來源：中金點(diǎn)睛

摘要

自去年7月以來“反內(nèi)卷”政策持續(xù)深化，部分行業(yè)產(chǎn)能治理初見成效，供需關(guān)系和競(jìng)爭(zhēng)格局呈現(xiàn)積極變化。近期中東沖突升級(jí)引發(fā)能源供給沖擊，為國(guó)內(nèi)正在推進(jìn)的“反內(nèi)卷”進(jìn)程注入了新的外部變量。

我們認(rèn)為，中東沖突或從供需兩端與相關(guān)行業(yè)的“反內(nèi)卷”形成共振，化工、煤炭和新能源（尤其是光伏等）是典型代表。一方面，中東沖突導(dǎo)致能源供給被動(dòng)收縮，油氣短缺或直接導(dǎo)致高耗能行業(yè)產(chǎn)量下降，而能源價(jià)格上漲也遏制了低能源成本下的“內(nèi)卷式”競(jìng)爭(zhēng)。另一方面，中東沖突也通過三類替代效應(yīng)拉動(dòng)國(guó)內(nèi)部分產(chǎn)業(yè)需求，即對(duì)油氣進(jìn)口依賴度高的海外競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的出口替代、對(duì)海外原料依賴度高的進(jìn)口替代、以及短期（煤炭與油氣）與中長(zhǎng)期（新舊能源）能源替代帶來的增量需求，從而優(yōu)化相關(guān)行業(yè)的供需結(jié)構(gòu)。

對(duì)于化工行業(yè)，在沖突爆發(fā)后國(guó)內(nèi)化工品價(jià)格漲幅明顯，部分化工品開工率也同步提升，化學(xué)產(chǎn)品出口增速和份額有望進(jìn)一步提高，考慮到階段性能源供給沖擊暫未影響產(chǎn)能變化，我們的測(cè)算顯示，需求增加或可推動(dòng)化工行業(yè)產(chǎn)能利用率提高約2.3個(gè)百分點(diǎn)。中東沖突也給煤炭行業(yè)帶來煤化工和出口的額外需求，煤炭?jī)r(jià)格溫和上漲，我們預(yù)計(jì)煤炭消費(fèi)量也有望提高0.8個(gè)百分點(diǎn)左右，推動(dòng)煤炭供需關(guān)系繼續(xù)改善。中長(zhǎng)期來看，在能源安全視角下，各國(guó)對(duì)能源物資的戰(zhàn)略儲(chǔ)備需求提升，或?qū)⒁欢ǔ潭壬现蚊禾康目傂枨蠛蛢r(jià)格。在能源轉(zhuǎn)型視角下，全球能源結(jié)構(gòu)或加速向可再生能源演進(jìn)。當(dāng)前國(guó)內(nèi)光伏行業(yè)仍面臨著產(chǎn)能利用率明顯偏低的局面，中東沖突或給光伏行業(yè)帶來約5個(gè)百分點(diǎn)的增量需求，可部分助力優(yōu)化供需關(guān)系。

正文

“反內(nèi)卷”持續(xù)推進(jìn)，產(chǎn)能治理初見成效

自2024年7月中央政治局會(huì)議首次提出“防止‘內(nèi)卷式’惡性競(jìng)爭(zhēng)”[1]以來，“反內(nèi)卷”已成為產(chǎn)業(yè)相關(guān)的重要政策導(dǎo)向之一。2025年7月中央財(cái)經(jīng)委第六次會(huì)議強(qiáng)調(diào)要“依法依規(guī)治理企業(yè)低價(jià)無序競(jìng)爭(zhēng)”、“推動(dòng)落后產(chǎn)能有序退出”[2]，釋放了更加明確的“反內(nèi)卷”信號(hào)。隨后，煤炭、鋼鐵、水泥、化工、光伏、新能源汽車等行業(yè)推出一系列行業(yè)自律和整治舉措。進(jìn)入2026年，政府工作報(bào)告繼續(xù)強(qiáng)調(diào)要“深入整治‘內(nèi)卷式’競(jìng)爭(zhēng)”[3]。“十五五”規(guī)劃《綱要》也提出“健全產(chǎn)能監(jiān)測(cè)預(yù)警機(jī)制，采取規(guī)劃引導(dǎo)、產(chǎn)能調(diào)控、價(jià)格治理、行業(yè)自律等措施”，作為“完善產(chǎn)業(yè)調(diào)控和政策體系”的重點(diǎn)工作[4]，我們認(rèn)為，這表明在“十五五”期間，“反內(nèi)卷”政策仍將會(huì)持續(xù)推進(jìn)、治理舉措有望深入細(xì)化。

圖表1：“反內(nèi)卷”的時(shí)間線

資料來源：中國(guó)政府網(wǎng)站，求是網(wǎng)，中金公司研究部

隨著“反內(nèi)卷”的推進(jìn)，部分行業(yè)產(chǎn)能治理初見成效。本文我們著重討論化工、煤炭和新能源（尤其是光伏）三個(gè)行業(yè)。從價(jià)格來看，去年下半年“反內(nèi)卷”以來三個(gè)行業(yè)的PPI均出現(xiàn)了止跌回升，或反映出行業(yè)供需關(guān)系的改善。其中煤炭行業(yè)尤為明顯，去年7月國(guó)家能源局開展煤礦生產(chǎn)情況核查，劍指部分煤礦企業(yè)“以量補(bǔ)價(jià)”的超產(chǎn)行為[5]，截至今年2月秦皇島港動(dòng)力煤月均價(jià)格相較去年7月也累計(jì)上漲了10%以上。從產(chǎn)量來看，自去年7月以來，化工、煤炭、光伏行業(yè)的產(chǎn)量壓縮了2.4-20.4%，去年四季度化工和光伏等行業(yè)的產(chǎn)能利用率也有所提高。從利潤(rùn)來看，相比去年二季度，去年下半年工業(yè)企業(yè)化工、煤炭和光伏的毛利率均有所提高。從上市公司數(shù)據(jù)來看，去年三季度以來化工和光伏等行業(yè)的ROE也邊際改善。這些指標(biāo)表明，隨著“反內(nèi)卷”的持續(xù)推進(jìn)，化工、煤炭和光伏等行業(yè)的供需結(jié)構(gòu)出現(xiàn)了積極的變化。

圖表2：化工、煤炭和光伏三個(gè)行業(yè)價(jià)格、產(chǎn)量和利潤(rùn)變化

注：化工、煤炭和光伏行業(yè)價(jià)格變化分別按2025年7月到2026年2月化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)、煤炭開采和洗選業(yè)和光伏設(shè)備及元器件制造業(yè)PPI環(huán)比來推算；化工、煤炭和光伏行業(yè)產(chǎn)量變化分別對(duì)應(yīng)2025年下半年各類化工品（如化學(xué)農(nóng)藥，燒堿、純堿、硫酸、合成橡膠、乙烯等）、原煤和光伏電池的產(chǎn)量同比變化；化工、煤炭和光伏行業(yè)的產(chǎn)能利用率（或毛利率）分別對(duì)應(yīng)2025年下半年工業(yè)企業(yè)化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)、煤炭開采和洗選業(yè)，和電氣機(jī)械和器材制造業(yè)產(chǎn)能利用率（或毛利率）季度值的變化；化工、煤炭和光伏的ROE分別對(duì)應(yīng)上市公司相關(guān)二級(jí)行業(yè)2025年3季度相對(duì)于2季度的ROE變化。 資料來源：Wind，中金公司研究部

中東沖突成為產(chǎn)業(yè)供需重構(gòu)的新變量

近期的地緣沖突為國(guó)內(nèi)的“反內(nèi)卷”注入了新的外部變量。這一沖擊不僅抬升了全球能源成本中樞，更助推了國(guó)內(nèi)部分行業(yè)的供求關(guān)系重構(gòu)。

首先，中東沖突導(dǎo)致了能源供給的被動(dòng)收縮。受霍爾木茲海峽封鎖及中東主要產(chǎn)油國(guó)被動(dòng)停產(chǎn)、部分能源設(shè)施遭襲影響，全球油氣供應(yīng)陷入短缺，并導(dǎo)致高耗能行業(yè)產(chǎn)量下降。能源價(jià)格上漲沿產(chǎn)業(yè)鏈逐級(jí)傳導(dǎo)，也使得原本基于低能源成本的“內(nèi)卷式”低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)失去了經(jīng)濟(jì)可行性。

同時(shí)，中東沖突也會(huì)通過三種替代效應(yīng)引致國(guó)內(nèi)部分產(chǎn)業(yè)的需求增加，即短期對(duì)油氣進(jìn)口依賴度高的海外競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的出口替代、對(duì)海外原料依賴度高的進(jìn)口替代、以及短期（煤與油氣）與中長(zhǎng)期（新舊能源）能源替代帶來的需求增加，從而優(yōu)化相關(guān)行業(yè)的供需結(jié)構(gòu)。

? 從出口替代看，相比部分出口導(dǎo)向型競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，中國(guó)能源供應(yīng)自給率更高、對(duì)油氣凈進(jìn)口的依賴度更低、能源儲(chǔ)備相對(duì)更多，制造業(yè)的供應(yīng)安全邊際更高。2023年中國(guó)石油和天然氣的凈進(jìn)口占能源總供給的比例低于20%，低于東盟（約26%）、歐盟（約58%）、日本（約61%）以及韓國(guó)（約62%）等主要地區(qū)（圖表3）。印度、韓國(guó)、日本、東盟等地區(qū)制造業(yè)對(duì)中東（沙特、阿聯(lián)酋、科威特三國(guó)）采礦業(yè)的完全消耗系數(shù)也高于中國(guó)大陸。而截至2025年12月，印度、東盟的戰(zhàn)略石油儲(chǔ)備（SPR）較低，日韓雖然擁有較高的SPR天數(shù)，但能源對(duì)外依存度高，缺乏類似中國(guó)的大規(guī)模國(guó)內(nèi)煤炭及天然氣產(chǎn)能支撐，其能源保障體系在應(yīng)對(duì)持續(xù)斷供風(fēng)險(xiǎn)時(shí)仍面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。這些國(guó)家的能源密集型行業(yè)或?qū)Ω哂蛢r(jià)更敏感，從而為中國(guó)相關(guān)產(chǎn)業(yè)提供了份額替代的機(jī)遇。

? 從進(jìn)口替代看，中東作為全球重要基礎(chǔ)化工品的出口地，中東沖突導(dǎo)致的國(guó)內(nèi)相關(guān)產(chǎn)品的部分供給缺口或?qū)⒂蓢?guó)內(nèi)產(chǎn)能填補(bǔ)，形成進(jìn)口替代需求。

? 從能源替代看，短期油氣價(jià)格高企提升了煤炭的相對(duì)經(jīng)濟(jì)性，引發(fā)煤炭對(duì)油氣的需求替代。從中長(zhǎng)期看，能源沖擊或強(qiáng)化各國(guó)對(duì)能源“供應(yīng)自主”和“價(jià)格自主”的訴求，能源轉(zhuǎn)型提速，驅(qū)動(dòng)新能源需求持續(xù)增長(zhǎng)。

? 接下來，我們針對(duì)化工、煤炭和光伏三個(gè)代表性行業(yè)進(jìn)行深入討論。

圖表3：2023年中國(guó)對(duì)石油天然氣的進(jìn)口依賴度低于其他出口型經(jīng)濟(jì)體

資料來源：IEA，中金公司研究部

圖表4：本輪能源供給沖擊更多影響戰(zhàn)略石油儲(chǔ)備較少的國(guó)家

注：數(shù)據(jù)截至2025年12月 資料來源：國(guó)際能源署（IEA），中金公司研究部

化工：三重替代下或迎來需求改善

霍爾木茲海峽作為油氣和部分化工原料的運(yùn)輸咽喉，承載著全球海運(yùn)石油貿(mào)易的20%-30%、液化天然氣（LNG）貿(mào)易量的20%，海峽封鎖或影響全球化肥海運(yùn)貿(mào)易量的1/3、硫磺海運(yùn)貿(mào)易近50%、甲醇海運(yùn)貿(mào)易量約35%以及氦氣全球供應(yīng)量的30%[6]，直接造成了相關(guān)化工品的供應(yīng)短缺并抬升了生產(chǎn)成本。截至2026年3月20日，國(guó)內(nèi)化工價(jià)格指數(shù)平均值[7]相較2月底上漲了24%左右（圖表5）。

圖表5：伊朗沖突以來國(guó)內(nèi)化工價(jià)格指數(shù)大幅提升

注：化工價(jià)格指數(shù)是由液堿、硫酸、甲醇、石油苯、苯乙烯、聚氯乙烯、聚乙烯、聚丙烯、滌綸長(zhǎng)絲等化工品價(jià)格指數(shù)平均值計(jì)算而來。 資料來源：Wind，中金公司研究部

對(duì)比2022年俄烏沖突期間，本輪化工品漲價(jià)幅度整體更高且彈性更大，或與“反內(nèi)卷”對(duì)行業(yè)供需格局優(yōu)化有關(guān)。過去幾年，中國(guó)化工行業(yè)的集中度提升，疊加去年的“反內(nèi)卷”治理，已初步形成了行業(yè)自律與價(jià)格協(xié)同機(jī)制，中游環(huán)節(jié)的成本傳導(dǎo)效率明顯改善，在面對(duì)能源沖擊時(shí)表現(xiàn)出更高的議價(jià)能力。在俄烏沖突期間，布倫特油價(jià)從2022年2月下旬的94美元上漲至2022年5月底的123美元左右（漲幅31.3%），但由于當(dāng)時(shí)國(guó)內(nèi)正處于產(chǎn)能擴(kuò)張高峰期，企業(yè)為爭(zhēng)奪市場(chǎng)份額競(jìng)爭(zhēng)程度增加，我們測(cè)算的化工價(jià)格指數(shù)僅上漲9.1%。當(dāng)前的伊朗沖突下，由于“反內(nèi)卷”行業(yè)集中度顯著提升，油價(jià)上漲54.8%，國(guó)內(nèi)化工價(jià)格指數(shù)上漲24.1%，化工品價(jià)格漲幅更大并且彈性更高。

圖表6：主要化工品和原油價(jià)格變化幅度

注：各類化工品和能源價(jià)格為旬度數(shù)據(jù)。 資料來源：Wind，中金公司研究部

除了化工產(chǎn)品價(jià)格上漲外，中東沖突還深刻影響著化工行業(yè)的供需關(guān)系。首先，相比部分化工出口和供應(yīng)國(guó)，中國(guó)化工行業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)韌性更強(qiáng)，出口替代或進(jìn)口替代需求有望上升。從石化產(chǎn)品出口看，2024年中國(guó)、美國(guó)和荷蘭是全球前三大石化產(chǎn)品出口經(jīng)濟(jì)體，中國(guó)出口額占全球比重為14.2%，美國(guó)為8.7%，荷蘭為7.3%，其他還包括德國(guó)（6.5%）、韓國(guó)（5.4%）、印度（4.6%）、日本（3.4%）、和新加坡（3.3%）等[8]。從油氣資源依賴度來看，韓國(guó)、印度、日本及東南亞國(guó)家的化工制造業(yè)對(duì)中東采礦業(yè)的完全消耗系數(shù)高于中國(guó)大陸，這意味著其面臨原料斷供和成本上漲的挑戰(zhàn)相較于中國(guó)更大。

圖表7：2024年全球化工產(chǎn)品進(jìn)出口份額

資料來源：PIIE，中金公司研究部

圖表8：日韓及東南亞的化工品對(duì)中東采礦業(yè)的完全消耗系數(shù)高于中國(guó)大陸

資料來源：ADB Input-Output Tables，中金公司研究部

圖表9：2024年全球石化產(chǎn)業(yè)營(yíng)收分布情況

資料來源：PIIE，中金公司研究部

其次，中國(guó)石化產(chǎn)業(yè)在全球具有較高的集中度和較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力，有利于在復(fù)雜地緣背景下響應(yīng)國(guó)家戰(zhàn)略需求和維護(hù)供應(yīng)鏈安全。PIIE對(duì)21家全球頂級(jí)石化企業(yè)（占據(jù)全球石化產(chǎn)業(yè)主要份額）的研究[9]表明，無論是從營(yíng)收所在地占比看，還是控股營(yíng)收份額來看，中國(guó)大陸石化行業(yè)在全球表現(xiàn)出較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力，有助維護(hù)供應(yīng)鏈安全。

再者，中國(guó)煤化工路線有望迎來替代紅利。國(guó)際油價(jià)處于高位而國(guó)內(nèi)煤價(jià)受長(zhǎng)協(xié)機(jī)制平抑，煤化工路線的相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)增強(qiáng)。歷史數(shù)據(jù)顯示，油煤比價(jià)（布倫特原油/秦皇島港5500大卡動(dòng)力煤）與國(guó)內(nèi)化工產(chǎn)品耗煤量呈現(xiàn)正相關(guān)。在當(dāng)前“油貴煤便宜”的格局下，以煤為原材料的替代路線（如煤制烯烴、煤制甲醇、煤基電石法PVC）成本優(yōu)勢(shì)凸顯，利潤(rùn)空間拉大。與此同時(shí)，部分煤化工品類仍有產(chǎn)能釋放空間，例如目前煤制乙二醇開工率僅約65.9%[10]。

聚氯乙烯（PVC）行業(yè)是當(dāng)前中東沖突下化工供需重構(gòu)的典型縮影。全球PVC產(chǎn)能中，乙烯法（油頭）占比66%（海外主流），電石法（煤基）占比34%（中國(guó)主流）。本輪沖擊下，不同生產(chǎn)路線呈現(xiàn)明顯分化：

? 油頭路線受沖擊較大。受成本剛性抬升和原料斷供風(fēng)險(xiǎn)影響，歐洲、日韓、東南亞等高度依賴油氣進(jìn)口地區(qū)的乙烯法裝置因利潤(rùn)空間收窄及原料短缺，已出現(xiàn)減產(chǎn)甚至停產(chǎn)。

? 煤基路線受益、市場(chǎng)份額有望擴(kuò)大。中國(guó)憑借煤炭自給率高的資源稟賦，在國(guó)際油價(jià)飆升而國(guó)內(nèi)煤價(jià)受保供機(jī)制保護(hù)相對(duì)平穩(wěn)的情況下，我們測(cè)算顯示，油煤價(jià)格比已升至2015年以來的99.1%分位，煤化工路線的成本競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)達(dá)到歷史高位。

圖表10：2021-2022年全球能源危機(jī)期間，歐盟自中國(guó)進(jìn)口化工品份額提升

注：歐盟自中國(guó)進(jìn)口化工品占比經(jīng)移動(dòng)平均調(diào)整 資料來源：Haver Analytics，中金公司研究部

圖表11：當(dāng)油貴煤便宜時(shí)，煤化工經(jīng)濟(jì)性凸顯

資料來源：煤炭資源網(wǎng)，中金公司研究部

因此，短期來看，在需求側(cè)出口替代、進(jìn)口替代及煤化工替代的共同驅(qū)動(dòng)下，中東沖突或推動(dòng)中國(guó)化工品出口份額及進(jìn)口替代率提升。從目前高頻的開工率數(shù)據(jù)來看（圖表12），相比于中東沖突升級(jí)前，大多數(shù)化工品的開工率3月同步上行，部分證實(shí)了相關(guān)替代性需求的增加，尤其是煤化工相關(guān)的煤制PVC開工率提升了9%。少數(shù)化工品如化肥和個(gè)別中間化工品等的原料進(jìn)口依賴度較高，開工率受負(fù)面供給沖擊而有所下滑。不過，整體而言，從供給側(cè)來看，國(guó)內(nèi)化工行業(yè)在負(fù)面的供給沖擊下或表現(xiàn)出韌性。

圖表12：主要化工品開工率變化

資料來源：百川盈孚，卓創(chuàng)資訊，中金公司研究部

從需求側(cè)來看，根據(jù)我們此前的測(cè)算，參照2022年中國(guó)化工產(chǎn)品在全球出口份額的提升幅度，化學(xué)產(chǎn)品出口增速或提高13%左右[11]，有望拉動(dòng)國(guó)內(nèi)化工行業(yè)產(chǎn)量增長(zhǎng)約3.0個(gè)百分點(diǎn)。考慮到階段性供應(yīng)沖擊可能暫不影響化工行業(yè)的產(chǎn)能，2025年四季度化學(xué)原料及化學(xué)制品業(yè)的產(chǎn)能利用率為74.1%，我們的測(cè)算顯示，在替代性需求增加下，化工行業(yè)的產(chǎn)能利用率有約2.3個(gè)百分點(diǎn)的提升空間。

中期來看，地緣溢價(jià)常態(tài)化或?qū)⒂绊懴掠涡袠I(yè)的合意庫(kù)存水平，由以銷定產(chǎn)的零庫(kù)存甚至負(fù)庫(kù)存模式，轉(zhuǎn)向提升安全庫(kù)存，從而帶來補(bǔ)庫(kù)需求，一定程度上會(huì)有助于改善化工行業(yè)的供求關(guān)系。但是，更長(zhǎng)期來看（3-5年及以上），出于能源和產(chǎn)業(yè)鏈安全考慮，各國(guó)或通過對(duì)內(nèi)補(bǔ)貼、對(duì)外征稅的方式提升本土的石化產(chǎn)能，海外新增煉化產(chǎn)能將加劇全球化工企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)烈度，屆時(shí)替代性需求可能面臨回落壓力。

煤炭：從“供需失衡”到“戰(zhàn)略儲(chǔ)備”

國(guó)內(nèi)煤炭行業(yè)“反內(nèi)卷”治理也取得積極成效，正從過去無序的規(guī)模擴(kuò)張轉(zhuǎn)向注重供需平衡的高質(zhì)量發(fā)展。一個(gè)關(guān)鍵的指標(biāo)是國(guó)內(nèi)煤炭庫(kù)存（供求差）變動(dòng)占消費(fèi)量的比例已實(shí)現(xiàn)連續(xù)三年下降，由2023年的3.0%回落至2025年的1.6%（圖表13），表明煤炭行業(yè)在“反內(nèi)卷”規(guī)劃導(dǎo)向和安全生產(chǎn)約束下，生產(chǎn)自律性增強(qiáng)，低效產(chǎn)能的無效堆積一定程度上得到遏制，供需格局正在趨于改善。

中東沖突帶來國(guó)際油價(jià)上漲，替代需求溫和推升國(guó)內(nèi)煤炭?jī)r(jià)格。由于煤炭在發(fā)電、煤化工及供熱等場(chǎng)景中對(duì)油氣有替代作用。從歷史經(jīng)驗(yàn)看，國(guó)際油價(jià)和國(guó)內(nèi)煤價(jià)存在聯(lián)動(dòng)效應(yīng)，秦皇島港5500大卡動(dòng)力煤平倉(cāng)價(jià)與英國(guó)布倫特原油現(xiàn)貨價(jià)的相關(guān)性較高。不過，在國(guó)內(nèi)煤炭?jī)?chǔ)量豐富和2016年底來長(zhǎng)協(xié)定價(jià)機(jī)制的平抑作用下，國(guó)內(nèi)煤價(jià)的波動(dòng)幅度整體小于海外煤價(jià)。受中東局勢(shì)影響，海外煤價(jià)自2月底以來出現(xiàn)快速上漲，比如澳洲紐卡斯?fàn)柮簝r(jià)上漲了17%左右，而國(guó)內(nèi)在消費(fèi)淡季、港口庫(kù)存累積以及煤炭長(zhǎng)協(xié)機(jī)制等影響下，國(guó)內(nèi)秦皇島港動(dòng)力煤價(jià)格小幅上漲2%左右。

圖表13：國(guó)內(nèi)煤炭庫(kù)存變動(dòng)占消費(fèi)量的比例連續(xù)三年下降

資料來源：煤炭資源網(wǎng)，Wind，中金公司研究部

圖表14：本輪國(guó)內(nèi)煤價(jià)波動(dòng)幅度小于海外煤價(jià)

資料來源：煤炭資源網(wǎng)，中金公司研究部

我們認(rèn)為，中東沖突或至少?gòu)膬煞矫鎸?duì)煤炭的需求起到提振作用。一方面，如前所述，在“油貴煤便宜”的邏輯下，煤化工路線的經(jīng)濟(jì)性優(yōu)勢(shì)增強(qiáng)，或推動(dòng)化工用煤需求增加。2025年化工用煤量在3.6億噸左右，約相當(dāng)于全年煤炭消費(fèi)量49.9億噸的7.3%。若假設(shè)中東沖突使得化工用煤量同比增長(zhǎng)10%[12]，或?qū)?yīng)全年煤炭消費(fèi)量提振0.7個(gè)百分點(diǎn)左右。另一方面，國(guó)際能源價(jià)格上漲也提升國(guó)內(nèi)煤炭出口的競(jìng)爭(zhēng)力。歷史經(jīng)驗(yàn)顯示，國(guó)際原油價(jià)格上漲通常會(huì)拉動(dòng)中國(guó)煤炭出口量提速（圖表16），比如在俄烏沖突背景下原油價(jià)格大漲下，2022年煤炭出口量實(shí)現(xiàn)同比增長(zhǎng)54%（2021年為-19%），不過目前煤炭出口量（2025年為659萬(wàn)噸）僅占全年煤炭消費(fèi)量的0.13%左右，出口增加能提振煤炭需求約0.1個(gè)百分點(diǎn)，對(duì)改善國(guó)內(nèi)煤炭供需關(guān)系的影響或相對(duì)有限。

圖表15：化工耗煤量變化

資料來源：煤炭資源網(wǎng)，Wind，中金公司研究部

圖表16：煤炭出口量和國(guó)際原油價(jià)格

資料來源：Wind，中金公司研究部

中長(zhǎng)期看，在全球地緣風(fēng)險(xiǎn)加劇的環(huán)境下，煤炭可能迎來能源安全視角下的戰(zhàn)略價(jià)值重估。全球能源管理正從即時(shí)供應(yīng)（just in time）轉(zhuǎn)向防患未然，各國(guó)對(duì)能源物資的戰(zhàn)略儲(chǔ)備需求提升。中國(guó)煤炭自給率長(zhǎng)期保持在90%以上[13]，在國(guó)家能源供應(yīng)體系中的基礎(chǔ)保障和系統(tǒng)調(diào)節(jié)作用。煤炭產(chǎn)能定位或從簡(jiǎn)單的供給出清轉(zhuǎn)為保留一定產(chǎn)能裕度和應(yīng)急儲(chǔ)備，煤基路線的戰(zhàn)略意義亦將提升。

新能源：全球能源轉(zhuǎn)型3.0提振需求

中國(guó)光伏行業(yè)在經(jīng)歷了2024年全行業(yè)利潤(rùn)承壓的底部期后，隨著“反內(nèi)卷”政策的制度化約束（如管理低于成本價(jià)銷售、產(chǎn)能調(diào)控、上調(diào)能耗標(biāo)準(zhǔn)、取消出口退稅、建立行業(yè)價(jià)格協(xié)同機(jī)制等），新增產(chǎn)能擴(kuò)張受到實(shí)質(zhì)性抑制，產(chǎn)業(yè)鏈盈利能力正經(jīng)歷修復(fù)。根據(jù)最新數(shù)據(jù)，見圖表17，進(jìn)入2026年第一季度，光伏主產(chǎn)業(yè)鏈毛利率表現(xiàn)出邊際改善跡象，尤其是電池與組件毛利率企穩(wěn)回升。

中東沖突引發(fā)的化石能源價(jià)格中樞抬升，或?qū)⑻嵴裥履茉聪嚓P(guān)行業(yè)的需求。這一點(diǎn)在歐洲市場(chǎng)尤為明顯，歐洲電力價(jià)格由氣電機(jī)組邊際定價(jià)，天然氣漲價(jià)會(huì)帶動(dòng)對(duì)歐洲光伏地面電站需求，隨著批發(fā)端電價(jià)變動(dòng)傳導(dǎo)到終端零售側(cè)，會(huì)進(jìn)一步提升戶用光儲(chǔ)系統(tǒng)的需求[14]。我們認(rèn)為，參考2022年的經(jīng)驗(yàn)，若中東沖突持續(xù)，歐洲對(duì)中國(guó)光伏設(shè)備的采購(gòu)需求或?qū)⒃黾印?/p>

圖表17：“反內(nèi)卷”后光伏產(chǎn)業(yè)鏈毛利率改善

資料來源：Solarzoom，中金公司研究部

圖表18：歐洲燃?xì)鈨r(jià)格上漲推升居民電價(jià)

資料來源：Bloomberg，Energy Price data，中金公司研究部

根據(jù)我們此前的測(cè)算[15]，中東沖突或帶動(dòng)中國(guó)新能源相關(guān)產(chǎn)品出口提升10.5%，其中光伏設(shè)備出口或提升17.5%。若按照光伏產(chǎn)品出口量占總產(chǎn)量的比重[16]來推算，中國(guó)光伏行業(yè)的潛在需求量約有4.8%的提升空間。從光伏產(chǎn)業(yè)鏈開工率的情況來看（圖表20），相較今年2月，3月硅料、單晶硅片、單晶電池和組件的開工率均出現(xiàn)小幅回升，呈現(xiàn)出積極變化。不過，國(guó)內(nèi)光伏行業(yè)仍面臨階段性產(chǎn)能調(diào)整的局面，產(chǎn)業(yè)鏈開工率仍維持在明顯偏低水平（分別為34%、47%、48%和32%），地緣沖突催生的外部增量需求，有望部分緩解供過于求的壓力。

圖表19：中國(guó)光伏出口量和同比變化

資料來源：Solarzoom，中金公司研究部

圖表20：光伏產(chǎn)業(yè)鏈開工率

資料來源：InfoLink，中金公司研究部

中長(zhǎng)期來看，根據(jù)《經(jīng)濟(jì)學(xué)人》的分析，全球主要經(jīng)濟(jì)體的能源安全戰(zhàn)略可能經(jīng)歷從“1.0范式”（能源來源多元化）到“2.0范式”（能源自主）再到“3.0范式”（能源自主+價(jià)格自主）的演進(jìn)�！�1.0范式”以歐洲和日本為代表，主要通過分散能源進(jìn)口渠道應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)；“2.0范式”以美國(guó)為代表，依托本國(guó)油氣資源實(shí)現(xiàn)能源供給自主，但由于油價(jià)全球聯(lián)動(dòng)，無法實(shí)現(xiàn)價(jià)格自主；“3.0范式”以中國(guó)為核心，通過構(gòu)建以可再生能源為核心的體系，減少能源價(jià)格受國(guó)際大宗市場(chǎng)波動(dòng)的影響（風(fēng)光水核不像油價(jià)一樣全球聯(lián)動(dòng)），在能源自主的同時(shí)，還實(shí)現(xiàn)了價(jià)格自主。

過去新能源轉(zhuǎn)型的主要?jiǎng)恿κ菤夂蜃兓�，而在中東沖突等系列地緣摩擦下，未來轉(zhuǎn)型邏輯可能會(huì)向戰(zhàn)略安全傾斜。傳統(tǒng)能源成本和溢價(jià)風(fēng)險(xiǎn)抬升，提升了新能源的投資收益率和經(jīng)濟(jì)性。我們預(yù)計(jì)，油氣對(duì)外依存度高的經(jīng)濟(jì)體或?qū)⒓涌旃夥�、風(fēng)電和儲(chǔ)能的建設(shè)。作為全球新能源供應(yīng)鏈的中心，中國(guó)憑借成熟的產(chǎn)能優(yōu)勢(shì)與技術(shù)積淀，有望迎來外部增量需求，這不僅有助提振相關(guān)行業(yè)的出口預(yù)期，更增強(qiáng)了國(guó)內(nèi)新能源行業(yè)供需關(guān)系回歸健康區(qū)間、走出“內(nèi)卷”困局的確定性。

[1]https://www.12371.cn/2025/03/08/ARTI1741399170078840.shtml

[2]https://www.gov.cn/yaowen/liebiao/202507/content_7030285.htm

[3]https://www.news.cn/politics/20260313/9e24773bf14649f59afe2d62550e48ce/c.html

[4]https://www.gov.cn/yaowen/liebiao/202603/content_7062633.htm

[5]https://finance.cnr.cn/ycbd/20250723/t20250723_527278135.shtml

[6]裘孝鋒、嚴(yán)蓓娜、賈雄偉、傅鍇銘、李唐懿、侯一林、李熹凌、徐嘯天、王嘉許，霍爾木茲局勢(shì)對(duì)中國(guó)油氣化工影響解析，https://www.research.cicc.com/s/UdQm9

[7]化工價(jià)格指數(shù)是由液堿、硫酸、甲醇、石油苯、苯乙烯、聚氯乙烯、聚乙烯、聚丙烯、滌綸長(zhǎng)絲等化工品價(jià)格指數(shù)平均值計(jì)算而來。

[8]https://www.piie.com/publications/working-papers/2026/who-controls-global-petrochemical-industry-and-how-might-change

[9]https://www.piie.com/publications/working-papers/2026/who-controls-global-petrochemical-industry-and-how-might-change

[10]裘孝鋒、嚴(yán)蓓娜、賈雄偉、傅鍇銘、李唐懿、侯一林、李熹凌、徐嘯天、王嘉許，霍爾木茲局勢(shì)對(duì)中國(guó)油氣化工影響解析，https://www.research.cicc.com/s/UdQm9

[11]鄭宇馳、張文朗、黃亞東、段玉柱，油價(jià)或推高出口份額，https://www.research.cicc.com/s/GkQLf

[12]相比中東沖突前，3月國(guó)內(nèi)煤制PVC開工率的提升到了9個(gè)百分點(diǎn)。

[13]https://www.gov.cn/lianbo/bumen/202409/content_6975422.htm

[14]劉佳妮、曲昊源、鐘正宇、車昀佶、李茂正、馬妍、石玉琦、季楓、胡子慧、蔣雨岑、閆汐語(yǔ)，中東沖突催化變革，全球能源轉(zhuǎn)型步伐加快，https://www.research.cicc.com/s/1570iT

[15]鄭宇馳、張文朗、黃亞東、段玉柱，油價(jià)或推高出口份額，https://www.research.cicc.com/s/GkQLf

[16]https://www.miit.gov.cn/gxsj/tjfx/dzxx/art/2025/art_cf341b33d6ff4249baf36cd7b4068c75.html

文章來源

本文摘自：2026年4月2日已經(jīng)發(fā)布的《中東沖突和“反內(nèi)卷”如何共振？》

黃文靜 分析員 SAC 執(zhí)證編號(hào)：S0080520080004 SFC CE Ref：BRG436

潘治東 聯(lián)系人 SAC 執(zhí)證編號(hào)：S0080124080025

張雨欣 聯(lián)系人 SAC 執(zhí)證編號(hào)：S0080125040012 SFC CE Ref：BWF725

鄭宇馳 分析員 SAC 執(zhí)證編號(hào)：S0080520110001 SFC CE Ref：BRF442

張文朗 分析員 SAC 執(zhí)證編號(hào)：S0080520080009 SFC CE Ref：BFE988