作者丨煜禾

有一類企業(yè)，你可以做他的客戶，但最好別當(dāng)他的股東。

比如海天味業(yè)。

靠一瓶醬油打天下，海天的市場(chǎng)占有率和品牌口碑基本上無(wú)人能敵，買他的產(chǎn)品，做他的客戶是可以的。但在對(duì)待股東這塊，海天仿佛換了張臉。

股價(jià)2020年末見(jiàn)頂，從117最低跌至31，即便反彈到現(xiàn)在仍舊是“膝蓋斬”。

股價(jià)低迷，上市公司通常會(huì)回購(gòu)股票，至少在姿態(tài)上跟股東和散戶站在一起。

海天在2023年底雖然也推出了回購(gòu)方案，但確實(shí)差了點(diǎn)意思。

一方面，回購(gòu)的目的并不是注銷股份，而是用作股權(quán)激勵(lì)或員工持股。

眾所周知，只有把股份注銷了才是真正給股東創(chuàng)造價(jià)值，在面團(tuán)里少摻點(diǎn)水，面團(tuán)才能結(jié)實(shí)點(diǎn)。而以股權(quán)激勵(lì)為目標(biāo)的回購(gòu)，用大白話來(lái)說(shuō)，就是將鐮刀暫時(shí)收起來(lái)，交給其他人來(lái)割，畢竟拿到股權(quán)激勵(lì)的人，早晚還是要賣的。

另一方面，回購(gòu)的金額也差點(diǎn)誠(chéng)意。

這次回購(gòu)的金額大概5~8億，最后實(shí)際花出去5.6億，這是什么概念呢？

首先，海天長(zhǎng)期有一兩百億的現(xiàn)金趴在銀行，回購(gòu)的金額不到公司現(xiàn)金儲(chǔ)備的5%；其次，根據(jù)24年財(cái)報(bào)，光是銀行利息已經(jīng)有5.5億，跟回購(gòu)金額差不多，即便回購(gòu)的股份虧了，也只是虧點(diǎn)利息。

當(dāng)然，虧利息不虧本金，從資產(chǎn)安全來(lái)說(shuō)當(dāng)然是好的，但是從股東回報(bào)來(lái)說(shuō)，真金白銀才是最真誠(chéng)的投票，而海天管理層的誠(chéng)意，大家心里也有數(shù)。

從回購(gòu)的反面來(lái)看，海天高管們的減持就狠多了。

在21年股價(jià)最高峰的時(shí)候，黃文彪率先減持落袋超9000萬(wàn)元。22年初，一眾高管再開(kāi)始新一輪減持潮，大幾億資金落袋，成交均價(jià)80-90元，不光釀得了醬油，還割得了韭菜。

那增持呢？除了招商系的金融產(chǎn)品之外，其他高管動(dòng)作寥寥，簡(jiǎn)直不忍心用文字描述。

但這還不是最關(guān)鍵的。

股價(jià)一波過(guò)山車之后，海天味業(yè)面臨的行業(yè)變化，競(jìng)爭(zhēng)格局，跟以前已經(jīng)有翻天覆地的變化，而這將決定海天味業(yè)的中長(zhǎng)期表現(xiàn)。

從產(chǎn)品線來(lái)看，雖然海天現(xiàn)在的調(diào)料品類已經(jīng)非常豐富，但醬油依舊是營(yíng)收的核心，占比高（50%以上），毛利高（40%以上）。

然而醬油的天花板已經(jīng)肉眼可見(jiàn)。

隨著外賣餐飲的發(fā)展，消費(fèi)者變得越來(lái)越懶，還愿意買醬油自己做飯的人已經(jīng)越來(lái)越少。指望餐飲企業(yè)撐起這塊缺失的需求也不現(xiàn)實(shí)，畢竟對(duì)企業(yè)來(lái)說(shuō)，在安全和衛(wèi)生的前提下，降成本才是核心，所以面向企業(yè)的調(diào)味料銷售，很難做到高毛利。

更重要的是人口趨勢(shì)。一方面是干飯人見(jiàn)頂甚至減少，另一方面是每個(gè)家庭的人口數(shù)越來(lái)越少，從以前的一家N口，到三口之家，再到現(xiàn)在“一人吃飽全家不餓”，都直接沖擊調(diào)味料的需求，總不能在貓糧狗糧里面加點(diǎn)醬油或者蠔油吧？

這樣的宏觀形勢(shì)，體現(xiàn)在行業(yè)數(shù)據(jù)上，便是醬油的增長(zhǎng)速度逐級(jí)放緩，從兩位數(shù)逐步下降到個(gè)位數(shù)，市場(chǎng)從做蛋糕轉(zhuǎn)為分蛋糕階段。

當(dāng)市場(chǎng)進(jìn)入存量競(jìng)爭(zhēng)，最好的情況就是增收不增利，從同行碗里搶飯吃才能活下來(lái)，否則就是市場(chǎng)份額被其他人侵蝕，營(yíng)收利潤(rùn)雙降。

體現(xiàn)在財(cái)報(bào)中，能清晰看到海天和同行競(jìng)品千禾味業(yè)的營(yíng)收，從此前的齊漲齊跌，變?yōu)槟銤q我跌，你死我活的狀態(tài)。

預(yù)見(jiàn)到行業(yè)的天花板后，海天也在積極尋找第二增長(zhǎng)區(qū)間，對(duì)內(nèi)開(kāi)拓新產(chǎn)品，對(duì)外開(kāi)拓新市場(chǎng)。

然而，這兩條路都有很大的困難。

先說(shuō)說(shuō)新產(chǎn)品。

海天的跨界幅度，還是比較大的。作為一家調(diào)味料企業(yè)，不光繼續(xù)在調(diào)味料賽道做文章，甚至踩到飲品和甜品的領(lǐng)域，賣蘋果醋、豆奶、純凈水，甚至雪糕。

不知道你看到“醬油雪糕”的第一反應(yīng)是什么，反正我是下面這樣——

這種心態(tài)，反映了海天跨界的第一個(gè)大難題：

對(duì)品牌的反噬。

當(dāng)一個(gè)消費(fèi)品牌深入人心的時(shí)候，會(huì)導(dǎo)致消費(fèi)者很難擺脫對(duì)這個(gè)品牌的原有印象，加大對(duì)新產(chǎn)品的接受難度，新老元素產(chǎn)生矛盾和沖突，也就是品牌悖論(Brand Paradox)。

第二個(gè)難題是，跨界要直面原行業(yè)龍頭的挑戰(zhàn)。

現(xiàn)在無(wú)論是純凈水還是豆奶，甚至雪糕，這些賽道本身都有大眾熟悉的品牌，海天作為新入局者，除非新產(chǎn)品確實(shí)能擊中消費(fèi)者需求，且獨(dú)一無(wú)二，否則很難分一杯羹。

那么，對(duì)外拓展這條路，海天能不能走得通？

從外部投資行動(dòng)來(lái)看，海天也已經(jīng)在印尼和越南設(shè)立子公司，開(kāi)拓東南亞市場(chǎng)。

但這一戰(zhàn)略方向來(lái)看，增長(zhǎng)空間可能并不大。

我們可以參考日本醬油龍頭龜甲萬(wàn)的出海史，他們出海的第一站選擇美國(guó)，一方面是因?yàn)槊绹?guó)作為頭號(hào)大國(guó)，消費(fèi)者的收入和消費(fèi)能力確實(shí)不低，消費(fèi)得起；另一方面是他們幾乎沒(méi)有吃醬油的習(xí)慣，如果將消費(fèi)習(xí)慣成功培育起來(lái)，那將有非常廣闊的市場(chǎng)空間。

事實(shí)上，龜甲萬(wàn)通過(guò)賣醬油配菜譜的方式也確實(shí)成功做到了。

跟冒險(xiǎn)的龜甲萬(wàn)相比，海天則選擇了一條保守的路徑，因?yàn)闁|南亞消費(fèi)者本身就有吃調(diào)味料的習(xí)慣，不需前期投入資源教育消費(fèi)者，培育市場(chǎng)需求，直接殺進(jìn)去賣醬油就可以了。

但這條風(fēng)險(xiǎn)看似更小的模式，卻暗藏兩大風(fēng)險(xiǎn)。

第一，印尼和越南消費(fèi)者收入偏低，消費(fèi)能力有限，除非海天主要賣“科技和狠活”，否則很難適應(yīng)市場(chǎng)。

第二，東南亞的調(diào)味料市場(chǎng)，早已被外資企業(yè)吃得七七八八。

其中，聯(lián)合利華、味之素、亨利等外資品牌，在印尼和越南已經(jīng)吃下超過(guò)一半的市場(chǎng)份額，味之素甚至在二戰(zhàn)前已經(jīng)開(kāi)始布局東南亞，戰(zhàn)后隨著地緣格局的變化而加快擴(kuò)張。

無(wú)論從品牌的歷史積淀，還是經(jīng)銷渠道都有不足，海天作為后來(lái)者想要從中分杯羹，難度可想而知。

開(kāi)拓全球市場(chǎng)，到底是打造新海天，還是“打醬油”，要看管理層愿意付出多大的勇氣和努力。

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