2025年一季度，ETF市場(chǎng)熱度較高的莫過于自由現(xiàn)金流類指數(shù)，如常見的中證全指自由現(xiàn)金流、富時(shí)自由現(xiàn)金流、國(guó)證自由現(xiàn)金流和300自由現(xiàn)金流等指數(shù)，均已陸續(xù)發(fā)布。

自由現(xiàn)金流是投資中常見的關(guān)鍵因子，通過對(duì)企業(yè)自由現(xiàn)金流的考量，深度篩查企業(yè)的“真實(shí)造血能力”，避免可能出現(xiàn)的“賬面水分”，反映企業(yè)真實(shí)有效、可自由支配的現(xiàn)金流。

通過對(duì)自由現(xiàn)金流的篩選，能相對(duì)較穩(wěn)定地提升企業(yè)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)的真實(shí)性，提升其有序經(jīng)營(yíng)、穩(wěn)定分紅的概率。

有很多朋友在關(guān)注自由現(xiàn)金流指數(shù)，并提到了不少問題，61整理成下述四大問題，進(jìn)行仔細(xì)回答，希望有所幫助。

01

現(xiàn)金流指數(shù)有沒有像說的那么強(qiáng)？

現(xiàn)金流類指數(shù)以較高的歷史回溯收益率，廣受市場(chǎng)的關(guān)注。那么，自由現(xiàn)金流指數(shù)真的能到這么高的年化收益率？

在回答這個(gè)問題前，我們先看一份中證指數(shù)官方發(fā)布的數(shù)據(jù)：

從中證指數(shù)發(fā)布的數(shù)據(jù)看（自2011年初至2024年底），在A股表現(xiàn)較好的因子主要集中在“價(jià)值”風(fēng)格，如：價(jià)值、紅利、低波、質(zhì)量、現(xiàn)金流。

其中低波、質(zhì)量、現(xiàn)金流表現(xiàn)優(yōu)異，top20%樣本實(shí)現(xiàn)了8.0%的年化收益，遠(yuǎn)超A股基準(zhǔn)的4.5%，實(shí)現(xiàn)了較高的超額收益。

從低波、質(zhì)量、現(xiàn)金流因子的有效性可試著反推：過去14年，A股的整體波動(dòng)較大，部分企業(yè)的質(zhì)量較低、“紙面富貴”屢見不鮮，這一點(diǎn)契合我們的主觀感受。

基于市場(chǎng)現(xiàn)狀，策略指數(shù)采用一個(gè)或多個(gè)長(zhǎng)期有效的因子，進(jìn)行“被動(dòng)、透明、非主觀式”的投資，以一種“傻乎乎”的方式，反而獲得了較高的超額收益。

因此，從因子長(zhǎng)期收益數(shù)據(jù)看，現(xiàn)金流因子是市場(chǎng)有效性較高的因子之一，對(duì)比市場(chǎng)基準(zhǔn)能實(shí)現(xiàn)較高的超額收益，中長(zhǎng)期看能實(shí)現(xiàn)紅利、質(zhì)量、低波類因子接近的超額收益。

另外，即便是有效策略因子，也需要關(guān)注指數(shù)估值，在波動(dòng)較大的A股，要想獲得不錯(cuò)的收益和更好的持有體驗(yàn)，介入的時(shí)機(jī)尤為關(guān)鍵。

02

自由現(xiàn)金流與紅利類指數(shù)有何區(qū)別？

基于指數(shù)相似的特性，常見的第二個(gè)問題是：如何看待自由現(xiàn)金流與紅利指數(shù)之間的定位？

自由現(xiàn)金流策略：通過現(xiàn)金流篩選公司，提升利潤(rùn)有效性。關(guān)注企業(yè)內(nèi)生造血能力，避免依賴借貸或消減投資強(qiáng)行分紅的公司，避免“分紅的不可持續(xù)”風(fēng)險(xiǎn)。受內(nèi)生造血能力影響，現(xiàn)金流可以擴(kuò)大再生產(chǎn)，該策略兼顧了一定的成長(zhǎng)潛力。

自由現(xiàn)金流策略適合長(zhǎng)期投資者，主要追求企業(yè)的健康度和可持續(xù)性，但需要容忍一定的短期波動(dòng)，以及較為復(fù)雜的計(jì)算方法。

而紅利策略關(guān)注當(dāng)期能提供的現(xiàn)金流，適合對(duì)現(xiàn)金流(分紅)有需求的投資者。基于編制策略，紅利指數(shù)估值更低，相對(duì)防御性更強(qiáng)，“股息率”篩選規(guī)則也更清晰易懂。

紅利策略適合穩(wěn)健型投資者，防御性較高，重視當(dāng)期分紅收入，但需要對(duì)行業(yè)低增長(zhǎng)和“價(jià)值陷阱”有一定心理準(zhǔn)備。

簡(jiǎn)要來說：

1）紅利類指數(shù)在持倉中的定位類似足球隊(duì)中的中后衛(wèi)，屬于純防守隊(duì)員。

2）自由現(xiàn)金流指數(shù)屬于持倉中的邊后衛(wèi)，除了一定的防守性外，還可以承擔(dān)一定的進(jìn)攻職責(zé)。

圖2：中證全指現(xiàn)金流與中證紅利的權(quán)重行業(yè)對(duì)比（數(shù)據(jù)源：中證指數(shù)）

由上圖可見，中證紅利和中證全指現(xiàn)金流，兩者重合的行業(yè)主要集中在能源、工業(yè)、可選消費(fèi)和原材料，相對(duì)偏防守。而相對(duì)獨(dú)立的則是紅利類的金融、現(xiàn)金流類的主要消費(fèi)。

從行業(yè)的分布，我們也能看出兩者之間的類似和差異。紅利更偏防守，金融行業(yè)占比較高，強(qiáng)調(diào)成份股分紅的能力；現(xiàn)金流則帶一些進(jìn)攻性，比如主要消費(fèi)等行業(yè)，在恰當(dāng)?shù)闹芷谀軒砀叩某砷L(zhǎng)性。

我們常選配的中證紅利ETF(515080)便是出任隊(duì)伍的防守隊(duì)員，而招商新發(fā)布的全指現(xiàn)金流ETF(563770)便可與其搭配，出任隊(duì)伍的“邊后衛(wèi)”，實(shí)現(xiàn)防守反擊的作用。

全指現(xiàn)金流ETF(563770)采用0.15%+0.05%低費(fèi)率模式，并且采用月度評(píng)估分紅模式，算是走在了中證紅利ETF的前頭。

03

自由現(xiàn)金流指數(shù)之間有何差異特點(diǎn)？

目前在A股，有三個(gè)指數(shù)機(jī)構(gòu)發(fā)布了7條自由現(xiàn)金流類指數(shù)。分別是中證自由現(xiàn)金流系列指數(shù)（5條）、國(guó)證自由現(xiàn)金流和富時(shí)自由現(xiàn)金流。

以中證指數(shù)為例，分別以中證全指、滬深300、中證500、中證800和中證1000指數(shù)樣本為樣本空間。以體系化的設(shè)計(jì)方式，全面地覆蓋到A股不同市值規(guī)模區(qū)間，挖掘自由現(xiàn)金流表現(xiàn)較好的公司。

從策略寬度的角度，中證體系內(nèi)可以關(guān)注中證全指現(xiàn)金流，這算是中證指數(shù)發(fā)布的基準(zhǔn)現(xiàn)金流指數(shù)。

而在中證全指自由現(xiàn)金流、國(guó)證自由現(xiàn)金流和富時(shí)自由現(xiàn)金流之間，指數(shù)整體策略的差異性不算大，基礎(chǔ)特性基本類似：

1、均以自由現(xiàn)金流率排序

自由現(xiàn)金流率 = 自由現(xiàn)金流 / 企業(yè)價(jià)值，企業(yè)價(jià)值 = 公司總市值 + 總負(fù)債 ? 貨幣資金。自由現(xiàn)金流率代表了同等企業(yè)價(jià)值前提下，企業(yè)實(shí)現(xiàn)自由現(xiàn)金流的效率。

如果企業(yè)市值很高，或有較高的負(fù)債，那么企業(yè)的自由現(xiàn)金流率就會(huì)降低�；诖嗽O(shè)計(jì)，指數(shù)能實(shí)現(xiàn)一定的高拋低吸。

2、均對(duì)樣本進(jìn)行質(zhì)量篩選

三個(gè)指數(shù)分別基于一定的要求，對(duì)成份股進(jìn)行質(zhì)量的篩選，比如富時(shí)現(xiàn)金流的質(zhì)量與風(fēng)險(xiǎn)篩選；國(guó)證現(xiàn)金流的ROE穩(wěn)定、現(xiàn)金流與營(yíng)業(yè)利潤(rùn)占比篩選；中證全指自由現(xiàn)金流的盈利質(zhì)量篩選。

3、均剔除金融和房地產(chǎn)行業(yè)

剔除金融和房地產(chǎn)行業(yè)，并不是不少人提到的行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的問題。主要是因?yàn)椤白杂涩F(xiàn)金流”計(jì)算時(shí)，碰到金融、房地產(chǎn)等高杠桿、特殊現(xiàn)金流行業(yè)，會(huì)與其他行業(yè)產(chǎn)生較大的偏差。

為了提升策略的有效性、計(jì)算的準(zhǔn)確性、對(duì)比的公平性，所以才會(huì)剔除相關(guān)行業(yè)。

4、均以自由現(xiàn)金流加權(quán)

雖然各大指數(shù)在進(jìn)行樣本篩選時(shí)，均采用自由現(xiàn)金流率排序，但是在加權(quán)時(shí)可能考慮到“可投資性”、“策略規(guī)�！钡纫蛩兀疾捎昧�自由現(xiàn)金流加權(quán)，算是一個(gè)能理解但略有遺憾的地方。

從指數(shù)發(fā)布的系統(tǒng)性、數(shù)據(jù)來源的完整性、市場(chǎng)跟蹤的產(chǎn)品量等角度考慮，中證全指自由現(xiàn)金流指數(shù)，或許會(huì)成為市場(chǎng)比較重要的基準(zhǔn)指數(shù)之一。

04

自由現(xiàn)金流指數(shù)可能存在的問題？

這是一個(gè)暫時(shí)還沒有被深入探討，但或許是比較關(guān)鍵的問題——采用自由現(xiàn)金流加權(quán)，而非自由現(xiàn)金流率加權(quán)，可能導(dǎo)致策略目標(biāo)與權(quán)重的偏離。

由前文所示，自由現(xiàn)金流指數(shù)的核心規(guī)則是采用：自由現(xiàn)金流率排序，通過這個(gè)比值，使得即便樣本有較大的自由現(xiàn)金流，但如果其企業(yè)價(jià)值（市值、負(fù)債等）更高，則比值會(huì)較低。

通過自由現(xiàn)金流率，能實(shí)現(xiàn)相對(duì)公平的比較，使得樣本之間不會(huì)因?yàn)椤白杂涩F(xiàn)金流規(guī)�！保ㄊ兄狄�(guī)模）而產(chǎn)生不公平待遇。

這好比紅利類指數(shù)早年使用“市值加權(quán)”一般，即便樣本空間以股息率排序，使得待選樣本有充分的多樣化，但如果使用市值加權(quán)，指數(shù)最終權(quán)重會(huì)傾向于“大企業(yè)”，降低了指數(shù)策略的分散度和有效性。

當(dāng)然，61之所以說能理解，是因?yàn)槿绻捎米杂涩F(xiàn)金流率加權(quán)，可能導(dǎo)致樣本平均規(guī)模較小，策略空間不足，乃至于整個(gè)策略體系無法支撐整個(gè)市場(chǎng)的投資規(guī)模（可投資性）。

遠(yuǎn)的不說，紅利指數(shù)在2022年出現(xiàn)了流動(dòng)性危機(jī)，指數(shù)跟蹤規(guī)�？焖偕仙�，導(dǎo)致策略空間不足，出現(xiàn)了較大的跟蹤誤差。

當(dāng)然，中證指數(shù)后續(xù)也很快修正了紅利類指數(shù)的編制規(guī)則，增加“流動(dòng)性”判斷要素，限制了低市值樣本的權(quán)重。

我想這樣類似的方案，或許也是自由現(xiàn)金流類指數(shù)可以考慮的措施吧。

05

"61"全市場(chǎng)估值儀表盤

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“61”指數(shù)基金估值表（0362期）

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重點(diǎn)提示

1、修正紅利類指數(shù)統(tǒng)計(jì)周期

為了匹配各項(xiàng)數(shù)據(jù)的整體性，紅利指數(shù)、中證紅利、紅利低波三個(gè)指數(shù)的市盈率、股息率調(diào)整為2014年1月1日至今的數(shù)據(jù)，紅利低波100成立時(shí)間較短，為成立至今的數(shù)據(jù)。

最近有不少朋友留言詢問：紅利類指數(shù)是否還可以繼續(xù)定投？

從估值看，紅利類指數(shù)整體處于正常估值階段，實(shí)在忍不住可以少量定投，畢竟股息率的安全墊足夠。但如果為了有更好的體驗(yàn)，不妨等估值更低一些再說。

紅利投資是一個(gè)長(zhǎng)期的事業(yè)，不要急一時(shí)半刻。而且大部分紅利投資者波動(dòng)承受能力較低，堅(jiān)持較高的安全邊際，能讓我們走的更遠(yuǎn)。

另外，前陣子發(fā)布最新期的分紅型ETF后，有很多朋友留言提醒表內(nèi)缺了招商的港股紅利低波ETF(520550)，該產(chǎn)品也是采用0.15%+0.05%的低費(fèi)率模式，是港股紅利中為數(shù)不多的低費(fèi)率+月度評(píng)估分紅產(chǎn)品。

該產(chǎn)品5月14日進(jìn)行了成立以來的首次分紅，是成立滿三個(gè)月后的首次月度評(píng)估分紅，5月20日(明天)便是現(xiàn)金分紅發(fā)放日，下一次分紅型ETF會(huì)納入此產(chǎn)品。

2、增加中證煤炭指數(shù)

考慮到煤炭作為紅利類、現(xiàn)金流類指數(shù)的重要行業(yè)，特增加該指數(shù)。如果對(duì)煤炭等強(qiáng)周期行業(yè)沒有特別認(rèn)知的話，建議不要單獨(dú)定投此類行業(yè)。

目前中證煤炭 PB=1.38，全歷史百分位61.86%，指數(shù)股息率5.28%，處于正常估值階段。部分新興或強(qiáng)周期行業(yè)，可以主看PB指標(biāo)，畢竟其利潤(rùn)的穩(wěn)定性較低。

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