作者：宮何

編輯：冷炎

經(jīng)過25年的曲折發(fā)展，公募行業(yè)已讓足夠多的投資者認(rèn)識到，以“短期業(yè)績”去衡量投資能力是荒謬的。

早在2020年，基金業(yè)協(xié)會就牽頭10家評價機(jī)構(gòu)倡議不再對“成立不足三年”產(chǎn)品進(jìn)行覆蓋，轉(zhuǎn)而突出3年期、5年期乃至更久的長期業(yè)績。

真理會一直被實(shí)踐淬煉。

2021年牛熊反轉(zhuǎn)至今，似乎讓行業(yè)所看重的“長期業(yè)績”也失靈了。

一方面，新進(jìn)場的持有人似乎沒做好在更長周期直面深度回撤的心理建設(shè)。

另一方面，市場無法再通過簡單業(yè)績歸因去準(zhǔn)確判斷運(yùn)氣和能力的差別，也更難以去清晰定義：究竟

何為長期？

不僅如此，那些過往成為投資經(jīng)理能力證明的績優(yōu)曲線，在短時間內(nèi)集中釋放的不加克制和約束的規(guī)模勢能，卻在市場冷卻期的今日，造就了一幕幕巨虧和備受詬病的持有體驗(yàn)。

事實(shí)證明，平庸的成績只會迎來自然出清，更大危險反而來自一些“優(yōu)秀分子”。

01

焉知非福

2020年，農(nóng)銀匯理基金旗下的4只權(quán)益基金，在上任僅1年多的85后投資經(jīng)理趙詣的操盤下，包攬了當(dāng)年全市場回報率的前4名。

通過對新能源板塊的極端押注，趙詣的產(chǎn)品在次年繼續(xù)領(lǐng)跑同類，仍然排在同類前1.5%-4%（二級分類、下同）。

其代表作“農(nóng)銀匯理新能源”在不到3年時間內(nèi)，貢獻(xiàn)了累計高達(dá)326.8%、折合年化75.1%的逆天收益，成為了這一階段1749只同類中的冠軍。

趙詣也有著超5年期業(yè)績的產(chǎn)品——其2017年起掌舵的“農(nóng)銀匯理研究精選”，5年累計總回報達(dá)218.2%。

撼人的收益，自然吸引海量資金涌入。

2020年上半年末，趙詣旗下管理規(guī)模還不到10億元，但短短1年半后的2021年末，這個數(shù)字突破了420億元。

業(yè)績冠絕的農(nóng)銀匯理新能源更是當(dāng)之無愧的規(guī)模放大器，單只產(chǎn)品就擴(kuò)張至287.5億元，占比接近7成。

而就在業(yè)績、規(guī)模雙高的2022年初，趙詣卻突然揮袖離場，留下223萬持有人，轉(zhuǎn)戰(zhàn)了王國斌成立不久的泉果基金。

在那個市場仍癡迷于阿爾法的年份，明星加持對于1家新機(jī)構(gòu)來說，很容易走上“流量換規(guī)模”的捷徑。

冠軍經(jīng)理的虹吸效應(yīng)，加之前東方紅大佬坐鎮(zhèn)，趙詣履新的“泉果旭源三年持有”首發(fā)之初，就做到了86.5億份；2023年底更是達(dá)到145億份之巨。

但趙詣的傳奇卻沒能一路持續(xù)。

截至2023年4月9日，泉果旭源至今的累計回撤已達(dá)-31.6%。

規(guī)模一度做高的農(nóng)銀匯理當(dāng)然也沒好到哪去。

2022年，趙詣“甩手”的4只農(nóng)銀匯理基金合計虧損高達(dá)-104.9億元，是2020年拿下行業(yè)前4時利潤總和的兩倍還多。

農(nóng)銀失馬，焉知非福。

相比于農(nóng)銀匯理新能源的開放設(shè)計，泉果旭源的持有期安排，早早鎖住了26萬基民長達(dá)三年的波動體驗(yàn)、機(jī)會成本和管理費(fèi)收入。

如果說農(nóng)銀匯理時站在凈值、規(guī)模的雙高點(diǎn)騎虎難下，那么趙詣執(zhí)掌泉果旭源起始時點(diǎn)并不算差。

要知道，趙詣轉(zhuǎn)會之際“空窗”的2022年3月至10月，其已完美避開了滬深300同期累計下跌-16.78%的調(diào)整期。

全年走熊的2023年，滬深300的累計跌幅也不過只有-11.4%。

可哪怕是一副躲過高位建倉的起手牌，泉果旭源（A類，下同）也沒能避免在隨后的2023年下跌-25.9%，并釀下高達(dá)-47.5億元的虧損。

回撤超過泉果旭源的產(chǎn)品并不少，但能在單年締造如此巨虧的卻不多。

資管風(fēng)鈴統(tǒng)計2023年凈值跌幅不低于泉果旭源（-25.9%）的289只產(chǎn)品后發(fā)現(xiàn)，該批產(chǎn)品虧損額中位值只有-1.5億元。

百億產(chǎn)品巨虧的重要原因，往往是受冠軍標(biāo)簽吸引而來的規(guī)模，極速建倉于市場乃至板塊的高點(diǎn)。

基民對明星的優(yōu)秀業(yè)績上頭，渠道貪吃于返費(fèi)而瘋狂安利，管理人則被迅速做大規(guī)模的可能所誘惑。

但沒有起初的績優(yōu)歷史，以上種種躁動便無從談起。

后來的新基降溫時刻，泉果和他們的持有人似乎也更加清醒了。

1年后剛登峰的泉果思源發(fā)行時，首發(fā)規(guī)模為21億元，6個月后錢思佳的泉果嘉源發(fā)行，規(guī)模更低不到6億元。

02

重復(fù)韻腳

投資經(jīng)理于不同時期的盛衰交替并不少見，只不過農(nóng)銀匯理、泉果和趙詣的故事，將這種現(xiàn)象演繹到極致。

市場欠佳的近年來，仍有管理人在類似套路上踩著重復(fù)的韻腳。

一年前的4月10日，華安基金逆勢發(fā)行了規(guī)模最終高達(dá)54.5億元的“華安景氣領(lǐng)航”，成為全年首募規(guī)模最大的主動權(quán)益基金。

規(guī)模之冠的誕生背景，是基金經(jīng)理胡宜斌不同期限的績優(yōu)曲線。

華安景氣領(lǐng)航的發(fā)行前夜，胡宜斌已是在管規(guī)模超過183億元的頂流經(jīng)理。

由其管理的華安媒體互聯(lián)網(wǎng)已經(jīng)在過去長達(dá)7年多的時間里實(shí)現(xiàn)了216.8%的累計回報，折合年化回報達(dá)16.9%，在2700只開放式基金中排名前0.8%。

2022年初上任的“華安滬港深外延增長”，彼時憑借熊市中2.4%的任職期正回報在2063只同類產(chǎn)品中排名前14%。

另外兩只同樣由胡管理、且名稱相似的“華安景氣優(yōu)選”、“華安景氣驅(qū)動持有一年”，在景氣領(lǐng)航成立前的經(jīng)手回報也分別高達(dá)到了15%、23.5%，分別排在同類前15%和前9%。

華安景氣領(lǐng)航的巨量首募，讓胡宜斌在管規(guī)模擴(kuò)大至237.5億元，躋身了200億基金經(jīng)理俱樂部；更讓華安基金成為當(dāng)年唯一主動權(quán)益新發(fā)規(guī)模逼近百億體量的管理人。

原本懷有企穩(wěn)期待的市場，卻給了這只時年最大權(quán)益新基當(dāng)頭一棒。

自成立行將滿歲之際，華安景氣領(lǐng)航的累計回撤已達(dá)-18.25%，相較-8.5%的業(yè)績基準(zhǔn)跑輸近10個百分點(diǎn)。

集中在中小盤標(biāo)的持倉風(fēng)格，也讓其在今年2月出現(xiàn)的最大回撤一度達(dá)到32.3%。

2023年超10%的下跌，更讓華安景氣領(lǐng)航釀下-5.5億元的年度虧損，成為當(dāng)年虧損額最大的權(quán)益新基，比同期規(guī)模更大的華安媒體互聯(lián)網(wǎng)還多。

按照23年末5萬戶粗算，這只新基持有人平均每戶的2023年虧損約為1.1萬元。

凈值的調(diào)整，讓胡宜斌昔日的超高回報迎來了均值回歸，代表作華安媒體互聯(lián)網(wǎng)的年化回報已從景氣領(lǐng)航首發(fā)前的16.9%回落至10.5%。

其實(shí)藏在績優(yōu)曲線背后的貝塔干擾，并非沒有端倪。

2023年初，互聯(lián)網(wǎng)傳媒板塊在ChatGPT和AI題材的帶動下估值快速拉升——華安景氣領(lǐng)航發(fā)行前的120個交易日里，萬得互聯(lián)網(wǎng)傳媒精選指數(shù)累計上漲84.3%，華安媒體互聯(lián)網(wǎng)同期凈值累計漲幅也達(dá)29.1%。

短期凈值的高企，為原本不錯的長期業(yè)績增添了一層濾鏡，化身為管理人和渠道們力推新基的天然佐料，進(jìn)一步放大了首發(fā)的規(guī)模效應(yīng)。

胡宜斌的景氣領(lǐng)航并不是華安在2023年力推績優(yōu)者的孤例。

更早前的2023年2月，華安基金就已小試牛刀的發(fā)行了彼時火熱的新能源賽道基金“華安碳中和”。

成立前夕，基金經(jīng)理蔣璆同樣坐擁領(lǐng)先的業(yè)績，其2015年起執(zhí)掌的“華安動態(tài)靈活配置”在7年多來累計斬獲184.4%的正回報，在526只同類中排名前2%。

但在板塊的深度調(diào)整下，華安碳中和成立1年多至今已累計下跌26.6%，而規(guī)模也從首發(fā)的11.4億元蒸發(fā)至如今的2.5億元，流失比例接近8成。

就整體成績而言，趙詣、胡宜斌或蔣璆都是投資經(jīng)理中的優(yōu)秀代表，有著遠(yuǎn)超同業(yè)的長期業(yè)績。

但規(guī)模放大后的波動和虧損卻呈現(xiàn)了另一種尷尬——過往的績優(yōu)曲線，不可避免成為管理人在不同市場時期下的發(fā)新素材與工具。

“冠軍魔咒”的恐怖，并不在于明星經(jīng)理的業(yè)績難以保持持久和穩(wěn)定，而是短期的強(qiáng)大規(guī)模吸附之力，極易給海量持有人造就一場盛大且糟糕的持有體驗(yàn)。

某些管理人為了達(dá)成發(fā)新目標(biāo)，甚至不惜在幾乎同類型、同定位乃至相似名稱的產(chǎn)品中大搞重復(fù)建設(shè)。

例如華安價值領(lǐng)航上架前，華安基金旗下已坐擁“景氣優(yōu)選”“景氣驅(qū)動”兩只相似產(chǎn)品，但仍然沒能影響前者在渠道加持下創(chuàng)出當(dāng)年的主動權(quán)益發(fā)新記錄。

必須承認(rèn)，績優(yōu)曲線仍是管理人發(fā)新、證明投資經(jīng)理能力的重要助力。

退一萬步說，以績優(yōu)者為賣點(diǎn)來促進(jìn)新基發(fā)行，直覺上至少好過其他選項(xiàng)。

但在產(chǎn)品布局上，如果無法對業(yè)績來源進(jìn)行準(zhǔn)確歸因，忽視對市場環(huán)境等因素審慎考量；相反僅在規(guī)模訴求下對績優(yōu)者進(jìn)行竭澤而漁，一場由風(fēng)險和波動組成的反噬，隨時有可能前方醞釀。

對基民來說，長期的績優(yōu)曲線已遠(yuǎn)不足以成為鑒別投資能力的充分條件，站在投教不足的當(dāng)下，它反而展現(xiàn)出了危險的一面。

（完）

風(fēng)險提示

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市場有風(fēng)險，投資需謹(jǐn)慎