宇宙中的文明，如同處在“黑暗森林”，不知道其他文明的實(shí)力和意圖，只能謹(jǐn)慎行事，保護(hù)自己的同時(shí)，也試圖摧毀其他文明。——《三體》

金價(jià)大漲，距離歷史新高2942美元僅一步之遙。

貨幣的本質(zhì)，說(shuō)起來(lái)很簡(jiǎn)單，就是“社會(huì)共識(shí)”。

它是否有內(nèi)在價(jià)值，并不重要。關(guān)鍵是，社會(huì)共同認(rèn)可它是一種“記賬工具”。

歷史上，貝殼、石頭、龜甲都曾充當(dāng)貨幣；如今，大洋洲的雅浦島上，還使用一種石頭圓餅做貨幣，由于體積巨大，它通常不具備流通性，土著只是用它記賬，每次交易都會(huì)在石頭上記錄一筆，是最古老的區(qū)塊鏈。

最終，人類(lèi)都用金銀來(lái)充當(dāng)貨幣。

馬克思是：金銀天然不是貨幣，但貨幣天然是金銀。

因?yàn)樗鼈兙哂邢∪毙浴⒁追指?、長(zhǎng)久保存等特點(diǎn)。最重要的是，源于人們對(duì)黃金保持相對(duì)稀缺性的信任。

無(wú)論多么敵對(duì)的國(guó)家，用黃金來(lái)做支付手段，都不會(huì)被拒絕。希特勒曾用黃金換成了外匯，在國(guó)際市場(chǎng)大肆采購(gòu)軍事物資。

01

黃金與紙幣負(fù)相關(guān)

如今我們似乎習(xí)慣了不用黃金來(lái)做貨幣，這只是一種錯(cuò)覺(jué)。

1971年，尼克松宣布美元與黃金脫鉤，至今也才50年，在人類(lèi)歷史上只是一個(gè)小點(diǎn)，壓根不能篡改人類(lèi)的共識(shí)。

黃金脫鉤后，進(jìn)入了無(wú)錨印鈔時(shí)代，不再滿足稀缺性的要求，貨幣大量被供給出來(lái)，購(gòu)買(mǎi)力會(huì)下降，人們的財(cái)富就出現(xiàn)了轉(zhuǎn)移。

經(jīng)濟(jì)面臨下行壓力的時(shí)候，紙幣的超發(fā)是經(jīng)常會(huì)發(fā)生的——今天就是如此。

所以，人們會(huì)尋求信用更強(qiáng)的貨幣，來(lái)對(duì)沖本幣的貶值壓力。在這時(shí)候，黃金就散發(fā)出迷人的金光。

黃金價(jià)格的起飛，始于70年代以后紙幣超發(fā)的時(shí)代，全球通脹起飛也始于這一時(shí)期。

黃金是一個(gè)零票息的、永續(xù)的抗通脹債券。當(dāng)通脹預(yù)期高的時(shí)候，黃金作為對(duì)抗紙幣的貨幣資產(chǎn)，價(jià)值就會(huì)提高；當(dāng)通脹預(yù)期低的時(shí)候，黃金的價(jià)值就會(huì)下降。

紙幣的利率，是持有黃金的機(jī)會(huì)成本。

當(dāng)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定，紙幣往往不會(huì)超發(fā)，紙幣的實(shí)際利率高，黃金價(jià)格承壓；

當(dāng)經(jīng)濟(jì)面臨壓力，紙幣往往會(huì)超發(fā)，紙幣的實(shí)際利率降低，黃金價(jià)格往往上漲。

02

黃金為何不停地漲?

從2022年以來(lái)，黃金與美元利率同步上漲，說(shuō)好的負(fù)相關(guān)呢？

目前，美元利率大幅抬升，達(dá)到了歷史上的高位區(qū)間。既然紙幣可以提供這么高的回報(bào)率，黃金這種不能提供實(shí)際回報(bào)的資產(chǎn)，應(yīng)該大幅下跌才對(duì)。

然而，黃金的價(jià)格不僅沒(méi)有大跌，反而創(chuàng)出了歷史新高。

事實(shí)上，在2007年之前的幾十年里，黃金和美元利率之間，甚至沒(méi)有什么關(guān)系。

也就是說(shuō)，黃金和美元利率的相關(guān)性，只在很短的時(shí)間內(nèi)成立，放在更長(zhǎng)的時(shí)間維度上，這種相關(guān)性更像是一種巧合。

原因是，由美元利率來(lái)定價(jià)黃金，需要一個(gè)前提假設(shè)，即美元能夠成為全球紙幣的重要代表。

而這一假設(shè)越來(lái)越難成立。

因?yàn)辄S金是和所有紙幣來(lái)競(jìng)爭(zhēng)的，任何一個(gè)經(jīng)濟(jì)體，如果人們對(duì)自己的紙幣有貶值擔(dān)憂時(shí)，都會(huì)推升黃金的購(gòu)買(mǎi)需求。

黃金價(jià)格走勢(shì)，不僅僅決定于美元的基本面，也決定于歐元、英鎊、日元、津巴布韋幣的基本面。

2007-2021年這十幾年中，黃金和美元的基本面相關(guān)性較大，因?yàn)檫@一時(shí)期全球化水平很高（全球貿(mào)易/GDP為57%附近），各國(guó)經(jīng)濟(jì)周期剛好一致，所以美元能代表其他紙幣的基本面的變化。

但這只是歷史的巧合。

例如，在全球化程度沒(méi)那么高的時(shí)候，各國(guó)經(jīng)濟(jì)的分化就很大。

再例如，主要大國(guó)的經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)分化的時(shí)候，有的國(guó)家經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定，居民買(mǎi)黃金的需求偏弱；有的經(jīng)濟(jì)體偏弱，居民擔(dān)心匯率貶值，就會(huì)持續(xù)產(chǎn)生購(gòu)金需求。

也就是說(shuō)，可以出現(xiàn)美元基本面并不弱、但其它紙幣基本面偏弱、而黃金價(jià)格偏強(qiáng)的情形。

一個(gè)牛逼的大哥，帶著一群扶不上墻的小弟。

如今是信任度下降的時(shí)代，經(jīng)濟(jì)分化還會(huì)加劇。

2018年之后，越來(lái)越多的經(jīng)濟(jì)體致力于提高自身的原材料、中間產(chǎn)品、核心技術(shù)，自主可控。

百年變局之下，全球產(chǎn)業(yè)鏈開(kāi)始脫鉤，購(gòu)買(mǎi)黃金的需求也在增加。

國(guó)際支付結(jié)算、儲(chǔ)備資產(chǎn)配置中，美元占據(jù)主導(dǎo)地位的紙幣，是基于各國(guó)之間的彼此信任。

但信任度下降，國(guó)際支付和儲(chǔ)備將更依賴貴金屬。

例如，歷史上的貿(mào)易順差大國(guó)的官方儲(chǔ)備配置，主要是黃金、白銀，例如早期的西班牙，工業(yè)革命之后的英國(guó)，一戰(zhàn)和二戰(zhàn)時(shí)期的美國(guó)。

二戰(zhàn)結(jié)束后，各國(guó)之間的信任度逐步增加，各國(guó)官方儲(chǔ)備的配置不再局限于黃金白銀，越來(lái)越多配置其他紙幣標(biāo)價(jià)的資產(chǎn)，尤其是美元。

2022年，俄羅斯外匯儲(chǔ)備被凍結(jié)，金額不大，意義不小，對(duì)全球信用體系的沖擊太大。

各國(guó)配置官方外匯儲(chǔ)備，不能僅考慮經(jīng)濟(jì)因素。

過(guò)去三年，美元資產(chǎn)的回報(bào)率并不低；但對(duì)于很多經(jīng)濟(jì)體，需要考慮的不是投資回報(bào)率的問(wèn)題，而是本金能否兌現(xiàn)。

你要他的利息，他要你的本金。

基于此，官方儲(chǔ)備中的黃金比例會(huì)不斷提高，就像歷史上的西班牙、英國(guó)、美國(guó)等貿(mào)易順差國(guó)，會(huì)將大部分儲(chǔ)備放在黃金上。

各國(guó)的信任度變化，這個(gè)趨勢(shì)能否改變？很難。

這也決定了，本輪黃金的牛市是長(zhǎng)期的、歷史性的變化。

本輪黃金的牛市，不是經(jīng)濟(jì)因素驅(qū)動(dòng)的，也不是美元基本面走弱。

這是由非經(jīng)濟(jì)因素驅(qū)動(dòng)的，背后反映的是，全球貨幣體系從二戰(zhàn)前的多極競(jìng)爭(zhēng)階段，進(jìn)入到二戰(zhàn)后的逐步一體化階段，2022年后又進(jìn)入到多極競(jìng)爭(zhēng)的階段。

我們已經(jīng)觀察到，美元在全球外匯儲(chǔ)備中的占比正持續(xù)下降，這一過(guò)程可能是較為難以逆轉(zhuǎn)的趨勢(shì)，同時(shí)，以中國(guó)央行為代表的新興市場(chǎng)正持續(xù)減持美債。

在全球百年變局下，傳統(tǒng)的美元基本面的影響因素在弱化，經(jīng)濟(jì)分化、信任度變化，帶來(lái)趨勢(shì)性的配置黃金的需求，推動(dòng)了金價(jià)上漲。

03

央行買(mǎi)瘋了

對(duì)比2022-2024年和2019-2021年的年均黃金需求增量，全球黃金總需求增長(zhǎng)了115.2噸，其中全球央行的購(gòu)金需求就增長(zhǎng)了621.7噸，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)需求總量的增長(zhǎng)。

居民的消費(fèi)投資需求、企業(yè)的技術(shù)用金需求，都出現(xiàn)了下降。

中國(guó)、土耳其、波蘭、印度、新加坡、中東經(jīng)濟(jì)體、俄羅斯等，央行是購(gòu)金需求的重要來(lái)源。

中國(guó) 1 月末黃金儲(chǔ)備為 7345 萬(wàn)盎司，較去年 12 月末增持了 16 萬(wàn)盎司，已連續(xù)3個(gè)月增持黃金。

今年，特朗普宣布對(duì)加、墨、中加征關(guān)稅，這一政策引發(fā)市場(chǎng)對(duì)黃金關(guān)稅的擔(dān)憂。關(guān)稅的加征可能提高黃金的進(jìn)口成本，促使市場(chǎng)在關(guān)稅生效前加快黃金的交付，尤其是從倫敦市場(chǎng)轉(zhuǎn)向紐約市場(chǎng)。

這種物流和儲(chǔ)備壓力的增加，推高了黃金的租賃和運(yùn)輸保險(xiǎn)成本，進(jìn)一步加劇了黃金的供需緊張。

雖然2022年后央行大幅加快了購(gòu)買(mǎi)黃金的速度，但即使按現(xiàn)貨價(jià)格（而非購(gòu)進(jìn)價(jià)格），目前黃金在新興市場(chǎng)儲(chǔ)備資產(chǎn)中的占比，僅為10%左右。如果要回到1990年34%的歷史中位數(shù)，央行增持可能持續(xù)到2045年。

居民購(gòu)金需求中，印度、土耳其、泰國(guó)、美國(guó)、中國(guó)、俄羅斯、埃及、伊朗等經(jīng)濟(jì)體居民購(gòu)金增量較大。

發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體居民購(gòu)金需求出現(xiàn)了較為明顯的下降，一方面是受到黃金價(jià)格高企的抑制，另一方面發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體居民有不少的投資選擇，例如經(jīng)濟(jì)不景氣時(shí)，可以選擇購(gòu)買(mǎi)債券資產(chǎn)。

央行購(gòu)金行為是長(zhǎng)期、持續(xù)的，背后反映的是：信任度下降，全球貨幣體系重構(gòu)。

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