作者｜何華

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A股市場(chǎng)環(huán)保+資源回收的“故事”該怎么講？

相信這是很多投資者都十分關(guān)注廢棄資源利用領(lǐng)域的重要原因。作為擁有創(chuàng)新技術(shù)屬性的熱門潛力市場(chǎng)之一，該領(lǐng)域自然也不缺明星企業(yè)。

以江蘇蘇州豐倍生物科技股份有限公司（以下簡稱“豐倍生物”）為例，就在前不久，豐倍生物主板IPO終于迎來實(shí)質(zhì)性進(jìn)展。在2023年6月8日遞交招股書、2023年7月5日進(jìn)入問詢階段后，今年1月末，上交所官網(wǎng)對(duì)外披露了公司的首輪問詢回復(fù)。

值得注意的是，盡管豐倍生物存在著多重光環(huán)加持，但其IPO進(jìn)程卻顯得頗為緩慢，預(yù)示著公司未來的諸多隱憂。

說到底，豐倍生物專注于“地溝油”再利用的生意模式固然新穎，但市場(chǎng)還是更加關(guān)注其業(yè)績成長性。而從豐倍生物已披露出的基本面來看，公司業(yè)績?cè)鲩L乏力、盈利能力持續(xù)下滑等真實(shí)現(xiàn)狀，都在為其能否邁過IPO“大考”增添了不確定性。

增長失速，豐倍生物暴露嚴(yán)峻問題點(diǎn)

公開資料顯示，豐倍生物是一家專注于廢棄油脂再利用的高新技術(shù)企業(yè)，成立于2014年，注冊(cè)資本為10760萬元，法定代表人為平原。豐倍生物的主營業(yè)務(wù)是通過將“地溝油”轉(zhuǎn)化為生物柴油、生物基材料等高附加值產(chǎn)品，構(gòu)建完整的油脂資源再生產(chǎn)業(yè)鏈。簡單點(diǎn)來說，也有媒體將豐倍生物視為一家專注于“地溝油”再利用的企業(yè)，主要業(yè)務(wù)是將廢棄油脂轉(zhuǎn)化為有價(jià)值的資源化產(chǎn)品。

針對(duì)此次IPO，豐倍生物擬募集資金約10億元，用于新建年產(chǎn)30萬噸油酸甲酯、1萬噸工業(yè)級(jí)混合油、5萬噸農(nóng)用微生物菌劑等項(xiàng)目。

從豐倍生物最新更新的財(cái)務(wù)資料來看，其已經(jīng)顯現(xiàn)出來的增長失速問題是公司在財(cái)務(wù)基本面上最引人關(guān)注的問題點(diǎn)。

根據(jù)招股書顯示，豐倍生物近年來營收雖然保持增長，但增速卻在明顯下降。比如在2021年至2023年，公司營業(yè)收入分別為12.96億元、17.09億元和17.28億元，同比增速分別為64.04%、31.89%和1.12%。2023年只微增了1.12%，相比于前兩年的增長水平差距顯著。①

從利潤表現(xiàn)看，豐倍生物的增長表現(xiàn)也不太好。

2021年至2023年，公司凈利潤分別為1.02億元、1.33億元和1.30億元，2023年凈利潤同比下滑2.73%。毛利率方面，2021年至2023年以及2024年上半年，公司毛利率分別為15.07%、13.55%、13.95%、12.36%，呈現(xiàn)持續(xù)下滑的態(tài)勢(shì)，公司盈利能力承壓明顯。①

綜合來看，豐倍生物的業(yè)績?cè)鲩L瓶頸或許已經(jīng)提前顯現(xiàn)，這對(duì)沖刺上市的他來說不是一個(gè)好消息。

而對(duì)于毛利率下滑的原因，按照豐倍生物方面的說法，公司產(chǎn)品主要以廢棄油脂、生物柴油及脂肪酸為原料，相關(guān)材料價(jià)格受到棕櫚油、大豆油、菜籽油等商品價(jià)格上漲影響，導(dǎo)致公司材料及產(chǎn)品的購銷價(jià)格同步上升，從而毛利率有所下滑。

實(shí)際上，除了原材料成本問題之外，其供應(yīng)鏈問題也遭受了大量關(guān)注。據(jù)悉，廢棄油脂是豐倍生物的核心原材料，但目前國內(nèi)廢棄油脂回收體系并不完善。招股書顯示，自從2021年起，豐倍生物逐步向個(gè)人供應(yīng)商采購廢棄油脂。②

2021年至2023年以及2024年上半年，豐倍生物向個(gè)人供應(yīng)商采購廢棄油脂金額占當(dāng)期廢棄油脂采購金額比重分別為33.52%、39.01%、12.03%和8.87%，個(gè)人供應(yīng)商仍然為公司原材料供應(yīng)體系中的主要構(gòu)成之一，凸顯出公司原材料來源穩(wěn)定性欠佳的痛點(diǎn)。

眾所周知，對(duì)于準(zhǔn)IPO企業(yè)而言，業(yè)績成長性是投資者最為關(guān)注的方面。而豐倍生物在核心業(yè)績指標(biāo)上的增長放緩趨勢(shì)以及原材料、供應(yīng)鏈等問題預(yù)示著，公司未來增長將持續(xù)承壓。

主力產(chǎn)品斷崖式下滑，業(yè)績?nèi)笨诖钛a(bǔ)

以最新的業(yè)績表現(xiàn)來看，豐倍生物還顯現(xiàn)出更為嚴(yán)峻的隱患。

根據(jù)招股書顯示，2024年1月至6月，豐倍生物實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入9.88億元。但在其中，作為主力產(chǎn)品之一的生物燃料營收占比卻出現(xiàn)了大幅下滑的情況。

數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，自2021年到2023年，公司生物燃料營收占比從未低于30%，但在2024年上半年，該項(xiàng)數(shù)據(jù)卻大幅降低到了17.25%。③

為何會(huì)這樣？按照相關(guān)媒體的分析，這不得不提到生物柴油市場(chǎng)的現(xiàn)狀。

豐倍生物的生物燃料主要為生物柴油，而生物柴油是歐盟市場(chǎng)最重要的生物燃料，占其生物燃料市場(chǎng)的81%。其中，歐盟生物柴油的供應(yīng)83%為歐盟內(nèi)部生產(chǎn)，17%來自進(jìn)口，整體呈現(xiàn)供不應(yīng)求的市場(chǎng)狀態(tài)，中國是歐盟主要生物柴油進(jìn)口國之一。

豐倍生物也是為歐盟提供生物燃料的眾多供應(yīng)商之一，其申報(bào)稿中曾自述，中國生物柴油主要以出口為主，歐盟是中國第一大出口區(qū)域，占比超過九成。

這一點(diǎn)也能從豐倍生物境外的銷售數(shù)據(jù)上看出，2021年至2023年，豐倍生物在歐盟產(chǎn)生的銷售收入均超過3億元，但在2024年上半年，該項(xiàng)數(shù)據(jù)僅為五千多萬元。③

也許正是因?yàn)闅W盟收入的數(shù)據(jù)大幅下滑，才致使公司生物燃料整體業(yè)績大幅下滑。

值得注意的是，中國生物柴油企業(yè)在出口歐洲方面正面臨嚴(yán)峻的國際形勢(shì)。

根據(jù)廣發(fā)證券發(fā)布的研究報(bào)告，2024年7月，歐委會(huì)提議對(duì)出口歐盟的中國生物柴油征收12.8%至36.4%的臨時(shí)關(guān)稅；2025年1月，歐盟成員國批準(zhǔn)對(duì)來自中國的生物柴油（FAME）和HVO征收最終關(guān)稅，直接導(dǎo)致生物柴油企業(yè)不具備出口歐洲能力。

在此背景下，作為豐倍生物主力產(chǎn)品之一的生物燃料未來該如何破局？豐倍生物又會(huì)用什么業(yè)務(wù)來填補(bǔ)生物燃料業(yè)務(wù)營收大幅下跌的缺口？

此外，豐倍生物此次想要IPO募集的10億元，同樣與生物柴油關(guān)聯(lián)頗大。

IPO募資計(jì)劃項(xiàng)目建設(shè)完成后，豐倍生物將新增35萬噸生物柴油。而根據(jù)資料顯示，截至2023年底豐倍生物的生物柴油的產(chǎn)能為10.5萬噸/年，彼時(shí)行業(yè)第一卓越新能的產(chǎn)能為50萬噸/年。也就意味著，如果豐倍生物募投項(xiàng)目建設(shè)完成，豐倍生物在生物柴油領(lǐng)域的產(chǎn)能或?qū)④S升至行業(yè)頭部。

可是，新增那么多的產(chǎn)能到底該如何被市場(chǎng)消化？面對(duì)業(yè)務(wù)營收大幅下滑的情況，難道要靠國內(nèi)市場(chǎng)“吞下”？事實(shí)上，國內(nèi)生物柴油市場(chǎng)的消費(fèi)量非常少，這將讓豐倍生物陷入兩難境地。

“套現(xiàn)”超6500萬元

自IPO的消息傳出后，在輿論的聚光燈下，豐倍生物還被“扒”出了更多問題，這些問題將與公司的基本面共同構(gòu)成其在資本市場(chǎng)所面臨的挑戰(zhàn)。

比如從資產(chǎn)結(jié)構(gòu)看，豐倍生物存在資產(chǎn)負(fù)債率高的問題。2021年至2023年，公司資產(chǎn)負(fù)債率分別為36.20%、45.25%和40.13%，2024年上半年進(jìn)一步降至38.42%，但仍處于比較高水平。相比之下，同期可比公司卓越新能的資產(chǎn)負(fù)債率僅為16.69%。④

在存貨規(guī)模上，報(bào)告期內(nèi)，公司存貨不斷攀升，2021年至2023年存貨分別為1.18億元、1.04億元、1.98億元，2023年存貨增長超90%，而該年度的營收卻幾乎沒有什么增長。

現(xiàn)金流層面，2024年上半年，受困于境內(nèi)銷售占比提升、境外銷售占比下降，導(dǎo)致應(yīng)收賬款和應(yīng)收票據(jù)余額增長較多，公司經(jīng)營性現(xiàn)金流大幅下降至-4000.59萬元。④

境外收入方面，伴隨著歐盟反傾銷措施，豐倍生物適用的反傾銷稅率為23.7%，公司2024年不得不將外銷逐步轉(zhuǎn)向新加坡、瑞士等非歐盟區(qū)域，境外收入及占比受到負(fù)面影響。

2021年至2024年上半年，公司境外銷售收入分別為4.46億元、6.72億元、6.73億元和2.56億元，占主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為34.50%、39.41%、39.00%和25.93%，下滑態(tài)勢(shì)值得警惕。⑤

還有實(shí)控人套現(xiàn)對(duì)于市場(chǎng)信心的影響。根據(jù)媒體報(bào)道，公司實(shí)控人平原及其配偶韓琳琳通過將控制公司股權(quán)出售給豐倍生物以及分紅，“套現(xiàn)”超6500萬元。

豐倍生物在IPO過程中面臨著不少的挑戰(zhàn)，增長失速、經(jīng)營性現(xiàn)金流惡化、存貨周轉(zhuǎn)率下降、資產(chǎn)負(fù)債率高企等問題都為其上市之路增添了爭議。未來，豐倍生物能否借助資本市場(chǎng)的力量為自己謀求更好的業(yè)務(wù)突破？

注：

1 2025.02.21，鈦媒體，《豐倍生物：核心產(chǎn)品之一增長“失速”，公司成長性令人擔(dān)憂｜IPO觀察》

2 2025.02.08，新浪證券，《豐倍生物沖刺IPO：業(yè)績?cè)鲩L乏力盈利能力持續(xù)下滑 面臨供需雙重壓力如何突圍？》

3 2025.01.07，和訊網(wǎng)，《豐倍生物：諸多問題，上市路存憂 2024》

4 2025.01.21，北京商報(bào)，《IPO進(jìn)程慢，豐倍生物10億首發(fā)募資有戲嗎》

5 2025.01.17，界面新聞，《豐倍生物IPO：財(cái)務(wù)指標(biāo)下滑，反傾銷調(diào)查影響境外收入》