出 品 | 異觀財經(jīng)

作 者 | 炫夜白雪

中國宏橋（1378.HK）的驚喜還在繼續(xù)，4月的最后一個工作日，中國宏橋披露了其子公司山東宏橋第一季度的業(yè)績，由于中國宏橋持有山東宏橋98.56%的股權(quán)，中國宏橋的業(yè)績可窺見一斑。一季度繼續(xù)發(fā)力，“領(lǐng)頭羊”的地位在數(shù)據(jù)中得到了夯實。

營收方面，山東宏橋一季度收入同比大增15.57%，達(dá)到401.73億元，凈利潤63.57億元，同比大增46.46%，同期凈利率達(dá)到15.8%（2024年同期為12.5%），盈利能力顯著提升。

毫無疑問，一季度表現(xiàn)優(yōu)異的最大原因，極有可能是中國宏橋因布局全產(chǎn)業(yè)鏈帶來的超強成本控制能力，再結(jié)合當(dāng)前鋁價穩(wěn)定、電解鋁盈利能力高企、市場需求有望出現(xiàn)新增長點等因素，可得出中國宏橋當(dāng)下具有“攻守兼?zhèn)洹碧匦缘慕Y(jié)論，未來定能穿越周期，乘風(fēng)破浪。

量價齊升，規(guī)模效應(yīng)凸顯

在鋁土礦-氧化鋁-電解鋁-鋁加工整個行業(yè)鏈條中，電解鋁的工藝、成本控制、利潤率、產(chǎn)能、銷售等情況最具風(fēng)向標(biāo)意義，而這也是中國宏橋一季度大超預(yù)期的關(guān)鍵。

隨著上游鋁土礦、氧化鋁價格不斷攀升（短期有沖高回落現(xiàn)象），電解鋁價格依舊高企。根據(jù)上海有色金屬網(wǎng)（SMM）的數(shù)據(jù)，2025年一季度電解鋁價格為2.04萬元/噸，同?增?7.3%，而同期氧化鋁價格為3833元/噸（同?增?15.2%），預(yù)焙陽極市場均價4537.3元/噸（同比增長11%），秦皇島動?煤價格為721元/噸（同?減少20%）。

中國宏橋的獲勝秘籍無疑是優(yōu)異的成本控制能力，從子公司山東宏橋的財報上看，一季度營業(yè)成本為301.44億元，成本增速顯著低于收入增速，毛利率也順勢提升至25%（去年同期為20.9%）。

SMM預(yù)測2025年一季度全國電解鋁利潤為2476元/噸（同?增?12%），由于中國宏橋氧化鋁自給率有能力接近100%（山東產(chǎn)能部分每年外售超過800多萬噸），電力自給率超過50%，而近期煤炭價格也有所回落，從而使該企業(yè)獲得了高于行業(yè)平均水平的利潤率和盈利水平。

根據(jù)2024年的業(yè)績可知，中國宏橋銷售凈利率達(dá)15.72%，遠(yuǎn)高于A股鋁行業(yè)4.35%的中位數(shù)；ROE高達(dá)22.37%，也超過了港股和A股的絕大部分同行。

不可忽視的是，隨著中國宏橋正在推進電解鋁產(chǎn)能向云南基地搬遷，電解鋁的生產(chǎn)成本有望進一步下移。誰是國內(nèi)最有競爭力的鋁企？答案逐漸愈發(fā)清晰。

談及上游，方能意識到此前中國宏橋在幾內(nèi)亞布局的重要性。過去10年間（2014—2024），中國鋁土礦的進口依存度逐年上升，從31.54%（2014年）提升至75.96%（2024年），而根據(jù)iFind數(shù)據(jù)顯示，鋁土礦的平均價也從216元/噸攀升至近期的530元/噸。其中95%的進口量都來自幾內(nèi)亞和澳大利亞，這兩國也高居全球鋁土礦產(chǎn)量排名前二，其中小小的幾內(nèi)亞，卻是全球鋁土礦儲量最大的國家（接近全球儲量25%）。得益于中國宏橋此前在幾內(nèi)亞與多位伙伴合資設(shè)立博凱礦業(yè)公司，并持股22.5%，旗下礦山鋁土礦儲量高達(dá)6.24億噸。截至2024年年底，中國宏橋在幾內(nèi)亞的鋁土礦年產(chǎn)能已達(dá)到5000萬噸，具備穩(wěn)定的原材料保障能力。

從鋁礦開采一路延伸至鋁制品的生產(chǎn)銷售，完整的產(chǎn)業(yè)鏈條是公司最大的護城河，無論鋁價如何波動，中國宏橋總能找到自己最舒服的一條路，這個抗風(fēng)險能力是同行無法望其項背的。

政策護航，宏橋強者恒強

行業(yè)景氣度一直是各類投資人重點關(guān)注的指標(biāo)，其中電解鋁供需兩端的數(shù)據(jù)又是重中之重。結(jié)合政策方能更全面的了解行業(yè)及中國宏橋具備的另一優(yōu)勢。

3月末，工業(yè)和信息化部等十部門聯(lián)合印發(fā)了《鋁產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展實施方案（2025—2027年）》，提出到2027年，我國產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈韌性和安全水平明顯提升，產(chǎn)業(yè)鏈整體發(fā)展水平全球領(lǐng)先；鋁資源保障能力大幅提高，力爭國內(nèi)鋁土礦資源量增長3%—5%，再生鋁產(chǎn)量1500萬噸以上，電解鋁能效基準(zhǔn)水平以下產(chǎn)能完成技術(shù)改造或淘汰退出，清潔能源使用比例30%以上等目標(biāo)。

要知道，早在2017年，電解鋁行業(yè)曾經(jīng)迎來供給側(cè)改革，一大批違法違規(guī)產(chǎn)能遭到關(guān)停，后續(xù)便形成了電解鋁合規(guī)產(chǎn)能4500萬噸“天花板”的慣例，由于行業(yè)開工率基本都在97%以上，基本滿產(chǎn)，后續(xù)全行業(yè)產(chǎn)能空間提升將極其有限，中國宏橋現(xiàn)有的產(chǎn)能含金量也就不言而喻了。上述《方案》的出爐，更是印證了政策的延續(xù)性，高質(zhì)量產(chǎn)能的地位仍將繼續(xù)提升。

在需求端，交通用鋁特別是新能源車的高速增長，為行業(yè)帶來了持續(xù)發(fā)展的推動引擎。新能源車不僅在用鋁方面高于傳統(tǒng)燃油車，更是在輕量化方面不斷提高，用鋁需求預(yù)計將維持在較高水平。

另外，AI發(fā)展帶來了新一輪對能源的思考與重視，新能源特別是光伏的裝機量仍將繼續(xù)上升，對電網(wǎng)的投資建設(shè)也將繼續(xù)，新能源及電力行業(yè)將為電解鋁帶來更大的應(yīng)用需求，從傳統(tǒng)建筑行業(yè)逐步向多維度的需求過渡，電解鋁在需求端將獲得新一輪的發(fā)展，景氣度有望維持。

具有“α+β”雙重屬性 持續(xù)獲得“買入”評級

近年來，中國宏橋的超高派息比例也吸引了相當(dāng)多的市場目光。多家券商研究部明確在研報中表示了中國宏橋具有“α+β”的雙重屬性，賣方覆蓋日益增多。

據(jù)不完全統(tǒng)計，4月以來，就有匯豐、第一上海、天風(fēng)證券、國聯(lián)民生、華泰證券、華安證券、西部證券、國盛證券、德邦證券等給出了“買入”評級，目標(biāo)價也均高于當(dāng)前股價。標(biāo)普更是基于杠桿率及流動性改善的原因，上調(diào)長期發(fā)行人信用評級至“BB”，展望為穩(wěn)定。第一季度的財報顯示，貨幣資金較年初增長15.1%，應(yīng)收賬款下降及存貨的減少，更是證明了公司流動性得到了持續(xù)改善，回款和庫存管理能力也在不斷提升。

標(biāo)普此前在報告中還表示，如果中國宏橋的資本結(jié)構(gòu)持續(xù)改善，使其加權(quán)平均債務(wù)期限持續(xù)保持在兩年以上，同時保持充足的流動性以及債務(wù)與EBITDA比率低于2.0倍，標(biāo)普可能會繼續(xù)上調(diào)其評級。

毫無疑問，中國宏橋的2025年，又將維持高質(zhì)量發(fā)展，并不斷夯實自身優(yōu)勢。公司已具備贏得“長期主義”投資人青睞的一切條件，是“價值投資”的不二選擇。