作者：袁子

編輯：宮何

權(quán)益市場的復(fù)蘇與震蕩下，指數(shù)基金正在步入前所未有的高光時刻。

無論是連續(xù)三輪的A500的發(fā)行浪潮，還是沉寂多年的上證180重獲發(fā)新，都成為鎂光燈密集射向被動投資的征兆。

但主動與被動的此消彼長之間，仍然有一種易被市場忽視的產(chǎn)品類型，不但在近年來的市場下行中實現(xiàn)了回撤控制，更較對標(biāo)指數(shù)跑出了明顯的超額業(yè)績，這正是體現(xiàn)為SmartBeta策略特征的指數(shù)增強基金。

招商基金量化投資團隊旗下操刀的多只寬基指增產(chǎn)品正是這一現(xiàn)象的鮮明腳注。

截至2024年三季度末的Wind和定期報告數(shù)據(jù)顯示，招商基金旗下指增產(chǎn)品（以A類為例）中的滬深300、中證500自成立以來均已實現(xiàn)接近40%的超額收益，而運行已達7年之久的中證1000指增的超額收益更是超過80%。

一方面，這與招商基金早在7年前就已圍繞指數(shù)增強產(chǎn)品線開啟的重點布局有關(guān)。

這一過程中，量化團隊既通過風(fēng)險模型控制跟蹤誤差同時，也通過融合了多因子、衛(wèi)星策略的阿爾法模型持續(xù)挖掘超額機會，讓產(chǎn)品收益拉開了與跟蹤指數(shù)的領(lǐng)先距離。

另一方面，招商基金量化投資團隊并不拘泥于傳統(tǒng)量化所聚焦的動量因子，反而更多引入了公募行業(yè)所擅長的基本面分析，在多只指增產(chǎn)品業(yè)績的歸因溯源中，選股成為了最主要的超額來源。

01

各取長板

市場常言“主動的盡頭是被動”，但一些指增產(chǎn)品卻表達出了“源于指數(shù)、高于指數(shù)”的特征。

例如截至2024年三季度末的Wind數(shù)據(jù)顯示，招商基金管理已接近8年的招商滬深300指數(shù)增強（A類、下同），自成立以來所獲得的累計增長率達57.76%，較同期18.19%的業(yè)績比較基準(zhǔn)，實現(xiàn)了39.57%的超額收益。

在一些長期收益差強人意的寬指上，指增產(chǎn)品甚至表現(xiàn)出逆虧轉(zhuǎn)盈的能力。

例如自2017年3月至2024年3季度末，中證1000指數(shù)累計回撤達-30.5%；但招商基金同期運作的招商中證1000指數(shù)增強成立以來的同期內(nèi)卻累計實現(xiàn)了49.77%的正增長，這也讓其超額收益率高達80.27%。

這一成績也讓其在他同類中獲得領(lǐng)先——該基金截至2024年3季度末的近5年來收益率達77.64%，在晨星同類41只基金中位列第9。

而近3年來的市場震蕩中，該產(chǎn)品又通過-1.04%的低回撤，相較同期-21.56%的基準(zhǔn)收益率斬獲20.52%的超額收益，在晨星同類59只基金中排名第5。

面對時下流行的“被動為王”觀念，招商中證A500指數(shù)增強基金基金經(jīng)理王巖認為，主被動之間并非簡單的取代關(guān)系，而將會互為補充。

這種“互補”，恰恰體現(xiàn)在招商基金對于指數(shù)增強產(chǎn)品的投資體系搭建上。

招商基金量化投資部總監(jiān)王平介紹，指增產(chǎn)品的量化組合構(gòu)建上，團隊堅持致力于控制跟蹤誤差、行業(yè)與風(fēng)格暴露的風(fēng)控基礎(chǔ)。

例如在控制跟蹤誤差上，遵循Barra風(fēng)險控制模型，根據(jù)市場情況設(shè)定組合的行業(yè)暴露、風(fēng)險因子暴露、跟蹤誤差、個股權(quán)重、換手率等多重約束，以有效地控制風(fēng)險。

最終利用組合優(yōu)化算法來確定股票組成及權(quán)重，目的在于約束條件下，尋找并實現(xiàn)投資的有效邊界，最終保證較低跟蹤誤差與穩(wěn)定超額收益之間的平衡。

更可控的跟蹤誤差看似側(cè)重“防御”，如此雖然會縮小風(fēng)格彈性，但相應(yīng)會提升指增產(chǎn)品在更長周期中穩(wěn)定捕獲超額業(yè)績的概率，這或許也是招商指增產(chǎn)品在中證500、中證1000等中小盤中獲得長期超額的原因。

這正是王平的理念來源:一味的依靠偏離指數(shù)去攫取不穩(wěn)定超額，是一種高難度冒險。

相反在其看來，指數(shù)基金第一任務(wù)仍是復(fù)制跟蹤基準(zhǔn)指數(shù)，即有效地控制跟蹤誤差，在此基礎(chǔ)上想辦法創(chuàng)造穩(wěn)定超額。

為了應(yīng)對量化模型的復(fù)雜性挑戰(zhàn)，招商基金還自主開發(fā)了適用于指數(shù)增強的系統(tǒng)化平臺——量化分析實驗室（AQUA-LAB）。

招商基金量化分析實驗室

AQUA-LAB的核心職能，在于輔助因子和策略研發(fā)的全流程管理，包括Smart Beta指數(shù)、指數(shù)增強策略的研發(fā)管理，為指數(shù)增強策略研發(fā)管理形成有效支撐。

通過這一機制，投資團隊可實現(xiàn)單策略、指數(shù)策略以及指數(shù)之間的對比分析，包括并不限于凈值走勢疊加、行業(yè)暴露對比、風(fēng)格暴露對比、風(fēng)險暴露對比等。

針對不同類型的寬指增強上，招商基金的量化模型并非一招通吃，而也會因地制宜的應(yīng)用更具針對性的方法論。

例如面對成分券較多的中證1000、國證2000等指數(shù)，會較多采取量化選股，即以較小人力資源覆蓋全部成份股，以此提高策略有效性。

雖然更多的成分股數(shù)量會增加量化模型的復(fù)雜性，但其背后具有更廣泛的行業(yè)分布，也在一定程度上提供了更大的策略選擇空間。

再如針對中證500為代表的成分股數(shù)量居中，且兼具成長創(chuàng)新風(fēng)格的指數(shù)，模型更偏好估值適中，具有一定成長能力與盈利能力，且市場資金介入率有限的標(biāo)的。

而圍繞成分股數(shù)量相對更少的滬深300等指數(shù)，量化模型將更加看重公司財務(wù)數(shù)據(jù)等基本面信息，并給予質(zhì)地突出標(biāo)的以更高權(quán)重。

02

超越來源

基于團隊各自長板所搭配構(gòu)建的Smart Beta方法論，以及量化投資的系統(tǒng)化表達，是招商基金指增產(chǎn)品成就超額成績的內(nèi)因。

具體到指數(shù)增強的“進攻端”，招商基金指增產(chǎn)品通過多因子量化增強模型、衛(wèi)星策略等模式共筑的阿爾法模型，去尋求超額收益的機會。

但不同于主要挖掘市場動量因子的傳統(tǒng)量化，在招商基金的多因子量化增強模型中，更多引入了公募行業(yè)所擅長的價值分析因子，聚焦權(quán)重股的基本面比較。

例如當(dāng)中包含并不限于價值指標(biāo)（市盈率、市凈率）、成長指標(biāo)（收入增長率、利潤增長率）、盈利指標(biāo)（ROE）、運營指標(biāo)（存貨周轉(zhuǎn)率）等估值或基本面指標(biāo)。

“招商基金量化投資團隊專注于基本面因子研究，基本面因子以上市公司財務(wù)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)進行構(gòu)建，是基本面研究和量化研究的有機結(jié)合?！蓖跗秸J為相比其他模式，基于基本面因子構(gòu)建的模型具有邏輯清晰、易于歸因等優(yōu)勢。

當(dāng)然，價值因子的使用仍然遵循著量化方法論——即在實際模型構(gòu)建中，會進一步利用統(tǒng)計分析，篩出針對不同市場環(huán)境的有效因子，定期對模型的有效性進行檢驗和更新，用以反映市場變化。

多因子“打底”的基礎(chǔ)上，引入更具靈活性的衛(wèi)星策略，成為招商基金增厚指增超額業(yè)績的另一法門。

該過程中，招商基金會根據(jù)指數(shù)適當(dāng)性來對股票池精選、深度學(xué)習(xí)等策略進行融合。

例如股票池策略中，研究員預(yù)期數(shù)據(jù)作為單因子一直較為有效，為了提升研究員及輿情信息的時效性，將其作為股票池實時更新，并以此為基礎(chǔ)采取增強策略；

同時開發(fā)了適用于公募的深度學(xué)習(xí)模型，通過大規(guī)模量價數(shù)據(jù)來訓(xùn)練因子，在與傳統(tǒng)模型形成低相關(guān)性的基礎(chǔ)上，成為了衛(wèi)星策略的補充。

多層次構(gòu)建的阿爾法模型的有效性，是招商基金量化投資團隊對于超額收益的認知的一種輸出。

一方面是團隊對阿爾法空間的樂觀堅持，尤其在被動產(chǎn)品當(dāng)?shù)赖漠?dāng)下，保持對超額收益可能性的信任更加重要。

“我們相信A股市場會越來越有效，但主動的空間依然很大?！蓖鯉r指出，“行業(yè)增速從過去的兩位數(shù)到現(xiàn)在，仍然屬于中高速發(fā)展水平，會有許多新興行業(yè)以及結(jié)構(gòu)調(diào)整出現(xiàn)，不同于世界成熟經(jīng)濟體比較清晰的市場格局，主動、超額仍然還有很大的空間與可能?！?/p>

另一方面則體現(xiàn)在對價值、趨勢等差異化方法論的結(jié)合。

正如招商中證500指數(shù)增強的基金經(jīng)理鄧童所言，其增強構(gòu)成來自于偏靜態(tài)的價投策略與偏動態(tài)的趨勢策略的結(jié)合，既爭取公司質(zhì)地較好、估值較低，低估值的標(biāo)的，也強調(diào)根據(jù)根據(jù)市場風(fēng)格變化對于價投框架的補充。

在穩(wěn)定超額的持續(xù)貢獻下，招商基金旗下多只寬基指增產(chǎn)品也獲得規(guī)模上的增長。

資管風(fēng)鈴統(tǒng)計截至2024年3季度末的Wind數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，招商旗下滬深300、中證500等權(quán)重、中證1000三只指數(shù)增強基金的規(guī)模分別達17.81億元、13.08億元、16.48億元，分別已是3年前同期的4.2倍、7.7倍和13.2倍。

倍數(shù)級的快速擴張，折射了指增產(chǎn)品的市場認可，同樣隱喻著未來的更多挑戰(zhàn)。

“當(dāng)然隨著市場越來越有效，獲得超額的難度會不斷提高，這需要行業(yè)做出更多努力的去挖掘。”王平坦言。

（完）

風(fēng)險提示

觀點僅供參考，不構(gòu)成投資建議

市場有風(fēng)險，投資需謹慎