近日，康華生物發(fā)布公告，擬以技術(shù)對(duì)賭、分期支付的方式并購納美信。而此舉距離“前東家”奧康集團(tuán)匆忙清倉離場(chǎng)尚不足一年——此番收購，是否會(huì)令?yuàn)W康集團(tuán)去年簽下的業(yè)績對(duì)賭再生變數(shù)？

PART 01

鞋王奧康的對(duì)賭懸了？

康華生物 (300841.SZ) 于2026年4月11日發(fā)布公告，擬分期收購mRNA疫苗研發(fā)企業(yè)納美信（上海）生物科技有限公司100%股權(quán)，交易最高對(duì)價(jià)不超過6.32億元。納美信仍處于研發(fā)燒錢階段，2025年1—10月，公司營業(yè)收入僅61.41萬元，凈虧損高達(dá)2773.47萬元，2024年同期凈虧損4167.6萬元。

圖源：2026年04月11日康華生物擬收購納美信的公告

消息一出，不少人開始為康華生物的前控股股東鞋王奧康集團(tuán)捏了一把汗。

就在去年7月20日，奧康集團(tuán)剛剛以每股65.03元的價(jià)格把康華生物控股權(quán)轉(zhuǎn)讓給萬可欣生物。交易完成后，萬可欣生物作為控股股東，合計(jì)控制公司29.99%表決權(quán)。最關(guān)鍵是彼時(shí)的收購還附帶了嚴(yán)苛的業(yè)績對(duì)賭條款：奧康集團(tuán)及實(shí)控人王振滔承諾康華生物2025-2026年扣非凈利潤合計(jì)不低于7.28億元，研發(fā)費(fèi)用不低于2.6億元，未達(dá)標(biāo)需現(xiàn)金補(bǔ)償。此外，交易方預(yù)留1億元作為業(yè)績承諾保證金。

圖源：2025年7月21日康華生物:轉(zhuǎn)讓控制權(quán)的公告

圖源：2025年7月21日康華生物:轉(zhuǎn)讓控制權(quán)的公告

目前對(duì)賭協(xié)議約定的時(shí)間已經(jīng)過了大半。根據(jù)康華生物發(fā)布的業(yè)績預(yù)告，公司預(yù)計(jì) 2025 年全年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤 1.91 億元至 2.33 億元，同比下降 41.55% 至 52.09%，上年同期歸母凈利潤為 3.99 億元。目前投行對(duì)其 2026 年歸母凈利潤的預(yù)測(cè)僅為 3.02 億元，在盈利持續(xù)下行的趨勢(shì)下，康華生物要完成兩年合計(jì) 7.28 億元的扣非凈利潤對(duì)賭目標(biāo)，無疑面臨巨大壓力。

康華生物業(yè)績趨勢(shì)圖

圖源：東方財(cái)富網(wǎng)

康華生物曾是國內(nèi)首家實(shí)現(xiàn)人二倍體狂犬病疫苗上市的企業(yè)。2020年登陸創(chuàng)業(yè)板后，上市僅一個(gè)多月，股價(jià)便從發(fā)行價(jià)70.37元/股飆升至996元/股，漲幅超13倍，一度逼近A股千元股行列。但公司業(yè)績高度依賴狂犬病疫苗單一產(chǎn)品，在競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手入局后，經(jīng)營格局迅速惡化。2023年12月，康泰生物的人二倍體狂犬疫苗獲批上市，直接打破康華生物的獨(dú)家壟斷地位，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局劇變。在奧康集團(tuán)出讓康華生物控制權(quán)之前，康華生物業(yè)績已連續(xù)三年下滑，歸母凈利潤從 2021 年的 8.30 億元降至當(dāng)前不足三分之一水平，股價(jià)亦持續(xù)承壓。

如果納美信的虧損再并入康華生物的財(cái)務(wù)報(bào)表，康華生物的凈利潤將進(jìn)一步加速下滑，奧康集團(tuán)大概率將對(duì)賭慘敗。

PART 02

國資托底、技術(shù)對(duì)賭，康華生物分期并購納美信

那么，康華生物擬收購納美信的成功概率究竟有多大？

事實(shí)上，去年奧康集團(tuán)轉(zhuǎn)讓康華生物控股權(quán)后，康華生物歸入上海生物醫(yī)藥并購基金旗下的萬可欣生物控制；而納美信的大股東則是上海生物醫(yī)藥產(chǎn)投基金。這兩只基金均具上海國資背景，此番產(chǎn)業(yè)布局意圖明確，整體勝算較大。

但需注意，即便本次收購最終完成，財(cái)務(wù)并表也需一定時(shí)間，對(duì)2026年對(duì)賭期業(yè)績的影響可能僅有數(shù)月。同時(shí)，本次收購采用分期推進(jìn)并設(shè)有研發(fā)里程碑，若未按期達(dá)成，康華生物有權(quán)終止后續(xù)交易。

具體安排如下：

首期出資：康華生物以1.2億元認(rèn)購納美信新增注冊(cè)資本，取得27.27%股權(quán)，疊加表決權(quán)委托后表決權(quán)比例達(dá)到43.47%，實(shí)現(xiàn)對(duì)納美信的控制。

二期交易：首期交割后一年內(nèi)，需完成RSV mRNA疫苗Ⅰ期臨床、HPV項(xiàng)目取得臨床許可等目標(biāo)。達(dá)成后方可啟動(dòng)二期交易，以約1.04億元受讓股權(quán)，持股比例升至50.82%。

三期交易：兩年內(nèi)達(dá)成RSV項(xiàng)目Ⅱ期臨床等目標(biāo)后，方可推進(jìn)三期交易。第三期通過現(xiàn)金加股份方式，以不超過4.08億元收購剩余股份，實(shí)現(xiàn)全資控股。

PART 03
康華生物：從奧康“二兒子”到被賣股還債

和康華生物擬收購納美信這種分步走、帶里程碑的設(shè)計(jì)相比，奧康集團(tuán)去年出售康華生物股權(quán)，控股權(quán)在一夜之間完成易主，完全超出了二級(jí)市場(chǎng)投資者的預(yù)期。奧康集團(tuán)本身也并無太多選擇余地。

對(duì)奧康集團(tuán)創(chuàng)始人、實(shí)控人王振滔而言，出售康華生物股權(quán)更像是一場(chǎng)“丟車保帥”的無奈之舉。這位被譽(yù)為中國鞋業(yè)“關(guān)鍵先生”的創(chuàng)業(yè)者，其經(jīng)歷曾在行業(yè)內(nèi)留下濃墨重彩的一筆。2002年，他因看好幾位科學(xué)家的項(xiàng)目，斥資8000萬元切入生物醫(yī)藥賽道；2020年，康華生物成功上市。也正因如此，康華生物曾一度被視作奧康的“二兒子”。但好景不長，奧康的傳統(tǒng)皮鞋業(yè)務(wù)在消費(fèi)升級(jí)的浪潮中持續(xù)萎縮，2023年被戴上ST帽子，連續(xù)五年業(yè)績下滑，奧康國際2022年至2025年累計(jì)虧損預(yù)計(jì)超過9億元，單單2025年一年就預(yù)虧2.37億元。為什么虧得這么慘？公司自己說是因?yàn)椤靶袠I(yè)太卷，大家不愛買皮鞋了”。

財(cái)務(wù)危機(jī)背后，是近乎“押上全部籌碼”的高比例股權(quán)質(zhì)押：奧康國際控股累計(jì)質(zhì)押8961萬股，占其持股總數(shù)的80.6%；王振滔個(gè)人質(zhì)押6000萬股，占其持股比例高達(dá)99.08%。此外，2021—2023年，王振滔因違規(guī)占用奧康集團(tuán)近10億元資金被證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查，其資金鏈緊張程度可見一斑。

當(dāng)疫苗行業(yè)增長見頂，康華生物成為王振滔手中最具變現(xiàn)價(jià)值的核心資產(chǎn)時(shí)，他選擇果斷離場(chǎng)。對(duì)頂級(jí)企業(yè)家而言，上市公司往往只是階段性的財(cái)富載體，而非終身綁定的事業(yè)標(biāo)簽。

而在擁有深厚產(chǎn)業(yè)經(jīng)驗(yàn)與資源整合能力的接盤方運(yùn)作下，康華生物與納美信的重組：分期出資、研發(fā)對(duì)賭、附條件終止，每一步都預(yù)留了緩沖空間與退出退路。

一退一進(jìn)之間，兩種資本思路形成鮮明對(duì)比，也折射出企業(yè)家在產(chǎn)業(yè)周期更迭中的不同境遇。唯有手握資本與資源托底者，方能從容布局下一程。