前幾天，給金融法制班上《財(cái)務(wù)分析實(shí)務(wù)》，財(cái)務(wù)分析是實(shí)操性技術(shù)，你聽我講的高興，自己不上手，等于沒(méi)學(xué)，練習(xí)很重要。這個(gè)班4天課，要做三次小組作業(yè)，法官們很忙，但很認(rèn)真，作業(yè)質(zhì)量超過(guò)MBA。其中一個(gè)案例分析，標(biāo)的是恩捷股份，從非財(cái)務(wù)信息看，好公司，鋰電池濕法隔膜全球龍頭，創(chuàng)始人技術(shù)專家MIT畢業(yè)等等。

不過(guò)，好公司要有好數(shù)據(jù)，?？梢噪S便吹，但是財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)才是真相。

10年時(shí)間，恩捷股份自由現(xiàn)金流始終為負(fù)，10年（2015-2024年）合計(jì)-181.37億，凈現(xiàn)比只有0.7，典型賺了利潤(rùn)沒(méi)賺錢，一元營(yíng)業(yè)收入需要營(yíng)運(yùn)資金（2022-2024年）平均0.72元，對(duì)應(yīng)一元營(yíng)業(yè)收入歸母凈利潤(rùn)只有0.17元，資產(chǎn)很重，一元營(yíng)業(yè)收入需要固定資產(chǎn)高達(dá)2.13元，墊錢的生意，為啥要一直干，莫非就是為了做個(gè)局，割韭菜？

恩捷股份利潤(rùn)質(zhì)量極差，投入產(chǎn)出失衡，從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上講，恩捷股份與好公司相去甚遠(yuǎn)。

所以，好公司就要有好數(shù)據(jù)。

2025年6月11日，上市過(guò)程長(zhǎng)達(dá)5年的影石創(chuàng)新688775在科創(chuàng)板敲鐘，當(dāng)日收盤市值688.9億，動(dòng)態(tài)市盈率高達(dá)98倍。影石創(chuàng)新的坎坷上市路，參見之前文章《》。

影石創(chuàng)新創(chuàng)立于2015年 ，是以全景技術(shù)為基點(diǎn)的全球知名智能影像品牌，最早VR全景相機(jī)起家，2017年切入運(yùn)動(dòng)相機(jī)市場(chǎng)，有消費(fèi)級(jí)和專業(yè)級(jí)兩條產(chǎn)品線，覆蓋360度全景相機(jī)、運(yùn)動(dòng)相機(jī)、手機(jī)穩(wěn)定器、視頻會(huì)議相機(jī)。

影石創(chuàng)新創(chuàng)始人劉靖康，90后，2010年考入南京大學(xué)軟件學(xué)院，在校期間已是校園風(fēng)云人物，曾因多項(xiàng)技術(shù)創(chuàng)新被稱為“技術(shù)帝”。曾通過(guò)電視臺(tái)主持人撥打時(shí)按鍵聲音的細(xì)微差異，破譯了360公司創(chuàng)始人周鴻祎的手機(jī)號(hào)碼。

在iFinD中，研究報(bào)告一堆，看看題目就可以感受到研究員們的態(tài)度。

影石創(chuàng)新是消費(fèi)級(jí)全景相機(jī)和運(yùn)動(dòng)相機(jī)的全球龍頭。

全景相機(jī)作為創(chuàng)新型視頻拍照工具，能夠拍攝全景視頻并實(shí)現(xiàn)智能剪輯，且內(nèi)容適配于手機(jī)等各類智能終端，可輕松分享至各大社交平臺(tái)，因此受到廣大短視頻愛(ài)好者的喜愛(ài)。與此同時(shí)，全景相機(jī)逐步在影視制作、房地產(chǎn)、遠(yuǎn)程醫(yī)療、智慧城市等專業(yè)領(lǐng)域不斷滲透。

據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，2023年全球全景相機(jī)市場(chǎng)規(guī)模為50.3億元，預(yù)計(jì)2027年增長(zhǎng)至78.5億元，2023-27年CAGR為11.8%。目前全球消費(fèi)級(jí)全景相機(jī)領(lǐng)域領(lǐng)先企業(yè)包括中國(guó)的影石創(chuàng)新、日本的理光以及美國(guó)的GoPro，2023年全球市場(chǎng)占有率分別為67.2%、12.4%和9.2%。

運(yùn)動(dòng)相機(jī)隨著戶外運(yùn)動(dòng)者數(shù)量的增多及社交網(wǎng)絡(luò)視頻分享的普及，消費(fèi)者拍攝視頻的意愿不斷增強(qiáng)，從而推動(dòng)運(yùn)動(dòng)相機(jī)市場(chǎng)規(guī)模持續(xù)提升。除此之外，隨著功能升級(jí)性能提升，運(yùn)動(dòng)相機(jī)還可應(yīng)用在真人秀節(jié)目拍攝、賽事直播等領(lǐng)域，進(jìn)一步推動(dòng)了運(yùn)動(dòng)相機(jī)市場(chǎng)的發(fā)展。

據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，2023年全球運(yùn)動(dòng)相機(jī)市場(chǎng)規(guī)模達(dá)314.4億元，預(yù)計(jì)2027年增長(zhǎng)至513.5億元，2023-27年CAGR為13.0%。全球頭部運(yùn)動(dòng)相機(jī)品牌玩家為GoPro、影石Insta360、DJI、深圳塞納、sjcam等，全球CR5超過(guò)70%。

分析報(bào)告認(rèn)為：影石創(chuàng)新具有技術(shù)+產(chǎn)品+渠道+品牌四位一體的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

• 技術(shù)優(yōu)勢(shì)：打造多維度研發(fā)體系，技術(shù)優(yōu)勢(shì)領(lǐng)先。通過(guò)自主研發(fā)形成了全景圖像采集拼接技術(shù)、防抖技術(shù)、AI影像處理技術(shù)、計(jì)算攝影技術(shù)、軟件開發(fā)技術(shù)框架、模塊化防水相機(jī)設(shè)計(jì)技術(shù)、音頻處理技術(shù)和框架等智能影像設(shè)備關(guān)鍵領(lǐng)域的核心技術(shù)。

• 產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)：洞察用戶需求，推出創(chuàng)新領(lǐng)先產(chǎn)品。自主研發(fā)的全景技術(shù)、防抖技術(shù)、AI影像技術(shù)等應(yīng)用至各系列產(chǎn)品，創(chuàng)新性地實(shí)現(xiàn)了AI智能剪輯、“自拍桿隱形”、智能追蹤、“子彈時(shí)間”等功能，相關(guān)技術(shù)及功能的實(shí)現(xiàn)具有行業(yè)前瞻性。

• 渠道優(yōu)勢(shì)：全球化布局，打造立體銷售矩陣。通過(guò)線上+線下渠道相結(jié)合的方式銷往全球，充分覆蓋潛在目標(biāo)消費(fèi)者。在鞏固美國(guó)、日本和歐洲等優(yōu)勢(shì)市場(chǎng)的基礎(chǔ)上，逐步拓展亞太等市場(chǎng)，進(jìn)一步提升全球市場(chǎng)份額。

• 品牌優(yōu)勢(shì)：樹立創(chuàng)新品牌形象，提升品牌影響力。憑借創(chuàng)新的產(chǎn)品設(shè)計(jì)、先進(jìn)的產(chǎn)品技術(shù)和豐富的產(chǎn)品功能，在行業(yè)內(nèi)的知名度及品牌優(yōu)勢(shì)不斷提升。

（上述資料參考華西證券研報(bào)《影石創(chuàng)新(688775)始于敢想，打造全球領(lǐng)先智能影像品牌》）

從非財(cái)務(wù)信息，我們能感覺(jué)到影石創(chuàng)新是一家好公司，那么它家的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)能匹配嗎？

我的財(cái)務(wù)分析框架：投入產(chǎn)出雙循環(huán)，七看八問(wèn)兩分鐘。根據(jù)教學(xué)經(jīng)驗(yàn)，“七看八問(wèn)”同學(xué)們是能記住的。財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)核心方法是七看，我稱之為“七把財(cái)務(wù)分析小刀”。我的經(jīng)驗(yàn)，如果你能七看掌握了，財(cái)務(wù)分析技能也就上了臺(tái)階。

七看，就是些常識(shí)，沒(méi)啥高深之處。

“投入產(chǎn)出雙循環(huán)，七看八問(wèn)兩分鐘”寫在我的新書《簡(jiǎn)明財(cái)務(wù)分析》京東當(dāng)當(dāng)已經(jīng)現(xiàn)貨上架。唐朝老師評(píng)價(jià)《簡(jiǎn)明財(cái)務(wù)分析》：“只看科沃斯一章就值回書價(jià)”。科沃斯一章，是用科沃斯案例來(lái)展示“投入產(chǎn)出雙循環(huán)，七看八問(wèn)兩分鐘”的分析框架。《簡(jiǎn)明財(cái)務(wù)分析》如果需要簽名版，請(qǐng)聯(lián)系微信raojiaoshou9。

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一看盈收

三步，盈收規(guī)模，盈利能力，盈利質(zhì)量。

第一步 盈收規(guī)模

2018年影石創(chuàng)新營(yíng)業(yè)收入2.58億元，歸母凈利潤(rùn)0.18億元，還是家剛起步的小公司。6年后，2024年，營(yíng)業(yè)收入55.74億，歸母凈利潤(rùn)9.95億，妥妥的大公司。未來(lái)3年，根據(jù)2025年6月分析師一致預(yù)期，2027年?duì)I業(yè)收入將達(dá)到148.59億，歸母凈利潤(rùn)達(dá)到22.80億。影石創(chuàng)新扣非凈利潤(rùn)與歸母凈利潤(rùn)差別不大，說(shuō)明主要依靠持續(xù)經(jīng)營(yíng)獲得利潤(rùn)。

第二步 盈收能力

盈利能力我們主要看毛利率和歸母凈利潤(rùn)率，如果扣非凈利潤(rùn)與歸母凈利潤(rùn)差異較大，用扣非凈利潤(rùn)率代替。如果是ToC業(yè)務(wù)模式，則還需要看毛銷差，毛利率-銷售費(fèi)用率，因?yàn)樵赥oC業(yè)務(wù)中，收入驅(qū)動(dòng)依賴銷售費(fèi)用，有時(shí)毛利率高，但需要依賴高額銷售費(fèi)用支持，實(shí)際盈利能力大打折扣。

2018-2024年，影石創(chuàng)新盈利能力穩(wěn)定且相當(dāng)強(qiáng)。2024年，毛利率52.2%，毛銷差37.4%，歸母凈利潤(rùn)率14.8%。

第三步 盈收質(zhì)量

盈利質(zhì)量主要看兩個(gè)指標(biāo)，凈現(xiàn)比和自由現(xiàn)金流。

凈現(xiàn)比=經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流/歸母凈利潤(rùn)。凈現(xiàn)比，用來(lái)考察利潤(rùn)轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金的能力，通常這個(gè)指標(biāo)大于等于1被視為較為健康。

影石創(chuàng)新過(guò)去7年（2019-2024）凈現(xiàn)比1.09，過(guò)去3年（2022-2024）凈現(xiàn)比1.07。屬于正常范圍。

自由現(xiàn)金流是一個(gè)企業(yè)真實(shí)價(jià)值的體現(xiàn)。自由現(xiàn)金流就是一面照妖鏡。有的爛公司，利潤(rùn)搞出來(lái)了，但是質(zhì)量很差，沒(méi)有現(xiàn)金流，賺了利潤(rùn)沒(méi)賺錢。

2018-2024年，影石創(chuàng)新合計(jì)自由現(xiàn)金流（簡(jiǎn)易計(jì)算：自由現(xiàn)金流=經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流-購(gòu)建固定資產(chǎn)無(wú)形資產(chǎn)現(xiàn)金開支），為24.39億，相當(dāng)不錯(cuò)。說(shuō)明影石創(chuàng)新可以依靠自身業(yè)務(wù)發(fā)展。融資凈現(xiàn)金流也證明了這一點(diǎn)，過(guò)去7年，影石創(chuàng)新的融資凈現(xiàn)金流合計(jì)3.24億，但是融資凈流入都是在2018-2019年，后續(xù)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)，就不再需要對(duì)外凈融資。

二看費(fèi)用成本

（1-毛利率）=營(yíng)業(yè)成本/營(yíng)業(yè)收入，前面我們已經(jīng)看過(guò)毛利率。這里我們看下期間費(fèi)用，期間費(fèi)用就是與營(yíng)業(yè)收入變化無(wú)關(guān)僅僅與期間相關(guān)的費(fèi)用開始，管理費(fèi)用、研發(fā)費(fèi)用、銷售費(fèi)用，這三項(xiàng)與經(jīng)營(yíng)直接相關(guān)，財(cái)務(wù)費(fèi)用與借款負(fù)債資金運(yùn)用相關(guān)。

財(cái)務(wù)費(fèi)用率前高后低，說(shuō)明業(yè)務(wù)規(guī)模上升現(xiàn)金流改善，有息負(fù)債減少。

研發(fā)費(fèi)用較高，符合創(chuàng)新技術(shù)公司特征。銷售費(fèi)較高，符合ToC業(yè)務(wù)模式，在銷售規(guī)模高速增長(zhǎng)中，銷售費(fèi)率整體穩(wěn)定，說(shuō)明銷售增長(zhǎng)不依賴銷售費(fèi)用驅(qū)動(dòng)，品牌渠道優(yōu)勢(shì)逐步建立。

期間費(fèi)用率近3年基本穩(wěn)定。

三看 增長(zhǎng)率

從過(guò)去7年（2018-2024），過(guò)去3年（2022-2024），未來(lái)3年（2025-2027）。

營(yíng)業(yè)收入從2018年的2.58億，增長(zhǎng)到2024年的55.74億，漲了21.6倍，年復(fù)合增速66.9%，近3年年復(fù)合增速61.3%。未來(lái)3年預(yù)測(cè)采用2025年6月iFinD分析師一致預(yù)期，年復(fù)合增速38.7%。

歸母凈利潤(rùn)從2018年的0.18億，增長(zhǎng)到2024年的9.95億，漲了55.3倍，年復(fù)合增速95.2%，近3年年復(fù)合增速55.2%。未來(lái)3年預(yù)測(cè)采用2025年6月iFinD分析師一致預(yù)期，年復(fù)合增速31.8%。

從歷史看，高速成長(zhǎng)，未來(lái)，預(yù)期增速放緩。

四看業(yè)務(wù)構(gòu)成

從公開數(shù)據(jù)看，影石創(chuàng)新的消費(fèi)級(jí)相機(jī)占收入比重逐年上升，2024年已經(jīng)占到營(yíng)業(yè)收入84%，影石創(chuàng)新是全景相機(jī)的全球龍頭，也是運(yùn)動(dòng)相機(jī)的主要玩家。市場(chǎng)主要是海外，2024年占比77%。

根據(jù)招股書，影石創(chuàng)新消費(fèi)級(jí)相機(jī)銷量逐年大幅上升，2022年71.3萬(wàn)臺(tái)，2024年223萬(wàn)臺(tái)，3年漲3.1倍，價(jià)格沒(méi)有大幅下降，保證了盈利能力的堅(jiān)挺。

此外，影石創(chuàng)新招股書披露的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手情況，GoPro體量與影石差不多，但是虧損，看起來(lái)影石的行業(yè)地位相當(dāng)穩(wěn)固，未來(lái)是否受大疆的沖擊？誰(shuí)知道分享下。

五看資產(chǎn)負(fù)債

影石創(chuàng)新資產(chǎn)負(fù)債率不高，2024年37%，有息債務(wù)很少，2024年有息債務(wù)自由0.18億，2024年末現(xiàn)金（貨幣資金+交易性金融資產(chǎn)）11.85億。錢多，債少，好公司摸樣。

六看投入產(chǎn)出

投入產(chǎn)出三個(gè)指標(biāo)

1. 一元收入需要營(yíng)運(yùn)資金WC

2. 一元收入需要固定資產(chǎn)

3. 人均營(yíng)業(yè)收入和利潤(rùn)

首先看，一元收入需要營(yíng)運(yùn)資金WC。

營(yíng)運(yùn)資金（working capital，WC）=業(yè)務(wù)需要投入流動(dòng)資產(chǎn)-供應(yīng)商墊付流動(dòng)負(fù)債。相當(dāng)于企業(yè)業(yè)務(wù)運(yùn)轉(zhuǎn)需要投入的營(yíng)運(yùn)資金凈額，也就是你讓人占用的資金，減去你占用別人的資金。

一元收入需要營(yíng)運(yùn)資金WC=（應(yīng)收賬款和票據(jù)+應(yīng)收融資+預(yù)付+存貨+合同資產(chǎn)-應(yīng)付賬款和票據(jù)-預(yù)收-合同負(fù)債）/營(yíng)業(yè)收入。

一元營(yíng)業(yè)收入需要營(yíng)運(yùn)資金WC等于企業(yè)為獲得一元收入需要凈投入的營(yíng)運(yùn)資金數(shù)量，這個(gè)指始終為負(fù)，意味著占用上下游資金做生意，生意做的越大，反而占用別人資金越多。

影石創(chuàng)新一元營(yíng)業(yè)收入需要營(yíng)運(yùn)資金WC，2024年為-0.21，說(shuō)明可以占用別人資金做生意，對(duì)供應(yīng)商議價(jià)優(yōu)勢(shì)明顯。從構(gòu)成看存貨總量和比重有明顯上升，后續(xù)需要觀察。

影石創(chuàng)新一元收入需要固定資產(chǎn)較少，2024年僅僅0.07，說(shuō)明影石生產(chǎn)可能外包為主，核心是研發(fā)、品牌和渠道。招股書稱，公司為更好地聚焦于技術(shù)研發(fā)、產(chǎn)品設(shè)計(jì)與銷售等高價(jià)值產(chǎn)業(yè)環(huán)節(jié)，在生產(chǎn)環(huán)節(jié)主要通過(guò)與加工廠商合作的模式進(jìn)行外協(xié)生產(chǎn)。

人均營(yíng)業(yè)收入和人均利潤(rùn)指標(biāo)，影石創(chuàng)新也十分靚麗，2024年人均營(yíng)業(yè)收入285.7萬(wàn)，人均歸母凈利潤(rùn)48.49萬(wàn)。對(duì)比一下，2024年格力人均營(yíng)業(yè)總收入261萬(wàn)，人均扣非凈利潤(rùn)41萬(wàn)，美的人均營(yíng)業(yè)總收入206萬(wàn)，人均扣非凈利潤(rùn)18萬(wàn)。影石人均薪酬44.59,顯示研發(fā)為主的公司特征。

七看收益率

2022-2024年，3年平均ROE39.6%，用杜邦三兄弟拆解一下，銷售凈利潤(rùn)率20.2%，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率1.36，權(quán)益乘數(shù)1.44，都不錯(cuò)。不過(guò)，2025年IPO后，融到大筆資金，ROE必將攤薄。

小結(jié)一下，影石創(chuàng)新的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)與其全球消費(fèi)級(jí)全景相機(jī)和運(yùn)動(dòng)相機(jī)龍頭的地位相符合，盈利能力強(qiáng)，利潤(rùn)質(zhì)量高，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)低，增長(zhǎng)速度快，收益率高，從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上看是家好公司。

好公司就有好數(shù)據(jù)。

你們有什么看法請(qǐng)留言給我。

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