4月13日，廣西森合高新科技股份有限公司（下稱(chēng)“森合高科”）將北交所IPO上會(huì)，公開(kāi)發(fā)行不超過(guò)2134.8萬(wàn)股。

筆者注意到，森合高科收入結(jié)構(gòu)高度單一，超九成營(yíng)收依賴(lài)單一產(chǎn)品，同時(shí)，公司此次IPO擬募資4.9億元擴(kuò)產(chǎn)，將使現(xiàn)有產(chǎn)能近乎翻倍，新增產(chǎn)能消化存疑，已被北交所問(wèn)詢(xún)合理性。供應(yīng)鏈方面，公司供應(yīng)商集中度偏高，且多家合作方為成立時(shí)間短、實(shí)繳資本低、參保人數(shù)極少的小微企業(yè)，卻接連獲得數(shù)千萬(wàn)元乃至超2億元大額訂單，在資本實(shí)力、履約能力與合同規(guī)模嚴(yán)重不匹配的情況下，交易合理性備受市場(chǎng)熱議。

產(chǎn)品收入單一

森合高科自成立以來(lái)，深耕貴金屬選礦劑應(yīng)用領(lǐng)域，針對(duì)下游黃金等貴金屬生產(chǎn)行業(yè)使用氰化鈉作為傳統(tǒng)選礦藥劑導(dǎo)致的“高污染、高耗能”及資源利用率低下等行業(yè)痛點(diǎn)，自主研發(fā)了含氰基低毒環(huán)保浸出藥劑的產(chǎn)品配方及生產(chǎn)工藝，目前公司專(zhuān)業(yè)從事環(huán)保型貴金屬選礦劑的研發(fā)、生產(chǎn)及銷(xiāo)售。

2023年-2025年（下稱(chēng)“報(bào)告期”），森合高科分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入34587.46萬(wàn)元、62282.61萬(wàn)元、83975.16萬(wàn)元，凈利潤(rùn)分別為5606.93萬(wàn)元、14978.89萬(wàn)元、27228.46萬(wàn)元，業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)。

不過(guò)公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)高度依賴(lài)單一產(chǎn)品，報(bào)告期內(nèi)環(huán)保型貴金屬選礦劑銷(xiāo)售收入分別為33234.93萬(wàn)元、59047.17萬(wàn)元、78968.57萬(wàn)元，分別占當(dāng)期主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的97.09%、95.32%、94.26%，每年超九成收入均來(lái)自該產(chǎn)品，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)高度單一的特征。

對(duì)此，森合高科表示，未來(lái)若公司主要產(chǎn)品的市場(chǎng)環(huán)境發(fā)生重大變化，或者技術(shù)變革淘汰了現(xiàn)有的技術(shù)和產(chǎn)品，而公司又未能在短時(shí)間內(nèi)完成新產(chǎn)品的研發(fā)和市場(chǎng)布局、未能及時(shí)調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，將對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)斐奢^大不利影響。

此外，森合高科此次北交所IPO欲募集4.9億元全部用于年產(chǎn)8萬(wàn)噸環(huán)保型貴金屬提取劑建設(shè)項(xiàng)目（一期），要說(shuō)明的是，2025年，森合高科環(huán)保型貴金屬選礦劑的產(chǎn)量為83663.48萬(wàn)元，這也意味著，若上述募投項(xiàng)目建設(shè)完成后，森合高科相當(dāng)于在現(xiàn)有基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)產(chǎn)翻倍，新增產(chǎn)能能否被市場(chǎng)充分消化，存在較大不確定性。

對(duì)此，北交所要求森合高科結(jié)合下游需求變動(dòng)情況、存量客戶(hù)的產(chǎn)品使用習(xí)慣和在手訂單情況、新客戶(hù)開(kāi)拓情況、同行業(yè)產(chǎn)能投建趨勢(shì)，說(shuō)明募投必要性、合理性和新增產(chǎn)能的消化能力。

除核心的環(huán)保型貴金屬選礦劑外，森合高科另一主要產(chǎn)品硫酸銨的經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)明顯不佳。報(bào)告期內(nèi)，森合高科硫酸銨產(chǎn)生的銷(xiāo)售收入分別為995.6萬(wàn)元、2897.98萬(wàn)元、4808.36萬(wàn)元，收入規(guī)模呈現(xiàn)快速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，但對(duì)應(yīng)的毛利率卻逐年大幅下滑，依次為25.54%、14.97%、-5.5%，直至2025年出現(xiàn)虧本銷(xiāo)售的情況，其盈利惡化趨勢(shì)十分突出，也讓市場(chǎng)對(duì)該產(chǎn)品的成本控制、定價(jià)邏輯及經(jīng)營(yíng)狀況產(chǎn)生疑問(wèn)。

供應(yīng)商疑云

森合高科供應(yīng)鏈存在顯著的集中化與供應(yīng)商資質(zhì)異常兩大風(fēng)險(xiǎn)。報(bào)告期內(nèi)，公司向前五大供應(yīng)商采購(gòu)金額分別為12635.04萬(wàn)元、19854.16萬(wàn)元、22937.29萬(wàn)元，占當(dāng)期采購(gòu)總額比例分別達(dá)57.83%、52.36%、53.77%，每年超半數(shù)采購(gòu)依賴(lài)少數(shù)供應(yīng)商，集中度偏高。

值得警惕的是，公司核心大額合作方多為成立時(shí)間短、實(shí)繳資本低、參保人數(shù)極少的小微企業(yè)。

其一，廣西順旺發(fā)建筑工程有限公司成立于2023年8月，注冊(cè)資本5000萬(wàn)元但實(shí)繳為0、2024年僅3人參保，卻接連承接森合高科1號(hào)車(chē)間、8萬(wàn)噸提取劑項(xiàng)目?jī)纱蠊こ?，合同總額高達(dá)22864.44萬(wàn)元，剛成立即拿下超2.2億元大額訂單，資質(zhì)與合同規(guī)模嚴(yán)重不匹配。

此外，在森合高科的重大采購(gòu)合同中，公司在2024年向廣西廷瑞農(nóng)資有限公司采購(gòu)了1190萬(wàn)元的產(chǎn)品，而天眼顯示，廣西廷瑞農(nóng)資有限公司成立于2016年，注冊(cè)資本為200萬(wàn)元，2024年公司繳納社保的人數(shù)為3人。

其二，天眼查顯示，廣西廷瑞農(nóng)資有限公司成立于2016年，注冊(cè)資本僅200萬(wàn)元、2024年公司參保3人，2024年獲得森合高科1190萬(wàn)元大額采購(gòu)訂單。

其三，公開(kāi)資料顯示，南寧友信汽車(chē)運(yùn)輸有限公司2022年成立、注冊(cè)資本僅10萬(wàn)元、參保人數(shù)為0，2024年從森合高科獲取724.28萬(wàn)元物流服務(wù)采購(gòu)，該筆業(yè)務(wù)占其總營(yíng)收比例約75%，幾乎成為其核心客戶(hù)。

綜合來(lái)看，這些小微供應(yīng)商在資本實(shí)力、人員規(guī)模、履約能力均明顯不足的情況下，卻能持續(xù)獲得大額合同，其合理性值得商榷。(文 | 公司觀(guān)察，作者 | 鄧皓天，編輯 | 曹晟源)