近期，萬科企業(yè)股份有限公司（以下簡稱“萬科”）遭遇了多家國際評級機構(gòu)和投資銀行的密集評級下調(diào)，這反映了該公司在房地產(chǎn)行業(yè)深度調(diào)整背景下所面臨的嚴(yán)峻流動性壓力和債務(wù)風(fēng)險。

一、評級下調(diào)的整體情況

2026年3月至4月期間，三大國際評級機構(gòu)——穆迪（Moody's）、惠譽（Fitch）和標(biāo)普（S&P）——相繼下調(diào)了萬科的信用評級，并將其展望調(diào)整為“負(fù)面”或列入“負(fù)面觀察名單”。與此同時，包括高盛、匯豐研究、星展銀行、大和證券在內(nèi)的多家國際投資銀行也紛紛下調(diào)了萬科的股票評級或目標(biāo)價。這一系列行動標(biāo)志著資本市場對萬科信用狀況和償債能力的擔(dān)憂達到了新的高度。

二、各評級機構(gòu)的具體下調(diào)行動

1. 穆迪（Moody's）

? 下調(diào)時間：2026年4月24日

? 評級變化：將萬科的企業(yè)家族評級從“Caa1”下調(diào)至“Caa2”，同時將萬科地產(chǎn)（香港）中期票據(jù)計劃的有擔(dān)保高級無抵押評級從(P)Caa2下調(diào)至(P)Caa3，將已發(fā)行債券的評級從Caa2下調(diào)至Caa3。

? 展望：維持“負(fù)面”展望。

? 理由：穆迪認(rèn)為，此次評級下調(diào)及負(fù)面展望反映了萬科流動性在未來6至12個月內(nèi)將進一步惡化，主要原因是銷售表現(xiàn)持續(xù)疲軟，這體現(xiàn)了購房者對從財務(wù)實力較弱的開發(fā)商處購房信心持續(xù)低迷。

2. 惠譽（Fitch）

? 下調(diào)時間：2026年4月27日

? 評級變化：首先將萬科的長期外幣及本幣發(fā)行人主體評級從“CC”下調(diào)至“RD”（限制性違約），隨后又上調(diào)至“CC”。

? 關(guān)鍵原因：惠譽指出，萬科完成了一項被其視為不良債務(wù)交換（DDE）的交易。具體而言，萬科對原定于2026年4月23日到期的20億元人民幣債券進行了重組，償還了本金的40%，并將剩余60%的到期日延長了一年�；葑u認(rèn)為，將到期日延長一年構(gòu)成了條款的大幅寬松，該重組旨在避免潛在的最終違約。

3. 標(biāo)普（S&P）

? 下調(diào)時間：2026年4月10日及23日

? 評級變化：將萬科及其子公司萬科（香港）的長期發(fā)行人信用評級從“CCC”下調(diào)至“CCC-”，并將評級列入“負(fù)面觀察”名單。

? 理由：標(biāo)普認(rèn)為，在流動性極度疲弱的情況下，萬科的財務(wù)承諾已難以持續(xù)，公司目前的債務(wù)存在無法償還或陷入困境重組（distressed restructuring）的風(fēng)險。標(biāo)普特別提到，萬科可能對2025年12月15日到期的20億元人民幣境內(nèi)債券進行展期，這進一步加劇了風(fēng)險。

4. 投資銀行的評級調(diào)整

除了信用評級機構(gòu)，多家國際投行也基于萬科的財務(wù)表現(xiàn)和流動性壓力調(diào)整了其股票評級：

? 高盛：將萬科H股目標(biāo)價下調(diào)至3港元，維持“沽售”評級，指出公司流動性壓力加劇，2026年到期債務(wù)達147億元，且國企股東深圳地鐵的支持似乎正在減少。

? 匯豐研究：將萬科評級從“持有”下調(diào)至“減持”，目標(biāo)價從4.3港元降至3港元，認(rèn)為萬科的信用狀況屬于個別風(fēng)險問題，但對其潛在的債務(wù)重組可能對信用形象造成不可逆轉(zhuǎn)的損害表示擔(dān)憂。

? 星展銀行：將萬科評級從“持有”下調(diào)至“沽售”，目標(biāo)價從4.6港元降至4.3港元。

? 大和證券：將萬科H股評級從“跑贏大市”降至“跑輸大市”，目標(biāo)價從6.15港元下調(diào)至4.7港元。

三、評級下調(diào)的核心原因分析

評級機構(gòu)與投行一致行動的背后，是萬科基本面在多方面的顯著惡化。

1. 流動性急劇惡化與巨額現(xiàn)金缺口

這是評級下調(diào)最直接的原因。多家機構(gòu)指出，萬科面臨龐大的短期償債壓力，但可用現(xiàn)金嚴(yán)重不足。

? 債務(wù)到期墻：惠譽指出，萬科在2026年5月至12月間將有130億元人民幣的資本市場債務(wù)到期。高盛報告顯示，2026年到期債務(wù)達147億元，其中113億元集中在4月至7月到期。標(biāo)普也警告公司未來六個月內(nèi)發(fā)生困境重組的風(fēng)險顯著上升。

? 現(xiàn)金儲備薄弱：惠譽數(shù)據(jù)顯示，萬科的可用現(xiàn)金自2024年末的840億元降至2025年6月末的690億元，且其中大部分為預(yù)售監(jiān)管現(xiàn)金存款，無法隨時用于償債。截至2025年末，公司持有貨幣資金672.4億元，但短期借款和一年內(nèi)到期非流動負(fù)債合計高達1629.8億元，資金缺口超過千億元。

? 負(fù)自由現(xiàn)金流：惠譽預(yù)期，即使計入資產(chǎn)處置所得，萬科在2025年和2026年的自由現(xiàn)金流仍將保持負(fù)值。2025年，萬科經(jīng)營性現(xiàn)金流出現(xiàn)近17年來首虧，為-9.88億元。

2. 銷售業(yè)績斷崖式下滑

銷售回款是房企最重要的現(xiàn)金流來源，而萬科的銷售表現(xiàn)遠(yuǎn)遜于行業(yè)平均水平。

? 銷售額暴跌：2025年，萬科全年銷售金額為1340.6億元，同比下降45.5%，僅為2020年巔峰期（7041.5億元）的19%。2025年上半年銷售額同比下降46%至690億元，表現(xiàn)遜于中國百強房企的平均降幅（12%）。2026年第一季度，合約銷售按年大跌53%至170億元，跌幅遠(yuǎn)高于同業(yè)。

? 行業(yè)信心沖擊：穆迪明確指出，銷售疲軟反映了購房者對從財務(wù)實力較弱的開發(fā)商處購房信心持續(xù)低迷，形成了惡性循環(huán)。

3. 歷史性巨額虧損與資產(chǎn)減值

2025年，萬科錄得上市以來最慘淡的業(yè)績，嚴(yán)重侵蝕了凈資產(chǎn)和償債基礎(chǔ)。

? 凈虧損885.56億元：2025年，萬科歸屬上市公司股東凈虧損885.56億元，虧損額同比擴大79%。加上2024年虧損的494.8億元，兩年累計虧損額達1380億元，刷新了A股房地產(chǎn)企業(yè)虧損紀(jì)錄。

? 大額資產(chǎn)與信用減值：全年合計計提減值損失561.03億元，占總虧損比例超過63%。其中，信用減值計提339.68億元，主要源于對與龐大體外投融資體系相關(guān)的其他應(yīng)收款計提大額壞賬。存貨跌價準(zhǔn)備也因銷售困難而大幅增加。

4. 債務(wù)重組行為被視為“違約信號”

惠譽將萬科對20億元債券的展期操作明確界定為“不良債務(wù)交換”（DDE），這是一個強烈的負(fù)面信號。在評級框架下，DDE通常被視為一種違約或準(zhǔn)違約事件，因為它意味著債務(wù)人無法按原始條款履行義務(wù)，需要通過大幅放寬條件來避免正式違約。這直接觸發(fā)了惠譽將萬科評級下調(diào)至“RD”（限制性違約）。

四、公司的應(yīng)對措施與大股東支持

盡管形勢嚴(yán)峻，萬科并非孤立無援。公司管理層和大股東正在采取一系列措施試圖化解危機。

1. 管理層的自救聲明與計劃

在2025年年報發(fā)布后的分析師會議上，萬科董事長黃力平承認(rèn)公司未能及時擺脫高負(fù)債、高周轉(zhuǎn)、高杠桿的擴張慣性，出現(xiàn)了投資布局分散、多賽道拓展過度等問題。管理層表示，2026年將聚焦“化險”與“發(fā)展”兩大方向，具體計劃包括：

? 積極尋求債務(wù)長效化解方案，與債權(quán)人保持密切溝通協(xié)商。

? 退出非核心城市及低質(zhì)量項目。

? 加速采用AI及數(shù)字化工具壓縮成本預(yù)算。

? 盤活存量資產(chǎn)以增強自身現(xiàn)金流。

2. 第一大股東深圳地鐵集團的持續(xù)支持

深圳地鐵集團作為持有萬科27.18%股份的第一大股東，由深圳市國資委全資擁有，其支持對萬科至關(guān)重要。

? 巨額股東借款：根據(jù)公開信息，截至2026年3月底，深鐵集團累計向萬科提供了335.2億元的股東借款，萬科借此償還了332.1億元的公開債務(wù)。惠譽報告也指出，深鐵已向萬科提供240億元股東貸款，支持其在2025年償付220億元資本市場債務(wù)。

? 最新借款：2026年1月，深鐵集團再次向萬科提供不超過23.6億元的借款，用于償還公開市場債券的本息，這筆借款被認(rèn)為直接用于支持“22萬科MTN004”和“22萬科MTN005”的展期工作。

? 表態(tài)與協(xié)同：深鐵集團曾公開表示，作為萬科的重要股東和戰(zhàn)略投資者，看好其未來發(fā)展前景，不排除在未來繼續(xù)增持股份，并將支持萬科穩(wěn)定、健康發(fā)展。雙方還在業(yè)務(wù)層面加強了協(xié)同，例如在長租公寓、物流配送等領(lǐng)域開展合作。

五、影響與展望

1. 對萬科的直接影響

? 融資成本飆升：評級下調(diào)至“Caa”和“CCC”區(qū)間，意味著萬科已被歸入“極高信用風(fēng)險”或“違約風(fēng)險很高”的類別。這將極大增加其在資本市場發(fā)新債或進行再融資的難度和成本。

? 觸發(fā)債務(wù)條款：某些存量債務(wù)合同中可能包含評級下調(diào)觸發(fā)加速清償或增加抵押品的條款，這會給公司帶來額外的即時現(xiàn)金流壓力。

? 市場信心受挫：股價持續(xù)低迷，總市值較巔峰時期跌去九成，反映了資本市場對其未來預(yù)期的極度悲觀。

2. 對行業(yè)與市場的啟示

萬科的困境是當(dāng)前中國房地產(chǎn)行業(yè)深度調(diào)整的一個縮影。作為曾經(jīng)的行業(yè)標(biāo)桿和混合所有制代表，其信用狀況的惡化可能進一步壓制市場對民營房企乃至整個房地產(chǎn)板塊的情緒。評級機構(gòu)與投行的行動也表明，市場正在重新評估房地產(chǎn)企業(yè)的風(fēng)險定價，股東背景（如國企支持）和自身現(xiàn)金流生成能力變得比以往任何時候都更加重要。

3. 未來關(guān)鍵觀察點

? 短期償債能否平穩(wěn)度過：2026年4月至7月集中到期的超百億債務(wù)，是檢驗萬科流動性和股東支持有效性的第一個關(guān)鍵窗口。

? 銷售能否止跌：銷售回款是根本。若銷售下滑趨勢無法扭轉(zhuǎn)，任何外部支持都難以持續(xù)。

? 資產(chǎn)盤活進展：非核心資產(chǎn)處置和項目盤活能否快速帶來實質(zhì)性現(xiàn)金流。

? 股東支持的持續(xù)性：深圳地鐵集團的支持是否會因風(fēng)險擴大而改變態(tài)度或附加更嚴(yán)格條件。

綜上所述，萬科被密集下調(diào)評級是其長期積累的經(jīng)營問題、行業(yè)周期性調(diào)整以及流動性危機共同作用的結(jié)果。雖然獲得了大股東的實質(zhì)性支持，但公司能否真正化解風(fēng)險、重獲市場信心，仍取決于其自身銷售與經(jīng)營的根本性改善，以及未來幾個月關(guān)鍵債務(wù)的兌付情況。