作者：袁子

編輯：冷炎

今年一季度，身為“國家隊(duì)”的匯金公司明顯提升了對A股的增持力度。

ETF基金成為這一階段的最大受益者。

據(jù)截至2024年一季度末的Wind數(shù)據(jù)推算，作為多只主流寬基ETF第一持有人的匯金公司，于當(dāng)季大舉申購或買入多只ETF。

增持范圍包括并不限于：

263億份華泰柏瑞滬深300ETF、457億份易方達(dá)滬深300ETF、156億份嘉實(shí)滬深300ETF、170億份華夏滬深300ETF、158億份華夏上證50ETF以及24億份南方中證500億份。

匯金公司在上述產(chǎn)品中的持有份額繼續(xù)提升，ETF作為護(hù)盤工具的角色定位也愈加清晰。

當(dāng)寬基指數(shù)成為國家隊(duì)權(quán)益資產(chǎn)的擴(kuò)表對象時(shí)，這些頭部ETF管理人的生意屬性，正在從形式上的“資產(chǎn)管理”，轉(zhuǎn)化為強(qiáng)護(hù)城河壟斷性質(zhì)的“公共事業(yè)”。

無論市場起伏變化，它都會在靜置于此，成為資本市場調(diào)節(jié)工具的組成部分。

巨神入局，正在顯著改寫行業(yè)格局。

ETF規(guī)模的馬太效應(yīng)將被放大。畢竟只有坐擁足夠規(guī)模和定價(jià)意義的ETF才能擁有被國家隊(duì)青睞的入場券。

匯金對A股天量增持背后的流動(dòng)性考量，也正在一定程度上收窄頭部ETF之間的規(guī)模差距，促成ETF寡頭格局的再平衡。

可想而知，頭部機(jī)構(gòu)圍繞更多寬基ETF的競逐將進(jìn)一步升級。

在這場將“投資工具”升格為“準(zhǔn)公共品”的持久戰(zhàn)中，無人甘心認(rèn)輸。

01

匯金邏輯復(fù)盤

今年一季度，匯金公司對寬基ETF投入了真金白銀。

根據(jù)華泰柏瑞滬深300ETF、易方達(dá)滬深300ETF、嘉實(shí)滬深300ETF、華夏滬深300ETF、華夏上證50ETF、南方中證500ETF的一季度成交均價(jià)推算，匯金公司的申購或買入金額分別達(dá)888.6億元、750.3億元、543.3億元、374.8億元和581.6億元。

綜上，匯金公司一季度向上述5只ETF累計(jì)投入的資金或超3100億元，而其中投向滬深300ETF的部分就多達(dá)2500億元。

增持完成后，匯金對上述5只ETF的持倉余額累計(jì)達(dá)4125.4億元，其中滬深300的部分就接近3500億元，相對于流通市值的比例已超過2%。

從不同ETF的增持獲配情況看，匯金公司對于ETF的增持選項(xiàng)，與規(guī)模效應(yīng)直接相掛鉤。

以滬深300ETF為例，上述獲得匯金增持的4只產(chǎn)品截至2023年末，是全市場僅有的規(guī)模過百億的滬深300ETF產(chǎn)品。

這顯然與國家隊(duì)對于護(hù)盤工具的流動(dòng)性考量有關(guān)。

作為手握巨量資金的護(hù)盤方，只有大額資金出入方能對市場發(fā)揮有效的定價(jià)指引，而資金交易體量的放大，勢必會對產(chǎn)品流動(dòng)性和運(yùn)營構(gòu)成挑戰(zhàn)。

在ETF中，規(guī)模越大的產(chǎn)品往往具有更多的持有人，甚至還有不少對沖、套利等復(fù)雜策略投資者參與，這些ETF在二級市場有著更活躍的交投，自然也會給予大型機(jī)構(gòu)更可靠的流動(dòng)性安全墊。

這正是上述頭部ETF足以成為官方供應(yīng)商的原因。

但相比于4只產(chǎn)品期初并不對稱的分布，匯金的此番操作似乎更加傾向“均衡化”加倉。

2024年初，全市場19只滬深300ETF的總規(guī)模達(dá)2828.5億元，其中華泰柏瑞滬深300ETF以1310.9億元的最大非貨產(chǎn)品身份占據(jù)著這一寬指接近半數(shù)的市場份額，易方達(dá)、嘉實(shí)、華夏則各自手握16.8%、14.6%、13.3%的份額。

但在匯金的一季度增持下，原本華泰柏瑞的半壁江山已被稀釋至全市場1/3左右。

反觀其余三家頭部紛紛爆發(fā)，易方達(dá)、嘉實(shí)雙雙躋身滬深300ETF的千億俱樂部，華夏同樣直逼千億，三家在該寬基的市占率分別提升至23.8%、18.6%、17.4%。

這意味著，匯金的增持正在讓滬深300ETF市場從過去華泰柏瑞主導(dǎo)的“一超多強(qiáng)”走向如今的“多極化”。

傾向于“一碗水端平”，是匯金在“保持較大增持體量”和“避免對單一ETF過高持有比”之間的平衡結(jié)果。

作為多只滬深300ETF的最大持有人，匯金在部分產(chǎn)品中已呈現(xiàn)出較高的持有比例。

截至一季度末，匯金對華泰柏瑞滬深300的持有比例已達(dá)58.9%，對易方達(dá)、嘉實(shí)、華夏同類產(chǎn)品的持有比例則分別達(dá)到了65.7%、63.7%、52.3%。

作為護(hù)盤載體，既需要保證在手ETF具有流動(dòng)性保證，但同時(shí)又要規(guī)避過高的持有人集中度，來防范單一產(chǎn)品的潛在流動(dòng)性壓力，

如此結(jié)果也加劇了300ETF市場的兩極分化。

雖然南方、廣發(fā)、工銀等中小規(guī)模滬深300ETF也在今年一季度出現(xiàn)增長，但市場份額的占比卻出現(xiàn)進(jìn)一步下滑，其中天弘、泰康原本個(gè)位數(shù)的市占率甚至出現(xiàn)了腰斬。

02

神器爭奪

國家隊(duì)對于ETF的巨量增持，不僅左右了管理人在單一ETF市場的份額占比，甚至也影響了整個(gè)非貨規(guī)模的江湖座次。

截至一季度末的公募非貨數(shù)據(jù)顯示，易方達(dá)、華夏兩家頭部非貨凈增長均超過千億元，其中易方達(dá)規(guī)模重回萬億量級，進(jìn)一步拉開與其他機(jī)構(gòu)的差距。

在滬深300ETF的流入下，嘉實(shí)憑借680億元的新增非貨將行業(yè)座次提升2名，華泰柏瑞更是憑借657億元的直升6位。

頭部機(jī)構(gòu)中，非貨規(guī)模在單季內(nèi)增長超500億的上述4家機(jī)構(gòu)，恰與匯金大舉增持滬深300ETF的背后管理人相吻合。

此外，匯金對中證500ETF的增持下，讓南方基金的非貨規(guī)模也獲得了超過490億元的凈增。

可見，在國家隊(duì)的干預(yù)下，管理人的寬基ETF產(chǎn)品力對于其規(guī)模地位的邊際影響正在持續(xù)放大。

不同于交易員主動(dòng)掃貨可能產(chǎn)生的代理危機(jī)，寬基ETF作為市場透明度、定價(jià)效率最高的存在，天然具備成為權(quán)益市場調(diào)控工具的優(yōu)勢。

這決定了即便在不同市環(huán)境里，ETF對于管理人都能展現(xiàn)出“壓箱神器”的價(jià)值。

正周期可享受交投活躍度提高帶來的自然流入

逆周期也能成為收納匯金等調(diào)控資金的蓄水池

ETF流動(dòng)性與規(guī)模的正比關(guān)系，決定了僅有規(guī)模化的頭部寬基才更容易分享這一盛宴。

當(dāng)頭部ETF雪球越滾越大，其所具備的流動(dòng)性稟賦與工具價(jià)值會愈發(fā)的不可替代。

調(diào)控資金往往具有資金規(guī)模大、持有周期長等特點(diǎn)，這也將持續(xù)拉開龍頭選手與中小機(jī)構(gòu)的規(guī)模差距。

對于權(quán)益市場調(diào)控模式的演變，還有可能為寬基ETF帶來更大的想象空間。

典型案例莫過于日本央行2010年啟動(dòng)的 CME（Comprehensive Monetary Easing）的寬松方案，其史無前例的將購買ETF納入了計(jì)劃的一部分，主要目的是降低權(quán)益資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，來提高企業(yè)主動(dòng)投資的積極性。

兩年后的2013年，日本央行再度祭出QQE（Qualitative and Quantitative Ease），加碼ETF的購買規(guī)模，甚至還將J-REIT納入擴(kuò)表范圍，同時(shí)指定銀行作為代持方來增持。

據(jù)國泰君安證券統(tǒng)計(jì)，2013-2022年期間日本ETF規(guī)模增長貢獻(xiàn)了公募基金市場總規(guī)模增長的67.5%。

截至2022年底，日本銀行持有的ETF總規(guī)模已達(dá)36.98萬億日元，占日本ETF總額的6成以上，這一結(jié)果也讓日本資管行業(yè)的集中度進(jìn)一步提升。

參考日本經(jīng)驗(yàn)，在貨幣政策傳導(dǎo)不暢之時(shí)，ETF甚至可能成為央行資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張的一部分。

此時(shí)的ETF雖然名義上還是資管產(chǎn)品，但實(shí)際上已經(jīng)成為了需求彈性陡降的“公共品”，并成為占據(jù)先發(fā)優(yōu)勢管理人的堅(jiān)實(shí)護(hù)城河。

匯金一季度的兇猛增持，正在讓以上趨勢成為可能。

可以想象，國內(nèi)資管巨頭們對于不同范圍的寬基ETF競爭將會愈加白熱化。

在匯金控制持有比的“均衡慣性”支配下，次頭部寬基ETF仍然具有追趕頂流的機(jī)會，而后者也無法再躺平坐等規(guī)模自然膨脹。

作為首只破千億的非貨基金，華泰柏瑞滬深300ETF曾讓一眾同類望其項(xiàng)背，但在匯金入場后，易方達(dá)、嘉實(shí)與華泰柏瑞的差距已肉眼可見的收縮，類似故事未來不排除會在500、800、1000等更多寬基范圍內(nèi)上演。

當(dāng)然，前提是已具備足夠體量能夠被調(diào)控資金納入集采范圍——匯金增持前，上述次頭部寬基ETF也已坐擁百億級規(guī)模。

成為國家隊(duì)的增持對象，相當(dāng)于進(jìn)入了一只寬基ETF的決賽圈；反之份額不進(jìn)則退，就會被淘汰出局。

為了讓更多寬基殺出重圍，管理人們會拼盡全力。

（完）

風(fēng)險(xiǎn)提示

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