雙匯發(fā)展的商業(yè)智慧，藏在財(cái)務(wù)報(bào)表之下。

2025年第一季度，雙匯發(fā)展實(shí)現(xiàn)營(yíng)收142.95億元、凈利潤(rùn)11.37億元，分別同比下滑0.09%、10.58%，已經(jīng)是公司連續(xù)第六個(gè)報(bào)告期營(yíng)收、凈利潤(rùn)雙雙下滑了。

曾經(jīng)的雙匯發(fā)展，被譽(yù)為“火腿腸大王”，巔峰時(shí)期的市值曾超過(guò)2000億元，但在連續(xù)業(yè)績(jī)下滑的影響下，截至2025年8月11日，雙匯的市值僅剩不到900億，蒸發(fā)了55%。

其背后的原因，主要是因?yàn)殡p匯發(fā)展的“萬(wàn)隆時(shí)代”結(jié)束了。

2024年12月10日，掌舵雙匯發(fā)展40多年的董事長(zhǎng)萬(wàn)隆，正式退出了雙匯的歷史舞臺(tái)，由次子萬(wàn)宏偉接任董事長(zhǎng)及公司法定代表人的職位。

萬(wàn)隆是雙匯成長(zhǎng)至今最關(guān)鍵的人物。在他的帶領(lǐng)下，曾經(jīng)入不敷出的漯河肉聯(lián)廠迅速扭虧為盈并在1998年成功上市，甚至還在2013年收購(gòu)史密斯菲爾德，成為了全球最大的豬肉生產(chǎn)和加工巨頭。

如今，屬于萬(wàn)隆的時(shí)代已經(jīng)結(jié)束，雙匯發(fā)展的黃金成長(zhǎng)期也已經(jīng)“步入尾聲”。

從雙匯發(fā)展最終呈現(xiàn)出的財(cái)務(wù)報(bào)表來(lái)看，更換的董事長(zhǎng)并沒(méi)有幫助公司扭轉(zhuǎn)“頹勢(shì)”。

連續(xù)的業(yè)績(jī)下滑究竟是行業(yè)環(huán)境導(dǎo)致的，還是雙匯自己的原因？萬(wàn)隆退位，又給新的董事長(zhǎng)留下了一個(gè)怎樣的雙匯？

業(yè)績(jī)下滑背后，是隱藏起來(lái)的高ROE

消費(fèi)者最熟悉的雙匯產(chǎn)品大多都是“王中王”火腿腸，但其實(shí)雙匯發(fā)展的業(yè)務(wù)范圍非常廣，涉及上游生豬養(yǎng)殖、中游肉制品加工和下游商業(yè)零售及配套包裝、調(diào)味品等。

2024年，雙匯發(fā)展屠宰業(yè)務(wù)共為公司帶來(lái)了303.34億元收入，占比高達(dá)50.80%，屬于半個(gè)周期性企業(yè)。

隨著2020年我國(guó)生豬行業(yè)第六輪調(diào)整周期的開(kāi)啟，國(guó)內(nèi)豬價(jià)也出現(xiàn)了下滑。截至2025年8月4日，我國(guó)生豬成交均價(jià)僅為14.17元/公斤，較2020年峰值金額40元/公斤下降了65%。

2024年9月份前后出現(xiàn)的小幅豬價(jià)回升，也并沒(méi)有持續(xù)太久，整體來(lái)看，生豬養(yǎng)殖業(yè)依舊處于周期底部，暫無(wú)回暖信號(hào)。

用雙匯發(fā)展自己的話來(lái)說(shuō)，就是“市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，下游需求衰退”。在這種行業(yè)環(huán)境下，雙匯發(fā)展出現(xiàn)業(yè)績(jī)下滑其實(shí)無(wú)可厚非。

但令人驚喜的是，公司的盈利能力基本沒(méi)怎么受影響。

2014年至2024年，雙匯發(fā)展的ROE（凈資產(chǎn)收益率）一直保持在20%以上，十年平均ROE高達(dá)28.62%。

在境內(nèi)資本市場(chǎng)的5000多家企業(yè)中，只有5家消費(fèi)企業(yè)做到了連續(xù)十年ROE超20%，雙匯發(fā)展是其中之一，剩余的四家公司分別是貴州茅臺(tái)、美的集團(tuán)、承德露露和海天味業(yè)。

從某種程度上講，雙匯發(fā)展的綜合實(shí)力應(yīng)該和茅臺(tái)、美的這些消費(fèi)巨頭企業(yè)差不多，但之所以沒(méi)體現(xiàn)在業(yè)績(jī)上，主要是因?yàn)楣镜摹巴跖啤边€沒(méi)到發(fā)力期。

71億美元，買斷公司未來(lái)增長(zhǎng)力

雙匯發(fā)展的“王牌”，就是史密斯菲爾德。

2013年，雙匯發(fā)展的母公司以71億美元（合509.82億人民幣）的交易金額成功收購(gòu)史密斯菲爾德，創(chuàng)下當(dāng)時(shí)中資企業(yè)在海外并購(gòu)的最大規(guī)模記錄。

當(dāng)時(shí)美國(guó)是全球最大的豬肉生產(chǎn)國(guó)，而史密斯菲爾德又是美國(guó)最大的豬肉食品加工企業(yè)，產(chǎn)業(yè)相當(dāng)成熟。可以說(shuō)，擁有史密斯菲爾德，就等于擁有全球絕大多數(shù)的肉制品生意。

當(dāng)然，最值的還是雙匯發(fā)展借史密斯菲爾德建立起了跨國(guó)調(diào)配資源的平臺(tái)。

相對(duì)于國(guó)內(nèi)的生豬養(yǎng)殖市場(chǎng)而言，美國(guó)地廣人稀，豬肉養(yǎng)殖成本低且集中度高，因此他們的豬價(jià)要比國(guó)內(nèi)低。

收購(gòu)了史密斯菲爾德之后，雙匯就可以通過(guò)國(guó)內(nèi)外的豬肉價(jià)差抵抗周期波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

進(jìn)入上行周期時(shí)，國(guó)內(nèi)外價(jià)差擴(kuò)大，雙匯增加凍肉進(jìn)口量并加速出庫(kù)擴(kuò)大利潤(rùn)。

進(jìn)入下行周期時(shí)，雙匯減少凍肉庫(kù)存量，直至周期底部時(shí)再加大凍肉庫(kù)存。

說(shuō)白了就是，豬肉價(jià)格高的時(shí)候，雙匯新鮮屠宰的生豬主要用于銷售生鮮肉，火腿腸等加工肉制品主要用進(jìn)口肉、庫(kù)存肉作原料；而豬肉價(jià)格便宜的時(shí)候，屠宰后的肉更多的用作加工肉制品。

這種經(jīng)營(yíng)模式會(huì)增加公司肉制品業(yè)務(wù)的盈利能力，2024年雙匯發(fā)展的肉制品毛利率高達(dá)35.67%，遠(yuǎn)超屠宰業(yè)的4.58%，這也是公司實(shí)現(xiàn)高ROE的原因。

而且從毛利率發(fā)展趨勢(shì)來(lái)看，雙匯發(fā)展肉制品的毛利率還是在逐年增長(zhǎng)的，與行業(yè)下行周期的普遍規(guī)律相反，是公司抵抗周期影響的“阻尼器”。

不過(guò)雙匯發(fā)展這種模式的競(jìng)爭(zhēng)力還沒(méi)有被完全激發(fā)出來(lái)，公司的下一輪“黃金成長(zhǎng)期”需要等到行業(yè)集中度提升之后。

行業(yè)集中度提高，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)凸顯

生豬養(yǎng)殖業(yè)有一條規(guī)律，即未來(lái)行業(yè)會(huì)從個(gè)體戶養(yǎng)殖逐步過(guò)渡到規(guī)?；B(yǎng)殖，也就是行業(yè)集中度會(huì)不斷提升。

行業(yè)集中度提升后的最大不同就是——豬周期不明顯了。過(guò)去之所以會(huì)形成豬周期，主要原因就是個(gè)體養(yǎng)殖太多。

他們接收到的行業(yè)信息往往比較滯后，這就導(dǎo)致當(dāng)行業(yè)供不應(yīng)求豬肉價(jià)格大漲時(shí)，個(gè)體養(yǎng)殖戶會(huì)增加養(yǎng)殖數(shù)量，提高供應(yīng)量，下一年出現(xiàn)供過(guò)于求價(jià)格下降時(shí)，又紛紛出清減少供應(yīng)量。

由此我國(guó)的生豬養(yǎng)殖市場(chǎng)就會(huì)一直陷入從供不應(yīng)求到供過(guò)于求的循環(huán)中，大概4年一個(gè)輪回。

但規(guī)模養(yǎng)殖戶，他們?cè)谛袠I(yè)中掌握了相當(dāng)一部分產(chǎn)量，話語(yǔ)權(quán)比較高，對(duì)市場(chǎng)上的供應(yīng)量調(diào)節(jié)能力也要更強(qiáng)，不會(huì)陷入循環(huán)怪圈。

進(jìn)入存量競(jìng)爭(zhēng)階段后，規(guī)模養(yǎng)殖企業(yè)會(huì)通過(guò)成本優(yōu)勢(shì)擠壓中小養(yǎng)殖戶的市場(chǎng)，提升行業(yè)集中度，減淡周期對(duì)行業(yè)的影響。

在這個(gè)過(guò)程中，目前雙匯已經(jīng)占據(jù)了規(guī)模優(yōu)勢(shì)，未來(lái)公司還會(huì)通過(guò)話語(yǔ)權(quán)優(yōu)勢(shì)搶占市場(chǎng)。

和ROE連續(xù)十年超過(guò)20%的企業(yè)相比，2024年雙匯發(fā)展的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率是最高的，高達(dá)231.76次，遠(yuǎn)超貴州茅臺(tái)、美的集團(tuán)、海天味業(yè)。

雙匯發(fā)展的銷售模式為以經(jīng)銷為主、直銷為輔。

2024年，公司直銷模式的銷售收入為143.81億元，經(jīng)銷模式的銷售收入451.81億元，分別占公司營(yíng)業(yè)收入的24.14%、75.86%。

直銷的下游一般是商超或者是線上銷售平臺(tái)，往往都是一手交錢一手交貨，基本不會(huì)有壞賬。

針對(duì)經(jīng)銷模式，雙匯對(duì)經(jīng)銷商采取先款后貨的結(jié)算模式，公司應(yīng)收賬款比例很低，也不會(huì)出現(xiàn)“紙面富貴”的情況，話語(yǔ)權(quán)很高。

相當(dāng)于公司只要成功把產(chǎn)品銷售出去了，就能做到現(xiàn)金流入，這一點(diǎn)對(duì)現(xiàn)在存量競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)環(huán)境也很有利，能幫雙匯在策略調(diào)整時(shí)留出更大的操作空間。

整體來(lái)看，雙匯發(fā)展的業(yè)績(jī)下滑更多的還是受到行業(yè)影響，公司本身的護(hù)城河還是在的。未來(lái)生豬周期延長(zhǎng)后，雙匯或許能通過(guò)史密斯菲爾德帶來(lái)的規(guī)模優(yōu)勢(shì)破局。

總結(jié)

雙匯發(fā)展眼下的業(yè)績(jī)波動(dòng)，更像是穿越周期時(shí)的短暫蓄力。

別看報(bào)表上的數(shù)字起起伏伏，但公司跨國(guó)資源調(diào)配平臺(tái)——史密斯菲爾德早把對(duì)抗豬周期的“工具箱”備得滿滿當(dāng)當(dāng)。

不過(guò)當(dāng)前這張牌還沒(méi)完全打透，等到生豬養(yǎng)殖規(guī)模化的浪潮再涌近些，個(gè)體養(yǎng)殖戶慢慢退出舞臺(tái)，豬價(jià)的大起大落會(huì)少很多。

到那時(shí)，雙匯手里的規(guī)模優(yōu)勢(shì)、對(duì)經(jīng)銷商的話語(yǔ)權(quán)，還有那筆隨時(shí)能調(diào)動(dòng)的現(xiàn)金流，就能真正派上用場(chǎng)。