講——增長稀缺、資本稀缺和確定性稀缺。

說到增長稀缺，雖然表面看全球經(jīng)濟增長有支撐，但這一增長完全由少數(shù)人群主導——主要由消費能力最強的前10%人群驅(qū)動，股市上漲也集中在少數(shù)AI公司。這種結(jié)構(gòu)非常脆弱。一旦崩裂，增長就會變得稀缺。

此外，全球政府債務攀升，政府繼續(xù)支撐經(jīng)濟的空間越來越小。能源約束、人口結(jié)構(gòu)等問題，都限制了可用來支撐經(jīng)濟的資本規(guī)模。

最后是確定性稀缺。地緣政治局勢的演變，世界充滿變數(shù)。我們正在目睹世界秩序的重塑，原有的格局正在改變，新的陣營正在形成。

中國基金報：市場理解這種稀缺性嗎?

Nelson Yu：答案是否定的。以確定性稀缺為例，現(xiàn)在，投資者熱衷預測沖突何時結(jié)束。每當有消息暗示?；鹫勁羞M展，市場就會出現(xiàn)反彈；而當傳出沖突將持續(xù)更長時間的消息，市場就會下跌。

期貨市場的數(shù)據(jù)顯示，大多數(shù)市場參與者預計能源價格將在年底前下降——市場認為沖突應該很快會結(jié)束。但問題在于，下行風險大，市場在為風險定價方面一向表現(xiàn)欠佳。這就是近期市場波動如此之大的原因。

如果沖突持續(xù)時間超預期，能源價格居高不下，這將推高通脹、拖累GDP增長，進一步加劇三重稀缺性，由此形成惡性循環(huán)。

中國基金報：如果你是對的，普通投資者應該如何布局?

Nelson Yu：我無法判斷哪種預測會成真。試圖押注單一情景并非明智之舉，真正重要的是堅守核心投資。我比以往任何時候都更強調(diào)分散化。

你要做好兩手準備：如果局勢恢復正常，你要能從中受益；如果風險進一步升級、能源危機持續(xù)，你也要有所準備。分散化是你的朋友。在這種市場環(huán)境下，多元化不僅能降低波動性，還能讓你留存流動性，以便把握未來的機會。

中國基金報：我是否應該持有更多現(xiàn)金，等待未來的機會?

Nelson Yu：持有現(xiàn)金表面上看起來安全，似乎可降低波動性。然而，從長遠來看，這不利于你長期財富積累。在通脹壓力下，現(xiàn)金購買力持續(xù)縮水，你需要保持投資，并以合適的方式來應對。

中國基金報：地緣政治沖突持續(xù)的情況下，哪些資產(chǎn)可以避險?

Nelson Yu：“避險”是一個動態(tài)的概念，沒有資產(chǎn)是一直“安全”的，重要的是思考什么樣的資產(chǎn)在當下表現(xiàn)良好。舉例來說，能源行業(yè)過去一直被視為高風險領域，不過，如今它受益于能源價格上漲。大宗商品久期很短，可以對沖通脹，同時也是工業(yè)生產(chǎn)、基礎設施建設等領域不可或缺的原材料。擁有確定的現(xiàn)金流來源實際上很有價值。相反，現(xiàn)金、債券、黃金等傳統(tǒng)避險資產(chǎn)在當前的環(huán)境下也可能不會升值。

若通脹急劇上升投機性成長公司將受挫

中國基金報：“高質(zhì)量公司”是你關(guān)注的重點，能否定義一下“質(zhì)量”的概念?

Nelson Yu：質(zhì)量是一個很寬泛的詞，我認為其核心在于定價權(quán)。質(zhì)量型公司是我們有充分理由相信能夠長期持續(xù)增長的公司。增長隨時間不斷產(chǎn)生復利，公司可以將利潤不斷再投入業(yè)務，以更高的速度增長。這就是為何優(yōu)質(zhì)公司能長期表現(xiàn)優(yōu)異。

中國基金報：按照上述定義，微軟是典型的質(zhì)量型公司，但像OpenAI這樣的AI初創(chuàng)企業(yè)呢?

Nelson Yu：如果從歷史角度看，微軟確實是高質(zhì)量公司，能夠?qū)⒂偻度霕I(yè)務，持續(xù)增長而無需大量資本支出。但是，今天情況變了，為了建設數(shù)據(jù)中心、滿足持續(xù)的AI訓練需求，微軟將越來越多的利潤投入硬資產(chǎn),自由現(xiàn)金流大幅下降。

至于OpenAI這類初創(chuàng)公司，雖然收入增速很快，但目前尚未盈利。這就引出了一個核心問題——這些投入最終能否轉(zhuǎn)化為真正的盈利?

中國基金報：所以，依照你的定義，OpenAI目前不算“質(zhì)量型公司”?

Nelson Yu：這類公司屬于投機性成長公司。它們在研發(fā)和公司擴張上花費巨大，以維持高增長并擴大市場份額。這通常發(fā)生在公司成長周期早期,在降息周期中更易出現(xiàn)——較低的折現(xiàn)率會放大未來現(xiàn)金流的現(xiàn)值，從而推高估值。

中國基金報：當市場從寬松轉(zhuǎn)向緊縮時，投機性成長公司會受挫?

Nelson Yu：正是如此。這就是為什么我強調(diào)要配置那些久期更短、現(xiàn)金流更可見的資產(chǎn)。隨著通脹壓力加劇，央行的降息空間越來越小，利率居高不下，未來遙遠的現(xiàn)金流貼現(xiàn)值大幅縮水，長久期資產(chǎn)的價值因此受到壓制。

中國基金報：過去幾十年來，很多公司幾乎不需要再投資持續(xù)盈利?，F(xiàn)在,它們面臨被AI顛覆的風險。此前，當Anthropic宣布其大模型能完成某些任務時，軟件公司和商業(yè)服務公司的股價大幅下挫。這些公司曾經(jīng)是高質(zhì)量公司，但是現(xiàn)在它們似乎不能被歸到“高質(zhì)量”公司了。投資者應如何應對這一挑戰(zhàn)?

Nelson Yu：質(zhì)量投資需要更加謹慎，需要做深入研究。要思考商業(yè)模式的持續(xù)性——它是否深度嵌入企業(yè)客戶的運營體系，難以被輕易替換？是否有監(jiān)管保護？如果這些條件成立，就會增加被AI顛覆的難度?，F(xiàn)在還是AI發(fā)展早期階段，需要深入調(diào)研它對企業(yè)的影響。長期來看，質(zhì)量仍然是驅(qū)動復利回報的重要因素。

中國基金報：通脹急劇上升是否會成為人們重新發(fā)現(xiàn)質(zhì)量股的催化劑?

Nelson Yu：通脹急劇上升時會發(fā)生什么？經(jīng)濟增速放緩，能夠增長的公司越來越少。那些有實力的公司會脫穎而出，而優(yōu)質(zhì)公司才能產(chǎn)生利潤。通脹急升、經(jīng)濟放緩通常有利于這些更穩(wěn)健的公司。但回到上面提到的：還是要警惕部分公司面臨重大的被顛覆風險。

中國基金報：質(zhì)量股會是今年美股主導風格嗎？

Nelson Yu：我認為我們應該始終在投資組合中保持質(zhì)量配置，但質(zhì)量股不會是今年唯一奏效的風格，我們需要對其保持耐心。還有其他因素也非常值得關(guān)注，特別是短久期現(xiàn)金流和與經(jīng)濟直接掛鉤的資產(chǎn)。這包括工業(yè)股、材料股——這些是重建制造業(yè)、加強電力基礎設施、支撐AI發(fā)展所必需的行業(yè)，價值股在這里大有機會。防御性板塊也很重要，在經(jīng)濟下行預期下能有效保護投資組合。

中國基金報：從行業(yè)角度看，今年哪些投資機會值得關(guān)注?

Nelson Yu：過去十年我們過度依賴了低利率環(huán)境。從2013年到2022年,我們處于低通脹、低利率的環(huán)境中，只需跟著下一個熱門主題走就行了。但今天，在高利率、高通脹的環(huán)境下，我用29年的經(jīng)驗告訴你：寬泛、多元化的投資方法才是正道。

普通人投資AI切忌追熱門主題

中國基金報：對于希望獲得穩(wěn)定投資回報，同時又不想錯過AI機會的普通投資者，你有什么建議?

Nelson Yu：我將AI投資機會分為三類：AI賦能者、AI受益者，以及AI顛覆者。

賦能者層面，投資者需關(guān)注支撐AI運轉(zhuǎn)所需的供應鏈——半導體、存儲芯片、數(shù)據(jù)中心、能源及電力基礎設施。

受益者層面，醫(yī)療健康領域有機會，AI在提升研發(fā)效率、推動科學發(fā)現(xiàn)、實現(xiàn)流程自動化方面大有可為。機會并不局限于科技板塊，而是遍布各行各業(yè)。

在顛覆者中尋找贏家：找到那些擁有正確商業(yè)模式、優(yōu)秀管理團隊和核心競爭優(yōu)勢的公司，它們能夠抵御顛覆浪潮，長期回報會非常豐厚。

最重要的是保持長期投資的心態(tài)，不斷追逐熱門主題是摧毀財富最快的方式之一。長期追逐投機性成長股，往往承擔了大波動，卻換來更差的收益。如果不斷從一個主題跳到另一個主題，最終你手里的錢只會越來越少。真正重要的是建立一套系統(tǒng)化的方法，用來理解一家公司、判斷其商業(yè)模式的競爭力，然后堅守下去。

中國基金報：AI會顛覆一切，但花費的時間或長或短。哪些領域會立即受益于AI，但尚未被普通投資者充分認識到?

Nelson Yu：我認為有很多被低估的領域，制造業(yè)與機器人絕對是其中之二，醫(yī)療健康也是——從醫(yī)學發(fā)現(xiàn)，到醫(yī)療保險和健康管理，還有減輕醫(yī)療系統(tǒng)的行政負擔，這些都是AI能大顯身手的地方。商業(yè)服務和物流也是，流程自動化、更智能的調(diào)度，將顯著提升運營效率。還有知識工作，這是真正令人期待的領域。

中國基金報：以醫(yī)療健康為例，我們能否衡量AI多大程度上可提升藥物研發(fā)的效率?

Nelson Yu：我女兒正攻讀化學PhD，我深知從閱讀學術(shù)文獻、設計實驗方案，到完成各種排列組合測試，究竟需要耗費多少時間和精力。有了AI，很多步驟可以大大加速，很多相互作用可以更快地被考慮到。我們現(xiàn)在還處于早期階段，但空間非常大。我認為傳統(tǒng)藥企正在積極將AI融入研發(fā)流程，但這還需要時間來證明效果。

中國基金報“”哪些資產(chǎn)會受益于AI基礎設施建設的推進?

Nelson Yu：我們思考的是那些擁有重型資產(chǎn)、低折舊率的公司。這類資產(chǎn)如何受益？為電力基礎設施提供動力。我們需要銅礦、制造設備，重型資產(chǎn)很難被AI替代，會隨著AI基礎設施建設的推進而持續(xù)受益。

中國基金報：硬幣的另一面是AI革命，在這之下，哪些“看起來安全”的資產(chǎn)變得不再“安全”?

Nelson Yu：舉一個常被忽視的例子——公用事業(yè)股。這類公司表面上很安全，在市場大幅下跌時看起來是不錯的避風港。但從長遠來看，它們更像債券的替代品。很多公用事業(yè)公司運營成本高，電價也在上漲。我們需要考慮它們是否真的為AI的未來發(fā)展做好了準備。

中國AI公司值得關(guān)注

中國基金報：你如何看待美國之外的機會?

Nelson Yu：目前全球投資者的股票投資存在問題——過度集中于美國科技股。這是過去十年美國市場成功的結(jié)果，導致回報來源極度單一。這恰恰提供了好機會：投資者不僅有機會通過多元化來降低波動性，還有機會獲取額外回報。

我們在日本看到了趨勢——公司治理持續(xù)改善，公司的股東回報意識提升。日本公司的估值倍數(shù)最終會向全球水平靠攏，這將帶來巨大的回報機會。韓國也在經(jīng)歷類似的變化，中國亦是如此。

在歐洲，以金融股為例，歐洲銀行的盈利能力與美國銀行相當，但市值更小，估值約有20%的折價。這提供了一個以更低代價獲取同等回報的絕佳機會。世界各地都有大量機會，并不僅僅局限于那一小部分美國公司。

中國基金報：投資非美市場，不僅僅是“遠離美國”敘事，而且因為其他市場增長前景值得期待。

Nelson Yu：對。這是“魚和熊掌可兼得”的機會。

中國基金報：過去兩年，全球投資者對中國資產(chǎn)態(tài)度轉(zhuǎn)暖。對于想要配置中國敞口的投資者，你有什么建議?

Nelson Yu：首先，中國是一個非常有亮點的市場。從AI的角度來看，中國可以成為投資組合中非常重要的多元化配置來源。

從更宏觀的維度來看：首先，中國在能源方面具有相當強的韌性——無論是戰(zhàn)略儲備的積累，還是能源結(jié)構(gòu)的多元化，包括水電、太陽能的大規(guī)模應用，使其對能源價格沖擊有更強的抗壓能力。

其次，中國處于不同的經(jīng)濟周期階段，當全球其他經(jīng)濟體開始放緩時，中國提供了非常有價值的多元化收益來源。

在具體投資機會上，中國仍然是全球最重要的制造業(yè)基地。貿(mào)易伙伴多元化使其對美國關(guān)稅具有一定抗壓能力。同時，越來越多的中國公司開始注重合理定價和利潤增長的紀律性，而非單純追求規(guī)模擴張。這是公司治理改善的體現(xiàn)。

中國基金報：是否推薦買入中國指數(shù)基金?

Nelson Yu：中國市場向來是贏家和輸家并存，主動選股在中國更有價值。盲目追逐趨勢是不可取的，更重要的是用系統(tǒng)化的方法——篩選優(yōu)質(zhì)公司、合理定價，并評估其全球競爭力。堅守長期持有，才能真正享受到復利積累的果實。

中國基金報：如何看待中國AI公司?

Nelson Yu：回想一下DeepSeek橫空出世的那一刻，美國市場受到?jīng)_擊。這清楚地表明，AI發(fā)展并非僅一條路徑。中國經(jīng)過數(shù)十年的數(shù)據(jù)積累和整合，在AI應用層面具備相當強的競爭力，這將在未來大有用武之地。

在基礎設施層面，比如印制電路板——中國已經(jīng)是全球最重要的PCB制造國。隨著數(shù)據(jù)中心建設需求爆發(fā)，這些企業(yè)從中獲益良多。在受益者層面，要看哪些行業(yè)能夠通過AI提升生產(chǎn)力、拓展市場規(guī)模。最后，在顛覆者中尋找贏家——那些擁有專有數(shù)據(jù)、深度嵌入企業(yè)生態(tài)、有監(jiān)管保護的公司，能夠在AI浪潮中占據(jù)有利位置。

中國基金報：在地緣政治持續(xù)緊張、短期內(nèi)沒有緩解跡象的情況下，普通投資者如何保護自己的投資組合?

Nelson Yu：市場在為尾部風險定價方面表現(xiàn)糟糕。投資者真正需要關(guān)注的是多元投資，并為各種可能的結(jié)果做好應對準備?，F(xiàn)在就行動，而不是等到風險完全明朗才行動——因為到那時候，機會往往已經(jīng)消失了。

編輯：晨曦

校對：王玥

制作：鹿米

審核：許聞

版權(quán)聲明

《中國基金報》對本平臺所刊載的原創(chuàng)內(nèi)容享有著作權(quán)，未經(jīng)授權(quán)禁止轉(zhuǎn)載，否則將追究法律責任。

授權(quán)轉(zhuǎn)載合作聯(lián)系人：于先生（電話：0755-82468670）