十大券商最新研判

1.中信證券：供給在內(nèi)“反內(nèi)卷”，需求在外出利潤(rùn)

如果“反內(nèi)卷”和出海邏輯結(jié)合，會(huì)產(chǎn)生什么投資線索？我們梳理了今年以來(lái)四個(gè)因?yàn)槌隹诠苤苹蚺漕~導(dǎo)致出口利潤(rùn)貢獻(xiàn)激增的行業(yè)（例如稀土、鈷、磷肥、制冷劑），發(fā)現(xiàn)歷史上通過(guò)控制供給或出口來(lái)控制全球市場(chǎng)價(jià)格并提升穩(wěn)態(tài)利潤(rùn)是可行的，但共性是需要生產(chǎn)國(guó)在全球擁有極高份額和附帶的議價(jià)能力。

去年底，鋁材、銅材等行業(yè)取消出口退稅，雖然被動(dòng)提高了現(xiàn)金成本，但也出現(xiàn)了一定的價(jià)格轉(zhuǎn)嫁。這些現(xiàn)象背后的本質(zhì)是稀缺資源和戰(zhàn)略優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能在未來(lái)要逐步從份額爭(zhēng)奪開(kāi)始步入利潤(rùn)變現(xiàn)。

中國(guó)制造業(yè)增加值全球占比已經(jīng)超過(guò)30%，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)也有長(zhǎng)足進(jìn)步，但利潤(rùn)率仍呈現(xiàn)逐年下降趨勢(shì)，“卷份額”已經(jīng)步入尾聲，且未來(lái)面臨越來(lái)越多的貿(mào)易摩擦風(fēng)險(xiǎn)，利用全球份額變現(xiàn)利潤(rùn)才是核心議題。供給在內(nèi)“反內(nèi)卷”、需求在外出利潤(rùn)，這可能是未來(lái)一條相當(dāng)重要的中長(zhǎng)期投資線索。

配置上，短期我們依然建議繼續(xù)聚焦創(chuàng)新藥、資源、通信、軍工和游戲五大行業(yè)，避免過(guò)多高切低交易，同時(shí)我們也新增一些供給在內(nèi)、需求增長(zhǎng)在外、中國(guó)已經(jīng)或有望有持續(xù)定價(jià)能力的行業(yè)推薦。

2.興證策略：這是一輪“健康?！保袌?chǎng)沒(méi)有整體性過(guò)熱

在國(guó)家戰(zhàn)略方向指引下，疊加關(guān)鍵時(shí)刻的政策與資金托底、新動(dòng)能的持續(xù)顯現(xiàn)，帶動(dòng)市場(chǎng)信心活化、增量資金入市不斷形成合力之下，當(dāng)前市場(chǎng)正在經(jīng)歷“健康?！?。

首先，從資本市場(chǎng)的歷史使命看，當(dāng)前更需要一輪“慢牛”。也因此，年初以來(lái)指數(shù)穩(wěn)步向上，而波動(dòng)率持續(xù)下行，當(dāng)前更已逼近歷史底部。這是“健康牛”的第一個(gè)特征。

其次，即便指數(shù)創(chuàng)了新高，但大多數(shù)行業(yè)擁擠度仍在中等區(qū)間，市場(chǎng)沒(méi)有整體性過(guò)熱，最多只是局部過(guò)熱，并且仍有一些板塊處在擁擠度較低的位置。這些低位板塊可在局部過(guò)熱的板塊冷卻時(shí)承接起市場(chǎng)的資金與熱度。進(jìn)而本輪行情呈現(xiàn)“多點(diǎn)開(kāi)花”，各行業(yè)、板塊、主題機(jī)會(huì)交替輪動(dòng)、“你方唱罷我登場(chǎng)”，這是“健康?！钡牡诙€(gè)特征。

此外，隨著市場(chǎng)持續(xù)回暖，本輪行情中機(jī)構(gòu)的優(yōu)勢(shì)也逐步顯現(xiàn)，進(jìn)一步與本輪“慢?！薄敖】蹬！睂?shí)現(xiàn)共振和正向循環(huán)，這是“健康牛”的第三個(gè)特征。

歷史上機(jī)構(gòu)新開(kāi)戶數(shù)與權(quán)益基金新發(fā)規(guī)模顯著正相關(guān)。機(jī)構(gòu)開(kāi)戶熱情增長(zhǎng)下，后續(xù)權(quán)益基金新發(fā)有望繼續(xù)改善。資產(chǎn)端與負(fù)債端的正反饋有望逐步形成，新一輪“機(jī)構(gòu)?！被蛞言谕?。

3.申萬(wàn)宏源策略：反證牛市，回應(yīng)三個(gè)市場(chǎng)擔(dān)憂

居安思危，反證牛市。現(xiàn)階段市場(chǎng)的三個(gè)主要擔(dān)憂都不構(gòu)成重大下行風(fēng)險(xiǎn)：

下半年宏觀組合不利，暫時(shí)不會(huì)影響到2026年供需格局改善的預(yù)期。需求的關(guān)鍵驗(yàn)證期不在2025年內(nèi)。

與牛市核心敘事直接關(guān)聯(lián)的結(jié)構(gòu)主線，尚未確立趨勢(shì)。但這可能不會(huì)影響四季度好于三季度，2026年春季行情可期的判斷。四季度行情可能“復(fù)制”過(guò)去一段時(shí)間的市場(chǎng)特征：少數(shù)景氣方向做動(dòng)量+2026年拐點(diǎn)方向高切低+輪漲補(bǔ)漲普遍輪動(dòng)。

部分投資者關(guān)注中美關(guān)稅暫停90天到期后的展望：在中國(guó)與其他國(guó)家經(jīng)貿(mào)關(guān)系穩(wěn)中有升的趨勢(shì)下，中美關(guān)稅反復(fù)帶來(lái)的事件性沖擊只會(huì)越來(lái)越弱。

9月初前博弈牛市同步資產(chǎn)，重點(diǎn)關(guān)注券商、保險(xiǎn)，軍工、稀土。醫(yī)藥和海外算力稀缺景氣資產(chǎn)，動(dòng)量仍有望延續(xù)。基于“反內(nèi)卷”終局選結(jié)構(gòu)：中國(guó)在全球市占率高的制造業(yè)細(xì)分領(lǐng)域，構(gòu)建價(jià)格聯(lián)盟，向國(guó)內(nèi)和海外挺價(jià)。重點(diǎn)是光伏、化工、部分電氣機(jī)械關(guān)鍵零部件。港股短期高性價(jià)比正在被資金定價(jià)，繼續(xù)提示港股階段性弱于A股帶來(lái)了配置機(jī)會(huì)。

4.東方財(cái)富策略：牛市第二階段仍有演繹空間

目前A股市場(chǎng)基本符合牛市第二階段，即風(fēng)險(xiǎn)偏好修復(fù)推動(dòng)估值性價(jià)比再平衡。中期來(lái)看，在股債性價(jià)比修復(fù)后，市場(chǎng)需要等待第三階段的條件具備，即盈利改善。當(dāng)前，增量資金平緩流入與盈利預(yù)期逐步筑底下的震蕩慢牛繼續(xù)，市場(chǎng)若有回調(diào)則是布局機(jī)會(huì)。結(jié)構(gòu)上，景氣勝率+悲觀預(yù)期修復(fù)是兩條關(guān)鍵配置線索，重點(diǎn)行業(yè)關(guān)注：AI、醫(yī)藥、非銀、半導(dǎo)體、有色、軍工、互聯(lián)網(wǎng)等。

5.招商策略：居民資金有加速流入的信號(hào)嗎？

7月社融在政府債支撐下繼續(xù)增長(zhǎng)，新增社融6個(gè)月滾動(dòng)同比增速繼續(xù)回升，但結(jié)構(gòu)上居民部門(mén)和企業(yè)部門(mén)的短貸和中長(zhǎng)貸均小幅走弱，反映實(shí)體信貸需求相對(duì)疲軟。在經(jīng)濟(jì)活躍度有限的情況下，居民存款持續(xù)活化，7月M1增速繼續(xù)回升的同時(shí)M2-M1剪刀差繼續(xù)收窄，存款由企業(yè)和居民流向非銀部門(mén)特征明顯，居民投資行為正呈現(xiàn)逐漸活躍的趨勢(shì)。

從當(dāng)前居民資金入市的主要渠道來(lái)看，融資余額、私募基金規(guī)模持續(xù)攀升、個(gè)人投資者開(kāi)戶數(shù)活躍，成為當(dāng)前居民資金入市的主要渠道，增量資金形成某種程度的正反饋。從對(duì)市場(chǎng)風(fēng)格的影響看，市場(chǎng)則呈現(xiàn)明顯的科技成長(zhǎng)風(fēng)格（科創(chuàng)200指數(shù)、創(chuàng)業(yè)板指數(shù)）+小盤(pán)風(fēng)格（中證1000指數(shù)、中證2000指數(shù)）占優(yōu)。往后看，在其他類型的場(chǎng)外資金明顯入市之前，預(yù)計(jì)科技+小盤(pán)風(fēng)格仍將延續(xù)。

6.國(guó)金策略：估值的約束與盈利的潛力

市場(chǎng)火熱上行時(shí)，估值驅(qū)動(dòng)的空間正在逐步收斂，但是盈利基本面的變化卻孕育著較大機(jī)會(huì)?！皢♀彙辈呗匀缙诒淮蚱疲诋a(chǎn)業(yè)趨勢(shì)驅(qū)動(dòng)下，成長(zhǎng)股內(nèi)部開(kāi)始從小盤(pán)向以盈利驅(qū)動(dòng)為主的大盤(pán)切換，然而當(dāng)下受制于宏觀經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)與預(yù)期”雙弱“的大部分權(quán)重資產(chǎn)仍在低位。在未來(lái)國(guó)內(nèi)中游利潤(rùn)率修復(fù)+資金活化加速+海外制造業(yè)投資趨勢(shì)繼續(xù)的背景下，順周期資產(chǎn)盈利預(yù)期改善帶來(lái)的彈性機(jī)會(huì)才是年底前最大的認(rèn)知差。

7.華西策略：中期A股市場(chǎng)仍有充足空間和機(jī)會(huì)

其一，全球貿(mào)易不確定性增強(qiáng)，但中國(guó)經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)大韌性正在得到越來(lái)越廣泛的國(guó)際認(rèn)可。4月7日關(guān)稅沖擊后，A股高風(fēng)險(xiǎn)偏好資金已率先入市。

其二，過(guò)去居民部門(mén)積累了大量超額儲(chǔ)蓄，潛在增量資金充裕。截至2025年上半年，住戶存款向上偏離2011~2019年間的趨勢(shì)線約50萬(wàn)億元以上，意味著股市潛在增量資金龐大。

其三，新一輪牛市已抬升居民風(fēng)險(xiǎn)偏好，但A股總市值/居民存款、A股流通市值/居民存款均處于歷史相對(duì)低位，表明居民存款搬家仍處于早期階段。一旦資本市場(chǎng)活力進(jìn)一步激發(fā)，則會(huì)產(chǎn)生居民存款搬家現(xiàn)象，從而促進(jìn)“居民配置資金入市與股市慢漲”的正反饋效應(yīng)。

8.東吳策略：誰(shuí)在“做多” 誰(shuí)仍“畏高”？

總結(jié)而言，自4月關(guān)稅沖擊以來(lái)，A股慢牛行情的形成主要由活躍資金驅(qū)動(dòng)，游資活躍度創(chuàng)年內(nèi)新高，杠桿資金持續(xù)凈流入，私募發(fā)行端擴(kuò)容顯著、倉(cāng)位提升。散戶正在入場(chǎng)，但對(duì)本輪上漲行情的“牛市”屬性仍存猶豫，整體“畏高”情緒偏重，目前參與度還不高。

展望后市，短期來(lái)看，在流動(dòng)性驅(qū)動(dòng)下市場(chǎng)有望維持相對(duì)強(qiáng)勢(shì)，在指數(shù)高位運(yùn)行、嘗試突破前高的過(guò)程中，可能會(huì)經(jīng)歷波動(dòng)放大、震蕩整固的階段。

9.華安策略：經(jīng)濟(jì)放緩勢(shì)頭明顯，期待特定領(lǐng)域?qū)_

7月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)邊際走弱，內(nèi)部政策托底預(yù)期升溫。疊加外部關(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)緩釋，美聯(lián)儲(chǔ)9月降息預(yù)期進(jìn)一步提升，風(fēng)偏有望推動(dòng)市場(chǎng)繼續(xù)新高。配置上仍然聚焦進(jìn)攻性方向，包括彈性最大的成長(zhǎng)科技和業(yè)績(jī)支撐板塊：一是成長(zhǎng)科技包括AI、機(jī)器人、軍工；二是景氣或業(yè)績(jī)支撐如稀土永磁、貴金屬、工程機(jī)械、摩托車、農(nóng)化制品。此外，前期滯漲且政治局會(huì)議政策超預(yù)期的服務(wù)消費(fèi)，以及地產(chǎn)政策有望寬松帶來(lái)估值修復(fù)也值得關(guān)注。

10.中信建投策略：慢牛行情后續(xù)的2個(gè)演化可能

本輪慢牛行情始于6月23日，共有4個(gè)特征：（1）結(jié)構(gòu)性景氣是當(dāng)下市場(chǎng)的主要推力；（2）內(nèi)外部不確定性限制短期資金的快速涌入；（3）市場(chǎng)做多方向明確但節(jié)奏穩(wěn)??；（4）上半周強(qiáng)于下半周。目前投資者情緒上升較快，注意市場(chǎng)后續(xù)過(guò)熱可能。

中期市場(chǎng)慢牛行情后續(xù)2個(gè)演化的可能：一是市場(chǎng)回調(diào)整固，放慢上漲節(jié)奏，市場(chǎng)慢牛的格局有望延續(xù)；二是市場(chǎng)加速趕頂，可能因?yàn)榻灰走^(guò)熱或交易結(jié)構(gòu)惡化出現(xiàn)大幅回調(diào)，導(dǎo)致本輪慢牛行情結(jié)束。

行業(yè)配置方面，建議以紅利板塊作為底倉(cāng)，對(duì)新賽道的進(jìn)攻應(yīng)注重賽道間輪動(dòng)。重點(diǎn)關(guān)注板塊包括：紅利、液冷服務(wù)器、AI、創(chuàng)新藥、人形機(jī)器人、美護(hù)、電子、非銀、有色、軍工等。