李超/文

2026年3月宏觀經(jīng)濟(jì)延續(xù)總量修復(fù)、結(jié)構(gòu)分化的運(yùn)行特征，經(jīng)濟(jì)基本面較前期邊際改善，但內(nèi)生動能仍有待進(jìn)一步夯實(shí)。具體來看，生產(chǎn)端在制造業(yè)PMI重回?cái)U(kuò)張區(qū)間、裝備制造業(yè)與高技術(shù)制造業(yè)景氣延續(xù)的帶動下保持韌性，工業(yè)增加值增速有望維持相對穩(wěn)健。需求端，投資受專項(xiàng)債發(fā)行前置、新型政策性金融工具加快落地以及“十五五”重點(diǎn)項(xiàng)目啟動支撐，一季度固定資產(chǎn)投資大概率實(shí)現(xiàn)“開門紅”；消費(fèi)雖受線下場景修復(fù)和出行活躍度改善支撐，但仍面臨高基數(shù)、汽車消費(fèi)偏弱及油價上行等因素?cái)_動，修復(fù)斜率或較1—2月有所放緩；出口短期受春節(jié)錯位影響存在波動，就業(yè)整體則保持平穩(wěn)。

值得關(guān)注的是，3月價格指標(biāo)改善幅度較為突出，PPI同比預(yù)計(jì)由前值-0.9%回升至0.2%，有望實(shí)現(xiàn)階段性轉(zhuǎn)正，體現(xiàn)出低基數(shù)效應(yīng)疊加國際資源品價格上行背景下，工業(yè)品價格修復(fù)明顯加快，價格信號邊際轉(zhuǎn)暖。與此同時，金融數(shù)據(jù)表現(xiàn)仍偏弱，預(yù)計(jì)3月信貸、社融、M2和M1增速均有所回落，顯示當(dāng)前實(shí)體融資需求和信用擴(kuò)張動能仍顯不足。

基于以上判斷，大類資產(chǎn)方面，權(quán)益市場，預(yù)計(jì)流動性驅(qū)動下A股將在2026年繼續(xù)走強(qiáng)，低波紅利與科技成長交織的結(jié)構(gòu)化行情，出口出海鏈條受益外需改善同樣具備機(jī)會。債券市場，預(yù)計(jì)10年期國債收益率在1.5-2%區(qū)間寬幅震蕩。

生產(chǎn)：工業(yè)生產(chǎn)助力一季度開門紅

預(yù)計(jì)3月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增速或?yàn)?.5%。

一方面，基數(shù)效應(yīng)與春節(jié)錯期形成主要拖累。去年3月工業(yè)增加值同比增長7.7%，基數(shù)顯著抬升。今年春節(jié)在2月中旬，節(jié)前趕工推高1–2月生產(chǎn)，節(jié)后復(fù)工節(jié)奏對3月形成環(huán)比放緩壓力。

另一方面，高頻與PMI數(shù)據(jù)顯示工業(yè)景氣。3月制造業(yè)PMI 50.4%，重返擴(kuò)張區(qū)間；生產(chǎn)指數(shù)51.4%、新訂單51.6%，供需同步回暖。新出口訂單回升、PPI降幅持續(xù)收窄，企業(yè)盈利與生產(chǎn)意愿改善。裝備制造、高技術(shù)制造業(yè)延續(xù)高景氣，新質(zhì)生產(chǎn)力對工業(yè)形成結(jié)構(gòu)性支撐。

消費(fèi)：預(yù)計(jì)3月社零同比+2.3%

預(yù)計(jì)3月社會消費(fèi)品零售總額同比+2.3%（前值+2.8%），回落0.5個百分點(diǎn)。

首先，3月線下消費(fèi)場景仍在修復(fù)，居民日常出行強(qiáng)度邊際改善，對社零形成一定支撐，從高頻指標(biāo)來看，通勤活躍度繼續(xù)回升，地鐵客運(yùn)量較前期改善。但3月社零同比仍面臨一定制約，核心來自高基數(shù)及汽車消費(fèi)偏弱兩方面：一方面，去年同期消費(fèi)修復(fù)節(jié)奏較快，抬升了今年3月同比讀數(shù)的比較基數(shù)，從而對名義增速形成壓制；另一方面，汽車消費(fèi)依然表現(xiàn)偏弱。

其次，價格因素對3月社零的影響呈現(xiàn)一定雙重性。受中東沖突影響，國際油價中樞上行，國內(nèi)成品油價格亦隨之上調(diào)，但從居民部門實(shí)際消費(fèi)約束看，油價上漲也會提高出行成本和物流成本，并進(jìn)一步擠壓汽車、可選消費(fèi)及部分服務(wù)消費(fèi)的預(yù)算空間。

投資：預(yù)計(jì)一季度固定資產(chǎn)投資或迎開門紅

預(yù)計(jì)2026年1—3月全國固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）同比+2.7%。分領(lǐng)域看，預(yù)計(jì)1—3月基建投資同比增速有望繼續(xù)保持雙位數(shù)增長，制造業(yè)投資同比增速或小幅增長，房地產(chǎn)開發(fā)投資同比或仍維持-10%左右。

去年底的中央經(jīng)濟(jì)工作會議部署今年經(jīng)濟(jì)工作重點(diǎn)任務(wù)時，明確提出“推動投資止跌回穩(wěn)，適當(dāng)增加中央預(yù)算內(nèi)投資規(guī)模，優(yōu)化實(shí)施‘兩重’項(xiàng)目，優(yōu)化地方政府專項(xiàng)債券用途管理，繼續(xù)發(fā)揮新型政策性金融工具作用，有效激發(fā)民間投資活力”，說明當(dāng)前投資增速下滑已經(jīng)得到中央層面的重點(diǎn)關(guān)注，針對2026年投資端增速不宜過分低估。

從2026年前三個月的新增專項(xiàng)債發(fā)行情況看，指向固定資產(chǎn)投資資金面相對較好，同時考慮到新型政策性金融工具對制造業(yè)和廣義基建的拉動，“十五五”首個季度投資端或迎開門紅。

方向上，電力投資或仍是重要支撐項(xiàng)。從地方兩會對于投資端的表態(tài)看， 2026年各地政府預(yù)計(jì)繼續(xù)積極謀劃超長期特別國債和中央預(yù)算內(nèi)資金投資，優(yōu)化專項(xiàng)債券用途管理，同時將利用好新型政策性金融工具資金，多維度支撐投資止跌回穩(wěn)。

出口：預(yù)計(jì)3月出口增速0.5%，進(jìn)口增速-1%

春節(jié)后置存在季節(jié)性擾動，春節(jié)后約3周復(fù)工復(fù)產(chǎn)對出口有所抑制，從離港船舶載重噸數(shù)來看，2026年春節(jié)后三周較前三周貨船載重減少132.2萬噸，下降約4.4%；從出口集裝箱數(shù)據(jù)顯示，2026年春節(jié)后三周相較前三周吞吐量減少107萬標(biāo)準(zhǔn)箱，下降約15.4%。

綜合考慮兩個數(shù)據(jù)給出的前瞻指引，預(yù)計(jì)3月出口增速0.5%，進(jìn)口增速-1%。展望Q2，得益于能源沖擊帶來的訂單回流、IEEPA關(guān)稅窗口期搶出口以及我國“新三樣”產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢，預(yù)計(jì)出口延續(xù)高增。

物價：3月物價在基數(shù)效應(yīng)與輸入型通脹下優(yōu)勢顯著，PPI提前回正

我們預(yù)計(jì)，3月CPI同比增速1.3%（前值1.3%），對應(yīng)3月環(huán)比-0.5%（前值1.0%）；工業(yè)品價格方面，我們預(yù)計(jì)3月PPI同比增速為0.2%（前值-0.9%），對應(yīng)環(huán)比0.7%（前值0.4%）。本月季節(jié)性效應(yīng)顯著，CPI總體較上月大幅回落。

工業(yè)方面，受國際資源品價格傳導(dǎo)影響，輸入型資源品通脹壓力凸顯，或驅(qū)動相關(guān)產(chǎn)業(yè)價格出現(xiàn)明顯增量，拉動PPI同比漲幅提前收窄回正。

總體而言，在基數(shù)優(yōu)勢疊加輸入型能源通脹下，本月有望錄得較好的價格成色。

就業(yè)：季節(jié)性規(guī)律或小幅降低3月失業(yè)率

結(jié)合季節(jié)性規(guī)律、就業(yè)景氣度、復(fù)工復(fù)產(chǎn)節(jié)奏與政策支撐，我們預(yù)計(jì)2026年3月全國城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率為5.2%，較2月的5.3%環(huán)比回落0.1個百分點(diǎn)，與2025年同期基數(shù)持平整體仍處于全年5.5%左右的調(diào)控目標(biāo)內(nèi)，就業(yè)大盤保持穩(wěn)定。

貨幣：預(yù)計(jì)3月金融數(shù)據(jù)仍然承壓

預(yù)計(jì)3月人民幣貸款新增3.2萬億元，同比少增4400億元，對應(yīng)增速下行0.3個百分點(diǎn)至5.7%。預(yù)計(jì)3月社融新增4.61萬億，同比少增約1.3萬億元，增速下行0.4個百分點(diǎn)至7.8%。預(yù)計(jì)3月M2增速為8.6%，前值9%，回落0.4個百分點(diǎn)。預(yù)計(jì)3月M1增速為4.9%，前值為5.9%，回落1個百分點(diǎn)。

對于后續(xù)貨幣政策，預(yù)計(jì)2026年有25-50BP降準(zhǔn)、10BP降息的總量性寬松操作，節(jié)奏上預(yù)計(jì)小步慢跑，頻度不會太高。此外預(yù)計(jì)結(jié)構(gòu)性政策工具也將持續(xù)發(fā)力，同步強(qiáng)化信貸的結(jié)構(gòu)性引導(dǎo)，擴(kuò)大內(nèi)需、科技創(chuàng)新、中小微企業(yè)等領(lǐng)域是重點(diǎn)支持方向。

（作者為浙商證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家；內(nèi)容有刪改）

責(zé)任編輯：劉錦平 主編：程凱