2025年上半年中國經(jīng)濟成績單正式揭曉： 國內(nèi)生產(chǎn)總值660536億元 ，同比增長 5.3% ，略高于市場預(yù)測中值。

分季度看，一季度增長5.4%，二季度增長5.2%，環(huán)比增長1.1%，不管個人體感怎么樣，整體上看可以夸一句：在復(fù)雜國際環(huán)境中展現(xiàn)強大韌性。

其中有一些結(jié)構(gòu)性的變化值得提一下：

工業(yè)與服務(wù)業(yè)雙輪驅(qū)動——規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長6.4%，其中6月單月增速達6.8%，遠超市場預(yù)期的5.5%，成為最大超預(yù)期項。

服務(wù)業(yè)增加值增長5.5%，較一季度加快0.2個百分點，信息傳輸、軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)增速高達11.1%，現(xiàn)代服務(wù)業(yè)貢獻增強（去年服務(wù)業(yè)增速為5%）；未來服務(wù)業(yè)將成為就業(yè)的主要蓄水池，對服務(wù)業(yè)的重視程度會進一步加強。

新質(zhì)生產(chǎn)力加速崛起——在政策導(dǎo)向和資金聚集作用下，裝備制造業(yè)和高技術(shù)制造業(yè)增加值分別增長10.2%和9.5%，顯著高于整體工業(yè)增速。3D打印設(shè)備、新能源汽車、工業(yè)機器人產(chǎn)量同比分別飆升43.1%、36.2%和35.6%，印證中國制造業(yè)向高端化、智能化轉(zhuǎn)型的突破。

強力刺激下的消費溫和復(fù)蘇：社會消費品零售總額同比增長5.0%，較一季度加快0.4個百分點，尤其是在“以舊換新”政策刺激下，家用電器、文化辦公用品、通訊器材類商品零售額分別增長30.7%、25.4%和24.1%，終于推動消費不成為“拖后腿”得那一項。

但6月份，在汽車、外賣價格戰(zhàn)愈演愈烈的影響下，消費增速放緩明顯，尤其是餐飲消費6月單月增長僅有0.9%，算是一個隱憂，呈現(xiàn)出“騾馬效應(yīng)”，即拿鞭子趕一趕，就走一走，不趕就撂挑子。

上半年的成績單之所以這么“亮眼”，離不開政策驅(qū)動。

財政政策前置發(fā)力 ：前五個月廣義財政支出（一般公共預(yù)算+政府性基金）同比增長約6.6%，預(yù)算進度達34.4%，快于去年同期0.8個百分點。

其中，專項債發(fā)行進度顯著提前——上半年新增專項債發(fā)行約2.16萬億元，進度達49.1%，同比加快10.8個百分點。

超長期特別國債已發(fā)行5550億元，剩余7450億元將在三季度集中投放，其中8000億元定向支持“國家重大戰(zhàn)略實施和重點領(lǐng)域安全能力建設(shè)”（“兩重”項目）。

貨幣政策量價齊動：央行通過“降準(zhǔn)+降息+結(jié)構(gòu)性工具”三管齊下，包括下調(diào)存款準(zhǔn)備金率1次、政策利率1次，新增3000億元科技創(chuàng)新再貸款、5000億元服務(wù)消費與養(yǎng)老再貸款。

其效果在6月金融數(shù)據(jù)集中顯現(xiàn)：M1增速環(huán)比大幅回升2.3個百分點至4.6%，創(chuàng)近五年同期新高；社融增量4.2萬億元，同比多增9008億元，顯著高于市場預(yù)期的3.7萬億元。

產(chǎn)業(yè)政策精準(zhǔn)滴灌：消費品“以舊換新”政策成為消費復(fù)蘇關(guān)鍵引擎。據(jù)國家信息中心監(jiān)測，在政策刺激下，二季度主要家電品類網(wǎng)絡(luò)零售額同比上升28.0%，6月單月增長36.1%。

不過，值得擔(dān)心的是，央地財政壓力恐怕會成為“以舊換新”政策的掣肘因素。除此之外，消費復(fù)蘇有一部分是建立在“透支未來消費”的基礎(chǔ)上，并非建立在“居民收入和財富增長”基礎(chǔ)上，本質(zhì)上屬于時間換空間。

未來居民收入增長與房地產(chǎn)市場波動不可避免的會成為潛在制約因素。

當(dāng)然，上半年由于“美國發(fā)動全面貿(mào)易戰(zhàn)”的因素，“出口”成為大家最關(guān)注的一項指標(biāo)。

好在，盡管面臨美國關(guān)稅壁壘（部分商品關(guān)稅仍達40%），上半年以人民幣計價的出口逆勢增長7.2%，而進口則同比下降2.7%，貿(mào)易順差進一步擴大，說明出口對GDP的貢獻仍然強勁。

背后主要歸功于市場多元化突破——對美出口下降9.7%的同時，對東盟、非洲等地區(qū)出口增長超10%，對“一帶一路”國家進出口增長4.7%。

說完亮點的部分，整個基本面當(dāng)然也存在幾個“老生常談”的風(fēng)險。

首當(dāng)其沖就是房地產(chǎn)持續(xù)性地深度調(diào)整。

上半年，房地產(chǎn)開發(fā)投資下降11.2%，新建商品房銷售面積和銷售額分別下降3.5%和5.5% 。

基于人口周期及二季度表現(xiàn)，預(yù)計下半年房地產(chǎn)市場將延續(xù)收縮，銷售、價格和投資端均面臨壓力 。

房地產(chǎn)疲軟已拖累整體投資——若扣除房地產(chǎn)開發(fā)投資，全國固定資產(chǎn)投資增速可達6.6%，包含后則降至2.8% 。

其次，仍然是出口。

盡管上半年出口亮眼，但下半年隨著中美緩和期限臨近及美國與歐日等談判推進，出口壓力將再次抬升，甚至不排除針對中國的不利條款影響轉(zhuǎn)口貿(mào)易。

疊加去年四季度高基數(shù)影響，預(yù)計2025年全年出口增速可能進一步放緩、收斂，不排除，單月出現(xiàn)負增長，且整體增速回落至5%以下的情形。

再次，是地方財政承壓。

地方政府債務(wù)率已突破120%，盡管中央通過特別國債轉(zhuǎn)移支付緩解壓力，但土地出讓收入減少持續(xù)制約地方投資能力。

最后，是消費。

預(yù)計社會消費品零售總額增速維持在4.5-5.5%區(qū)間。

以舊換新政策加碼和暑期消費旺季形成支撐，但居民收入增速（上半年實際增長5.4%）、居民財富縮水（房地產(chǎn)因素）、就業(yè)壓力、央地財政壓力仍是制約。

如果樂觀的講，下半年壓力并不算很大，完成全年經(jīng)濟指標(biāo)沒什么問題，尤其是 未來六個月，隨著超長期特別國債落地、設(shè)備更新政策深化、美聯(lián)儲降息周期開啟，中國經(jīng)濟有望在三季度迎來進一步的回升。

但真正的挑戰(zhàn)在于：如何將政策驅(qū)動的增長轉(zhuǎn)化為市場內(nèi)生的活力？

答案或許藏在兩個轉(zhuǎn)換中——從“政府投資主導(dǎo)”轉(zhuǎn)向“民間資本接力”，從“補貼刺激消費”轉(zhuǎn)向“收入預(yù)期修復(fù)”。

說實話，這兩個轉(zhuǎn)換，都挺難的。