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按照以往的慣例，還有一個(gè)月就要召開今年的年中政智局會(huì)議。這個(gè)會(huì)議一般都是分析當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，部署下半年經(jīng)濟(jì)工作。

因此，現(xiàn)在正處于對(duì)上半年經(jīng)濟(jì)工作進(jìn)行總結(jié)和對(duì)下半年方向進(jìn)行調(diào)整的關(guān)鍵時(shí)期。

高層近期也展開了密集的調(diào)研，地區(qū)包括山東、湖南、廣東、福建等。通過調(diào)研，了解經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，進(jìn)而作出決策。

今年上半年的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)確實(shí)異常復(fù)雜，尤其是近段時(shí)期以來，金融形勢(shì)、經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，都出現(xiàn)了明顯的變化，外部環(huán)境也在惡化，整體來看，困難在增多，改革的時(shí)間窗口在縮小。

那么，如何看待當(dāng)前的形勢(shì)？下半年政策會(huì)作怎樣的調(diào)整，最近已經(jīng)出現(xiàn)了許多端倪，是觀察政策走向的風(fēng)向標(biāo)。

01

高層對(duì)部分領(lǐng)域改革滯后嚴(yán)重不滿

最近，雖然市場(chǎng)熱點(diǎn)是債券違約、CDR基金、美聯(lián)儲(chǔ)加息等等，但是高層的關(guān)注顯然不一樣。

陸家嘴論壇上，楊偉民的發(fā)言畫風(fēng)大變，與過往的風(fēng)格完全不一樣。前沿君多次現(xiàn)場(chǎng)聽過他講話，基本上是在政策框架內(nèi)解釋，但是昨天的講話他基本上“脫軌”了，提出了很多批評(píng)，指向非常明確。

雖然他自己一開始就表明，這不代表中財(cái)辦，因?yàn)樗呀?jīng)離開了。但是他從1980年代就開始和鶴一起署名發(fā)表文章，后來先后在發(fā)改委、中財(cái)辦長期合作。應(yīng)當(dāng)說，在這種嚴(yán)肅的場(chǎng)合，這個(gè)“個(gè)人發(fā)言”絕不僅僅是代表個(gè)人意見，而是代表一種政策風(fēng)向。即使他現(xiàn)在的身份，也并不簡單。

同樣巧合的是，郭樹清的發(fā)言雖然主要是講防范金融風(fēng)險(xiǎn)的問題，但是在開頭和講完了9點(diǎn)體會(huì)之后，都指向了和楊wm一樣的主題。同樣，發(fā)言不可謂不尖銳，而且直指當(dāng)前存在的一些分歧。

郭sq說，“供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革處于膠著狀態(tài)，必須求同存異，尋找最大公約數(shù)。”前沿君專門查了一下“膠著”的含義，“表示相對(duì)抗的雙方在實(shí)力相當(dāng)?shù)那闆r下的一種對(duì)峙狀態(tài)”。

郭SQ在大會(huì)上，把內(nèi)部分歧的膠著狀態(tài)放到大會(huì)上來說，這一般來說不符合官員處理問題的方式，這到底為什么？發(fā)生了什么？

理解這個(gè)問題需要先回到幾年前。記得去年在某個(gè)高端論壇現(xiàn)場(chǎng)，工信部部長在回答關(guān)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的問題時(shí)，一開始就是批評(píng)金融環(huán)境，金融脫實(shí)向虛。在整個(gè)論壇期間，金融系統(tǒng)的發(fā)言都是低頭認(rèn)錯(cuò)的姿態(tài)，自我檢討。因?yàn)楫?dāng)時(shí)，金融整頓之風(fēng)正在猛烈來襲，罵金融成為時(shí)尚，京城各類金融論壇的主題不再是創(chuàng)新，都是“規(guī)范發(fā)展”之類，自動(dòng)和政策方向靠攏。

但是，經(jīng)過了這一年多的金融整頓，中央也已經(jīng)將防范金融風(fēng)險(xiǎn)放到首位。應(yīng)當(dāng)說，金融系統(tǒng)真的動(dòng)起來了，在進(jìn)行自我革命，金融行業(yè)也感受到了巨震，而且還在持續(xù)不斷。

最近的熱點(diǎn)，無論是信用債的違約、PPP的整頓，還是社融數(shù)據(jù)的斷崖式下降，以及基建投資的急速下墜，這些都與金融整頓有密切的關(guān)系。金融系統(tǒng)這一兩年來辛苦了。

但是呢？實(shí)體經(jīng)濟(jì)卻按兵不動(dòng)，改革不斷的遲緩、拖延，這種拖延已經(jīng)形成了對(duì)整體改革的拖累，面臨的不滿情緒越來越大。

比如，郭sq的發(fā)言在講完9點(diǎn)體會(huì)后說，“在防范化解金融風(fēng)險(xiǎn)的征程上，需要著力解決一些領(lǐng)域滯后的問題，加強(qiáng)薄弱環(huán)節(jié)。”這些“滯后”顯然不是金融領(lǐng)域，因?yàn)樗?點(diǎn)已經(jīng)全面展開了，有步驟有重點(diǎn)顧大局地進(jìn)行防范風(fēng)險(xiǎn)的工作。他接著解釋了他認(rèn)為的滯后領(lǐng)域，第一點(diǎn)是企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整。第二點(diǎn)是妥善處理企業(yè)債務(wù)違約，尤其是某些僵尸企業(yè)要堅(jiān)決退出。

如果說郭sq還算講得含蓄，那么楊WM就甩開胳膊直接“罵”了。

他用的詞是“孤軍奮戰(zhàn)”“袖手旁觀”——“如果金融部門孤軍奮戰(zhàn)其他部門袖手旁觀這場(chǎng)戰(zhàn)役是打不好的。”

這句話已經(jīng)說得很明白了。他說，“如果房地產(chǎn)市場(chǎng)繼續(xù)亂象叢生，如果地方政府繼續(xù)變換花樣舉借債務(wù)，金融監(jiān)管再嚴(yán)厲也會(huì)出現(xiàn)金融風(fēng)險(xiǎn)。”

對(duì)于處置僵尸企業(yè)進(jìn)展不力、國企改革進(jìn)展不力，以及房地產(chǎn)市場(chǎng)至今亂象叢生，顯然他已經(jīng)非常不滿。

他直指國企改革的拖延，“混合所有制改革已經(jīng)上升到基本經(jīng)濟(jì)制度重要實(shí)現(xiàn)形式高度，對(duì)改革方向十分明確的改革沒有必要搞試點(diǎn)，也沒有必要審批以后再改革，不要把改革搞成審批制。”

對(duì)房地產(chǎn)問題，他說，“前期房地產(chǎn)市場(chǎng)已經(jīng)積累了一些風(fēng)險(xiǎn)，近期又亂象叢生，成為最容易引爆風(fēng)險(xiǎn)的定時(shí)炸彈，目前在行政性措施已經(jīng)不能根治。”他還提出了一系列針對(duì)處理房地產(chǎn)問題的意見。

從他尖銳的發(fā)言中，已經(jīng)可以看出他急迫的情緒。他毫不客氣了批評(píng)了一些部門，他還建議成立住宅制度改革領(lǐng)導(dǎo)小組。

如果把這種情緒僅僅理解為他個(gè)人的不滿，那顯然太簡單了?；旄膯栴}是鶴去年重點(diǎn)主抓的領(lǐng)域，但是今年貿(mào)易戰(zhàn)問題更急迫，所以這塊推進(jìn)確實(shí)有所延后。抑制資產(chǎn)泡沫問題，早在2015年中就提出了，但一些地區(qū)的房價(jià)到現(xiàn)在還在飛漲，棚改貨幣化安置政策的失誤是不是該有人檢討一下？

金融系統(tǒng)及部分高層，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)方面的改革力度緩慢的不滿，已經(jīng)暴露出來了，下一步就是怎么調(diào)整了。

最近，高層對(duì)山東的調(diào)研，里面有個(gè)細(xì)節(jié)很重要，“誰說國企搞不好？要搞好就一定要改革，抱殘守缺不行，改革能成功，就能變成現(xiàn)代企業(yè)。”

這句話的含義很豐富，第一是有人反映國企搞不好，他要回?fù)暨@種看法，認(rèn)為能搞好。第二是，要搞好，就要改革。第三，改革的方向是現(xiàn)代企業(yè)。

這與過去的表態(tài)已經(jīng)有很大不同，過去雖然也強(qiáng)調(diào)改革，但第一位是做強(qiáng)做優(yōu)做大，而現(xiàn)在把改革提到了更加重要的位置，只有改革、只有成為現(xiàn)代企業(yè)，才能做強(qiáng)做優(yōu)做大國企。邏輯已經(jīng)變了。

如果再加上楊wm在演講所指出的，僵尸企業(yè)的問題2015年高層就提了，可是到現(xiàn)在的進(jìn)展呢？郭在提到供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革膠著時(shí)也說，“建立健全企業(yè)、銀行、政府各方責(zé)任共當(dāng)和損失分擔(dān)機(jī)制”，正以為這樣的機(jī)制建不起來，所以僵尸企業(yè)處置進(jìn)行不下去。

所以，可以預(yù)料到，年中的政智局會(huì)議需要關(guān)注國企改革、僵尸企業(yè)以及房地產(chǎn)相關(guān)的政策。

房地產(chǎn)的問題太多了，最近深圳的探索值得注意，圈內(nèi)之前也有相關(guān)分析。需要建立什么樣的制度？住房銀行？公積金？土地？房產(chǎn)稅？牽一發(fā)而動(dòng)全身。住宅制度領(lǐng)導(dǎo)小組真的能夠成立嗎？這也是觀察風(fēng)向標(biāo)。風(fēng)已經(jīng)在刮了。

02

經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，宏觀政策走向分歧明顯加大

實(shí)體的改革處于膠著狀態(tài)，但是改革的時(shí)間窗口卻正在快速縮小，這可能也正是郭和楊表露出捉急的原因。

最近的一系列信息都明顯看出，經(jīng)濟(jì)正在減速，這是現(xiàn)實(shí)，是正在發(fā)生的事。

最近的一系列事件包括：信用債違約潮、社融數(shù)據(jù)斷崖、美聯(lián)儲(chǔ)加息和歐央行宣布年底結(jié)束QE、5月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)延續(xù)頹勢(shì)等等。

如果只是那些信用債違約，確實(shí)暫時(shí)不足慮，這也是郭在陸家嘴論壇回應(yīng)的，“市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)下出現(xiàn)債務(wù)違約十分正常”，這是他的基本判斷，但是因?yàn)槭袌?chǎng)的壓力，他作了許多的解釋，包括說“我們沒有全線出擊，四面作戰(zhàn)”，“直至去年底今年初，對(duì)表外業(yè)務(wù)才開始啟動(dòng)規(guī)范委托貸款和信托貸款，同樣沒有采取“一刀切”和急剎車的辦法。”以及，他還用數(shù)據(jù)來說明問題，“銀行業(yè)在保持12%以上信貸增速的同時(shí)，總資產(chǎn)規(guī)模少擴(kuò)張20多萬億元。”

但是，這幾天的形勢(shì)急速發(fā)展，已經(jīng)不單純是信用債違約的問題，外部環(huán)境在惡化，美歐央行都在緊縮，貿(mào)易戰(zhàn)即將來臨，而社融數(shù)據(jù)斷崖——主要是信托和委托貸款減少造成的，同時(shí)5月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)全面下行。

如何看待這樣不斷縮窄的窗口，如何應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增速的問題。目前，在市場(chǎng)層面已經(jīng)明顯分成了兩個(gè)隊(duì)列，分歧很大。

一種主張就是必須馬上調(diào)整宏觀政策，否則會(huì)出大問題。這樣的人大有人在。中金是代表，梁h的文章也在呼吁調(diào)整。另外就是CF40里面的高sw、余yd等人。他們的觀點(diǎn)大致是，去杠桿過快導(dǎo)致了經(jīng)濟(jì)收縮，需要寬一寬貨幣，來對(duì)沖。當(dāng)然，各自具體觀點(diǎn)有小的差異。

另一種自然就是反對(duì)這樣做，要堅(jiān)定地去杠桿不動(dòng)搖。比如去年底孫國峰講的，“假如利率長期處于低位，即使通過宏觀審慎政策手段，以及微觀審慎的手段，試圖去控制杠桿率，控制冒險(xiǎn)行為，可能其效果也是事倍功半。”也就是說，要去杠桿，利率政策必須給予一定的壓力。持這樣觀點(diǎn)的人同樣不在少數(shù)。比如，天風(fēng)的劉yh就說，“緊縮帶來債務(wù)率和杠桿率階段性上升很正常”。

目前，這是可以看到的市場(chǎng)明顯分歧，市場(chǎng)的分歧也遲早會(huì)向上傳遞。但真正重要的是決策層對(duì)此持什么觀點(diǎn)？

目前高層對(duì)此的表態(tài)很少，但是仍有一些線索可尋。

一是央行的操作，這次美聯(lián)儲(chǔ)加息之后，央行并沒有跟隨。這與美聯(lián)儲(chǔ)加息之后美元指數(shù)并沒有走強(qiáng)可能有直接關(guān)系，今年資本項(xiàng)流入的人民幣大幅增加，對(duì)人民幣匯率形成支撐，最近QFII、RQFII改革也是在推動(dòng)這個(gè)進(jìn)程，方xh在陸家嘴說，“當(dāng)前國際金融市場(chǎng)呈現(xiàn)出山雨欲來風(fēng)滿樓的景象，國際投資者投資配置向人民幣傾斜的態(tài)勢(shì)非常明顯。”從某種意義上說，央行在吹暖風(fēng)，釋放溫和信號(hào)，不希望繼續(xù)加重債券市場(chǎng)的負(fù)擔(dān)。

另外是一些地區(qū)的表態(tài)。比如，5月17日，上海召開部分區(qū)委書寄的座談會(huì)，其中李Q說，“要高度重視經(jīng)濟(jì)工作，始終抓好發(fā)展這個(gè)第一要?jiǎng)?wù)。不唯GDP不是不要GDP，而是要追求更高質(zhì)量的GDP。”其他地區(qū)目前明顯的信號(hào)不多，如有歡迎留言補(bǔ)充。

李KQ在2016年的一次會(huì)議上說，“我每天早上上班第一件事，就是先看兩張匯總了上百個(gè)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的表格，從糧價(jià)漲了多少到電用在哪里，還用紅黑兩種顏色標(biāo)明了數(shù)據(jù)升降。”他肯定會(huì)關(guān)心數(shù)據(jù)的。

去年以來，中國經(jīng)濟(jì)增速反彈，今年年初亦不錯(cuò)，因此對(duì)于最新的數(shù)據(jù)，高層對(duì)最新數(shù)據(jù)的研判，還有一個(gè)過程。從目前的信息來看，整體上仍然維持了兩會(huì)期間的判斷，對(duì)實(shí)現(xiàn)全年經(jīng)濟(jì)增速很有信心，因此增速不是擔(dān)憂的問題。

最近高層在地方的調(diào)研，主要也是關(guān)注制造業(yè)以及高質(zhì)量發(fā)展，而不是經(jīng)濟(jì)增速問題。

那么，過段時(shí)間呢？到底是實(shí)體經(jīng)濟(jì)的改革會(huì)加快推進(jìn)，還是去杠桿工作本身會(huì)受到一些影響，貨幣重回偏寬松呢？以及如何理解未來的降準(zhǔn)呢？這都有待于進(jìn)一步觀察未來一個(gè)月窗口期的政策走向。這非常關(guān)鍵。

前沿觀察