來源：東哥筆記

作者：李成東

東哥筆記第181期：

昨天比亞迪大跌5%，今天又大跌了2.25%。

因?yàn)橄愀酃量諜C(jī)構(gòu)GMT Research指稱是第二個(gè)“恒大”，并發(fā)布報(bào)告稱，比亞迪通過供應(yīng)鏈融資“隱藏債務(wù)”，實(shí)際凈債務(wù)可能高達(dá)3230億元，遠(yuǎn)超其官方披露的277億元。

今天，東哥會(huì)員群里有從事新能源汽車銷售的創(chuàng)業(yè)朋友發(fā)了個(gè)截圖，關(guān)于零公里的“二手車”問題，一針見血，且暗示性很明顯。

但關(guān)于這類某迪這類說法，去年就有過，并不稀奇。如五年前，大家說瑞幸咖啡是騙局，瘋狂刷訂單，模式不成立，應(yīng)該立馬倒閉。但最后還是把星巴克中國干懵逼了，今年有放消息出售中國業(yè)務(wù)。

回到五年前瑞幸咖啡財(cái)務(wù)造假案，除了財(cái)務(wù)造假這個(gè)顯而易見的bug，瘋狂低價(jià)補(bǔ)貼，以及大搞加盟覆蓋星巴克未能覆蓋的市場，并沒有什么問題。因?yàn)樽罱K來看加盟瑞幸咖啡的加盟商基本都賺到錢了，現(xiàn)在想找門路加盟瑞幸咖啡已經(jīng)很難了。因?yàn)闆]有了資金壓力后，后者更傾向于自營模式！截至2025年第一季度末，瑞幸咖啡全球門店總數(shù)為24,097家。其中：自營門店：15,541家，占比約64.5%；聯(lián)營門店（加盟）：8,491家，占比約35.2%。

2025年第一季度瑞幸咖啡總凈收入為 88.65億元人民幣，較2024年同期的62.78億元增長41.2%。一季度實(shí)現(xiàn) 5.25億元人民幣 的凈利潤，而去年同期為虧損8320萬元人民幣。

瑞幸的盈利能力改善得益于規(guī)模效應(yīng)、供應(yīng)鏈優(yōu)化及同店銷售增長（自營門店同店銷售額同比增長8.1%）。此外，其現(xiàn)金儲(chǔ)備從2024年底的59.34億元增至61.30億元，財(cái)務(wù)狀況穩(wěn)健。

銷量決定生死

那么新能源汽車行業(yè)，So，What is truly important?東哥怎么看這個(gè)問題？

最重要的就一句話：“銷量決定生死”。

車企通過供應(yīng)鏈金融實(shí)際延長了資金賬期，甚至是無息占用供應(yīng)商資金。以及通過大量的加盟商囤貨，占用渠道方的資金。這種策略有沒有問題呢？

關(guān)于比亞迪的資產(chǎn)負(fù)債表，這個(gè)里面確實(shí)有財(cái)務(wù)技巧問題，但比亞迪的負(fù)債擴(kuò)大，主要來自在建工程的大量投資。而擴(kuò)大投資的原因，是需求增長更快，需要提前布局。

比亞迪第一季度的資產(chǎn)負(fù)債率為70%，但有息負(fù)債占比僅5%（2024年），遠(yuǎn)低于豐田（68%）、福特（66%）。主要負(fù)債為無息經(jīng)營性負(fù)債（如應(yīng)付賬款），財(cái)務(wù)壓力較小 。且比亞迪高負(fù)債主要源于新能源車產(chǎn)能快速擴(kuò)張和技術(shù)研發(fā)投入（如刀片電池、智能駕駛），但通過規(guī)模效應(yīng)和全球化布局（泰國、匈牙利工廠），盈利能力提升緩解了負(fù)債壓力 。另外福特資產(chǎn)負(fù)債率為84.2%，大眾68.9%。我看了一下世界主流車企的負(fù)債率基本都是60-80區(qū)間，只有特拉斯只有40%非常低。

恒大死在了囤地上面，而比亞迪通過高強(qiáng)度的資本開支快速構(gòu)建全產(chǎn)業(yè)鏈壁壘，但是需要警惕現(xiàn)金流波動(dòng)及供應(yīng)鏈穩(wěn)定性風(fēng)險(xiǎn)。

根據(jù)比亞迪近四年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)及公開信息，其在建工程投資規(guī)模呈現(xiàn)持續(xù)擴(kuò)張態(tài)勢，尤其是在新能源汽車產(chǎn)能、動(dòng)力電池研發(fā)及海外布局方面投入顯著。

2022-2024年累計(jì)投資超3500億元，2022年為峰值（1339億元），后續(xù)年份因部分項(xiàng)目投產(chǎn)，現(xiàn)金支出略有下降但仍維持千億級(jí)。比亞迪重點(diǎn)投資領(lǐng)域：新能源汽車產(chǎn)能（占比60%）、動(dòng)力電池（30%）、智能化研發(fā)（10%）。

風(fēng)險(xiǎn)與挑戰(zhàn)是非常明顯的，就是用短債長投的壓力。流動(dòng)負(fù)債占比85%，依賴經(jīng)營性負(fù)債支撐長期資產(chǎn)建設(shè)。其次是存貨積壓，2024年存貨達(dá)1244億元，需加快市場消化。

比亞迪近三年的投資強(qiáng)度遠(yuǎn)超特斯拉（年均約500億元），但負(fù)債率（2025年Q1為70.7%）低于長城（71.2%）和福特（84%）。

僅僅是三年多的時(shí)間，比亞迪累計(jì)投資3500億元，才有了現(xiàn)在規(guī)模的產(chǎn)能和技術(shù)領(lǐng)先優(yōu)勢，才能保證未來幾年比亞迪全球1000萬輛銷量。尤其是海外產(chǎn)能的布局，將為比亞迪奪取海外市場奠定非常強(qiáng)的競爭優(yōu)勢，海外市場的利潤率更高。當(dāng)然如果銷量不漲反跌，那么就是下一個(gè)悲劇了。

所以還是要回到新能源汽車市場的基本假定，新能源汽車的總銷量因?yàn)榇蠼祪r(jià)促銷，在整個(gè)新能源/混動(dòng)替代趨勢下，最終總會(huì)有一個(gè)最大贏家。那么誰的機(jī)會(huì)概率更大一些？

2020年-2024年中國新能源汽車銷量，及比亞迪市場份額。

2020年總銷量136.7萬輛，比亞迪47.1萬輛，占比34.4%；2021年總352.1萬輛，比亞迪73萬輛，占比20.7%；2022年總688.7萬輛，比亞迪186.4萬輛，占比27.1%；2023年總949.5萬輛，比亞迪302萬輛，占比31.8%；2024年總1286.6萬輛，比亞迪427.2萬輛，占比33%。

2025年（1-4月數(shù)據(jù)）新能源汽車總銷量：429.9萬輛（同比增長46.2%），比亞迪138.09萬輛，同比增長47%，占比32.12%。根據(jù)中汽協(xié)及乘聯(lián)會(huì)數(shù)據(jù)，2025年新能源汽車銷量預(yù)計(jì)達(dá)1500萬-1700萬輛，滲透率超55%，純電與插混占比或維持6:4格局。中信建投預(yù)測1620萬輛。

比亞迪今年推出第五代DM技術(shù)及全域800V高壓平臺(tái)，進(jìn)一步鞏固成本與性能優(yōu)勢。比亞迪銷量相當(dāng)于第二名至第四名（特斯拉、吉利、奇瑞）之和，且在歐洲市場剛超越特斯拉，且大概率在未來的兩三年在歐洲市場沒有對(duì)手。

如果比亞迪能夠維持前四個(gè)月的份額，到年底銷量為520.44萬輛！

比亞迪2025年全球銷量目標(biāo)550萬輛（海外80萬輛），海外市場應(yīng)該是超出預(yù)期的。1-4月累計(jì)出口量：29.3萬輛，同比增長110%，全年80萬輛問題不大。

海外核心市場：

巴西：以8,485輛/月居首，累計(jì)3.02萬輛；

歐洲：在德、法、英等14國銷量超特斯拉，歐洲總銷量達(dá)1.11萬輛（4月）；

東南亞：泰國工廠產(chǎn)能釋放，印尼、新加坡銷量同比翻倍。

國內(nèi)車價(jià)已經(jīng)殺紅了眼，但在海外市場，同樣的車型國外貴10萬，比亞迪吃到了第一波紅利。比亞迪一季度毛利潤20%，比特拉斯的16%還要高，而國內(nèi)的絕大多數(shù)競品們在海外市場跟進(jìn)的速度還差很多。

富貴險(xiǎn)中求

讓加盟店囤車，占用了加盟商資金也是事實(shí)。還有包括“迪鏈”這個(gè)事情，2+6模式下，占用了大量的供應(yīng)商資金是事實(shí)。比亞迪三年多時(shí)間砸進(jìn)去3500億擴(kuò)充產(chǎn)能和技術(shù)研發(fā)，有沒有財(cái)務(wù)冒險(xiǎn)，這是肯定的。但沒有什么完美的方案。

想成為一家偉大的車企，創(chuàng)始人有七成把握就得冒險(xiǎn)去干！那么“代價(jià)”是什么？