A股的托市舉措不斷上演。

10月23日晚，中央?yún)R金公司發(fā)布公告，已于當日買入交易型開放式指數(shù)基金（ETF），并宣布將在未來持續(xù)增持。

市場震蕩中，此舉無疑成為匯金增持四大行后的又一護盤動作，亦被視為其在A股史上的第七次下場。

話音落地當日，華泰柏瑞、易方達滬深300、華夏上證科創(chuàng)板50等多只ETF當日獲得的凈申購額超過50億元。

匯金掃貨未必形成市場底，但這無異于一場天然帶貨——當試圖“抄底”的投資者們看著指數(shù)持續(xù)走低而無所適從時，與國家隊并肩作戰(zhàn)將成為更簡易的選項。

對飽受市場震蕩折磨的資管行業(yè)而言，如今又牢牢站穩(wěn)“護盤神器”C位的ETF，在下行市場中所呈現(xiàn)出的抗周期光環(huán)顯然正被進一步放大——從“投資工具”向“政策工具”的演化過程，有可能點燃ETF加速擴張的新引擎。

去年以來的Wind數(shù)據(jù)顯示，截至2023年10月23日中證A股累計下跌達27%，主動權(quán)益基金的同期規(guī)模蒸發(fā)達到了24%，而在配置盤資金的涌入下，同期的寬基ETF卻從4800億元擴張至超過7200億元，逆勢擴張了

50%

在這個幾乎可以躺賺、沒有規(guī)模上限、無需背負回撤壓力、足以穿越市場周期的品類上，頭部管理人無一不在猛力強食。

這種激烈競爭還會在未來相當時間內(nèi)持續(xù)，而當配置資金集中向少數(shù)巨無霸產(chǎn)品集中后，不少袖珍ETF正在面臨市場出清的風險，圍繞不同指數(shù)的布局與策略，注定會給資管業(yè)的未來格局埋下伏筆。

01

逆市擴張

9月15日，博時、國泰、銀華、鵬華4家公募組成的首批科創(chuàng)板100ETF正式上市。

截至上市日收盤，上述4只科創(chuàng)板100ETF的合計份額僅有58.9億份，合資產(chǎn)凈值58.2億元。

而在上市后不久，4只產(chǎn)品就受到了跟蹤指數(shù)的拖累。自9月15日至10月23日期間，科創(chuàng)100指數(shù)累計下跌-5.7%，幾乎是一經(jīng)問世便遭遇暴擊。

但在同一時間，更多配置資金的流入?yún)s讓科創(chuàng)板100ETF的盤子水漲船高了。

截至10月23日，科創(chuàng)板100的累計份額已達86.3億份，而資產(chǎn)凈值突破了80億元。

在普遍印象里，權(quán)益基金在牛市階段的規(guī)模增速，往往會大幅快于熊市階段，甚至熊市時還會出現(xiàn)負增長。

但發(fā)生在科創(chuàng)板100ETF上的故事，卻給出了一個反直覺的答案。

以2020年11月上市的首批4只科創(chuàng)板50ETF為例，雖然頭頂首批科創(chuàng)板ETF標簽，且首日資產(chǎn)凈值合計達到230.5億元，但直到次年3月份，其規(guī)模才實現(xiàn)了三成增長。

反觀今年上市的首批科創(chuàng)板100ETF，哪怕期間出現(xiàn)了接近6%的回撤，但合計規(guī)模卻增長了37.5%。

同樣的規(guī)模增速，科創(chuàng)板50ETF在牛市中用了4個月，而科創(chuàng)板100ETF只用了

不到40天

參考Wind的估值評價，科創(chuàng)100的動態(tài)PE約為79倍，已低于81.7倍的中位值，但相較65.2倍的機會值仍有距離。

但可預(yù)期的是，未來或有更多配置資金流入科創(chuàng)板100ETF。

一方面，此前科創(chuàng)板ETF的供給更多集中在覆蓋龍頭標的的50產(chǎn)品中，這讓科創(chuàng)50與科創(chuàng)100之間的ETF規(guī)模比值達到了17.2倍，相比之下兩大指數(shù)成分股總市值之間的比值僅有1.7倍。

考慮到科創(chuàng)板資金對于均衡配置的需要，中等市值權(quán)重股為主的科創(chuàng)100ETF總盤子有可能持續(xù)創(chuàng)下新高。

另一方面，第二批科創(chuàng)100ETF即將問世，也將刺激該類產(chǎn)品規(guī)模的擴容。9月底，第二批4只科創(chuàng)100ETF啟動了產(chǎn)品申報；而這4只產(chǎn)品的管理人正是易方達、華夏、華泰柏瑞、南方等寬基ETF頭部機構(gòu)。

大廠加入戰(zhàn)局后，將刺激該指數(shù)的ETF規(guī)模進一步井噴。

科創(chuàng)100只是ETF在熊市期逆勢擴張的冰山一角。

2022年初至今，A股雖經(jīng)歷漫長調(diào)整，但股票ETF的規(guī)模卻從0.96萬億增長至1.32萬億，當中的寬基ETF更是從0.48萬億擴張至0.72萬億，增長超過50%。

作為一種特殊的權(quán)益工具，寬基ETF正在逆風局中取勝。

02

工具演化

ETF規(guī)模能在熊市中不降反升主要推力，正是其無可取代的工具屬性。

以前十持有人情況統(tǒng)計，截至2023年持有ETF份數(shù)不少于30億份的主體多達17家，其中上半年持有份數(shù)出現(xiàn)正增長的多達10家。

平安人壽、中國人壽、新華保險等險資機構(gòu)為代表的長期投資者，成為上半年寬基ETF擴張的重要力量。

數(shù)據(jù)顯示，僅平安人壽（含個險）上半年增持的上市基金份額高達472億份，而躋身前十持有人的上市基金數(shù)量也從71只狂飆至284只。

伴隨市場估值的調(diào)整與泡沫破滅，權(quán)重股的股息價值已然成為致力于長期投資的險資的重要目標，同時掛鉤指數(shù)所特有的被動、分散特征，又足以有效防范配置過程中的潛在風險。

不僅險資這樣，就連外資也是如此。

截至2023年中報，新加坡GIC以0.91%的持有比例躋身華泰柏瑞滬深300ETF持有人前10名，同時還以1.31%的持有比例成為華夏上證科創(chuàng)板50ETF的第二大持有人。

還有一些外資機構(gòu)重度參與了國內(nèi)的ETF投資，例如巴克萊銀行截至2023年中報躋身前十大持有人的ETF數(shù)量高達90只，合計持有量達271.9億份，而不久前上市的博時科創(chuàng)板100ETF中，該機構(gòu)也以1000萬份并列首發(fā)的第十大持有人。

正是在“長期投資”這一工具特質(zhì)加持下，寬基ETF才得以在逆風中快速生長，而最終促使其跨越周期、加速擴容的因素，更指向了其工具屬性的升級。

早在2013年、2015年的劇烈波動中，證金公司就曾買入ETF來引導(dǎo)市場流動性改善，但彼時此舉更多被視為維護市場穩(wěn)定的臨時舉措。

如今時隔8年，此次匯金公司再度買入ETF，顯然讓后者作為A股調(diào)節(jié)工具的官方身份逐漸得以“坐實”。

相比于個股的增持，買入ETF的確具有更強的調(diào)節(jié)效果。中金公司就指出，相比于僅增持大型銀行，直接增持寬基ETF有助于更全面的改善流動性和緩和投資者情緒。

此外作為逆周期工具，買入ETF也比投資個股更能降低政策實施過程中的內(nèi)幕交易、尋租等代理風險。

另據(jù)海外機構(gòu)分析，匯金進場2個月前的8月份，“國家隊”就可能已經(jīng)通過購買ETF的方式來支撐市場。

這意味著，國內(nèi)的寬基ETF正在從原有的“投資工具”身份逐漸演化成為一種

“政策工具”

這種變化就像飲料成為自來水，背后是需求彈性的下降。

事實上，將“出手ETF”作為政策調(diào)節(jié)工具，在日本市場已有過先例。

2010年以來，日本央行 的CME（Comprehensive Monetary Easing）、QQE（Qualitative and Quantitative Ease）等寬松方案中，不斷將購買ETF納入了擴表計劃。

央行的擴表具有杠桿效果，到2022年底，日本銀行系統(tǒng)持有的ETF總規(guī)模已達37萬億日元，占日本ETF總規(guī)模的6成以上。

（參考閱讀：日本基金業(yè)蕭條史：走出苦熬的30年）

匯金作為財政實體，通過ETF馳援股票市場，可以視為財政政策向二級市場的外延；而與之相比，日本央行的ETF擴表則屬于貨幣政策，方法上更加激進。

將ETF納入擴表范圍，是日本央行在傳統(tǒng)貨幣政策失靈下找到的新出口，目的在于降低權(quán)益資產(chǎn)的風險來提升企業(yè)投資的積極性。

目前國內(nèi)市場還遠未發(fā)展至如此境地，但隨著經(jīng)濟與估值周期的循環(huán)，作為調(diào)節(jié)工具的ETF亦有可能駛?cè)敫斓囊?guī)模生長階段。

03

新的產(chǎn)能

寬基ETF的逆風向上之勢，今年已有多重跡象印證。

首先是單只ETF的規(guī)模新高。

8月7日，華泰柏瑞滬深300ETF突破千億大關(guān)，正式成為首只千億級ETF，同樣也是首只千億級非貨基金；而如今的華夏上證科創(chuàng)板50ETF也在猛追，截至10月23日，該基金的凈值規(guī)模也突破了900億元。

這也導(dǎo)致了市場寬基ETF資源集中流向少數(shù)頭部產(chǎn)品的冷酷現(xiàn)實。

目前兩市的寬基ETF總數(shù)為188只，而規(guī)模前10的產(chǎn)品合計資產(chǎn)凈值就達0.49萬億元，這意味著前5.3%的產(chǎn)品統(tǒng)治了該市場68%以上的規(guī)模。

其次是圍繞ETF的產(chǎn)能上量也在愈演愈烈。

截至10月24日，年內(nèi)新發(fā)的ETF產(chǎn)品數(shù)量已達113只，合計發(fā)行規(guī)模達772.3億元，占比達存量股基ETF的5.82%，當中的寬基部分接近300億元，占比約4成。

無獨有偶，2023年下半年至今新申報的ETF數(shù)量也達到了128只，當中寬基ETF有32只，而圍繞中證2000的普通或增強產(chǎn)品就多達15只。

可以預(yù)期的是，匯金增持ETF所引發(fā)的帶貨效應(yīng)，會引來寬基跑道更加激烈的角逐，畢竟沒人不想成為基礎(chǔ)設(shè)施的一部分。

滬深300、上證50、科創(chuàng)50，這些已經(jīng)成為頭部的寬基ETF，也未必不會出現(xiàn)新的實力競爭者，隨著市場變幻，不排除配置盤的偏好也會發(fā)生轉(zhuǎn)移。

哪怕這種現(xiàn)象概率很低，但賠率夠大，也足以成為令頭部選手難眠的機會成本。

但是否要加入這場賭局，或許也值得管理人深思，畢竟激烈競爭的B面，是一些失敗者淪為迷你基金的尷尬命運。

Wind數(shù)據(jù)顯示，多達28只寬基ETF的資產(chǎn)凈值已不足5000萬元的清盤線，其中工銀瑞信多達3只，華夏、銀華等6家機構(gòu)各有2只。

如今越來越多的新ETF上報發(fā)行之際，將來的市場出清景象或許也將是一場盛況。

何況資產(chǎn)管理行業(yè)同樣充斥著周期。

上一輪結(jié)構(gòu)性牛市啟動前的2019年，冷卻許久的公募市場曾憧憬著屬于ETF的未來10年，從業(yè)者對主動無法戰(zhàn)勝指數(shù)的美談如數(shù)家珍。

可就像三根陽線改變信仰，一場轟轟烈烈的阿爾法行情裹挾著明星經(jīng)理蜂擁登場，更多機構(gòu)逐漸將重心從ETF的戰(zhàn)場挪走，轉(zhuǎn)而重走造星引流之路。

三年后的今天，當主動權(quán)益平均回撤三成、持有人怨聲載道之時，它們終于意識到當初那些動輒百億的短暫甜頭，本就不是免費的午餐。

（完）

風險提示

觀點僅供參考，不構(gòu)成投資建議

市場有風險，投資需謹慎